单品种趋势策略表现：复权合约优于同一合约，黑色系品种表现突出 [page::5]

• 以动量MOM策略为例，苯乙烯年化收益超70%，铁矿石、纯碱、原油超30%，菜籽粕表现较差。

- 复权合约策略在60日以上趋势形成期表现更优，交易机会更多，次均收益高于单一合约策略。

多品种趋势策略优势显著，近月合约优于主力合约 [page::14][page::15][page::16]

| 策略类型 | 年化收益(近月无滑点) | 夏普比率 | Calmar |
|----------|---------------------|---------|--------|
| MOM | 13.5% | 1.14 | 0.57 |
| DMAC | 13.4% | 1.14 | 0.76 |
| Channel | 16.4% | 1.70 | 1.61 |

• 多品种复权近月合约策略年化收益较主力合约高出3.7%-7.1%。

- 涨跌回撤阶段主要集中在大趋势反转时期和震荡期，策略表现稳健。

• 策略平均杠杆倍数1.1-1.9，风险控制合理。

单品种趋势策略无明显趋势性，反转效应更强 [page::10][page::11][page::12]

• 三大策略中，显著正相关趋势性（动量效应）不足30%，反转效应明显。

- 预测胜率低于50%，基于历史表现动态选股假设未被验证。

• 趋势性结果对参数非常敏感，反映动量策略的复杂性。

横截面动量因子应用与组合策略优化 [page::19][page::20][page::21]

• 横截面动量单因子策略基于近月合约，1跳滑点下年化收益达10.5%，夏普比率1.28。

- 动量与基本面因子（展期收益SFRR、基差动量BSMOM）秩相关系数较低（0.31-0.44），可有效构建多因子模型。

• 叠加动量因子的三因子模型相较二因子模型年化收益提升0.6%，但伴随波动和回撤稍增。

时序趋势策略与横截面策略组合表现优异，波动率法表现最佳 [page::23][page::24]

• 三种组合策略配置法（等权、波动率、夏普比）中，波动率法表现平衡，回看期100-160日组合策略年化收益>13.5%，夏普比率约2.4，Calmar达2.7。

- 等权法收益略高，夏普比法回撤较大。

• 组合策略多年稳定实现正收益，2021年上半年收益7%-9.3%区间。

结论摘要 [page::25][page::26]

• 复权合约及近月合约优于单一及主力合约，尤其适用长趋势形成期。

- 单品种趋势策略动量效应弱，基于历史优选品种策略难以成立。

• 多品种及横截面因子叠加显著提升收益与稳定性。

- 时序与横截面策略组合为提升CTA策略表现的有效途径，具备较好风险调整收益。

商品期货CTA专题报告（十二）详尽分析报告解构

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1. 元数据与概览

• 报告标题： 商品期货 CTA 专题报告（十二）

- 报告主题： 趋势策略在时间序列和横截面上的应用，聚焦于商品期货市场的经典趋势跟踪策略。

• 发布机构： 天风证券研究所

- 发布日期： 2021年06月21日

• 作者： 吴先兴、何青青（两位均持有中国证券业协会的执业资格）

- 核心内容： 本文详尽研究了基于动量策略（MOM）、双均线策略（DMAC）和通道突破策略（Channel）三大经典趋势策略的构造与实操，从时间序列和横截面两个维度比较策略表现，探讨合约选择、信号来源以及多因子叠加的投资效果，最后提出了时序趋势与横截面策略的组合优化方法。

• 主要观点与结论：

- 复权合约策略在60日以上的趋势形成期显著优于同一合约策略。
- 单品种趋势策略的“趋势性”（持续优异表现的动量效应）显著概率不足30%，反转效应更强。
- 多品种策略下，基于近月合约的表现明显优于主力合约。
- 动量因子与基本面因子结合的多因子策略能提高整体收益，但伴随更大波动和回撤。
- 时序趋势策略与横截面多因子策略组合配置表现优异，尤其是以波动率法做配置。

• 风险提示： 历史数据驱动模型存在失效风险，面对突变市场环境策略表现可能受限。

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2. 逐节深度解读

2.1 引言（第3页）

报告介绍了趋势跟踪策略在CTA中的重要性，重点区别了时间序列和横截面两个应用维度。时间序列方面，核心探讨了交易合约的选择（主力合约 vs. 活跃近月合约）、信号来源（单一合约真实价格 vs. 复权价格）、品种差异，以及多品种仓位管理。横截面方面，聚焦于因子型趋势信号表现与基本面因子的相关性及增量价值，并进一步探讨了两类策略的组合。

