本周市场概况与资金面观察 [page::4][page::6][page::7][page::8]

• 沪深300指数下跌1.53%，创业板指数下跌4.54%，市场整体成交额显著回落日均下降约1285亿。

- 解禁规模持续增加，下周解禁1106亿，未来四周解禁4726亿，大幅提升市场流动性压力。

• 两融余额小幅上升0.32%，但两融交易额下降26.27%，显示融资情绪趋缓。

- 北向资金大幅净流出140.26亿，南向资金净流入105.23亿，北向资金偏好行业为军工和计算机等，流出偏医药和食品饮料。

• ETF及股票型基金资金净流入显著，ETF净流入190亿，股票型净流入120亿，显示机构部分布局仍积极。

市场风格与板块轮动 [page::14][page::15]

| 指数名称 | 本周涨跌幅 | 今年累计收益(%) |
|---------|------------|----------------|
| 中证100 | -0.29% | 12.04% |
| 中证200 | -3.85% | 22.39% |
| 中证500 | -3.35% | 17.95% |
| 中证1000| -3.84% | 19.30% |

• 市值风格明显偏大盘，大盘价值风格优于成长，小盘和中盘表现相对弱势。

- 消费、金融与成长板块成交额占比上升，周期板块占比下降，部分周期行业成交活跃度减弱。

• 电子、房地产等部分行业成交占比较低，汽车、机械、纺织服装、化工成交占比处于高位分位。

量化择时信号偏谨慎，扩散指标触发死叉 [page::11][page::12]

• 估值扩散指标，本周发出“死叉”信号，提示市场短期顶部回落，后市行情有限。

- ROC指标绿色线出现拐点下滑，表明上升趋势动力减弱，指标历史表现显示胜率高达82%，收益显著。

• 基于扩散指标自2005年以来11次交易信号，累计多头收益率达19.18%，最大回撤25.26%，为较可靠的中长期择时工具。

新股打新收益率普遍走弱，科创板及创业板注册制打新收益较低 [page::18][page::19][page::20][page::21]

• 10月新股首日开板收益率较9月明显提升，平均达220.35%。

- A类账户普通打新年化最高收益约3.15%，C类非受限账户年化收益多低于2%，科创板及创业板注册制打新收益率水平同样偏低。

• 打新收益率呈现资金规模负相关，规模越大收益率越低。

风险提示 [page::0][page::21]

• 海外市场波动、宏观数据和政策变化风险加剧。

- 市场估值扩散指标模型失效风险。

证券研究报告深度分析 — 《未来仍然强调防风险，重结构、轻指数》

---

一、元数据与总体概览

报告标题： 未来仍然强调防风险，重结构、轻指数
发布机构： 东北证券股份有限公司
撰写作者： 肖承志（证券分析师），王家祺（研究助理）
发布时间： 2020年10月（根据报告内容推断）
主题： A股市场行情分析及投资策略展望，侧重市场资金流向、估值指标、行业风格及新股收益率监控，重点关注市场风险防范和结构调整。

核心观点：

• 市场短期情绪过热，节后出现调整，创业板跌幅较大。

- 蚂蚁金服上市带来的流动性“抽血”效应加剧市场压力。

• 估值扩散指标终于发出“死叉”信号，暗示短期行情不乐观，年内难以出现大行情。

- 未来策略应以重视结构性机会、防范风险为核心，重点配置顺周期板块与价值蓝筹，并淡化指数重仓。

• 资金面显示短期资金博弈资金减少，日均成交额回落但仍维持较高水平。

- 新股打新收益率下降，监管层核准新增IPO数量有限。

整体看，报告传递的是对市场谨慎中求结构性机会的态度，强调风险管理和关注顺周期及价值板块。[page::0,4]

