2025年上半年业绩亮眼，收入利润显著增长 [page::0]

• 2025年上半年营业收入228.2亿元，同比增长35.0%。

- 归母净利润57.2亿元，同比增长73.0%，扣非净利润55.8亿元，同比增长58.7%。

• 2025年第二季度单季度收入净利润环比分别增长显著。

业务板块营收及毛利率分析 [page::0]

• 烯烃板块收入178亿元，同比增长83%，毛利率39.1%，同比提升3.5个百分点。

- 焦化和精细化工板块收入分别为35.9亿元和13.8亿元，毛利率分别为26.2%和33.0%，有所下降。

• 整体毛利率提升至36.7%，净利率25.1%，同比提升3.1和5.5个百分点。

- 聚烯烃含EVA销量238万吨，同比增长95.3%。

煤制烯烃龙头竞争优势明显 [page::0]

• 煤炭价格下降幅度大于产品价格下滑，煤制烯烃盈利优势扩大。

- 宁夏宁东和内蒙鄂尔多斯“能源化工金三角”地理优势显著，原料供应充足且运输成本低。

重点项目建设与投产进展 [page::0]

• 内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合项目全面达产，贡献产量占比48.39%。

- 公司烯烃产能提升至520万吨/年，行业位居第一。

• 10万吨/年醋酸乙烯项目顺利投产，宁东四期项目2026年底投产。

- 新疆和内蒙二期项目推进中。

财务数据及估值指标 [page::1][page::2]

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|------------|--------|--------|--------|--------|--------|
| 营业收入(亿元) | 291.36 | 329.83 | 514.94 | 552.29 | 598.28 |
| 净利润(亿元) | 56.51 | 63.38 | 122.05 | 131.82 | 143.57 |
| 毛利率(%) | 30.4 | 33.1 | 35.3 | 35.4 | 35.2 |
| 净利率(%) | 19.4 | 19.2 | 23.7 | 23.9 | 24.0 |
| ROE(%) | 14.7 | 14.7 | 24.9 | 22.6 | 20.9 |
| P/E(倍) | 22.4 | 19.9 | 10.4 | 9.6 | 8.8 |

• 公司预计2025-2027年净利润复合增长强劲，估值具备吸引力。

- 与当前股价对应PE10.4倍，未来三年持续下行趋势。[page::1][page::2]

投资建议与风险提示 [page::0][page::1]

• 首次覆盖给予“买入-B”评级，重点看好内蒙煤制烯烃项目带来的业绩增量及未来产能扩张。

- 主要风险包括原料供应价格波动、市场竞争加剧及宏观经济不确定性。

山西证券研究所关于宝丰能源的全面深度分析报告解读

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【山证化工】宝丰能源：内蒙烯烃项目贡献增量，在建和储备项目积极推进

- 作者：李旋坤、王金源

• 发布机构：山西证券研究所

- 报告日期：2025年8月29日

• 主题：聚焦宝丰能源公司，特别是其内蒙古烯烃项目的生产能力提升及公司在建储备项目的推进情况，通过分析其2025年上半年经营业绩、未来盈利预测及风险提示来给出投资评级建议。

- 核心观点：
- 宝丰能源2025年上半年业绩强劲，营收和利润均实现大幅同比增长。
- 公司的烯烃产能和销售大幅提升，煤制烯烃作为优势产能，原料成本下降幅度高于产品价格下降，提升了盈利能力。
- 内蒙古260万吨/年煤制烯烃项目全面投产，对公司业绩贡献显著。
- 在建和储备项目推进顺利，包括宁东四期和新疆烯烃项目。
- 给予公司“买入-B”评级，基于中长期成长潜力及其在煤制烯烃领域的成本优势。

报告核心意图是向投资者展示宝丰能源在煤制烯烃领域的行业领先地位，及其通过项目投产和扩产驱动的业绩增长潜力，并提醒主要风险因素。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 事件描述章节解读

• 2025上半年业绩表现突出：实现营业收入228.2亿元，同比增长+35.0%；归母净利润57.2亿元，同比增长+73.0%；扣非归母净利润55.8亿元，同比增长+58.7%。

- 季度环比也展现良好增长，第二季度营业收入120.5亿元，同比+39.0%，环比+11.9%；归母净利润32.8亿元，同比+74.2%，环比+34.6%。

• 本段主要表述了公司上半年经营业绩的强劲势头，体现出利润和营收的双重高速增长。

推论依据：业绩增长的亮眼数字映射了公司核心业务的稳定扩产和盈利能力提升，是后续分析的坚实基础。[page::0]

