主动型行业主题基金规模与分类现状 [page::1][page::2]

• 截至2022年Q2，A股市场共有620只业绩基准为行业主题指数的主动型权益基金，规模约1.04万亿元。

- 根据基金三年行业配置权重，筛选出276只主动型行业主题基金，按单板块（>70%）和双板块（合计>70%，且各>30%）分类，合计规模约7758亿元。

• 医药和消费板块主题基金规模较大，双板块配置以上游周期+中游制造为主，规模达814亿元。

板块基准指数构建及基金持仓组合走势分析 [page::6][page::7]

• 构建基准指数结合申万一级行业流通市值加权板块指数和基金持仓市值加权组合，采用50%权重叠加以减少分化影响。

- 不同板块基金持仓组合与板块指数走势存在差异，基金持仓组合多数时期表现优于板块指数，支持其作为板块基准补充指标。

主动型行业主题基金板块超额收益表现优于主动型权益基金整体 [page::8]

• 主动型行业主题基金在其主要配置板块的累计超额收益显著高于主动型权益基金整体，验证了其较强的板块投资能力。

- 各板块均体现出主动型行业主题基金领先优势，尤其在TMT、消费和医药板块表现突出。

多维度量化评价主动型行业主题基金板块投资能力 [page::9][page::10]

• 指标包括累计超额收益幅度、超额收益季度胜率、信息比（稳定性）、最大回撤、连续回撤季度数以及季均板块配置变化幅度。

- 历史3年平均累计超额收益31.57%，季度胜率约57.07%，信息比0.52，最大回撤约15.28%，最长连续回撤2.36季度，板块配置变化幅度控制较好。

板块投资能力优选基金组合构建方法与回测表现 [page::11][page::12]

• 筛选满足超额收益幅度>10%，季度胜率>50%，最大回撤<15%，连续回撤≤2季度，配置稳定性好(<10%季均变化)的基金构建组合。

- 以中证800指数板块配置为基准，结合轮动观点制定目标板块配置比例，优化基金权重，单只基金权重≤20%，组合6-8只基金。

• 回测2019年1月至2022年7月，组合累计收益125.17%，显著跑赢中证800同期34.81%。

叠加多因子季频板块轮动策略构建及表现 [page::13][page::14]

• 基于历史基本面、资金流、一致预期、宏观、动量及风格等六因子构建行业得分并合成为板块因子，排名前后两名季度调仓构建多头与空头组合。

- 2019年至2022年7月，轮动多头组合累计收益103.17%，显著优于板块整体和轮动空头组合。

叠加板块轮动的板块投资能力优选基金组合回测 [page::15]

• 将板块轮动观点叠加到目标板块配置比例，优化构建基金组合。

- 2019-2022中证800基准上，组合累计收益138.70%，较无轮动版本更优，分年度均跑赢基准。

选基因子增强组合构建与表现 [page::16][page::17]

• 筛选非行业主题主动权益基金，依托7个有效选基因子最大化综合得分构建组合（风格、行业、持仓集中度等偏离有限制）。

- 2019-2022年7月累计收益121.55%，跑赢中证800指数，且与板块投资能力组合相关性低，超额收益呈互补。

等权组合提升信息比及超额收益稳定性 [page::17]

• 将板块投资能力优选组合与选基因子增强组合等权合并。

- 2019-2022年7月信息比达2.88，优于单一组合表现，提升组合投资的稳定性和有效性。

元数据与概览

报告标题：《基于主动型行业主题基金构建 板块投资能力优选组合：基金产品专题研究系列之四十四》
作者：李豪
发布机构：广发金融工程研究，广发证券发展研究中心
发布日期：2022年9月29日
研究主题：主动型行业主题基金的板块投资能力筛选与优选组合构建

报告核心论点：
报告以A股市场主动型行业主题基金为研究对象，基于其实际持仓划分行业板块，结合基金在其主要配置板块内的超额收益特征（幅度、稳定性、胜率、回撤等）及配置稳定性，筛选出具备较强板块投资能力的基金。进而，结合中证800指数的板块配置及板块轮动策略，构建板块投资能力优选基金组合。实证回测显示，该组合在2019年至2022年期间显著跑赢基准指数且具有良好的超额收益稳定性。同时，将此组合与基于非行业主题权益基金构建的选基因子增强组合进行比较，发现两者超额收益相关性较低，融合两者可进一步提升组合的超额收益稳定性与表现。

