公司经营定位与转型战略 [page::0]

• 依托仿制药大单品矩阵，稳定传统医药业务业绩。

- 面对医保控费及集采压力，传统品种边际压力减缓，集采风险逐步出清。

• 推动创新药和医美双轮驱动，开启第二增长曲线，重点在减重、肿瘤及自身免疫等领域布局创新药。

- 医美业务覆盖注射类（再生类、玻尿酸、肉毒素）及能量源设备领域，持续丰富产品线。

重点创新药品及医美产品进展 [page::0][page::1]

• 创新药：乌司奴单抗、利纳西普已获批上市；FRαADC索米妥昔单抗于2024年11月获附条件批准；BCMA CAR-T已实现商业销售。

- 医美注射产品：伊妍仕2.0版本发布，多款产品临床试验和注册申请进行中；MaiLi®Extreme及重组A型肉毒毒素已获批准或在申请中。

• 医美设备：通过收购完善布局，V20已获批上市，V30及面部皮肤管理平台预计2025年商业化。

业绩预测与投资建议 [page::1]

| 年份 | 营业收入(亿元) | EPS(元) | PE(倍) |
|--------|----------------|---------|--------|
| 2025年 | 453.84 | 2.30 | 19 |
| 2026年 | 486.95 | 2.60 | 17 |
| 2027年 | 521.13 | 2.95 | 15 |

• 预计传统品种集采影响出清，新品上市带动收入增长。

- 盈利能力稳健向好，估值有望提升。

• 给予“买入”评级，风险包括行业政策变化、产品降价、新药研发及上市风险等。

风险提示及合规声明 [page::2]

• 行业政策及医保改革风险；

- 新药研发不确定性及预期落差；

• 产品市场表现及消费需求疲软；

- 投资并购相关风险。

华西医药对华东医药（000963）研究报告深度解析

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一、元数据与概览

• 报告标题：华东医药（000963）：医药 $+$ 医美双轮驱动，创新产品渐入收获期

- 发布机构：华西证券华西研究

• 分析师：崔文亮（执业证书编号S1120519110002）

- 发布日期：2025年6月15日

• 研究对象：华东医药，涵盖医药工业、商业及医美产业

- 核心论点：
- 华东医药借助传统的仿制药大品种基础，结合创新药及医美产业的双轮驱动战略，构建新的长期增长动力。
- 传统仿制药受医保控费和集采影响风险逐步释放，创新药产品线进入密集上市与放量阶段，有望驱动新一轮业绩增长。
- 公司医美业务产品矩阵丰富，已实现全球化布局，新产品多点开花，有望带来持续贡献。

• 评级与目标价：基于对增长动力的认可，且考虑到存量品种集采风险渐行渐远，将评级由“增持”上调至“买入”，目标价未明确但PE估值介于15-19倍之间[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

（一）公司主要推荐逻辑

• 关键观点：

华东医药具有医药工业和商业领域的传统龙头地位。过去公司凭借精选仿制药产品和强大的销售渠道，实现业务多品种矩阵的构建和持续增长。
在医保控费和集采不断推行的背景下，仿制药发展遇到压力，但传统大品种集采趋于尾声，边际压力逐步减弱。
公司积极转型，推动“创新药 $^+$ 医美”双轮驱动战略，创新药重点布局减重、肿瘤和自身免疫等高增长领域，医美领域产品数目和覆盖度均位居行业领先。双引擎模式预期成为未来主要增长点。

• 逻辑依据：

- 仿制药业务基于多年积累和渠道优势，提供稳健现金流和盈利支撑。
- 创新产品不断获批上市，进入产品兑现期，代表着收入结构优化和增长新动能。

（二）医药工业分析

• 存量产品集采风险渐减：

- 公司多个大品种如阿卡波糖片、泮托拉唑等集采风险已消化完毕；最新百令系列中成药完成全国采购联盟续约，体现产品竞争力。
- 尚未纳入集采的品种如他克莫司和环孢素因为窄治疗窗，换药风险较小，短期集采风险有限。
- 吡格列酮二甲双胍片面临第10批集采的竞争格局较激烈，但考虑到过评状态为4+1，25年集采可能性较低。
- 吲哚布芬的晶型专利诉讼进展积极，保护专利壁垒。

• 创新药方面：

- 公司重点布局肿瘤、自身免疫、内分泌三大领域。
- 2024年，乌司奴单抗和利纳西普两款自身免疫相关创新药获批上市，标志着创新药物组合进入收获期。
- FRα ADC索米妥昔单抗于2024年11月获条件批准上市，BCMA CAR-T治疗产品已实现商业化销售，展现较强研发和商业转化能力。

• 总结：创新药的获得批准与商业化标志着公司核心竞争力向更高端医药市场延伸，同时传统集采业务风险边际降低，为业绩稳中向好奠定基础[page::0]。

（三）医美业务分析

• 产品数量与领域覆盖领先：

- 公司注射类医美产品主要围绕再生类，以扩展产品系列深度为方向，2024年6月推出伊妍仕2.0版本。
- 伊妍仕新增适应症覆盖额部轮廓及颞部凹陷，近期分别完成临床试验入组和获得NMPA注册受理通知。
- 横向扩展玻尿酸和肉毒素产品管线，MaiLi®Extreme获批用于下颌轮廓改善，其注射用重组A型肉毒毒素（YY001）上市许可申请进入NMPA受理阶段。

