Smart Beta与低波动异象简介 [page::4][page::5]

• Smart Beta策略介于被动和主动投资之间，通过调整风险因子暴露实现超额收益。

- 低波动异象普遍存在于全球及A股市场，波动率与预期收益负相关，国内多机构已推出基于低波动因子的指数产品。

• 海外低波动ETF规模快速增长，2018年达204.30亿美元，2013年以来年化复合增长35%。

500SNLV指数构建及行业中性设计 [page::6]

• 在中证500二级行业内，挑选波动率较低股票，并采用波动率倒数加权分配权重。

- 行业内以负向波动风险因子暴露为目标，保持行业权重与中证500基本一致，行业偏离度极低（累计偏离绝对值2.09%）。

指数历史表现与风险调整收益显著优越 [page::7][page::8]

• 2007年1月至2019年6月，500SNLV全收益累计涨幅502.41%，超越中证500全收益348.63%。

- 500SNLV连续多年实现单年度跑赢基准，仅2012年小幅落后。

• 年化超额收益率达7.77%，年化波动率低于基准，夏普比率（0.46）是中证500的两倍多。

| 指数简称 | 2019/6 | 2018 | 2017 | 2016 | 2015 | 2014 | 2013 | 2012 | 2011 | 2010 | 2009 | 2008 | 2007 |
|------------------|--------|--------|------|---------|--------|--------|-------|-------|--------|-------|--------|---------|--------|
| 500SNLV全收益 | 20.18 | -27.16 | 4.83 | -12.34 | 51.17 | 59.63 | 29.36 | 0.53 | -23.57 | 11.50 | 135.9 | -52.20 | 137.4 |
| 中证500全收益 | 19.91 | -32.54 | 0.61 | -17.17 | 43.85 | 40.45 | 18.06 | 1.18 | -33.49 | 10.51 | 132.4 | -60.61 | 120.1 |
| 超额收益 | 0.26 | 5.38 | 4.22 | 4.84 | 7.32 | 19.18 | 11.30 | -0.66 | 9.92 | 0.99 | 3.53 | 8.41 | 17.31 |

| 指数名称 | 累计收益率(%) | 年化收益率(%) | 年化波动率(%) | 年化夏普比率 |
|-----------------|---------------|---------------|--------------|-------------|
| 500SNLV全收益 | 502.41 | 15.56 | 33.66 | 0.46 |
| 中证500全收益 | 153.78 | 7.79 | 34.70 | 0.22 |

500SNLV在中证500主流Smart Beta策略中的表现比较 [page::8]

• 500SNLV在收益率和夏普比率方面优于价值、成长、红利、低贝塔等多种Smart Beta策略。

| 指数名称 | 累计收益率(%) | 年化收益率(%) | 年化波动率(%) | 年化夏普比率 |
|----------------|---------------|---------------|--------------|-------------|
| 500SNLV全收益 | 162.31 | 15.16 | 27.44 | 0.55 |
| 中证500R价值 | 74.40 | 8.48 | 27.74 | 0.31 |
| 中证500R成长 | 44.34 | 5.52 | 28.97 | 0.19 |
| 中证500红利全收益 | 127.57 | 12.79 | 28.24 | 0.45 |
| 中证500高贝塔全收益 | 48.30 | 5.94 | 31.22 | 0.19 |
| 中证500低贝塔全收益 | 107.79 | 11.30 | 25.78 | 0.44 |
| 500质量全收益 | 173.98 | 15.89 | 26.26 | 0.61 |
| 500等权全收益 | 75.75 | 8.60 | 28.55 | 0.30 |

成分股流动性及估值特征 [page::9]

• 500SNLV成分股近一年日均成交额、换手率均低于中证500及其他Smart Beta指数，符合低波动特征：

| 指数名称 | 成分股近一年日均成交额（亿元） | 成分股近一年换手率（%） |
|---------|---------------------|--------------|
| 500SNLV | 319.04 | 329.81 |
| 中证500价值 | 331.29 | 300.72 |
| 中证500成长 | 429.33 | 393.65 |
| 中证500红利 | 287.85 | 336.30 |
| 中证500高贝塔 | 512.57 | 450.54 |
| 中证500低贝塔 | 307.80 | 288.84 |
| 500质量 | 409.82 | 390.08 |
| 中证500 | 384.60 | 356.78 |

• 估值方面，500SNLV指数的市盈率(TTM)和市净率(LF)分别为17.97倍和1.49倍，显著低于中证500的23.33倍和1.82倍，且历史估值位于2007年以来低位，具备吸引力。

华安中证500行业中性低波动ETF产品优势与基本情况 [page::10][page::11]