2.2 日间趋势策略（第3-4页）

• 策略框架： 日间趋势策略尺度较低频，持仓周期从天到数周不等，兼顾资金容量与风险控制。

- 策略分类：
- 因子型信号：以动量策略（MOM）为代表，每日计算连续乘积收益率以判断多空信号，持仓信号仅在变化时调整，易用于横截面。
- 触发式信号：如双均线策略（DMAC）、通道突破策略（Channel），基于价格突破或均线交叉触发持仓，通常需止损和合约切换规则。

2.3 趋势策略在时间序列上的应用

• 单品种策略表现（MOM、DMAC、Channel策略）（第5-13页）

- 信号来源影响显著： 复权合约策略明显优于单一合约（尤其在60日以上趋势形成期），开仓机会更多，Calmar指标更佳（见表1）。
- 合约选择： 多参数下，交易活跃近月复权合约策略收益、夏普比率、风险调整回报均优于主力合约（表2）。
- 单品种MOM策略收获显著收益，苯乙烯年化收益超过70%，部分品种如铁矿石、原油收益也较优秀（图1、图2）。
- DMAC策略参数b=0.1表现优异，黑色系品种次均收益突出（表3-5），突破幅度b=0.1相较b=0或b=0.2交易表现更平衡，次均收益与开仓次数综合表现最佳，尤其活跃近月合约策略更稳健。
- Channel策略次均收益排名显示黑色系和农产品差异（表6），生猪与花生仁表现突出但样本时间短，结论需慎重。
- 趋势性检验显示，三种趋势策略的动量效应不明显，反转效应更强（表7-9），即基于历史表现优选品种的假设未获得支持。

• 多品种策略构建与表现（第13-19页）

- 仓位管理采用固定比例法，根据资产净值、风险因子（0.1%）和波动性的ATR调整单品种仓位。
- 多品种MOM策略基于近月复权合约在无滑点下年化收益13.5%，夏普1.14，Calmar0.57，优于主力合约（表10-11，图4-6）；滑点损失在1.5%左右。
- 多品种DMAC策略同样，在b=0.1时近月合约策略年化收益13.4%，夏普1.14，Calmar0.76，滑点损失较小，波动和回撤均低于MOM策略（表12-13，图7-9）。
- 多品种Channel策略以近月合约表现突出，年化收益16.4%，夏普1.70，Calmar1.61，滑点损失1.2%，最大回撤显著低于其他策略，杠杆也更低（表14-15，图10-12）。

2.4 趋势策略在横截面上的应用（第19-22页）

• 单因子横截面MOM策略：

- 以近月或主力复权合约计算动量因子，做高20%品种多头，低20%空头，调仓周期为一周。
- 在1跳滑点条件下，近月合约策略年化收益达10.5%，夏普1.28，Calmar 0.83，明显优于主力合约（表16，图13）。

• 动量因子与基本面因子的相关性：

- 动量因子与展期收益因子（SFRR）相关性较低，秩相关约0.31，与基差动量因子（BSMOM）相关为0.44，显示其具有一定独立性（表17，图14-15）。
- 日收益率相关系数同样显示三因子中动量与其他两个因子相对独立，有利于通过多因子策略叠加提升组合表现（表18）。

• 叠加趋势的多因子策略：

- 三因子策略（MOM+展期收益+基差动量）收益优于二因子策略，但波动率和最大回撤均较高，说明动量因子的波动特征增加了整体风险。
- 在1跳滑点成本下，三因子策略年化收益12.4%，夏普2.0，Calmar1.7，最大回撤对应2016年底市场震荡期（表19-20，图16）。

2.5 时序趋势与横截面策略的组合配置（第23-25页）

• 组合策略配置方法：

- 等权法： 等权配置时序趋势策略与横截面二因子策略。
- 波动率法： 按两策略的历史波动率倒数分配权重，波动越大权重越低，波动率回看期为调节参数。
- 夏普比法： 按历史夏普比率分配权重，夏普比越高权重越大，夏普回看期为调节参数。

• 组合表现：

- 波动率法在回看期100-160日内表现最佳，年化收益稳定超过13.5%，夏普比约2.4，Calmar约2.7（表21，24）。
- 夏普比法年化收益在回看期低于40日时最高但波动大，综合夏普比和回撤表现不及波动率法（表22，25）。
- 等权法与波动率法表现相近，但等权法年化收益略高，波动率法夏普比和Calmar占优（图17，表23）。
- 三种配置法每日稳健回报，2021年6月4日累计收益分别达到7.2%、9.0%和9.3%。

