A股市场结构与行业表现回顾 [page::3][page::4]

• 2021年4月12日至16日，沪深300跌1.37%，中证500涨0.07%，中证1000跌0.48%。

- 汽车、采掘、食品饮料、房地产表现强势，休闲服务、银行、医药生物等表现较弱，行业表现分化明显。

市场与行业估值分析 [page::5][page::6][page::7][page::8]

| 指数 | 10%分位数PE | 最新PE | 10%分位数PB | 最新PB |
|----------|-------------|--------|-------------|--------|
| 沪深300 | 9.9 | 14.8 | 1.4 | 1.7 |
| 创业板指 | 36.0 | 59.5 | 3.3 | 7.3 |

• 沪深300估值处于历史50%分位数附近，创业板估值偏高。

- 行业中农林牧渔、房地产、建筑装饰、建筑材料和非银金融的PE及PB均靠近历史低位，显示估值吸引。

• 食品饮料、休闲服务、钢铁等板块估值相对较高，存在调整压力。

市场情绪指标与资金流向 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 新高新低个股比例震荡，涨跌停数量维持低位，反映市场活跃度下降。

- 基金仓位维持高位，主流ETF净流入规模保持正值，北向资金本周净流出247亿元。

量化择时模型表现总结 [page::0][page::15][page::16]

• GFTD和LLT模型近期在沪深300指数上分别发出涨跌信号，表明市场存在分歧。两模型累计净值显示扣费后整体呈上升趋势，择时成功率约80%。

- 当前GFTD模型信号偏多，LLT模型信号偏空，显示市场短期震荡。

宏观因子与日历效应的市场预测影响 [page::17][page::18][page::19][page::20]

• 4月份上证指数上涨概率约52%，创业板仅40%，季节性日历效应不明显。

- M1同比、10年国债收益率、社融同比等宏观因子显示流动性进入下行周期，权益市场面临调整压力。

• 宏观因子事件分析表明，人民币贷款短期高点对应看多股票，10年期美债收益率处于上行周期但仍存在上涨空间，美元指数和CPI同比上行时对股票有压制作用。

主要结论和市场展望 [page::21][page::22]

• 当前市场特征为低估值与高成长股无序波动，抱团股趋势弱化，行业板块涨跌无明显协同，市场成交量低迷。

- 头部基金产品beta值下降至54%，表明抱团股持仓减少，市场风险偏好下降。

• 流动性周期转换制约市场上行，预计震荡格局将持续，除非出现新的超预期因素打破震荡平台。

- 风险提示包含量化模型失效风险、市场结构变化和政策不确定性。

广发证券《金融工程：价值与成长无序波动》报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 标题: 金融工程：价值与成长无序波动

- 作者: 广发证券发展研究中心团队，首席分析师罗军领衔，联合分析师安宁宁、文巧钧等组成

• 发布时间: 2021年4月11日（及相关周报持续更新）

- 研究机构: 广发证券发展研究中心

• 研究主题: 基于量化模型的A股市场结构、估值及情绪跟踪，重点解析价值股与成长股的无序波动现象及市场择时模型表现，并对后市趋势做展望。

核心论点和目标：

• 本报告通过两套量化择时模型（GFTD与LLT）监测A股主要指数，反映市场在价值股与成长股间的无序波动，提示当前市场结构复杂且流动性进入调整期。

- 报告对市场估值、行业估值、新高新低指标、资金流动、日历效应和宏观因子做深入量化追踪，发现A股价值股和成长股表现出现非典型分化，估值形成波动。

• 结合宏观货币通胀周期与流动性节奏，预判A股短期或维持震荡无序，长期仍需寻找新平衡点，流动性紧缩周期尚未结束。

- 报告兼顾模型择时信号并理性审视其局限性，对投资者做出风险提示。

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2. 逐章深度解读

一、市场表现回顾（第3-4页）

• 结构表现： 本周（4月12-16日）大盘重要指数均表现回落，跌幅主要集中在上证50（-1.88%）、中小板指（-1.47%）、沪深300（-1.37%），创业板保持持平0.00%。中证500略微上涨0.07%，显示中等市值股相对抗跌。[page::3]
• 行业表现： 行业涨跌分化明显，汽车、采掘、食品饮料、房地产及商业贸易表现强劲，涨幅进入榜首；农林牧渔、休闲服务、银行、公共事业及轻工制造明显走弱，跌幅居后。[page::4]
• 推理依据： 该周涨跌结构表明市场风格存在明显分歧，估值吸引力与基本面预期的权衡使得投资者偏好多样化，且行业间的资金轮动较为明显。

