暑运市场低增表现与需求结构变化 [page::0]

• 7-8月航空客流同比增长超3%，客座率同比提升1个百分点，均创历史新高。

- 国内含油票价同比下降4-5%，低于预期。

• 供给保持低增，机队规模微增，航班周转提升空间有限。

- 因私出行旺盛，亲子游及文旅展会促使儿童与青年旅客占比显著提升。

• 公商务需求意外下滑，导致临近收舱票价明显回落，预计9月中下旬恢复。

民航供给与航班时刻管理趋势 [page::0]

• 民航局持续严控航班加班及时刻增长，重点协调机场时刻总量稳定。

- 淡季预计仍维持低速供给增长态势。

• 2024年第四季度价格战或使航司亏损加剧，反内卷政策或改善收益管理，助力航司减亏与全年盈利转正。

飞机订购情况与机队规划分析 [page::1]

• 机队规划为年净增3%，考虑2%退出率，年引进飞机约5%，超200架。

- 波音等飞机批量订购属周期集中下单，主要用于补充在手订单。

• 新飞机投资回报率下降及空域时刻瓶颈抑制资本开支，机队增速理性放缓。

- “反内卷”政策助力“十五五”机队规划维持低增。

投资建议与风险提示 [page::0][page::1]

• 推荐逆向增持中国航空业，关注其长期稳健增长逻辑与中期盈利提升。

- 风险因素包括经济波动、政策调整、油价汇率变动、股权摊薄及安全事故。

国泰海通 · 晨报0828｜交运行业深度分析报告详尽解读

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 公商走弱致暑运平淡，飞机订购不改规划低增

- 发布机构： 国泰海通证券研究所

• 发布日期： 2025年8月27日

- 作者： 岳鑫（交通运输首席分析师）、陈亦凡（研究助理）

• 报告主题： 深度研判交通运输行业，特别是航空板块的暑运表现、淡季展望及未来机队规划策略

- 核心论点与信息：
报告聚焦于2025年暑运表现，揭示公商务需求意外走弱导致整体暑运平淡，但因私出行需求依然旺盛。同时，飞机订购量保持既定低增长规划，不会因短期需求波动调整，反映出行业供给端理性且受航司机队规划及政策管控驱动。此外，预计民航业2025年下半年供给继续保持低速增长，航司利润格局将有所改善。整体对航空行业中期长期发展持乐观态度，建议逆向增持航空板块。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 暑运总结

关键论点：

• 2025年暑运期间，航空客流同比增长超过3%，创历史新高。

- 供给端机队规模微增，国内客班增长仅约2%-3%。

• 航空客座率同比提升1个百分点。

- 票价方面，含油票价同比下降4-5%；但乘客实际支付裸票价在暑运高峰期出现回升，尤其8月下旬。

• 私人出行需求旺盛（亲子游、文旅展会活跃），提升了儿童及青年旅客占比。

- 公商务需求“意外走弱”，导致部分时段收舱票价明显回落，推测为阶段性因素。预计9月中下旬受重大活动影响将恢复。

• 燃油价格同比下降近13%，抑制成本，支持航司暑运期大额盈利。

推理依据：

• 上半年民航机队规模仅实现微增，且中国民航局继续严控航班加班，限制供给增加。

- 需求端因私出行比重提升，填补部分公商务回落导致的空白。

• 公商需求减少可能为经济或政策调整短期影响，结合后续活动预计需求具备恢复潜力。

- 以航油价格下调为关键成本降低因素，航司盈利能力得到提升。

关键数据点解释：

• 航空客流同比+3%，客座率+1pct，显示需求总体向好。

- 国内客班增长约2%，供给限制明显。

• 票价同比下跌4-5%与燃油降价13%形成正赢利预期。

- 公商需求的异常下滑，对市场带来短期扰动。

预测与推断：

• 预计2025年9-12月，公商务需求将逐步恢复，市场供给仍趋于理性低速增。

- 联动航空需求旺季活动，市场盈利水平有望维持较好。[page::0]

2. 淡季展望

关键论点：

• 预计2025年10月底的换季，民航局仍将严格控制航班供给时刻，特别是机场时刻资源。

- 由于民航空域瓶颈及机队规模增长有限，淡季供给将保持低增。

• 2024年第四季度航司因价格战亏损严重，但预计2025Q4因反内卷政策及收益管控，亏损将大幅收窄。

- 全年航空行业有望实现整体扭亏为盈。

推理依据：

• 历史经验显示，过去数个航季均严格管控时刻增长，未来政策延续性强。

- 机队规划及市场供给双方理性，反映出行业内卷现象得到缓解。

• 政策导向趋于优化收益管理，降低恶性价格战风险。

关键数据点：

• 机场时刻总量保持稳定，航空供给增长预期低。

- 预判2025Q4航司减亏幅度较大。

预测与推断：

• 淡季通过时刻管控抑制供给，减轻价格竞争压力，从而改善航空业盈利状况。[page::0]

