宏观环境与港股投资价值分析 [page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9]

• 港股负债端受到美元负债影响，2022年以后美国加息进入下半程，利好港股估值修复。

- 国内经济防控优化带动基建投资高增长，制造业保持韧性，社会消费快速回暖，地铁客运量及消费数据反映出复苏迹象。

• 互联互通标的不断扩容，南向资金加速流入港股市场，市场整体流动性改善。

• 沪深港股通持股市值2017年至2022年增长4.6倍，持股比例从3.82%提升至8.24%，显示资金持续加码港股市场。

行业机会聚焦：互联网、医药、消费三大板块 [page::10][page::11][page::12][page::13][page::14][page::15][page::16][page::17]

• 数字经济“十四五”规划驱动互联网行业长期发展，用户规模及应用持续扩大。

- 中概股回归趋势明显，优质互联网企业有望纳入港股市场。

• 游戏行业高速增长，2021年海外销售收入达180亿美元，产品类型多样，技术创新加速。

• 港股医药上市公司研发费用逐年递增，2021年研发费用同比增长22.38%，创新药IND申报数量快速提升。

- 消费行业受疫情影响阶段性修复，政策支持显著，出行航班量和电影票房数据均显示消费复苏确定性。

港股代表指数表现分析 [page::18][page::19][page::20][page::21][page::22][page::23][page::24][page::25]

| 指数 | 总市值(亿元) | 总流通市值(亿元) | 市净率 | 市销率 | 近十年回报 |
|-------------------|-------------|-----------------|---------|--------|------------|
| 恒生指数 | 301,287.4 | 135,740.8 | - | - | - |
| 恒生科技 | 111,574.0 | 67,792.4 | 2.92 | 2.17 | 50%+ |
| SHS科技龙头 | - | - | 3.10 | 1.71 | 88%+ |
| 恒生香港生物科技R | 27,246.6 | - | 4.04 | 2.60 | 150%+ |
| SHS消费龙头 | - | - | 5.68 | 3.58 | 150%+ |

• 恒生科技、SHS科技龙头、恒生香港上市生物科技R指数累计收益显著跑赢沪深300和恒生指数，消费龙头指数表现同样优异。

- 处于上市以来较低的市净率与市销率分位，估值具备吸引力。

• 投资于上述指数的尾部风险低于个股，指数投资具有风险控制和收益优势。

汇添富基金港股指数基金布局 [page::26][page::27]

• 汇添富基金管理资产规模达8455亿元，旗下拥有丰富的港股指数基金产品线，覆盖宽基、行业主题与风格策略。

- 12只港股指数基金包括恒生科技ETF、生物科技ETF、互联网ETF等，成立时间多集中于近3年。

• 汇添富基金经验丰富、业绩优异，为港股投资者提供多样化选择。

《工具化产品视角把握港股历史性投资机遇》——详尽分析报告

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一、元数据与概览

• 报告标题：《工具化产品视角把握港股历史性投资机遇》

- 分析师：李杨

• 机构：国海证券研究所

- 发布时间：未明示，资料截至2023年初

• 主题：围绕2023年宏观经济复苏布局港股投资机会，重点分析互联网、医药及消费三大行业的港股投资价值及指数表现，推荐利用汇添富基金的港股指数产品布局。

- 核心论点：
1. 受益于中国经济复苏及美国加息放缓，港股市场迎来资产价值回归的历史性机遇。
2. 港股互联网、医药和消费三大集中行业景气度提升，受益政策推动和产业升级。
3. 恒生科技、恒生香港上市生物科技R等核心指数估值处于历史低位，投向指数优于单一个股。
4. 汇添富作为港股指数基金管理专家，旗下多只港股指数基金为优选投资工具。

• 风险提示：海外经济、货币政策、国际地缘政治以及疫情等不确定因素的潜在影响。[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 宏观环境与港股投资价值

• 1.1 港股与A股驱动因素差异

港股负债端以美元计价，资产端以人民币计价，受美元周期影响明显，A股资产负债均以人民币计价，主要受国内经济政策影响。此结构导致港股估值和资金流动与全球美元利率波动密切相关（图1）[page::4]。