二、市场与行业估值（第5-8页）

• 主要指数PE估值水平（5页）：

- 沪深300最新PE为14.8倍，略高于历史50%分位数13.6倍；创业板指PE59.5倍，低于52.2倍的50%分位数。整体看沪深300估值相对合理偏低，创业板估值维持高位。
- 图4显示近二十年主要指数PE走势，创业板指估值波动最大，受成长股行情影响明显。[page::5]

• 主要指数PB估值水平（6页）

- 沪深300 PB为1.7倍，处历史50%分位；创业板高达7.3倍，远高于4.9倍的中位值，表现出创业板高成长属性获市场高度溢价。
- 图5显示主要指数PB自上市以来整体缓慢上升趋势，创业板波动更大。[page::6]

• 行业估值对比（7-8页）

- PE角度，农林牧渔、房地产、建筑装饰、建筑材料、非银金融最近PE相对历史底部估值更低，存在价值投资机会。
- PB角度，房地产、建筑装饰、银行、商业贸易、非银金融接近历史低位水平，意味着流动性资金配置倾向这些板块。
- 表3、表4显示具体行业估值分位，最新估值多数高于历史10%分位数，说明市场整体估值偏离底部区域。
- 行业估值结构暗示市场价值股估值低于成长股，估值配置出现阶段性机会。[page::7][page::8]

三、A股市场情绪跟踪（第9-14页）

• 新高新低比例（第9页）

- 60日新高比例提升，创60日新高的个股比例升至7.8%，新低比例小幅升至2.2%，表明市场中部分个股涨势活跃，波动依旧存在。[page::9]

• 有效涨跌停板数（第10页）

- 跌停板较为活跃，反映部分资产遭遇抛压；涨停板数较稳，市场短期波动较大但无明确方向。[page::10]

• 均线结构指标及基金仓位（第11页）

- 均线强弱指标显示市场震荡，基金整体仓位由90.2%升至91.1%，仓位维持高位但流动性活跃度下降。[page::11]

• 主流ETF规模与期权数据（第12页）

- 主流ETF累计净流入142亿元，显示被动资金尚有流入，但北向资金净流出247亿元，外资谨慎态度明显。期权成交量看涨看跌比率保持在布林带下轨以下，蓝筹股短期无超买风险。[page::12]

• 头部基金风格Beta（第14页）

- 头部基金对茅指数beta降至54%，20日均值70%，反映抱团股影响力减弱，资金分散，市场风格趋向无序波动，头部股主导力减弱。[page::14]

四、择时模型表现（第15-16页）

• 量化模型最新结论（第15页）

- GFTD模型针对主要指数多为看涨信号，但LLT模型对同样指数发出看空信号，显示短期择时模型信号存在分歧，反映市场震荡。[page::15]

• 择时净值表现（第15、16页）

- GFTD和LLT在沪深300的历史择时累计收益均呈上扬趋势，说明尽管近期信号矛盾，长期量化择时策略依然具有一定有效性和收益潜力。[page::15][page::16]

五、日历效应（第17-18页）

• 历史上4月前后一周和双周多数指数具备较高上涨概率，尤其银行、建筑材料、房地产等稳健板块4月前后表现强势；电子、休闲服务、医药等行业涨幅表现偏弱。

- 平均涨幅多数接近或优于正向，但创业板涨幅低且波动较大，提示板块间季节性差异明显。[page::17][page::18]

六、宏观视角看市场（第19-20页）

• 货币通胀周期与市场关系

- M1同比具周期性波动，历史显示M1上行常伴随A股牛市，目前处于较低水平，股市面临流动性压制压力。
- 图17显示M1、PPI、A股指数，市场走势受货币流动性明显带动。

• 宏观因子监控与事件定义

- 跟踪25个宏观指标，涵盖PMI、CPI、PPI、社融、债券收益率等多维度，定义短期高低点、持续上涨下跌、历史高低点、反转等4类因子事件，作为市场走向的重要信号。
- 近月因子趋势显示CPI同比上行、十年期国债收益率上行、美元指数上行，均对股市构成压力或“看空”信号。[page::19][page::20]

七、主要结论与趋势展望（第21-22页）

• 市场现况与结构特征

- 市场微幅下跌，创业板持平，指数整体成交额降低至年初新低，市场活跃度减弱。
- 价值股和成长股出现无序波动，且资金抱团的贵州茅台等高ROE品种影响力减弱。
- 抱团股与低估值代表板块错位上涨，表明市场短期多空尚未形成明确共识。[page::21]

• 流动性调整周期分析

- 从M1同比、社融、债券收益率等多维宏观指标估计流动性进入调整期，历史周期约40个月，上行周期大约20个月，2019年开始的上行流动性已近尾声，紧缩仍将维持。
- 10年期中国债券收益率有上升空间，美债收益率底部确认，美元利率进入上升趋势，全球资金环境趋紧。
- 权益风险溢价较低，股票相对吸引力不足，提示风险偏好难以快速提升。[page::21]