• ETF具备投资客观、透明度高、分散风险和风格稳定的特点，相比主动基金费用更低，交易更高效。

- 华安中证500行业中性低波动ETF（代码512260），成立于2018年11月30日，复制标的指数，产品管理费0.5%/年，托管费0.1%/年。

• 产品具备良好场内流动性，日折溢价多在±0.2%以内，展现较好交易性。

管理人背景及产品线优势 [page::11]

• 华安基金ETF管理经验丰富，旗下管理12只ETF，覆盖较宽资产类别和策略，场内规模排名前列。

- 产品覆盖宽基、行业/主题、Smart Beta、跨境及商品等，风格特色鲜明，避免同质化，提供差异化投资选择。

• 基金经理经验丰富，长期管理多只ETF产品。

风险提示 [page::12]

• 本报告基于公开信息，不构成投资建议。

- 500SNLV指数为Smart Beta指数，风格转变可能导致表现波动。

• ETF产品存在二级市场流动性风险，适合风险承受能力较强投资者。

华安中证500行业中性低波动ETF投资价值分析——详尽剖析报告

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一、元数据与概览

报告标题：《华安中证500行业中性低波动ETF投资价值分析》
发布机构：海通证券股份有限公司研究所
分析师：冯佳睿、宋家骥
发布日期：2019年中
研究对象：华安中证500行业中性低波动ETF及其标的指数
主题：探讨Smart Beta策略特别是低波动因子在A股中证500样本空间的有效性，解读华安中证500行业中性低波动ETF产品逻辑、优势、风险，并对该ETF投资价值进行综合评述。

核心论点概述：

• Smart Beta策略介于被动和主动管理之间，低波动策略是其中重要细分，已在海外成熟市场广泛应用，并验证了A股市场中存在相似低波动异象。华安基金基于此推出沪深300及中证500行业中性低波动ETF产品。
• 标的指数500SNLV通过行业中性设计和波动率倒数加权，配置低波动成分股，在保持行业分布与中证500高度一致的条件下，实现长期、稳定且显著的超额收益，风险调整后收益优于其他Smart Beta策略。
• ETF产品本身具有客观透明、费率低、交易灵活等优势，华安基金管理经验丰富，旗下各类ETF具备广泛性和差异化，拥有行业内领先地位。
• 风险提示涵盖市场风格切换风险、流动性风险等，提醒投资者结合自身风险承受能力谨慎参与。

综合来看，报告旨在证明华安中证500行业中性低波动ETF的投资价值，支持以该ETF作为低波动、风险调整优良的资产配置工具推荐。[page::0]

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二、逐节深度解读

1. Smart Beta策略与低波动异象

1.1 Smart Beta策略介绍

报告定义Smart Beta策略为介于纯被动和主动管理之间，通过非市值加权规则，增加特定风险因子暴露，获取风险溢价的量化投资理念。其分类涵盖价值、分散化、低波动和价格策略。低波动策略关注组合波动率，采取如最小方差或波动率倒数加权；价格策略关注动量效应。多因子策略结合多种因子以强化组合表现稳定性。Smart Beta降低主动管理成本，同时通过系统风险因子暴露实现稳定超额收益，渐成国际成熟市场主流工具。[page::4]

1.2 低波动异象介绍

基于CAPM的传统理论预期风险和收益正相关，但实证中发现低波动股在许多市场中展现持续、显著的超额收益，这被称为“低波动异象”。Ang等学者发现特质波动率与横截面预期收益负相关，并在发达国家普遍存在该现象。这为以低波动为核心的Smart Beta策略提供了实证基础。[page::4] [page::5]

1.3 A股市场中低波动因子的有效性验证

通过多因子回归模型剔除多种风格因子影响后，低波动因子在中证全指、沪深300和中证500三个样本空间均表现稳健，尤其是中证全指及中证500样本中，低波动因子收益甚至超越多数其他因子。这证实低波动因子在A股市场的有效性和实用性。此基础推动华安基金开发相关行业中性低波动ETF产品。[page::5]

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2. 中证500行业中性低波动指数投资价值分析

2.1 指数编制方法

500SNLV指数在二级行业内按照历史一年波动率升序选股，采用波动率倒数加权保持行业中性，即各二级行业整体权重与中证500一致，行业内则加重波动率较低股票。最终成分股150只。此设计有效避免行业过度集中，量化体现对波动率的负暴露，追求Alpha收益与稳健风险特征兼备。[page::6]

2.2 行业配置偏离分析

图3显示500SNLV指数相对于中证500在中证二级行业的偏离累计仅为2.09%，一级行业偏离进一步减至1.45%，体现出指数行业中性设计的成功，保证与大盘基准的行业分布高度一致，降低风格漂移风险。[page::6]