整体来看，报告传达的信息是：基于细致的板块超额收益特征筛选的主动型行业主题基金能够构建出具有持续超额收益且风险控制较好的板块投资组合，其结合板块轮动观点后效果更优；与传统选基因子模型选基组合相结合，还能进一步优化收益风险表现。[page::0,1]

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逐节深度解读

1. 主动型行业主题基金筛选及组合构建

1.1 基于实际板块配置筛选主动型行业主题基金

报告首先从基金的实际历史持仓出发，聚焦主动型权益基金，统计到2022Q2，A股市场中业绩基准为行业主题指数的主动型权益基金总数达到620只，资产总规模约1.04万亿元（图2）[page::1]。

考虑到部分基金业绩基准非行业主题指数但实际配置集中，研究将申万31个一级行业归入六大板块（TMT、消费、上游周期、中游制造、大金融、医药），并基于基金近3年季平均板块配置比例实施筛选：

• 单板块基金标准：某板块平均配置权重大于70%

- 双板块基金标准：两大板块合计配置超过70%，且各自配置均超过30%

最终筛选出276只主动型行业主题基金，总规模约7758亿元（图3），其中医药和消费板块规模最大，分别约2069亿元和1738亿元，上游周期及大金融相对较小（134亿、154亿）。双板块基金规模约2000亿元，典型双配对包括上游周期+中游制造、TMT+中游制造、消费+医药，占比分别较大（图10、图11）[page::2,3,4]。

1.2 基于主动型行业主题基金构建板块投资能力优选基金组合

为度量基金在其主要配置板块的投资能力，报告从以下指标多维度考察超额收益特征（幅度、稳定性、胜率、最大回撤、连续回撤）及板块配置的稳定性（板块配比季度变化幅度）（图12）[page::5]。

基于此，构建流程包括：

1. 从历史持仓筛选单/双板块主题基金

2. 评估上述超额收益特征与配置稳定性

1. 结合指数板块配置比例及板块轮动观点确定目标配置

4. 通过控制组合与目标板块配置偏差，优选基金构建组合[page::5]

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2. 主动型行业主题基金板块超额收益特征分析

2.1 板块基准指数构建

报告为每个板块构建综合基准指数，采用板块指数（申万一级行业指数按行业流通市值加权）与基金板块持仓组合（基金持仓对应板块成分股按持仓市值加权）各占50%的权重合成，旨在兼顾行业整体表现与基金投资个股选择带来的差异性（表2）。多幅图（图14-19）展示了不同板块基准指数及基金板块持仓组合的历史走势，体现出基金持仓往往跑赢板块指数，尤其自2019年起明显（图14-19）[page::6,7]。

2.2 板块超额收益比较

对比主动型行业主题基金与主动型权益基金整体的板块超额收益发现，主动型行业主题基金在其主要配置板块上普遍表现优异，累计超额收益显著高于整体主动权益基金平均水平，反映出主题基金趋向具备较强的板块投资能力（图20）。各板块近三年平均累计超额收益图（图21-26）支持该结论[page::7,8]。

2.3 主动型行业主题基金超额收益特征具体统计

基于历史三年数据，报告统计了主题基金超额收益幅度、季度胜率、稳定性（信息比）、最大回撤和连续回撤：

• 平均超额收益幅度31.57%，80%基金实现正超额收益（图27）

- 平均季度胜率约57%，超八成基金胜率超过50%（图28）

• 平均信息比0.52，显示收益稳定（图29）

- 最大回撤平均15.28%（图30）

• 连续回撤季度约2.36（图31）[page::9,10]

