中金：行业产能周期走到哪了？
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摘要
报告结合资本开支、产能投放及经营指标，详细划分行业产能周期六个阶段，并基于最新资本开支数据及在建工程增速，系统分析A股新老经济及细分行业产能周期位置。大部分传统制造及高端制造行业处于产能收缩阶段，资本开支延续负增长但降幅有所收窄，而能源领域产能扩张明显。细分行业方面，贵金属、工业金属、电池等处于扩张期，汽车零部件等行业在企稳回升阶段，部分行业处于充足出清或普通出清阶段。AI、新能源及机器人等新兴产业景气态势明显，资本开支快速增加，孕育投资机会。整体行业产能周期走向对股价表现及行业配置具有重要指导意义 [page::0][page::1][page::3][page::4][page::5][page::6][page::9]
速读内容
资本开支与产能周期阶段划分 [page::0][page::2]
- 产能周期划分为六阶段：需求放缓、资本开支负增长、产能投放放缓、供给侧充分出清、企稳扩张、加速扩张。
- 不同行业因需求和资本开支节奏不同，周期长度和表现也存在差异。
- 阶段四及五通常对应股价超额收益，阶段六不确定性增加。
近五年A股资本开支及资产负债变化趋势 [page::1]
- 2025年1Q非金融企业资本开支同比下滑4.9%，在建工程增速首次转负2.5%。
- 新经济资本开支降幅收窄，显示部分行业开始企稳。
- 资产负债表结构没有大幅变化，但在建工程等指标趋于收缩。
大类行业产能周期表现及资本开支状况 [page::3][page::4][page::5]
- 资本开支普遍为负，能源领域资本开支降幅相对较大，1Q25降幅11.2%。
- 高端制造业资本开支降幅收窄至约-3.4%，传统制造业降幅小幅回落至-1.7%。
- 资本开支/折旧摊销指标多行业回落，高端制造降至1.6，传统制造创历史新低1.28。
- 在建工程增速多行业转负，高端制造降幅扩大至-9.5%，传统制造连续8季度负增长。
细分行业产能周期位置梳理及重点行业分析 [page::6][page::7][page::8][page::9]
- 能源原材料领域分化明显，煤炭和贵金属处于扩张期，化工及焦炭等处于出清阶段，资本开支/折旧摊销指标差异显著。
- 高端制造中电池、消费电子等处于回升阶段，汽车零部件等进入充分出清，光伏设备、生物制品等仍在普通出清。
- 传统制造产能处于低位，轨交设备、商用车等资本开支开始回升，白酒等仍在普通出清。
- 非制造业多数行业不适用此分析，如电力、铁路公路处于资本开支扩张阶段，航空机场等供应侧充分出清。
- 新兴产业中机器人、AI产业链资本开支大幅提升，尤其算力、科技硬件等环节扩张强劲。
- 持续关注资本开支处于阶段四和五的行业，包括贵金属、工业金属、锂电池、轨交设备、通信服务及AI产业链，具备较好业绩弹性和超额收益潜力。
- 消费电子和元件资本开支企稳，但关税不确定性成为主要风险因素。
深度阅读
中金2025年5月《行业产能周期走到哪了？》研究报告解析
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一、元数据与报告概览
- 报告标题：《行业产能周期走到哪了？》
- 作者：黄凯松、刘欣懿、李求索、李瑾、魏冬、张歆瑜（均为中金公司分析员或联系人，具备SAC编号及SFC执证）
- 发布机构：中国国际金融股份有限公司（中金公司）
- 发布日期：2025年5月18日（微信公众号发布于5月19日）
- 研究主题：分析A股各大类及细分行业产能周期所处阶段，结合资本开支、产能扩产速度、经营指标，归纳行业产能周期整体状态，并剖析背后的供需失衡、资本开支变化，为行业配置提供策略指引。
核心论点摘要：
- 过去三年产能周期对行业投资表现关联度显著，供给出清行业跑赢市场，供需失衡行业表现弱。
- 当前A股非金融企业资本开支连续四季度同比负增长，且在建工程增速首次转负，反映产能扩张明显收敛。
- 多数行业处于产能周期收缩期，但部分细分领域资本开支企稳并开始扩张。
- 报告结合资本开支/折旧摊销比例、在建工程增速等指标，区分产能周期六阶段，重点推荐四五阶段行业布局机会。
- 通过细致的行业及细分领域分析，指出产业景气及产能周期的最新发展和投资机会。
总体而言，报告明确站位于产能周期视角，综合财务和经营数据，建立较为标准的六阶段产业周期框架，揭示当前周期位置及行业机会，旨在为投资者把握行业配置提供定量、深入的参考依据。page::0]
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二、逐节深度解读