2.3 超额收益与风险指标

从2007年1月至2019年6月，500SNLV全收益指数累计收益达到502.41%，较153.78%的中证500全收益指数高出348.63%。年化超额收益7.77%，且12个年度中有11年跑赢基准（2012年微跌0.66%），表现极为稳定。500SNLV波动率低于中证500（33.66% vs 34.70%），年化夏普比率0.46远高于基准0.22，性能优异。
表1和表2充分量化了这一业绩优势，表明低波动策略不仅带来更高收益，还伴随更低风险和更优风险调整绩效。[page::6] [page::7]

2.4 相比其他Smart Beta策略表现优异

图5及表3数据显示，500SNLV与价值、成长、红利、高低贝塔、质量等多个以中证500为选股空间的Smart Beta指数对比中，500SNLV年化收益位列前茅（15.16%），波动率适中（27.44%），夏普比率最高（0.55），仅次于500质量指数（0.61）。这一数据表明低波动策略在Smart Beta细分领域的竞争力及稳定优势。[page::7] [page::8]

2.5 交投活跃度体现低波动特征

表4中500SNLV成分股近一年日均成交额和换手率均低于中证500及其他Smart Beta指数，均衡地体现其低波动、低交投活跃度的市场特征，契合其波动率倒数加权设计。[page::9]

2.6 估值优势明显

500SNLV当前市盈率（TTM）为17.97倍，市净率（LF）为1.49倍，显著低于中证500的23.33倍和1.82倍，且图6、图7中的历史趋势显示估值处于2007年以来相对低位，存在估值吸引力利好未来表现。[page::9]

2.7 小结

500SNLV指数汇聚了低波动特征的精选股票，行业中性设计确保风格稳健，既避免行业偏离风险又实现负波动率暴露带来的超额收益。历史回测表现优异，风险调整后收益领先同类型Smart Beta指数，估值处于合理甚至偏低水平，具备投资吸引力。[page::9]

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3. 华安中证500行业中性低波动ETF投资价值分析

3.1 ETF特征与优势

ETF集合指数基金、开放式、封闭式基金特点，具有投资目标明确（复制标的指数）、透明度高且分散、风格稳定优势。投资者能准确认知持仓，防止主观偏差。
ETF交易上二级市场流动性好，可即时买卖，申购赎回成本低，管理费普遍低于其他指数产品（ETF均摊0.46% vs 指数增强近1%），赋予高效成本优势，有助投资者资产配置。[page::10]

3.2 产品基本信息

华安中证500行业中性低波动ETF成立于2018年11月30日，场内代码“512260.SH”。为被动指数型基金，主要采用复制法，投资于标的指数成分股及备选股比例不低于90%。同时推出联接基金，分别适合长期（A类份额）与短期（C类份额）持有者，产品结构灵活。[page::10]

3.3 场内折溢价率表现

图8反映该ETF上市以来，折溢价率绝大多数交易日保持在±0.20%以内，反映流动性良好，二级市场交易稳定，便于投资者灵活买卖，减少因价格偏离带来的交易风险。[page::11]

3.4 管理团队与公司背景

华安基金管理12只ETF，合计场内规模344.39亿元，行业排名前列。产品覆盖宽基、行业、Smart Beta、跨境与商品多类别。代表产品包括市场流动性最优的华安黄金ETF与跨境德国DAX ETF，显示公司在国内ETF行业的深厚经验和差异化竞争优势。
该ETF基金经理苏卿云具备丰富公募ETF管理经验，自2017年起管理5只ETF，保证产品专业稳定的管理能力。[page::11]

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4. 风险提示

• 分析基于公开信息，不构成具体投资建议。

- 产品属于被动指数型基金，风险较高，适合具备较强风险承受能力的投资者。

• 市场风格切换风险：500SNLV指数负波动率敞口依赖持续的低波动异象，市场风格若骤变，该ETF可能表现弱势。

- 流动性风险：ETF虽流动性良好，但在极端市场环境下仍可能面临买卖不畅问题。

报告客观揭示风险因素，增强投资透明度。[page::12]

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三、图表深度解读

图1 海外低波动指数基金的数量和规模

展示了2011-2018年间海外低波动指数基金（主要为ETF）数量及资产规模的快速增长，基金规模从不足10亿美元快速升至204亿美元，且2016-2017年增速尤为显著，实现了年化35%的复合增长，反映低波动策略的国际投资热度及认可度。[page::5]

图2 低波动因子在不同选股空间的表现

曲线表明中证500、沪深300及中证全指样本空间中的低波动因子收益持续稳步攀升，且中证500及全指表现略优，验证了低波动因子强劲的选股能力和有效性，是ETF设计中所依据的重要投资因子。[page::5]