• 未来市场可能走势

- 保守预期为延续震荡无序，以时间换空间，等待流动性与市场结构重新平衡。
- 理想情景为震荡平台突破（3400~3500点区间），伴随超预期因素引导新行情启动，但整体仍需时间进入新周期。
- 日历效应与主流ETF净流入却北向资金流出，市场情绪复杂，短期尚难见明确方向。[page::21][page::22]

八、风险提示（第22页）

• 量化择时模型历史成功率约80%，非绝对，市场极端波动时可能失效。

- 回测的日历效应与宏观因子结论基于历史数据，策略有效期受限。

• 不同模型结论可能存在差异，投资需关注模型局限与市场变化风险。[page::22]

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3. 关键图表和表格深度解析

3.1 择时模型结论表（第0页）

| 指数 | GFTD模型结论 | GFTD信号日期 | LLT模型结论 | LLT信号日期 |
|------------------|--------------|--------------|-------------|-------------|
| 上证指数 | 涨 | 2021-04-01 | 跌 | 2021-04-09 |
| 沪深300 | 涨 | 2021-04-02 | 跌 | 2021-04-06 |
| 深证成指 | 涨 | 2021-04-01 | 跌 | 2021-04-07 |
| 上证50 | 无 | | 跌 | 2021-04-13 |
| 中小板指 | 跌 | 2021-03-04 | 跌 | 2021-02-24 |
| 创业板指 | 无 | | 跌 | 2021-04-09 |

• 解读: GFTD模型偏向乐观看涨，而LLT模型普遍看空，体现两套择时算法的不同设计和敏感度，反映市场短期信号出现分歧。[page::0]

3.2 GFTD与LLT择时净值曲线（第0、15、16页）

• 两模型择时净值在沪深300数据均显示整体向上趋势，扣除手续费后仍体现出量化择时的潜在盈利能力，验证模型具有实用性。

- GFTD模型历史峰值和低点多次对应重要牛熊分界，LLT模型历史净值同样走出稳健上升态势。

• 不过近期盘口震荡导致信号分歧加大，择时效果出现波动。[page::0][page::15][page::16]

3.3 市场涨跌结构图（第3、4页）

• 图1与图2分别展示大盘和中证系列指数周表现，跌幅分布明显，低市值与中型股成分指数如中证100/200跌幅幅度较大，中证500小幅上涨，反映市场分化。

- 细化行业涨跌，汽车、采掘、食品饮料板块领涨，意义在于市场资金对周期性和消费品的关注，银行等金融板块表现不佳，反应出估值与风险偏好调整。[page::3][page::4]

3.4 估值统计数据（第5-8页表1-4）

• 行业估值分位统计突出显示价值板块——房地产、农林牧渔、非银金融及建筑装饰等在估值底部区域，显示价值投资机会。

- 成长板块如休闲服务、医药生物、计算机估值高企，波动大，资金抱团效果减弱。

• 估值视角清晰映射市场资金偏好与结构性差异。[page::5][page::6][page::7][page::8]

3.5 市场情绪指标（第9-14页）

• 新高新低指标显示近期市场活跃度有所波动，但整体新高个股占比提升，表明部分个股表现强于大盘。

- 涨跌停板数据显示市场分歧，跌停略多于涨停，情绪偏谨慎。

• 均线结构和基金仓位数据配合显示资金仓位高位，市场结构震荡且资金风格趋于分散。[page::9][page::10][page::11][page::12]

3.6 日历效应统计（第17-18页）

• 春季市场存在温和正向涨势，尤其长周期数据支持4月前后银行、建筑材料、房地产等板块表现佳。

- 创业板及部分成长板块表现分化大，显示市场某些板块存在时点交易机会或风格切换信号。[page::17][page::18]

3.7 宏观因子事件定义与影响（第19-20页）

• 系统梳理了25个宏观因子与因子事件，结合历史表现筛选有效事件，提升量化分析准确度。

- 当前的CPI同比上涨、债券收益率走高对股票市场构成压力，表明宏观风险逐步累积，需要重点观察流动性状态。[page::19][page::20]