• 医疗美容设备布局：

- 通过收购HighTech和Viora，参股美国R2集团，完善医美设备线布局。
- V20医美设备已获批上市，V30于2025年3月获NMPA注册受理，面部皮肤管理平台计划年内商业化。

• 解读：公司不仅打造细分领域领先的注射产品线，同时积极进入能量源设备领域，体现医美业务全面且深化的全球化运营策略，为收入多元化和利润增长提供坚实保障[page::1]。

（四）业绩预测及投资建议

• 财务预测：

- 预计2025-2027年营业收入分别达到453.84亿元、486.95亿元及521.13亿元，显示持续的增长态势。
- 对应每股收益（EPS）分别为2.30元、2.60元、2.95元。
- 以2025年6月11日43.4元股价为基准，预计未来3年对应PE分别约19倍、17倍、15倍。

• 评级调整：基于公司创新药和医美业务驱动的双重增长动力，以及传统集采压力的下降，分析师由“增持”上调为“买入”评级。

- 风险提示：包括但不限于行业政策变化、产品价格下降、新药研发失败、销售低于预期、并购风险及消费端疲软，提醒投资者关注潜在不确定性。

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三、图表深度解读

• 封面图（第0页）

- 展示高耸现代大厦与蓝天，背景简洁大气，强化“华西证券”品牌形象及价值创造主题。
- 视觉表达的是公司战略眼光的开阔和向上发展的潜力，契合正文“创新驱动和双轮驱动”的主题[page::0]。

• 评分标准表格（第2页）

- 细致解释了公司评级和行业评级体系，根据6个月内公司股价或行业指数表现相对于上证指数的具体涨跌幅，划分买入、增持、中性、减持、卖出五档评级。
- 该标准有助于投资者客观理解评级含义，提高报告评级的透明度及独立性。
- 评级说明文档提示证券投资风险，符合合规要求[page::2]。

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四、估值分析

• 本报告采用基于预测EPS和当前股价计算的市盈率（PE）倍数法进行估值评价。

- 计算方法：基于分析师预测的未来3年每股收益2.30、2.60及2.95元，与2025年6月11日43.4元收盘价对应得出PE19倍、17倍和15倍，体现公司价值视角从稳健向增长的预期转变。

• 该方法简单直接，特别适用于医药行业该类成长股，反映市场对公司未来盈利能力的认可。

- 报告未说明采用DCF（折现现金流）模型或其它复杂估值方法，也未提供估值敏感性测试。

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五、风险因素评估

• 行业政策变化及产品价格下降风险：随着医保控费及集中带量采购的深入，产品价格下行压力或增加，影响毛利率和盈利能力。

- 新药研发风险：创新药产品研发周期长、失败率高，如关键产品试验或审批受阻将拖累预期业绩。

• 新品放量或销售低于预期风险：创新药和医美新品市场接受度、渗透率若不及预期，影响收入及利润增长。

- 投资并购风险：战略扩张及并购可能带来整合不顺、资本占用等风险。

• 消费需求疲软：整体宏观经济及消费端波动，可能制约医美等非刚需业务的成长。

报告未详细量化各风险发生概率及缓解措施，但提示投资者保持关注[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 转型期的不确定性：尽管创新药及医美业务被寄予厚望，但目前创新药多数仍处于初期上市及商业化阶段，收入贡献规模尚难以完全替代仿制药传统大品种带来的稳定现金流。

- 估值合理性需关注：当前基于EPS的PE倍率处于中等偏高水平，短期若创新药销售未达预期，估值可能承压。

• 医美依赖消费环境敏感度较高，宏观经济或消费支出波动可能对业务造成较大影响，报告未充分展开敏感性分析。

- 风险提示空间较大，但缺乏更具体的风险预案或应对措施，投资者需自行判断相关风险敞口。

• 文中对集采风险的解读较为乐观，部分品种面临的政策或竞争风险可能被低估，需结合行业大环境动态持续跟踪。

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七、结论性综合

本报告从战略、产品、财务和风险四大维度，对华东医药进行了详尽分析。作为医药工业和商业领域的传统龙头，公司依靠仿制药大品种业务积累了坚实基础，在医保控费及集采压力中，稳健扭转局面。更为关键的是，其创新药和医美业务“双轮驱动”战略已显成效，创新药重点布局的肿瘤、自免及代谢类产品逐步获批上市，商业化转化进入高增长期；医美产品线丰富且全球化拓展，带来额外的增长潜力。

报告数据与趋势显示，传统集中带量采购压力正在减弱，创新药带来的收入弹性强，医美设备及注射剂等多元化产品矩阵推动公司整体估值有望从“稳健”转向“增长”。2025至2027年持续营收和盈利增长预期清晰，PE估值从19倍逐步降至15倍，反映盈利改善与成长性增强。

风险方面考量了政策变化、研发及市场风险，提示投资者注意潜在波动，但总体认为公司转型成效显著，具备价值重估基础。评级由“增持”提升至“买入”，明确表达了对公司未来成长动能的认可。

综上，华东医药作为医药大科技和医美双轮驱动布局的行业领先者，在仿制药传统优势稳固基础上开创新增量，报告呈现了其较为完整的战略蓝图及财务预测，推荐关注其成长兑现进程和市场估值切换机会[page::0,1,2]。

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# 备注：呈现报告中所有图表均为符号及宣传图，无复杂财务表格或详细量化趋势图，不涉及额外数据解析。关键数据均已在文本报告正文中详述。

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