“两个变局、一个飞跃”提出资本市场新要求 [page::2]

• 全球资本配置转型窗口期，当前中国资本市场市值仅占全球10.3%，低于GDP占比16.8%。

- 资本市场需支持新质生产力企业全生命周期融资，发展多层次资本市场和耐心资本。

• 居民财富管理需由以往以房地产为主向多元化金融资产转型，金融资产比例提升中。[page::2]

资本市场历次五年规划回顾呈现体系建设到功能强化演进 [page::5]

• “十二五”期重点建设多层次资本市场体系，扩展创业板、新三板市场。

- “十三五”期深化注册制改革，推动科创板试点，促进市场化和高质量发展。

• “十四五”期推进系统性制度革新，服务科技创新能力和市场风险防控显著提升。

- 交易所上市公司数量和市值显著提升，债券及期货期权市场快速发展。[page::5][page::6][page::8][page::10][page::14]

资本市场“十五五”改革新体系聚焦“投资于人”理念 [page::19][page::20]

• 资本市场连接居民财富和实体经济，推进财富多元化配置，支持新质生产力成长。

- “投资于人”机制强调居民参与新兴产业成长分红，以及资本引导资源流入创新领域。

• 刺激财富增值提升消费信心，促进形成以消费促进发展、以发展促进消费的良性循环。

- 当前居民金融资产配置以稳健资产为主，股债基金类资产占比不足12%，存在较大提升空间。[page::19][page::20]

“十五五”资本市场改革五大重点：制度建设、制度型开放、机构建设、投资者获益、防风险监管 [page::21][page::26][page::29][page::31][page::34]

• 加强制度建设：优化发行上市标准，提升对科技创新企业包容性；完善多层次融资手段，强化并购重组支持。

- 深化制度型开放：架构境内外金融基础设施互通，完善规则对接；提高科创企业跨境融资便利；扩大外资准入，降低制度壁垒。

• 机构功能提升：推动证券行业差异化发展与数字化转型，深化人工智能、大模型应用，发展精细化财富管理与投研能力。

- 公募基金行业转型，强化投资者利益为本，提高中长期资金配置效率，优化运作与考核机制。

• 提升投资者获得感，促进上市公司现金分红和股份回购常态化，增强股市稳定性和公平性。

- 防风险措施强调稳市场、监管科技应用和监管沙盒机制创新，防范数字技术和国际敞口风险。[page::21][page::26][page::29][page::31][page::34]

资本市场规模与开放持续提升，科创板、北交所快速扩容，外资净增持回暖 [page::11][page::14][page::16]

• 科创板上市企业数持续增加，已形成覆盖硬科技及战略新兴产业集聚效应。

- A股总市值突破100万亿元，继续位列全球第二；沪深港通、债券通等通道完善，外资持股规模显著增长。

• 证券行业总资产与盈利稳步提升，头部券商重组做强，中小券商转型特色化发展。[page::11][page::14][page::16][page::17]

“投资于人”相关产业发展空间广阔，重点包括教育、医疗、消费、人身安全等领域 [page::33]

• 受日本经验启示，房地产泡沫后“投资于人”产业助推经济高质量发展。

- A股“投资于人”企业家数及占比稳步提升，涵盖教育服务、美容护理、医疗保健、保险等板块。

• 国家将持续支持相关领域资本市场融资，促进产业升级与人口素质提升。[page::33]

【CGS-NDI研究】资本向新 投资于人——“十五五”资本市场改革与发展的重点前瞻 全面分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【CGS-NDI研究】资本向新 投资于人——“十五五”资本市场改革与发展的重点前瞻

- 发布日期：2025年10月09日08:05

• 发布机构：中国银河证券新发展研究院

- 主要作者：章俊（首席经济学家）、吴京、张琦等

• 报告主题：聚焦中国“十五五”（2026-2030年）资本市场改革与发展，特别强调资本市场在服务新质生产力发展、居民财富保值增值、强化“投资于人”理念方面的战略使命。

核心论点总结：
报告从“两个变局、一个飞跃”的宏观大背景出发，展望“十五五”期间资本市场改革的新体系与重点任务，明确资本市场将从制度建设、制度型开放、行业机构建设、以人为本理念落实及风险防控等多维度出发，实现资本对新质生产力的支持和居民财富的提升，形成以资本市场连接实体经济与居民财富的良性循环。政策导向清晰，强调推进资本市场体系生态优化及开放程度提升，提升对创新企业和居民财富管理服务的适配性与有效性。报告并附有详尽的历史数据、趋势分析及未来预判，具备深厚的政策与市场洞察力。