2.6 总结部分（第25-26页）

• 复权合约优于单一合约，尤其趋势形成期超过60日时更显著。

- 黑色系品种在各趋势策略中表现最强，且多数均衡在3%以上次均收益。

• 多品种策略中近月合约表现优于主力合约，提升年化收益与风险调整指标明显。

- 横截面多因子策略中加上动量因子提升收益但带来更大波动。

• 组合配置策略中，波动率法与等权法表现最好，前者风险调整效益更佳。

- 风险提示涵盖模型基于历史数据的有限性和市场环境突变对策略的潜在影响。

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3. 图表与数据深度解读

图1 & 图2（单品种MOM策略年化收益）

• 内容： 分别展示主力合约和近月合约下，基于最优动量窗口期（FP）的各品种年化收益，橙色为复权合约策略，灰色为单一合约策略。

- 趋势与解读： 苯乙烯收益最高，复权合约策略明显优于单一合约。整体复权策略优势更明显，尤其在流动性好的品种（如黑色系、能源）表现突出。近月合约较主力合约表现更佳。

• 意义： 强调合约选择与信号调整对绩效的影响，强调复权合约带来的策略稳定性和交易机会丰富性。

表1（复权合约优于单一合约概率）

• 内容： 不同趋势窗口期（FP）下，复权合约策略相对同一合约策略在各指标（年化收益、夏普率、Calmar）上的优势概率。

- 关键数据： 随FP增大，复权合约优势明显，尤其Calmar指标表现更佳，在最优FP时概率达到60%以上。

• 意义： 支持复权合约在长窗口趋势策略中的运用，减少因换月带来的信号断层。

表2（近月复权合约优于主力合约概率）

• 内容： 不同FP窗口下，近月合约策略优于主力合约的概率。

- 关键数据： 多数概率高于60%，说明近月合约在收益和风险调整上均优。

• 意义： 指导实际交易中优选近月活跃合约。

表3-5（DMAC策略年化收益与次均收益）

• 内容： 不同突破幅度b，主力/近月合约下品种年化收益和次均收益排名。

- 趋势： 黑色系如尿素、焦炭和铁矿石表现抢眼，b=0.1整体次均收益较好，近月合约多数品种收益更稳定。

• 意义： 参数选择和合约影响策略优化，黑色系商品更适合趋势策略布局。

图3 & 表6（Channel策略年化收益和次均收益）

• 内容： 复权主力与近月合约下Channel策略的收益分布和各品种次均收益排名。

- 趋势与解读： 生猪和花生仁表现极端高收益，但因开仓次数少，统计置信度有限。黑色系品种表现稳定，次均收益高且开仓活跃，近月合约明显优于主力合约。

• 意义： 进一步确认合约选择影响，Channel策略对震荡回撤表现相对友好。

表7-9（趋势性检验结果）

• 内容： 不同参数组的hisLen与predLen下，单品种三种策略收益序列的相关性、显著性和预测胜率统计。

- 趋势与解读： 显著正相关（趋势性）比例低于30%；反转效应在多参数组显著，预测胜率多低于50%。Channel策略相较DMAC和MOM稍好，但均无强趋势性。

• 意义： 挑战基于历史表现优选绩优品种的思路，指示策略多样化与全品种覆盖的重要性。

表10-15 & 图4-12（多品种策略表现）

• 内容： 多品种MOM、DMAC、Channel策略的年度收益、夏普率、回撤等绩效指标及杠杆动态。

- 趋势： 近月复权合约策略始终优于主力合约，Channel策略表现风险调整后较佳，杠杆水平最低，滑点损失控制好。

• 意义： 指导实际上多品种配置及合约选择，Channel策略更适合风险偏好较低的投资者。

表16 & 图13（横截面MOM策略）

• 内容： 分年度表现及策略净值，近月合约策略较主力合约有更高收益与夏普比。

- 意义： 横截面动量因子有效且具备稳定收益特性。

表17-18 & 图14-15（因子相关性分析）

• 内容： 多维度动量因子与基本面因子的相关性度量。

- 趋势： 相关性适中及动态变化表明三因子有互补价值，尤其动量因子与展期收益因子相关较低。

• 意义： 支持多因子模型应用，动量因子增量明显。

表19-20 & 图16（三因子与二因子策略）

• 内容： 多因子策略表现比较，三因子策略年化收益提升0.6%，但伴随更高波动和最大回撤。

- 意义： 多因子叠加带来增效的同时也需关注波动性提升。

表21-25 & 图17（组合配置策略）

• 内容： 三种组合方式（等权、波动率法、夏普比法）的回测表现对比，含波动率和夏普比回看期参数敏感性分析。

- 趋势与解读： 波动率法回看期100-160日最佳，整体收益稳定且风险最好，夏普比法虽收益较高但波动也大；等权法和波动率法区别细微。

• 意义： 组合配置策略可显著提升收益风险特征，波动率法综合表现优异。

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4. 估值分析