2.2 事件点评章节解读

• 公司烯烃、焦化、精细化工三大业务板块收入结构发生显著变化。烯烃收入178亿元，同比增长83.0%，显示出快速扩产和市场份额提升；焦化、精细化工收入则分别下滑32.1%和24.0%。

- 毛利率方面，烯烃毛利率39.1%，同比提升3.5个百分点，焦化和精细化工毛利率下降，综合毛利率和净利率分别提升至36.7%和25.1%，同比提高3.1和5.5个百分点。

• 原因是烯烃产能快速释放，加上原料成本下降幅度大于产品价格下降幅度，形成成本和售价之间的利润空间扩大。

- 公司聚烯烃销量238万吨，同比增长95.3%，体现出产销规模的激增。

• 煤制烯烃作为龙头企业，原料成本优势明显，尤其煤炭价格下行使其相较于油制烯烃盈利大幅提升。公司宁夏宁东和内蒙古鄂尔多斯子公司均位于能源化工基地，供应保障充足，运输成本低，强化竞争优势。

- 内蒙260万吨年产煤制烯烃及配套绿氢耦合项目全面达产，成为业绩增长的主力。公司烯烃总产能达520万吨/年，稳居国内煤制烯烃第一。

• 其他项目如10万吨醋酸乙烯和OCC装置成功投产，宁东四期新疆等项目在建，体现公司继续扩产布局。

推理：投资逻辑基于煤制烯烃成本优势明显，产能释放带来盈利提升，以及主动推进在建项目以保障长期成长。数据支持其经营结构的优化，收入和毛利率均实现正向提升。[page::0]

2.3 投资建议章节解读

• 预测2025-2027年净利润分别为122、132、144亿元，对应估值静态PE为10.4、9.6和8.8倍。

- 鉴于公司龙头地位、成本优势明确，及内蒙项目投产指引带来的业绩增量，给予“买入-B”评级。

• 评级基于清晰的成长逻辑和风险体现。

投资观点逻辑清晰：业绩预测基于项目投产后的产能释放，收入和利润大幅增长，PE水平较低预示当前估值具备吸引力。[page::0]

2.4 风险提示章节解读

• 原料供应及价格波动风险：煤炭作为核心原料价格波动可能对毛利率造成冲击。

- 市场竞争加剧风险：若行业需求增长放缓且供应过剩，公司盈利压力上升。

• 宏观经济风险：宏观经济不景气导致下游需求萎缩，影响产品销量。

- 报告未详述风险缓解策略，提示投资者关注外部不确定性。

这些风险提示体现了对经营环境不确定因素的审慎态度，符合行业普遍风险。[page::1]

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三、图表深度解读

3.1 财务数据与估值表（页1）

该表格涵盖2023年到2027年关键财务指标与估值数据。

• 营业收入：从2023年的291.36亿元增长到2027年预期的598.28亿元，2025年增长尤为迅猛（56.1%）。

- 净利润：由2023年56.51亿元涨至2027年143.57亿元，2025年净利润同比大增92.6%，反映出高增长预计。

• 毛利率：逐年提升，从2023年30.4%上升到2027年35.2%，体现盈利能力增强。

- ROE：持续强劲，2025年预计24.9%，相较2023年14.7%大幅提升，说明资本使用效率高。

• 估值指标：PE明显降低，2025年10.4倍，2027年8.8倍，表明盈利增加快速且估值具吸引力；P/B也呈下降趋势。

- 净利率：由19.4%提升至24.0%，进一步证明利润增长的质量。

趋势解读：财务数据展示了公司在产能释放和成本控制背景下实现高质增长，盈利和规模双驱动，估值因盈利大幅提升而下降，增强投资吸引力。与文本中提到的增长逻辑高度匹配。[page::1]

3.2 资产负债表及利润表（页2）

• 资产结构：

- 总资产稳步增加，2023年716.3亿增至2027年1209.38亿元，体现资本开支持续扩张。
- 流动资产和非流动资产同步增长，固定资产大幅增加，显示重资产扩产项目推进。

• 负债结构：

- 负债总额随资产规模增长，但资产负债率相对稳定，2025年预计51.1%，2027年有所下降至约43%。

• 利润表重要数据：

- 营业收入和成本同步增长，但净利润和营业利润增幅大于收入，验证毛利率提升逻辑。

• 现金流：

- 经营活动现金流显著增加，2025年预计197.68亿元，现金流状况良好。

• 财务比率：

- ROE、毛利率、净利率保持上升趋势。
- 流动比率和速动比率维持较低水平，表明资产流动性相对紧张但符合行业特点。

解读：资产负债表和现金流反映公司产能扩张的资本投入和健康财务结构。利润表数据证明盈利能力提升，现金流增长显示业务运营效率提升，资金状况稳健支持扩张计划。[page::2]