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二、逐章节深度解读

1. 引言与“两个变局、一个飞跃”新要求

• 报告首段指出，当前全球正值百年未有之大变局，地缘政治与国际金融格局波动剧烈，且中国经济正逐步从土地财政驱动转向新质生产力驱动。人工智能等科技创新推动新的发展飞跃，这给中国资本市场带来了新的历史使命：

- 窗口期把握: 利用全球资本配置调整契机，提高资本市场开放度和国际吸引力。
- 制度适配: 完善资本市场制度以支持科创企业的全链条融资。
- 财富管理: 满足居民财富保值增值需求，推动财富多元化配置。[page::2-4]

• 关键数据点:

- 2024年末中国GDP占全球16.8%，而资本市场市值占比仅为10.3%，显示长期发展空间和资本市场规模不足的矛盾（图1，页2）。
- 资本市场规模与市值远落后于美国54.3%的市值份额（同时美国GDP全球份额26.2%），显示弹性和开放潜力（页2图）。
- 新经济注册地及上市企业的成长多聚焦于科创板、创业板等，资本市场正在通过多层次机制匹配新质企业生命周期（页3图）。

2. 十八大以来“五年规划”资本市场改革回顾（体系建设—制度改革—功能强化）

• “十二五”：多层次资本市场体系初步电竞构成，包括主板、创业板、新三板及地方股权市场等。

- 直接融资占比从12%（2010年）跃升至24%（2015年），年均提升2.4个百分点，债券市场与金融衍生品市场产品规模快速扩张，尤其资产证券化行业快速增长；金融创新走上正规化道路，股指期货开始常态化运营。[page::6-9]
- 沪深上市公司总市值从26.54万亿元飙升至53.13万亿元，跃居全球第二（图表页10）。

• “十三五”：市场化改革加速，注册制试点开启，科创板创立，市场增量带动存量改革。

- 资本市场开始服务实体经济的弱点突破，权益融资占比虽进步，但仍不足，注册制全面铺开，促进市场有效定价与投融资便利化（页10-12）。
- 开放方向显著，QFII/RQFII投资额度取消，外资准入自由化逐步推进，港股通等互联互通促进资金流动，国际化步伐明显（页12图）。

• “十四五”：资本市场迈向高质量发展，制度成熟和市场功能齐升，高科技产业融资、制度创新及生态优化明显。

- IPO活跃度、融资规模创新高，科创板、北交所及债市创新产品等有力支撑技术创新和实体经济；资本市场净化与治理体系进一步完善（页13-16）。
- 行业机构总资产增加50%以上，证券公司和基金管理公司高质量发展驱动行业结构调整，头部券商更趋集中，中小券商差异化发展清晰（页17-18图）。

3. “十五五”资本市场改革新体系

• 资本市场核心转型需求：由依赖土地财政向新质生产力转型，居民财富结构需更多依赖金融资产，资本市场成为连接创新企业成长和居民财富增值的核心桥梁。居民通过资本市场实现风险分散同时分享产业升级红利，形成“投资于人”的良性循环（图页19-20）。

- 中国居民金融资产中65%以上集中在银行理财、现金及存款，股票基金债券仅11.1%，显示资本市场参与度和保障力度仍需加强（页20图）。

• 政策指向“双轨推进”：既要促进资本市场为发展赋能，又要强化风险防控（页21图）。

4. “十五五”改革重点前瞻

（一）加强制度建设

• 适配新质企业：制度优化包括科创板、创业板“未盈利”企业上市标准包容性提升，推动多层次债券市场发展，科创债和债市“科技板”表现亮眼（近百天发行超700只，9892亿元），加快并购重组助力产业整合（页21-22图）。

- 培育耐心资本：政策鼓励政府投资基金向创业投资精细化转变，“长钱长投”制度支持长期资金入市，如保险资金持股规模创新高（5.4万亿元），公募基金改革推动中长期资金有效服务实体（页23-24图）。

• 完善退市机制：退市逐年加快，2022-2024年退市企业151家明显多于过去十年，规则对比发达市场仍有提升空间，计划强化多维退市标准，市场化退市机制完善，提升优胜劣汰效应，优化市场生态（页25-26图）。

（二）深化制度型开放

• 面临较高的制度壁垒，特别是外资股权、资格审批等，开放重点聚焦基础设施国际接轨、跨境融资便利、支持境外上市企业回归等（页26-28图）。

- 科创板IPO存在较高首日抑价（约173%涨幅高于纳斯达克83%），未来将改善定价效率，提升直接融资规模和吸引力。港交所“科企专线”等制度创新对标国际吸引力强（页28-29图）。