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3. 主动型行业主题基金组合构建

3.1 板块投资能力优选基金组合构建

筛选标准基于超额收益幅度、超级收益季度胜率分布的33%与66%分位数界限参数（表4）。最终筛选标准为：

• 超额收益幅度 > 10%

- 超额收益季度胜率 > 50%

• 最大回撤 < 15%

- 连续回撤季度 ≤ 2

• 季均板块配置比例变化幅度 < 10%

配合中证800指数板块配置及最新轮动观点形成目标板块配比，基金组合的板块配置与目标配置偏差不超过±3%，单只基金权重不超过20%，实际组合基金数量一般6-8只。组合权重通过优化模型计算，目标是最大化基金的板块投资能力指标，即超额收益稳定性（信息比）。除此之外，基金需满足历史三年无更换主要基金经理、非定开、开放申购、无持有期限制等条件，以保证组合稳定性和流动性（表4）[page::11]。

3.2 板块投资能力优选基金组合回测

2019年1月至2022年7月，优选组合累计收益125.17%，同期中证800仅34.81%；逐年均跑赢市场，表现突出（图33，表5）。[page::12,13]

3.3 叠加板块轮动策略构建

报告基于七个维度因子（历史基本面、资金流、一致预期、宏观、动量、风格）计算申万一级行业得分，按行业流通市值聚合为板块因子得分。每季选取得分最高和最低的两个板块分别做多空组合，进行轮动（图34）。2019至2022年回测结果显示，多头组合累计收益103.17%，明显优于板块整体55.83%及多头组合11.13%（图35，表6）。结合中证800板块配置基础，在目标配置中调整表现最优和最差板块配置权重±5%，形成新的目标权重[page::13,14]。

3.4 叠加轮动后的组合表现

叠加板块轮动观点后构建的优选组合累计收益进一步提升至138.70%，继续领先中证800指数34.81%，各年度均表现优异（图36，表7）[page::14,15]。

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4. 与选基因子增强组合的比较

报告构建选基因子增强组合，以非行业主题主动权益基金为对象，筛选条件涵盖基金类型、权益仓位、规模、运作时间、业绩基准以及持仓细节，利用七个选基因子（如业绩指标、交易信息、调整次数、规模及机构持仓变化等）进行优化权重分配，控制仓位、行业及风格偏离，形成10~14只基金组合（图37）。回测期内组合累计收益121.55%，跑赢中证800指数34.81%，表现稳健且具有明显信息比优势（2.66）（图38）[page::15,16]。

进一步将两组合等权合并，利用其相对低相关性（两者对中证800超额收益相关系数约32%），显著提升组合超额收益稳定性，合成组合信息比达2.88，高于单独组合（表8，图39）[page::16,17]。

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图表深度解读

• 图2/3 体现了主动型行业主题基金数量及管理规模的演变趋势，从初期零星少量到近年爆发式增长，显示该类产品市场关注度和规模显著提升，市场资源向主题基金集中。

- 图4-9 各行业主题基金整体规模增速差异显著，医药和消费板块表现亮眼，显示投资者偏好及行业发展态势。

• 图10-11 双板块基金数量与规模稳步上升，资金结构向复合投资板块延伸，投资逻辑更趋多样化。

- 图14-19 详细揭示板块指数与基金板块持仓组合走势差异，基金持仓组合多次跑赢板块指数，反映主动管理价值。

• 图20 给出了板块超额收益的计算及对比流程，图21-26则分别显示主动型主题基金与全主动权益基金的板块累计超额收益，显示主题基金明显优势。

- 图27-31 通过超额收益幅度分布、季度胜率、信息比、最大回撤、连续回撤等统计分享主题基金的投资能力的多维表现，支持筛选逻辑基础。

• 图32-33 详细解析组合构建流程和回测收益，展示基准选基准基准指数及轮动策略对组合绩效的贡献。

- 图34-35 板块轮动策略构建机制和回测表现，验证了多因子板块轮动的有效性。

• 图36-39 显示叠加轮动观点后的组合回测表现、选基因子增强组合构建及两组合绩效对比，强调策略互补性及稳健超额收益实现。

以上图表均明确指向主动型行业主题基金在板块投资能力上的突出表现及该能力与辅助轮动和基因子增强策略结合，能有效提升基金组合整体表现和抗风险能力。[page::1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17]

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估值分析

报告无涉及传统股票或基金单位净值的估值方法分析，主要重点放在基于超额收益特征的基金筛选与优化组合构建模型，本质上属于量化组合优化应用，利用信息比最大化作为投资能力排序标准，权重分配约束确保与目标板块配置匹配并限制单只基金权重，体现资产配置及风险控制视角。所用方法为组合优化模型，目标函数为最大化组合板块投资能力指标（超额收益信息比），约束包括基金权重上限、组合与目标组合板块配比偏差限制（±3%）[page::11,12]。