3. 飞机订购与机队规划

关键论点：

• 中国航空公司飞机订购呈现为“双轨制”：五年机队规划具高度计划性，订购行为以集中大单形式出现以获取价格优惠。

- 目前飞机订单不影响既定机队规模的低速增长计划。

• 2024年底全民航现有机队为4394架，假设年净增3%且年退出2%，对应年均引进约5%机型，即200架左右。

- “十四五”期间，航司批量补充在手订单，显著提升未来新机供应保障。

• 航空业时刻瓶颈及新飞机投资回报率低下制约资本开支意愿，机队增速理性放缓。

- 预计“十五五”期间机队保持低速增长，反内卷政策将继续发挥作用。

推理依据：

• 历史机队规划及订单数据显示未来数年规划执行力度大，集中下单策略与规划增长未构成矛盾。

- 航空资本投入谨慎且受政策影响，增速放缓符合行业理性调整趋势。

关键数据点：

• 4394架现有机队，年增3%，年退2%，净引进5%。

- 订单批量补充以应对机队需替换和扩张。

预测与建议：

• 机队规划低增稳定，有助于供给端持续平衡。

- 建议逆向增持航空板块，基于行业长逻辑及逐步回归理性的供需关系。[page::1]

4. 风险提示

• 经济波动风险可能影响航空需求恢复及行业盈利。

- 政策风险包括航空管控政策调整、时刻分配变化。

• 油价和汇率波动影响运营成本。

- 股本稀释风险。

• 安全事故等突发事件可能造成行业冲击。[page::1]

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三、图表深度解读

图表1（第0页，图片）

• 描述： 新疆天山独库公路库车大峡谷实景图片，表达交通运输与地理环境的直观连接。

- 解读意义： 此图象征着交通运输行业覆盖的广泛地域和复杂地理环境，隐喻行业运营面对的多样挑战与自然环境的融合。

• 联系文本： 该视觉支持整体报告对国内交通运输系统尤其是航空和公路运输间接影响的背景说明。[page::0]

图表2（第2页，两张二维码图片）

• 描述： 第一二维码为国泰海通证券研究所官方公众号，第二二维码可能为相关活动报名或研究报告获取入口。

- 解读意义： 提供读者进一步获取报告详情、后续活动或研究资讯的途径。

• 联系文本： 反映国泰海通证券研究所注重建立投资者互动和信息传播渠道的策略。[page::2]

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四、估值分析

本报告侧重行业宏观与供需格局分析，未直接提供具体公司估值模型或目标价。重点在于：

• 通过供给端低增、需求端结构变化、成本端燃油价格下降等因素，推导航空板块盈利改善预期。

- 依据行业集中订单策略和政策引导，预期未来航空公司资本开支趋向理性，有助于稳定长期现金流和财务表现。

因此，估值层面的核心是预期未来盈利稳定性增强及行业周期转折的判断。

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五、风险因素评估

报告识别了下列关键风险：

• 经济波动风险： 宏观经济不确定性对公商务需求影响显著，若经济复苏放缓或出现下行，航空需求可能受抑制。

- 政策风险： 航班时刻控制及民航政策调整可能影响供给端弹性，进而左右供需平衡和定价能力。

• 油价和汇率风险： 燃油价格波动直接关系航空成本，未来若燃油价上涨可能压缩利润率。

- 资本市场稀释风险： 增发摊薄股东权益，影响股价表现。

• 安全风险： 重大安全事故可能导致需求下降及行业监管提升。

报告未详述各风险发生概率和缓解措施，但通过行业政策解读和供应端管控暗示其重视政策导向对风险的缓冲作用。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对暑运数据采用估算和推断手段，短期公商务需求走弱被定义为“意外”且暂时性，缺少具体深入的宏观经济或政策因素量化分析，过于依赖后续活动推动恢复的假设。

- 航空供给增加受限，更多依赖于政策管控和机队规划节奏，潜在风险是若市场需求超过预期或民航局政策松动，行业供给可能出现非预期波动。

• 机队低增策略虽然理性，但也可能限制行业扩张弹性，尤其在全球市场需求若超预期爆发时，可能导致市场份额丧失。

- 提议逆向增持的投资建议，表明对中长期行业逻辑持乐观态度，但缺少对短期波动风险的更细致风险控制建议。

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七、结论性综合

本报告以详尽数据分析及政策研判为基础，对2025年中国民航暑运及航空运输行业的发展趋势做出了全面解读。核心发现包括：

• 2025年暑运航空客流稳定增长（约+3%），但公商务需求走弱导致整体旺季表现平淡，私出行需求蓬勃带动旅客结构变化，客座率创新高。

- 民航局持续严控航班时刻，供给端维持低速增长态势，抑制内卷现象，为行业盈利改进创造条件。

• 燃油价格同比下降约13%，成本下降明显，料旺季大额盈利可期。淡季价格战风险将得以缓解，全年行业有望扭亏为盈。

- 飞机订购呈现理性低速增长，集中批量订单补充在手订单，符合“十四五”“十五五”机队规划，反内卷政策强化市场稳定。

• 报告建议投资者关注航空行业中长期逻辑，逆向增持航空板块，体现对行业趋势整体向好及盈利改善前景的信心。

- 报告同时指出经济、政策、油价等多重风险因素，提示投资需谨慎关注相关变量可能影响。

综上，报告结合行业政策、市场需求、供给管控和成本变化，通过严谨数据和逻辑推演描绘中国航空运输业未来稳定而理性的成长路线，令其具备中长期价值投资吸引力。[page::0,1,2]

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