---

二、逐节深度解读

1. 观点综述

• 行情表现： 沪深300指数下跌1.53%，创业板跌4.54%，市场整体承压。此外，流动性收缩，日均成交额减少1285亿元。

- 资金面特点： 北向资金首次大幅流出140亿元，暂停此前两周连续净流入，显示外资疑虑加重。两融余额微增0.32%，杠杆资金整体现象较稳定。

• 板块风格： 资金偏好大盘、价值风格，周期板块成交占比下降，消费、金融、成长板块活跃。

- 主要风险： 高估值、蚂蚁金服“抽血”、节后获利回吐影响短期市场表现。

• 策略建议： 市场短期难有显著反弹，重点“重结构、轻指数”，防范风险驱动投资。

- 成交量与博弈指标： 交易量回落趋势明显，但成交额仍偏高，博弈存量指标回落至0.3-0.4区间，显示逐步降低博弈风险。[page::4]

---

2. 全球市场回顾

• A股表现居全球主要市场低位：中证100周跌0.29%，深证综指跌2.86%，创业板跌4.54%。

- 美股和欧股多数下跌，亚股表现分化，如恒生指数上涨2.18%，马尼拉综指大幅上涨9.93%。

• 新兴市场整体波动较大，幅度明显，反映全球市场存在风险偏好分歧。

- 从中外市场对比角度，A股受蚂蚁发行影响及资金面趋紧影响明显，短期风险突出。[page::5]

---

3. 市场资金跟踪

3.1 产业资金：解禁规模上升明显

• 本周解禁规模525亿元，未来一周预期1106亿元，四周达到4726亿元，解禁压力逐周上升。

- 解禁股类型含首发原股东限售、定向增发机构配售等，解禁股数量与流通比例增加。

• 个股方面，赛诺医疗、申联生物、渝农商行等十大解禁股中，部分个股具备显著解禁收益，存在价格压力。

- 解禁对市场流动性形成一定冲击，抑制市场短期上涨动力。

图表解读：

• 图2和图3展示解禁规模的时间分布及市场细分，沪市为最主要解禁市场，占比较高，近期解禁节奏集中。

- 表1详细呈现了个股解禁比例及解禁对股价的历史影响情况，提供了投资者预判解禁压力的重要参考。

3.2 杠杆资金趋势

• 两融余额保持缓慢上升，交易额占比下降至8.58%，资金活跃度有所下降。

- 图4反映两融余额较为稳定，处于相对高位，历史上两融余额占流通市值2.5%左右尚属正常范围。

• 图5显示两融交易金额相对总体成交额比例下降，资金面紧缩迹象明显，表明市场杠杆交易谨慎。

3.3 沪深港通资金流向

• 北向资金净流出140亿元，南向资金净流入105亿元，呈现资金双向分化状态。

- 行业资金流向出现分歧，军工、计算机、传媒获北向资金增持，消费医药、电子板块资金流出较多（见图8）。

• 资金结构的行业偏好反映投资者风险偏好和宏观预期分歧。

3.4 ETF与基金动向

• ETF本周净流入190亿元，尤其是股票型ETF吸引资金，显示机构和零售资金仍有参与意愿。

- 货币型基金净流入大幅增加，反映资金避险需求。

• 新基金发行数目减少，尤其股票型基金份额下降，市场风险偏好趋于谨慎。

- 图9至图12反映资金流入的节奏及基金发行结构，强调资金面持续趋缓。

综合来看，资金面显示短期流动性压力尚存，市场操作空间有限。[page::6,7,8,9]

---

4. 博弈存量指标分析

• 博弈存量指标体现市场非理性交易比例，本周日线指标0.367，周度指标0.384，均较先前高点回落。

- 交易量减少1285亿，市场成交额维持在偏高水平，但流动性见顶迹象明显。

• 博弈存量指标历史来看，往往指标低于0.4后，市场进入相对冷静或调整阶段。

- 图13和图14显示该指标与市场指数的对应关系，指标回落支持短期市场降温观点。

• 报告提出博弈存量未来运行目标在0.3左右，预示成交量进一步收缩，市场风险偏好下降。

- 市场调整幅度和成交量萎缩共同表明获利回吐和资金谨慎情绪升温。

整体判断，博弈存量指标功能有效，当前显示市场短线热度减弱，风险加大。[page::10]