• 1.2 负债端：美国加息逐步放缓的积极影响

2022年10月前，港股下跌与美联储加息紧密关联。美债10年收益率与恒生指数市盈率呈负相关。美债收益率（美联储加息）放缓切断港股下跌压力，美联储10年和短期国债收益率出现倒挂，指向经济衰退预期及加息周期尾声（图2）。美元走弱将吸引资金流入港股，资产价格回升有望持续[page::5]。

• 1.3 资产端：国内经济预期向好

“动态清零”政策微调及“新十条”政策出台，带动市场对经济复苏的信心回升。2022年12月PMI触底后回升，服务业预期改善明显。IMF预测2023年中国GDP增速有望达到4.44%，明显高于欧美日等发达国家（图3、图4）[page::5]。

• 1.4 互联互通和资金流动性改善

互联互通标的扩容将增加中小市值港股交易活跃度，优化流动性。南向资金大幅增加，持股市值和港股总股数占比持续攀升，港股流动性增强（图10、图11）。沪港通与深港通标的范围调整实行一致，标志互联互通机制更趋完善[page::8-9]。

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2. 产业机会聚焦

2.1 互联网行业

• 2.1.1 数字经济战略驱动

“十四五”数字经济规划明确数字经济核心产业将在GDP占比提升至10%，互联网作为数字化引领者，受政策加持和技术创新推动长期增长。2020-2021年互联网应用用户普遍增长，尤其在线医疗和在线办公（用户规模分别增长38.7%、35.7%），显示数字经济深入渗透日常生活（图12）[page::10-11]。

• 2.1.2 中概股回归趋势持续

美国监管趋严导致中概股赴港二次上市或回归趋势明显，中概互联网企业在港股市场的份额及优质标的将持续被纳入港股投资池，拓宽优质互联网投资机会（表5）[page::11-12]。

• 2.1.3 细分领域高景气度

- 游戏出口高速增长，2021年销售收入达180亿美元，是2014年的近6倍，主力区域多元化（图13、图14）
- 短视频用户持续增长，2021年网民覆盖率达到90.5%，内容驱动行业向优质存量竞争转型（图15、图16）
- 元宇宙布局持续推进，39%游戏上市公司已涉足相关领域，腾讯、百度等巨头领跑（图17、图18）[page::13-14]

2.2 医药行业

• 2.2.1 政策推动高度重视医药现代化与创新

“十四五”规划推动公共卫生体系完善、医药体制改革与创新，中医药产业加快发展，力争到2035年实现制药强国目标，建立高水平医药创新生态（表6）[page::14]。

• 2.2.2 生物制药研发投入显著提升

港股医药企业研发费用逐年上升，2021年研发支出达261.79亿元，同比增长22.38%。重点公司百济神州研发费用近百亿，占比超过125%（表7、图19）。创新药IND申报数量快速增长，2012年106款增至2021年644款，复合增速46.7%（图20），显示研发及创新活跃度不断提升，行业技术积累丰富[page::15-16]。

2.3 消费行业

• 政策支持消费复苏

2022年以来，国家及地方多轮政策出台以释放消费潜力，促进消费恢复（表8）。居民出行数据和电影票房呈现明显回暖，显示线下消费明显复苏（图21、图22）。疫情防控优化持续激发居民主动消费，全国消费数据预计2023年回升至6%左右（图7、图8、图9）[page::16-18]。

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3. 港股代表指数分析

• 3.1 指数及其分类

- 恒生指数、恒生科技指数为综合型指数，前者覆盖港股主流板块，多为大市值，后者聚焦科技成长股。
- A股、港股及沪港深指数成分细分行业涵盖互联网、医药、生物科技、消费等重点行业。表9列出了多只代表指数的基本信息及投资范围[page::18]。

• 3.2 行业、市值分布及特征

- 恒生指数市值占港股市场64.85%，资金主要集中金融、科技、消费等行业，恒生科技指数更聚焦资讯科技和消费领域（表10、11）。
- 香港上市生物科技指数主要成分属医药相关行业，市值占比较高，流动性占比适中（表12、13）。
- 沪港深500指数兼具中医药、电子、非银行金融等多行业分布，范围广泛（表14）。
- SHS科技龙头和互联网指数以传媒、电子和计算机行业为主，消费龙头指数以食品饮料、消费者服务为主（表15、16）。
- 各港股指数覆盖大小不等市值风格，恒生科技偏小市值，恒生指数偏大市值，整体兼顾多层次投资需求（表17）。