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4. 估值分析

• 本报告未披露具体DCF或其他模型估值方法，主要依托市盈率（PE)、市净率（PB）分位统计和量化择时模型信号综合判断市场绝对及相对估值水平。

- 所用PE为TTM（滚动市盈率），PB为LF（流通市净率），确保数据时效性与关联性。

• 量化择时模型以历史价格及技术指标为输入，输出操作信号，间接反映基于历史统计的收益潜力。

- 宏观因子事件分析进一步引入经济周期与流动性变量，为估值提供宏观环境修正。

• 报告未详细披露敏感性分析，但风险章节提示模型受极端行情影响较大。

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5. 风险因素评估

• 量化模型历史成功率非100%，极端市场波动可能导致模型信号无效。

- 日历效应和宏观因子事件基于历史数据回测，市场结构和行为转变易导致有效性下降。

• 投资建议基于模型和历史经验，忽视个体非系统风险可能产生偏差。

- 报告公开声明模型结论可能因量化方法不同存在差异，建议投资者合理把控模型适用边界。

• 警惕全球宏观经济变动带来的外部不确定性，尤其美元利率上行、流动性收紧风险。[page::22]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告中GFTD与LLT择时模型结论存在明显分歧，反映短期市场不确定性较大，潜在的模型参数选择和技术指标敏感度影响结果，需要投资者理解模型固有局限和择时风险。

- 估值分析对指数层面较全，行业层面细致，但缺乏对公司层面盈利、现金流、负债等基本面多维度的深入融合。

• 宏观因子选取较全面，但因其复杂性和信息滞后性，解读时需结合最新经济数据和行业政策。

- 报告核心观点强调流动性下行周期，提示市场谨慎，这一宏观判断符合逻辑，但相关周期长度和深度具有不确定性，模型未充分考虑突发事件或政策调节影响。

• 在报告整体风格上较为中性，论证充分，但对于成长股估值波动和抱团瓦解的推断采用“无序波动”概念，缺乏更精准的量化指标支撑和情景演绎。

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7. 结论性综合

广发证券《金融工程：价值与成长无序波动》报告系统而详实地利用量化择时模型、市场估值统计、市场情绪、日历效应及宏观因子事件多维度分析，确认了当前A股市场处于价值股和成长股之间的无序波动阶段，并指出近期主流抱团股的资金影响力已有明显减弱迹象。市场成交活跃度降低，流动性周期进入调整阶段，资金结构调整活跃。ETF资金流入与北向资金流出形成错配，量化择时模型信号出现分歧，短期市场震荡不定。

估值层面，沪深300位于历史中位附近，创业板估值显著偏高，投资集中在低估值价值股与高成长股的分化中。宏观视角强调当前货币流动性紧缩格局，PPI、CPI和债券收益率的变化对股市构成下行压力。

风险方面，提醒模型择时并非金科玉律，历史经验并不确保未来结果，市场极端波动及结构性质改变可能导致信号失效。模型和策略应作为辅助工具，需结合宏观环境审慎决策。

综合图表数据显示，市场在未来一段时间内仍难大幅转机，短期震荡无序、以时间换空间，等待新的超预期事件推动突破，流动性调整进入中期。整体保持谨慎态度，关注价值低估行业的投资机会，同时警惕成长股估值波动风险。投资者需理解量化模型的应用边界，防范突发宏观或政策风险对市场的影响。

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重要图表汇总预览

| 图表编号 | 说明摘要 | 关键见解 |
|----------|---------------------------------------------|--------------------------------------------|
| 图1-2 | 市场结构和指数周表现 | 指数普遍下跌，分化明显，中证500小幅上涨 |
| 图3 | 行业涨跌表现 | 汽车、采掘、食品饮料等强，休闲服务等弱 |
| 表1-2 | 主要指数PE/PB统计 | 创业板高估值，沪深300估值相对合理 |
| 表3-4 | 行业估值分位分析 | 价值股估值处于低位，成长股波动大 |
| 图6-9 | 市场情绪指标（新高新低、涨跌停、均线、仓位等） | 市场情绪分化，资金仓位维持高位，收紧迹象 |
| 图10-11 | ETF资金流入及期权成交看涨看跌比 | ETF小幅净流入，蓝筹股短期无超买风险 |
| 图13-14 | GFTD和LLT择时模型净值走势 | 长期择时模型有效，现阶段信号呈现分歧 |
| 图15-16 | 历史日历效应与行业涨幅 | 4月表现较稳，板块涨跌周期性明显 |
| 图17-20 | 宏观因子与货币周期关系 | 流动性紧缩，PPI、CPI、国债收益率影响显著 |
| 表7-8 | 宏观因子事件及趋势对资产影响 | 短期看空因素增多，资金面面临约束 |

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总结

本报告为A股市场提供了基于量化模型和宏观视角的全面诊断，确认流动性下行周期与市场结构调整是当前市场的关键主题。结合多维数据与模型信号，投资者应理性看待市场震荡，不宜盲目追涨杀跌，重点关注估值修复和结构性机会，同时警觉风险隐患，采用多指标、多模型综合研判提升投资稳健性。

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报告