---

5. 扩散指标与估值择时

5.1 ROC扩散指标及估值扩散指标“死叉”信号

• 扩散指标及ROC指标作为多头/空头判断工具，均出现“死叉”信号，提示市场进入调整。

- ROC指标绿线开始下滑，提示近期市场情绪和趋势已转向弱势。

• 估值扩散指标发出本轮看多结束信号，前期信号平均盈利率21%，具有较强的策略可操作性。

5.2 指标回测与表现

• 报告回测显示扩散指标胜率达82%，年化收益19.18%，最大回撤25.26%，显示策略较有效。

- 结合股价上轨和下轨判断买卖，历史见效明显，具备中长期择时价值。

图表解读：

• 图15和图16详细展示ROC指标走势及历史净值记录。

- 图17和图18显示估值扩散指标的成分变化与市场的相关性，辅助把握顶底位置。

• 表3总结历次信号发出时间及对应收益，反映模型预测的实战效果。

结论：指标“死叉”提示短期市场结构性调整，明年初可能迎来新机会。[page::11,12,13]

---

6. 指数与风格分析

6.1 大盘价值风格占优

• 中证100表现最稳，跌幅仅为0.29%，累计年收益12.04%，显示大盘蓝筹抗跌性强。

- 中盘及小盘收益波动较大，创业板跌幅最大4.54%，体现小盘股和成长股近期承压较大。

• 巨潮风格指数显示本周大盘价值板块仅微跌0.8%，而成长类资产普遍下跌，成长风格承压明显。

6.2 板块资金流向与成交占比

• 消费、金融、成长板块成交占比提高；周期板块略降，反映市场对经济周期与价值板块关注度攀升。

- 图20显示行业板块成交占比历史走势，金融、成长板块热度提升明显。

6.3 申万一级行业成交占比

• 电子、房地产、农林牧渔、商业贸易成交占比较低，处于近一年10%分位，资金较为冷淡。

- 汽车、机械设备、纺织服装、化工成交占比超过80%分位，显示资金相对偏好周期性强行业。

• 图21综合显示行业轮动特征，资金与行业配置偏向结构性机会。

6.4 布林带择时信号

• 沪深300指数布林带显示当前价格低于20周均线，处于压力位附近，成交量与波动率均有所下降。

- 中证500与创业板布林带均显示回调趋势，创业板波动率更为显著。

• 图22-24及表5展示价格波动横向对比，提示短期指数压力较大，调整预期明显。

总结：大盘价值风格更具防御性，推荐关注周期板块，保持风格均衡。[page::14,15,16,17]

---

7. 新股收益率监测

7.1 不含科创板及创业板注册制的新股收益

• 10月新股开板收益率显著提升至220.35%，较9月上涨105个百分点，主要受新股市场分布及定价影响。

- A类账户打新年化收益率最高为3.15%，C类非受限账户收益略低，为1.66%-1.37%。

• 图25-28详细展示多类账户分不同资金规模打新收益水平，供投资者参考新股打新策略。

7.2 科创板打新收益

• 科创板10月预估打新收益率低，A类账户约0.25%，C类非受限账户0.15%。

- 新股锁定期及限售政策导致打新流动性风险较大，故实际收益低于预估。

• 图29-31具体呈现近期科创板打新收益率的波动趋势。

7.3 创业板注册制打新收益

• 创业板注册制下10月打新收益率分别为A类0.29%，C类0.16%，表现低迷。

- 反映注册制环境下打新整体收益有所趋弱。

• 图32-34为不同类型账户的月度打新收益走势。

综合来看，新股打新收益率整体处于低位，体现市场新股价值的短期回调和结构调整。[page::18,19,20,21]