图3 500SNLV与中证500二级行业偏离情况

柱状图反映500SNLV指数与中证500各二级行业间的权重偏差极小，整体累计偏离度仅2.09%，各行业权重变化在±0.3%范围内，体现行业中性特性，保证了基准指数的行业风格一致性。[page::6]

图4 500SNLV与中证500历史收益对比

曲线显示自2007年以来，500SNLV指数累计收益大幅领先基准中证500，尤其在2014-2015年明显跑赢，体现低波动策略不仅风险更低，更实现了长期显著超额收益。[page::7]

图5 500SNLV与内部Smart Beta指数表现对比

该折线图对比如价值、成长、红利等中证500 Smart Beta指数，500SNLV长期保持领先位次，携带较高收益同时波动率适中，表明其风险调整后的运作表现非常突出。[page::8]

图6与图7 历史市盈率和市净率对比

两图均显示500SNLV指数的估值指标（PE、PB）在2016年以来处于低位，与中证500指数相比明显偏低，显示其估值具备安全边际，提升未来潜在收益空间。[page::9]

图8 华安中证500低波ETF场内折溢价率

日度条形图反映折溢价率大多数时间稳定于±0.2%区间，资金面良好，流动性保障充分，有利于投资者减少交易价差产生的隐性成本，提升交易体验。[page::11]

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四、估值分析

本报告并未专门提供DCF或复杂估值模型，而是主要通过历史表现、估值指标和风险调整后收益率量化500SNLV标的指数的投资价值。重点关注低波动因子对超额收益的贡献，以及行业中性设计减少风格漂移导致的估值波动风险。历史市盈率与市净率均显示估值处于低谷，成本优势明显，暗示投资的合理性和潜在回报空间。

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五、风险因素评估

风险明确指向以下几点：

• 产品为被动指数基金，持仓集中度及市场波动仍可能带来损失。
• 风格切换风险：若市场偏好快速向高波动或其他风格转移，低波动策略的表现可能短期内下降。
• 二级市场流动性风险：尽管折溢价控制良好，极端情况下可能影响ETF的买卖效率。
• 投资者需结合个人风险承受能力及投资期限审慎选择。

报告提供明确风险披露，符合行业规范。[page::12]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对低波动策略的历史表现赞誉有加，但对未来市场结构可能变化带来的隐含风险讨论较为简略。
• ETF产品流动性在正常市场下表现优异，但异常市场下折溢价波动风险仍然存在，需投资者警惕。
• 报告重视指数历史业绩，但未充分说明未来回调或波动因子失效的应对策略，稍显保守。
• 多因子模型验证虽有效，但缺乏对模型假设及数据潜在偏误的深入披露。
• 产品虽被动，但基金管理费率0.5%相较纯被动ETF稍偏高，对于长期持有者成本敏感度需关注。
• 报告结构严谨，数据详实，内容专业，且风险提示合理，但投资建议仍需结合市场实际和投资者具体情况客观判断。

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七、结论性综合

该研究报告全面系统地分析了华安中证500行业中性低波动ETF的投资逻辑、策略基础、历史表现和管理优势。Smart Beta低波动策略作为近年来国内外公认的有效因子，结合专业的行业中性设计，使得500SNLV指数呈现出与基准高度一致的行业分布和显著的低波动特征，实现了超出基准多倍的长期累计超额收益和优异的风险调整表现。
各类图表及数据验证了指数的稳健投资价值和估值吸引力。ETF产品提供低费率、高透明度的投资方式，管理规模增长迅速，流动性充裕，且由经验丰富的管理团队运营。
风险控制提示专业且全面，提醒投资者关注风格切换风险及流动性风险。

从整体来看，报告传递了稳健、风险可控且具备市场竞争力的低波动Smart Beta ETF投资机会，推荐投资者将其作为风险调整后的优质资产配置工具。投资者应基于自身风险偏好，合理配置该类型ETF，以期实现稳健的资产增值目标。[page::0,4,5,6,7,8,9,10,11,12]

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附：关键图表链接

• 图1 海外低波动指数基金规模增长趋势

• 图2 低波动因子在不同A股市场样本空间的表现

• 图3 500SNLV与中证500二级行业权重偏离

• 图4 500SNLV与中证500累计收益对比

• 图5 500SNLV与其他Smart Beta指数表现对比

• 图6 500SNLV与中证500市盈率历史对比

• 图7 500SNLV与中证500市净率历史对比

• 图8 华安中证500低波ETF折溢价率表现

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以上分析基于报告全文内容精细梳理、数据与图表深入解读，旨在为专业投资者提供全面、系统、客观的研究洞见。

报告