• 3.3 指数历史表现

2014年至今，恒生科技、SHS科技龙头及恒生香港生物科技R指数累计收益显著优于沪深300和恒生指数（图23）。
中长期，SHS消费龙头、科技龙头指数优于主流指数，短期恒生科技及生物科技指数表现更为突出（图24）。

• 3.4 估值水平

恒生科技、恒生香港上市生物科技R、SHS科技龙头、SHS消费龙头指数市净率与市销率均处于2020年以来较低分位水平，说明当前估值处于低位，具有投资吸引力（图28、29，表18）。
市盈率方面，指标指数市盈率处于相对中高分位，显示市场对未来增长预期仍有保留（表18）。

• 3.5 投资指数优于投资个股

历史收益率分布显示，指数尾部风险明显低于成分股单只股票，投资指数可有效分散尾部风险，提高风险调整后收益（图30-33）[page::18-25]。

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4. 港股指数基金投资专家——汇添富基金

• 汇添富基金自2005年成立以来，在国内资产管理行业中业绩突出，拥有较为完善的业务牌照体系，管理资金规模于2022年三季度达到8455亿元，位列行业前列（图34、35）。

- 汇添富标的港股产品丰富，涵盖宽基类、行业主题类、风格策略类基金，布局全面。12只港股指数基金中，8为被动型指数基金，覆盖恒生科技、互联网、消费龙头、生物科技等多个重要领域（表19、表20）。

• 汇添富通过丰富的基金产品矩阵，便于投资者实现多元化的港股资产配置，结合指数投资效率和风险控制优势，成为港股投资的优质管理机构[page::26-27]。

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5. 风险因素评估

• 报告明确指出港股投资主要面临的风险包括：

- 海外经济衰退及其超预期恶化
- 全球货币政策变化加速且超预期
- 国际地缘政治风险突变
- 全球疫情形势反复

• 以上风险可能导致行业预期下调，市场表现不达预期。

- 报告中也警示数据和样本的局限性，投资者需谨慎评估实际情况带来的投资风险[page::0, 27].

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三、图表深度解读

• 图1（页4）描述了汇率和资产负债货币结构差异，是港股和A股受驱动因素不同的理论根基。港股资产以人民币计价但负债以美元计价，使其在加息周期受美元利率影响明显，形成投资特征差异。
• 图2（页5）通过恒生指数PE（摊薄后）与美国10年期国债收益率的历史走势，表现两者负相关关系。美债收益率走高时期恒生PE下跌，反之亦然。从图中可见2022年美债收益率进入峰值阶段，恒生PE走低的阶段至2023年初有所回升，印证报告对加息放缓预期。
• 图3（页5）采购经理指数（PMI）2022年底触底回升，标志制造业景气度恢复。
• 图4（页5）IMF2023年GDP预测显示中国增速领先其他主要国家，中国经济复苏领先全球。
• 图5-6（页7）基础设施投资及工业贷款余额同比持续保持高位，制造业固定资产投资处于稳健增长，表明实体经济支持港股资产价值。
• 图7-9（页8）社零总额同比和具体消费领域（餐饮、零售）探底回升，地铁客运量等人流数据急速回暖，指向消费复苏力度明显提升。
• 图10-11（页9）沪深港股通持股市值及成交额持续增长，港股交易活跃度明显回升，资金面改进。
• 图12（页11）互联网应用用户普遍增长趋势，尤其在线医疗、在线办公用户跃升，体现数字经济渗透深度。
• 图13-14（页13）中国自主研发游戏海外销售收入快速放大，细分以策略类、角色扮演及射击类为主，体现游戏行业的出口和竞争新优势。
• 图15-16（页13）短视频用户规模持续扩大，接近饱和，市场重心转向优质内容的持续运营。
• 图17-18（页14）元宇宙领域布局企业占比近40%，主要集中在XR、AI、云计算及物联网，显示新兴科技投资潜力。
• 图19（页15）港股医药行业研发费用持续攀升，增长率虽有所回落但基数扩大，反映行业研发能力增强。
• 图20（页16）创新药IND申报数量大幅增长，直营药物研发活跃，推动行业创新能力中长期提升。
• 图21-22（页18）国内航班数逐步回升，电影票房和观影人数大幅反弹，反映社会经济活动与消费活力恢复。
• 图23-27（页22-24）各类港股代表指数走势对比表明，科技、生物科技和消费龙头指数的长期收益能力显著超越沪深300及恒生指数，强化对港股中高成长细分板块布局的投资逻辑。
• 图28-29（页24）各细分主题指数市净率与市销率处于2020年以来估值低位区间，预示整体港股科技、生物科技及消费板块具备估值修复潜力。
• 图30-33（页25）指数与成分股分位收益率比较，指数尾部风险显著低于单只股票，强调指数投资的风险分散优势。
• 图34-35（页26）汇添富基金产品资产规模与数量结构优良，以混合型和债券基金为主，配合股票型及指数型基金形成多元投资组合。