---

8. 风险提示

• 报告指出三大风险点：海外市场波动、宏观经济及政策调整风险、模型本身失效风险。

- 强调市场仍有不确定性，投资需谨慎，尤其注意流动性变化和政策风向。

• 未具体提出系统性缓解措施，仅建议关注风控和结构机会。

---

三、图表深度解读

1. 图0（大、中、小盘净值曲线）

展现2017年至2020年大中小盘股的历史净值走势，明显显示大盘（中证100）表现优于中盘及小盘，尤其小盘（中证1000）波动较大且长期表现较弱。当前周涨幅对比中证100跌幅最小，符合价值防御偏好。[page::0]

1. 图2和图3（解禁规模结构）

清晰展示不同解禁类型及市场（沪市、深市、中小板、创业板）的解禁规模及时间节点。解禁量在几大市场均有集中释放，尤其沪市占比最大，解禁压力主要体现在首发原股东限售股份上。这加强了资金面短期供给压力的理解。[page::6]

1. 图4、图5（两融余额及占比图）

两融余额稳步小幅增长，但交易额及交易额占比均有所下降，说明虽然杠杆资金总体充足，但市场实际交易活跃度有所减弱，资金利用率下降。[page::7]

1. 图8（北上资金行业净流入）

表格形式详细显示北向资金流入流出明细，分行业归纳，揭示国防军工、计算机、传媒等少数行业获增持，医药、电子、食品饮料大量流出，体现资金对板块的偏好及调仓意向。[page::8]

1. 图13、图14（博弈存量指标）

以红色曲线映射投资者博弈活跃度，显示指标自2019年以来宽幅波动，近期明显回落破0.4警戒线，趋势上表明市场投机情绪回落和风险偏好降低。[page::10]

1. 图15-18（扩散指标与ROC指标）

相关指标线与沪深300指数价格走势同期对比，图中红绿线交叉形成买卖信号。当前“死叉”信号确认市场短期顶部，热度逐步退潮，历史回测证实该指标可靠性较高，能有效提示中长期周期顶部。[page::11,12]

1. 图19（大中小盘净值曲线）

更新至当前交易期的表现，显示大盘持续领跑，中小盘分化严重，趋势一致支持核心观点，即重仓大盘价值配置。
表4则补充风格指数表现，成长板块本周明显回调，价值风格稳健。[page::14]

1. 图20、图21（板块成交占比与行业细分）

显示资金在周期股与成长股中分布差异，周期股如机械、化工、钢铁集中资金，而电子、房地产等板块资金活跃度较低，体现市场资金结构性轮动特点。[page::15]

1. 图22-24（布林带走势）

多指数布林带波动特征揭示市场短期调整压力，尤其创业板波动率较高，回调幅度大。交易量缩减伴随价格压力增加，市场风险短期不得不面对。[page::16,17]

1. 图25-34（新股打新收益率系列）

图表系统展示不同市场、不同账户类型及资金规模下的打新收益，2020年整体收益率下降趋势显著，科创板与创业板注册制推出背景下，新股投资热情放缓，收益回落明显，暗示打新策略需要更精细化管理。[page::18-21]

---

四、估值分析

报告主要讨论了扩散指标与ROC指标两大中长期估值择时工具，未涉及传统估值模型（如市盈率直接计算或DCF）。核心估值分析点：

• 扩散指标基于指数成分股特征比例的统计信号，关键在于指标快慢线的交叉（类似MACD机制），产生买入或卖出信号。

- ROC指标则监测指数价格变动速率，辅助判断市场情绪拐点。

• 报告中提及的历史回测数据表明该指标策略盈利能力较强，胜率82%，年化收益近20%。

- 近期指标发出“死叉”信号，表明短期高估风险提升，谨慎应对市场反转。

报告未对输入假设（如贴现率、增速假设）展开详细讨论，主要以历史统计与信号背离判断为核心，依赖历史经验和量化逻辑。[page::11,12,13]