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风险因素评估

报告在最后附有法律声明及风险提示，强调本研究基于历史数据与模型假设，不能完全准确预测未来，投资存在不确定性，读者应理性判断风险。具体风险点隐含为：

• 历史超额收益和配置稳定性不代表未来必然持续；

- 内外部市场环境波动可能引发基金投资表现波动；

• 模型构建偏好可能忽视某些行业风险或流动性风险；

- 板块轮动策略依赖因子准确有效，因子失效风险；

• 优选组合权重及基金筛选可能因基金经理变动导致对投资能力误判。

报告未详细提出具体缓解措施，但通过基金经理变动限制及权重控制隐含一定风控思想。[page::17,18]

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批判性视角与细微差别

• 筛选标准相对严格与保守：通过超额收益多维度严格统计标准筛选基金，有助于筛除表现不稳的基金，但可能忽视部分具备潜在成长性但历史表现略差的产品。

- 模型依赖历史数据：所有指标均基于过去3年数据，COVID-19等极端事件或宏观干扰可能造成样本环境偏差，未来表现可能出现偏离。

• 板块定义与市场实际有差异风险：6大板块划分虽简化分析，但行业间交叉、板块内多样性可能降低模型识别度。

- 未涉及基金费用及流动性影响：组合优化未说明基金费用对组合净收益的调节，投资者实际收益可能受影响。

• 轮动策略复杂度和实施难度：轮动决策基于多因子综合打分，依赖大量数据及时性及准确性，实施时面临操作性挑战。

- 组合构建对大盘风格依赖性：选基因子增强组合与主题基金组合相关系数虽低，但均属于积极管理策略，整体受宏观和市场风格影响较大。

• 报告未具体披露基金个体名单，作为研究性报告合理，但对于需求实际操作参考者需要进一步信息支持。

综上，报告逻辑清晰，分析严谨，实证充分，但对市场不可控风险及费用等因素敏感度略显不足，应用时需结合宏观监控和动态调整。[page::1-18]

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结论性综合

本报告详尽论述了基于主动型行业主题基金的板块投资能力筛选以及优选组合构建方法。在行业板块划分细致基础上，报告系统构建行业板块基准指数，结合基金持仓的板块权重和超额收益计算，定量评估基金在特定板块的投资能力。通过多维度指标（超额收益幅度、胜率、稳定性、回撤等）筛选表现稳健的行业主题基金，并结合中证800指数板块配置比例及板块轮动策略观点，利用组合优化模型构建权重，打造板块投资能力优选基金组合。回测结果显示，该组合2019年以来累计收益显著跑赢基准，稳健性突出。

此外，报告从非行业主题的主动型权益基金出发，构建选基因子增强组合，结果表明该组合与板块投资能力优选组合表现不完全重合，两者合并形成的等权组合进一步提升了超额收益的信息比，表现出策略组合的互补性及显著提升风险调整收益的潜力。

图表清晰展示了市场结构特征、基金规模演变、板块指数走势与超额收益优势分布，增强了研究的可靠性。筛选层面的分位数指标、多因子轮动模型及组合优化约束设计体现了严谨且务实的量化逻辑。

整体上，报告验证了主动型行业主题基金在专业细分板块投资中的竞争优势，且该优势可通过系统筛选与动态配置实现转化为实证超额收益。建议投资者关注主题板块投资能力的定量指标，结合宏观轮动策略，形成稳定且具备互补性的基金组合，提升长期投资收益表现。

报告视野清晰，逻辑严密，数据详实，适合基金研究与资产配置决策使用，同时提示投资者注意模型对历史数据依赖及市场波动风险。报告所述组合策略具有创新性与实际应用价值，有助于提升主动型权益基金行业主题投资的系统化和科学化水平。[page::0-18]

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报告结构清晰、分析充分，深入结合大量图表（共约39幅图），总结该策略的理论基础、统计特征、组合构建及实证表现，具备较高的理论与实践参考价值。

报告