报告本身为策略研究报告，未直接涉及企业估值模型或具体资产定价。主要关注策略绩效和风险调整指标，如年化收益、夏普比率、Calmar比率、最大回撤、预测胜率等。

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5. 风险因素评估

• 历史数据驱动的失效风险： 模型基于历史行情，未来市场环境变动可能导致策略失效。

- 趋势性不显著风险： 单品种趋势性验证不足，意味着基于历史优选品种的方法风险较大。

• 市场环境转变风险： 2016年底市场震荡明显导致策略回撤，表明趋势策略在震荡市中的表现不佳。

- 滑点与交易成本风险： 虽滑点影响有限，但仍是实际交易中不可忽视成本。

• 多因子策略波动性增加： 增加因子增效的同时，提高组合波动和回撤。

- 报告未集中讨论缓解策略，但通过多品种配置、资产配置及滚动回看降低单一品种风险，组合配置策略亦为风险管理手段。

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6. 批判性视角与细微差别

• 趋势性假设挑战： 报告显示单品种趋势策略普遍缺乏稳定趋势收益，反转多于延续，挑战传统动量策略基于优选历史品种构造单边策略的核心假设。这里体现了分析的严谨性，同时提示实操需谨慎对待品种筛选逻辑。

- 合约选择显著性未充分讨论换月成本影响细节： 复权合约优势明确，但相关计算方法、数据修正细节略显简略，可能影响实盘复杂度。

• 策略参数优化有限： DMAC等策略参数部分照搬文献，无进一步参数优化，可能限制策略潜力。

- 样本池品种差异大，若剔除少量极端品种是否影响策略表现未详细讨论。

• 波动率法与夏普比法配置对比，风险与收益权衡可能过于简单，未充分探索更复杂权重动态优化模型。

- 滑点一跳的设定相对保守，未探讨极端市场下滑点暴增的风险。

• 整体而言，报告数据详实，逻辑严密，细节展开充分，实证对投资者具有较强参考价值。

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7. 结论性综合

本文基于中国期货市场品种交易数据，围绕三种经典趋势策略（动量、双均线及通道突破）展开细致分析，覆盖从单品种到多品种、单因子到多因子，及策略组合优化的各个层面。

在时间序列维度，复权合约信号特别针对趋势窗口较长的情况，能显著缓解合约换月带来的信号断层，改善策略的年化收益和Calmar指标。多品种策略基于近月复权合约表现尤为突出，尤其Channel策略呈现最佳的风险调整表现，标志着风险管控优于收益的良好平衡。单品种策略普遍缺乏趋势延续性，反转效应突出，这使得基于历史绩优品种动态筛选存在显著局限，多品种全覆盖成为更稳健的选择。

在横截面维度，因子型动量信号表现稳定，且与展期收益及基差动量因子呈现低至中等相关性，多因子叠加显著提升组合收益，虽然带来更高波动与回撤风险。横截面MOM策略在近月合约上覆盖面广，调仓周期适中，业绩稳健。

组合配置层面，基于波动率和夏普比的动态权重分配方法均优于简单等权分配，且波动率法在风险调整表现上更突出。组合策略年化收益调整后仍稳定在13%以上，夏普比率维持2以上，回撤管理有效，体现出时序趋势策略与横截面多因子策略组合在商品期货CTA投资中的协同优势，提升整体风险收益比。

综合来看，报告明确证实了复权合约和合约选择的重要性，否定了传统基于单品种动量持续性的假设，强调了多品种分散与多因子叠加策略，以及时序和横截面策略的动态组合配置对提升商品期货CTA策略稳健性和收益性价值。

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图片与表格示例（部分）

• 图1：基于主力合约的单品种MOM策略年化收益，显示复权合约策略在多个品种收益领先，尤其苯乙烯超70%年化收益。

• 表1：复权合约优于单一合约的概率，清晰体现随FP增长复权合约获胜概率提升趋势。

• 表7：单品种MOM策略趋势性检验结果表明，绝大多数品种收益序列相关显著为负，趋势性不足。

• 图13：横截面MOM策略净值，近月合约策略表现稳定优异，展示横截面动量信号的可行性。

• 图17：不同配置法组合策略净值曲线，表明波动率法和等权法在收益和风险上的平衡与优势。

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本分析基于报告正文及表图完整解读，充分阐释了报告中的各项关键论点、数据及结论，且明确关联页码用于后续验证与追溯。[page::0,1,3,4,5,6,7,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21,22,23,24,25,26]

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