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四、估值分析

• 报告并未详细展开估值模型（如DCF等），更多通过市净率（PB）、市销率（PS）和市盈率（PE）数据做横向及历时比对分析。

- 依据历史数据，恒生科技、恒生香港上市生物科技R、SHS科技龙头与消费龙头指数的PB及PS指标均处于近3年低位分位段，暗示估值合理性和反弹空间。

• PE指标显示部分指数位于中高分位，反映市场对未来盈利预期的谨慎。

- 报告强调指数投资相较于个股更具风险控制优势，不直接推荐个股而首选指数基金。

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五、风险因素评估

• 报告高度重视宏观不确定性：

- 全球经济（尤其美国）衰退超预期风险
- 美联储及全球货币政策变动剧烈
- 国际地缘政治，如中美关系紧张等
- 疫情可能反复

• 内部指出数据样本和统计方法存在局限，提醒投资者注意研究数据的代表性不足和波动性风险。

- 具体对应行业和板块投资表现均可能因上述风险受挫。[page::0,27]

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六、批判性视角与细微差别

• 该研究报告立足于港股宏观与结构性机会，基调积极，政策和产业驱动逻辑清晰，数据详实。但某些假设与风险判断偏乐观，如对疫情反复和国际政治风险的影响评估较为定性，缺乏量化风险缓冲分析。

- 互联网领域对中概股回归的期待较强，但未深入探讨美中监管合作未达成时的潜在冲击。

• 报告中有关消费复苏的判断背景较为集中于数字数据和线下消费信号，可能低估居民短期消费行为的谨慎性。

- 估值分析侧重相对估值与历史分位，缺少对盈利预测变化和经济周期敏感性的动态估值模型补充。

• 指数与个股风险对比结论合理，但应强调指数投资分散带来的非系统性风险降低，并非绝对规避。

- 汇添富基金推荐基于市场份额和产品丰富度，缺乏相对其他管理机构的业绩对比和风险管理能力评估。

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七、结论性综合

本报告基于详实宏观、行业及市场数据，探讨了2023年港股市场的历史性投资机遇。资本市场受益于美国加息放缓和中国经济复苏预期的叠加，港股负债端的美元周期风险减轻，为资产端估值提升提供良好条件。基础设施投资、制造业维持韧劲，房地产逐步企稳，消费线下复苏动力明显。核心港股行业—互联网、医药、生物科技及消费主题均显示出政策驱动与行业升级的优势，数字经济推动互联网长期成长，中概股回归及游戏、元宇宙等新兴细分领域主导互联网新增长，医药创新及研发支出持续扩大，消费政策激活居民需求。

通过对港股代表指数的详细剖析，恒生科技、恒生香港上市生物科技R和SHS科技龙头、消费龙头指数在规模、行业分布、历史表现及估值水平上均体现较高性价比，优势明显。指数投资策略相较个股风险更低，具备风险分散优势。汇添富作为港股指数基金管理领先者，旗下产品多覆盖港股核心主题，利于投资者以工具化产品方式参与港股红利。

综上，报告认为港股市场当前处于估值较低区间，经济复苏和政策利好推动下，是捕捉港股历史性投资机遇的良机，尤其应关注互联网、医药及消费三大主题板块与相关指数投资。投资者可优先选择优质管理机构发行的指数基金，实现风险调整后的稳健收益。

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（全部论述依据报告原文并严格标注溯源，确保客观详尽）[page::0,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21,22,23,24,25,26,27]

报告