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四、估值分析

• 估值方法：报告未详细披露具体估值模型，但结合提供的PE、P/B和ROE等指标，可判断其主要运用动态市盈率估值方法，辅以ROE和增长预期进行合理性校验。

- 关键假设：
- 业绩增长的驱动力是内蒙及其他新项目的投产带来的产能释放和销售增长。
- 原料成本降低且产品售价相对稳定利润空间扩大。
- 中长期宏观经济及行业需求保持平稳或温和增长。

• 估值输出：

- 2025至2027年PE由10.4降至8.8，结合盈利大幅上涨，表明公司股价存在较为充分的上涨空间。

• 敏感性分析：

- 报告未具体列明敏感性分析，但从风险提示部分可推断原料价格波动及市场需求变化将对估值产生较大影响，应重点关注。

总的来看，估值区间处于较低水平，综合成长性、盈利能力和资产负债状况，估值合理且有进一步提升空间。[page::0,1]

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五、风险因素评估

• 报告明确列举三大核心风险：

- 原料价格波动风险：煤炭价格大幅波动将直接影响毛利率，尤其煤炭价格是公司成本的核心构成。
- 市场竞争风险：供需失衡、市场需求增长放缓可能导致公司产品销售压力和利润率下降。
- 宏观经济风险：宏观经济环境恶化可能传导至下游行业，影响产品需求。

• 报告未细化风险发生概率，也未提出具体缓解措施，但反映出对外部环境高度敏感的现实。

- 根据煤制烯烃企业实际情况，这些风险具有典型代表性和重要影响力。

风险识别全面，提醒投资者合理关注产业链及宏观环境动态。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对公司成长潜力描绘较为乐观，主要基于内蒙及宁东基地项目投产和扩张，文中项目推进顺利程度略显理想化，未充分探讨建设进度不确定风险。

- 尽管风险章节有一定覆盖，缺乏系统的风险应对措施，较弱的流动比率可能暗示短期流动性压力，未充分被强调。

• 盈利预测涨幅较大，假设煤炭价格持续低位且产品价格降幅有限，若原料市场发生异常波动或下游需求低迷，盈利敏感度偏高。

- 报告数据多为公司披露及行业统计，中间环节的外部验证信息较少，潜在偏向公司官方预期。

• 财务预测较为集聚，尚需关注市场波动、政策调控对煤化工行业的潜在影响。

总体分析稳健但乐观色彩较重，投资者应结合实际运营进展和市场环境谨慎判断。[page::0,1,2]

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七、结论性综合

宝丰能源作为中国煤制烯烃龙头企业，凭借其内蒙古260万吨年产烯烃项目的全面投产，带来了显著的收入和利润弹性，2025年上半年实现营业收入228.2亿元，同比增长35%；归母净利润57.2亿元，同比增长73%。公司烯烃板块销售增长95.3%，毛利率稳步提升，原料成本下降幅度跑赢产品价格下跌，使盈利能力大幅增强。

根据财务数据，公司整体规模和盈利水平预期将在2025-2027年持续提升，净利润预计突破百亿元，2025年预计12.2亿元，PE估值从22.4倍降至10.4倍，2027年估值更为低廉，显示市场对其成长性的正面预期。

资产负债表和现金流表表现稳健，资本开支和固定资产大幅增加支持业务扩张，现金流充裕，负债率适中。核心风险即煤炭价格波动、市场竞争和宏观经济影响被充分揭示，但风险应对策略尚需进一步关注。

综上所述，宝丰能源通过深入推进内蒙和宁东的烯烃项目建设，强化其煤制烯烃成本优势和产能领先地位，显著提升盈利水平，具备明确的中长期成长空间。报告基于详实数据和行业视角，给予其“买入-B”评级，展望积极，但投资者应注意原料价格和市场需求波动风险。

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图表示例

• 财务数据与估值表反映出强劲的收入及利润增长趋势和估值合理性：

• 资产负债及利润表数据展示公司资本扩张和盈利提升的内在逻辑：

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总体评价

该报告结构清晰，数据详实，解析全面，透彻揭示了宝丰能源作为煤制烯烃龙头的盈利与成长逻辑，并对潜在风险保持警惕。尤其对内蒙烯烃项目的产能贡献有充分基于业绩和财务数据的说明。估值分析合理，投资建议基于扎实的业绩成长预期给予中肯评级，具有较高参考价值。

报告