---

五、风险因素评估

• 海外市场波动风险： 受全球疫情、地缘政治等因素影响，海外市场波动可能导致A股波动放大。

- 宏观数据与政策变化风险： 宏观经济数据不及预期或政策调整不到位，市场预期受挫。

• 模型失效风险： 量化模型基于历史数据，当前市场结构和环境变化可能导致模型有效性下降。

报告未详细披露风险缓解策略，提示投资者需持续关注外部环境变化及模型监测指标的动态调整。[page::0,21]

---

六、批判性视角与细微差别

• 报告整体较为谨慎，风险提示明确，但对模型局限与市场政策变化的应对策略讲解略少，存在过度依赖历史模型的潜在风险。

- 资金面分析详实，但未充分分析资金流动性结构性偏差对短期流动性紧张带来的最大冲击及可能的系统性风险。

• 对于蚂蚁金服上市“抽血”效应，报告点到为止，缺少深入定量测算其对市场资金链的影响。

- 资金流向分析较多，但对北向资金流出模式仅给出假设，缺少更深层次的原因探讨。

• 估值预测偏重技术指标信号，未结合宏观经济、盈利预期等基本面变化，存在估值信号孤立解读风险。

- 表面上重结构轻指数，但重结构具体板块核心机理分析不足，如如何精准捕获顺周期板块及价值股内驱力。

综上，报告在量化指标和资金面统计层面详尽，但深度基本面结合与风险缓解方案尚显不足，需留意假设边界约束。[page::4,7,11]

---

七、结论性综合

本报告立足2020年市场中后期行情走势，对A股短期前景持谨慎态度，主张策略转向防风险、结构性机会和顺周期板块，淡化指数化投资。具体结论和洞察如下：

• 市场调整已成事实，创业板尤其受压，资金流动性存在较大波动。 节后获利回吐加剧，蚂蚁金服上市带来的资金挤压效应明显，北向资金流入转为流出，资金环境趋紧。

- 资金层面解禁压力加大，产业资金集中释放带来抛压，杠杆资金活跃度下降，ETF净流入有限且新基金发行减少。 投资者需关注资金结构性变化的影响。

• 博弈存量指标与估值扩散指标双双发出弱势信号，市场短期难有大行情。 历史回测显示两大指标胜率较高，结合本周的“死叉”信号，市场或将进入调整震荡期。

- 大盘价值风格稳健，中小盘与成长受压，资金更多聚焦顺周期板块及价值股。 板块成交占比变动与行业资金流向进一步印证此观点。

• 新股打新收益率整体回落，科创板与创业板注册制打新收益率较低，创新板市场热度降温。 投资者需警惕新股市场流动性风险。

- 综合建议为注重防风险、重视结构配置，特别是顺周期板块与价值蓝筹，轻指数化操作。 资金面及技术指标均提示短期风险，需控制仓位和风险敞口。

通过对图表与数据的细致分析可见，资金流、解禁压力、估值指标走弱均强化此判断，投资者宜谨慎应对，注重风险控制和结构性配置机遇。报告彰显出东北证券金融工程组严谨量化分析的风格，强调在大市波动中精选个股及行业，兼顾风险与收益平衡。

总体评级未明确公布，但从内容推断当前环境下持中性偏谨慎立场，重点提示关注市场结构调整，防范波动风险。[page::0-21]

---

附图示例

大中小盘净值走势图示：



---

结语

本报告通过详尽的数据追踪、资金分析、估值择时及行业风格剖析，为投资者提供了全面且具深度的市场趋势判断与操作策略指导。建议投资者结合宏观政策及基本面动态，灵活调整投资组合，谨慎布局，适度防御，等待明年春季攻势机会。

---

溯源页码： [page::0,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21]

报告