• 扩大“沪港通”“债券通”等互联互通，以及优化QFII、RQFII监管，降低资本流动壁垒，扩大外资持股规模（2025年上半年净增101亿美元），推动人民币资产国际配置（页27、29）。

（三）加强行业机构功能建设

• 证券行业差异化发展：头部券商将通过兼并整合、业务综合服务能力提升成为市场主力，中小券商注重特色化经营，行业转型从规模扩张向质效提升转换。2024年行业总资产达到13.46万亿元（增长51.2%），净利润达1672亿元（增长21.3%）（页30图）。

- 数字化与AI赋能：推动AI、大模型等技术与投研、客户服务、风险控制深度融合，实现智能决策伙伴与运营效率提升，推动财富管理专业化（页30）。

• 基金行业转型：行业由重规模转为重投资者回报，强调管理费改革、长周期考核、权益类基金发力及数字化投研能力建设。2025年公募基金规模达34万亿，产品超13000只，同比增长70%以上（页31-32图）。

（四）投资于人理念

• 提升投资者获得感：鼓励提高现金分红和股票回购力度，构建市场稳定预期。过去几年上市公司现金分红回购超10.6万亿元，增长80%，提升投资者对资本市场的信心（页32图）。

- 重点支持以人为本产业：涵盖教育、医疗、社会保障、新型消费等领域，借鉴日本经验，强化资本市场对相关领域的资金支持，推动经济和居民福祉良性互动（页33-34图）。

• 2025年A股中约14%上市公司属于“投资于人”领域，稳步提升（图页34）；日本东证相关公司数量及比重增长显示此类产业发展势头强劲（页33图）。

（五）统筹安全与发展

• 防风险：

- 丰富逆周期调节工具（如中央汇金基金类平准基金），防范市场大幅波动。
- 严格监管数字金融和AI技术应用，防范算法风险及误导。
- 谨慎引入国际监管制度，避免“水土不服”，落实中国特色监管。

• 优监管：

- 完善中小投资者保护体系，严厉打击财务造假等违法行为。
- 加强监管科技，运用大数据和人工智能实现智能化、精准监管。
- 完善“监管沙盒”，为合规金融创新提供安全试验环境（页34-35）。

• 风险提示：政策落实和理解不到位均可能带来风险。

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三、图表深度解读

（以部分关键图表为例）

• 图1（页2）:

展示全球主要经济体2024年GDP占比与资本市场市值占比对比。中国GDP占比16.8%，但资本市场市值仅10.3%，明显偏低。美国则资本市场价值远超GDP占比，显示资本市场开放和成熟度领先。该图突出中国资本市场发展中的“破瓶颈”空间，与文本中“需提升开放度和吸引力”呼应。

• 图2&3（页3）:

突出全球主要证券交易所上市公司数量与市值，纽约证券交易所领先格局明显，上海证券交易所虽规模不断提升但依旧有差距。科技企业生命周期融资图显示企业从初创到成熟都有对应融资阶段，多层次市场支持对应发展需求。

• 图4&5（页4-5）:

显示居民资产结构调整，房地产投资降低，股票和基金持有市值增长，表明居民财富配置逐渐多样化，是推动资本市场发展的重要基础。

• 图6至14（页6-14）:

回顾“十二五”至“十四五”资本市场发展轨迹，包括多层次体系建设、直接融资规模跃升、注册制和科创板改革、开放步伐、资本市场规模跃升及行业机构发展，系统展现资本市场的演进脉络。

• 图19-20（页19-20）:

住宅投资回报率负增长趋势凸显经济转型压力；居民金融资产配置图揭示投资于传统稳健资产比重过高，资本市场证券资产参与度不足。

• 图21（页21）:

“投资于人”核心循环机制图形象阐释资本市场如何连接居民财富、实体经济和新质生产力，强化本文核心逻辑。

• 图22-29（页22-29）:

深入展现科创板融资规模、债券融资、并购事件数量、外资准入壁垒与资本流动性等数据，支持资本市场对科技创新及全球资本吸引策略的重点论述。

• 图30-32（页30-32）:

行业机构收入与业务结构、基金行业管理费和基金产品扩展趋势，体现券商和基金行业的结构优化和数字化转型。

• 图33-34（页33-34）:

“投资于人”领域上市公司及行业分布数据，通过与日本经验的对比，展示我国未来该领域的发展潜力。

• 图25-26（页25-26）:

退市数量与退市率数据强化退市机制改革论据，显示资本市场优化资源配置的决心。

• 图35（页35）:

资本市场监管措施涵盖投资者保护、监管科技与创新试验区建设，展示政策协调与监管能力提升的侧面。

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四、估值分析

本报告侧重政策、制度与结构发展前瞻，未直接提供具体财务估值模型或目标价格。其估值含义隐含于历史资本市场规模、直接融资比重及IPO融资规模、债券发行和并购重组规模的增长指标中，和资本市场整体估值水平提升的预期。通过兼顾市场结构、开放力度、投融资功能等多维度，报告展示资本市场价值成长的内生动力。

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五、风险因素评估

• 政策落实不及预期：资本市场政策复杂，若监管与市场改革推进缓慢或不到位，将抑制资本市场功能发挥和开放进程。[page::35]

- 政策理解不到位：政策实施细节复杂，市场参与者对政策的理解差异可能导致执行不一致、市场不稳定行为及投资者信心受挫。[page::35]

• 报告无过度简化潜在风险，深刻认识数字技术带来的风险和外部开放带来的“水土不服”风险，强调审慎引入国际经验及创新，应对潜在的系统性风险。[page::34]

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六、批判性视角与细节

• 报告以官方政策方向为依托，整体语境偏重鼓励与积极预期，战略布局宏观，缺少微观操作建议及负面风险的量化评估。市场波动性与外部风险被提及但主要以政策手段响应，风险认识更制度性、结构性，而非市场微观波动的直接分析。

- 在制度开放方面，强调“制度型开放”及规则对接，但未深入揭示制度融合的具体难点及中美地缘政治对资本市场开放可能带来的间接影响。

• “投资于人”理念以政策视角居多，具体如何推动居民投资行为转变和提升金融素养及教育力度未被展开。

- 报告多次引用成熟市场作对比示例（美国、日本等），但对这些国家和中国市场发展环境的制度差异及路径依赖未充分剖析。

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七、结论性综合

本报告系统梳理了十八大以来至“十四五”阶段中国资本市场的发展历程，基于“两个变局、一个飞跃”的战略背景，立足于资本市场作为连接新质生产力与居民财富增长的桥梁角色，提出“十五五”期间资本市场改革发展的新体系和五大重点：

• 一是加强制度建设，以提升与科创企业生命周期相适配的融资支持能力，优化多层次市场和债券“科技板”，推动并购重组加快产业整合。

- 二是深化制度型开放，最低制度性壁垒，推动与国际资本市场规则深度对接，持续吸引外资和境外优质企业回归。

• 三是加强行业机构功能建设，推动头部券商集中与中小券商特色化，推动券商和基金数字化转型和AI应用，提高服务资本市场质量。

- 四是聚焦“投资于人”理念，提升居民财富管理及投资者获得感，推进现金分红、股份回购常态化，重点支持以人为本的教育、医疗、社会保障等产业，促进财富与产业高质量双向互动。

• 五是统筹安全与发展，强化逆周期调节工具、数字金融风险管控、审慎开放与监管科技创新，完善投资者保护及监管沙盒，确保资本市场稳健发展。

报告用详尽的历史数据及前瞻性案例佐证上述观点——如资本市场GDP与市值比差距、居民资产结构调整趋势、资本市场多层次体系完善、注册制推进和外资开放力度提升、行业机构规模与结构演进等。重点资本市场功能指标（直接融资占比、IPO融资规模、退市数量、投资者回报）均体现稳步提升，表明高质量改革步伐加快。

总体来看，报告传达出中国资本市场即将迈入高质量、开放与可持续发展的重要阶段，核心在于实现资本有效服务于人民财富增长与产业创新发展双重目标——真正实现“资本向新，投资于人”的战略定位。[page::0-36]

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备注：所有分析结论均基于报告原文及图片数据，页码标识以方便溯源和校验。

附录：重要图片示例（部分）

• 资本市场规模与全球占比图[page::2]

• 科创企业生命周期融资图[page::3]

• 居民财富配置结构图[page::20]

• “投资于人”战略循环框架图[page::21]

• 资本市场退市数量趋势[page::25]

• 外资限制壁垒状况对比[page::27]

• 资本市场监管框架示意[page::35]

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此分析围绕报告结构展开，深入解读资本市场发展全貌，旨在为资深投资决策者及政策研究人员提供详尽且系统的参考基础。

报告