2.1 概述与产能周期演绎框架
报告首先回顾并提出典型的产能周期分六阶段：
- 需求放缓、供需失衡初期，资本开支下降，毛利率、ROE等指标下滑；
2. 供过于求明显，资本开支转为负增长，经营指标表现低迷；
- 资本开支下降传导至产能建设减缓，在建工程增速放缓或负增长；
4. 供给侧出清充分，资本开支达到折旧摊销的平衡点，行业处于磨底阶段；
- 供给侧出清后恢复扩张，资本开支转正，产能利用率和经营指标改善；
6. 行业加速扩张，资本开支大幅提升，尽管经营指标良好，但对需求的依赖加重，存在不确定性。
特别强调，市场表现通常阶段1-2股价较弱，3阶段开始止跌，4阶段往往是超额收益转折点，5阶段收益较确定，6阶段可能迎来转弱。报告将重点关注4、5阶段的投资机会。[page::0]
此外，报告提出产能周期的适用范围主要是制造业及资本开支占比较大的行业，对于以人工成本为主的服务业适用性较低。[page::2]
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2.2 资本开支与资产负债表分析
报告使用Wind数据，结合A股非金融企业资本开支数据，指出1Q25非金融企业资本开支同比下降4.9%，连续四季度负增长；在建工程同比降2.5%，均为近年来首次出现负增长，表明资本开支的收缩已影响到实际产能扩张。
表格数据显示：
- 非金融总资产增长缓慢，流动资产维持约45%，但货币资金及短期金融资产增长乏力甚至负增长；
- 固定资产占比约27.8%，在建工程占比4.9%，在建工程增速从20%以上下降到负增长；
- 负债率维持52%左右，但其中短期借款和长期借款增速放缓甚至出现减少，体现企业资本开支减少带来的负债增长放缓；
- 所有者权益占比在47%左右，整体资产负债结构稳定，但资本开支放缓对整体资产扩张及负债结构形成制约。
该资产负债表分析强化了资本开支收缩已实质影响产能投放的论断，为产能周期阶段判定提供坚实财务基础。[page::1]
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2.3 各大类行业产能周期现状
报告细分为能源、原材料、高端制造、传统制造、非制造等五个大类，重点观察资本开支增速、资本开支/折旧摊销、在建工程增速等指标。
- 能源：资本开支负增长约-11.2%（石油石化拖累），但煤炭开采资本开支企稳，是扩张的重要动力；
- 原材料：资本开支负增长较明显，但降幅收窄，资本开支/折旧摊销维持1.3以上；
- 高端制造：资本开支负增幅收窄到-3.4%，明显好于2024年-14.9%，资本开支/折旧摊销下降至1.6的历史低点，产能利用率企稳；
- 传统制造：资本开支基本稳定，负增长1.7%，资本开支/折旧摊销降至1.28，再次创新低；
- 非制造业：整体资本开支表现分化，部分行业资本开支保持稳定扩张。
在建工程方面，能源持续扩张，在建工程增速30%以上；传统制造连续8个季度负增长且降幅企稳；高端制造在建工程负增长9.5%，产能扩张明显放缓。
整体来看，多数行业处于阶段三到四之间，能源行业则进入扩张阶段，显示产能周期正处于去产能末段或初步复苏阶段。[page::3][page::4][page::5]
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2.4 细分行业产能周期梳理
报告基于资本开支增长率、资本开支/折旧摊销比例（是否低于1.5或接近1）、在建工程增速、需求侧指标（ROE、毛利率、经营现金流等）对细分行业产能阶段精细归纳：
（1）能源原材料
- 煤炭开采、贵金属处于扩张期（阶段六），资本开支和产能扩张均显著增长；
- 工业金属处于企稳回升期（阶段五），资本开支开始回正，基本面改善；
- 油服、地产链上游钢铁、水泥等充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销接近或低于1，需求侧待改善；
- 化工、焦炭处于普通出清（阶段三），资本开支降幅较大，供给侧仍偏弱；
- 金属新材料、化学纤维出清初期（阶段二），资本开支/折旧摊销仍维持2倍左右水平，基本面较弱。
（2）高端制造
- 电池、消费电子、元件、新能源车处于企稳回升（阶段五），产能利用率提升，资本开支企稳回升；
- 汽车零部件、专用设备、医疗服务、乘用车充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销低于1.2，多数在建工程负增长；
- 光伏设备、生物制品、医疗器械普通出清（阶段三），资本开支/折旧摊销高于1.5，仍在调整；
- 能源金属、电子化学品、航空装备出清初期（阶段二），需求持续偏弱；
- 半导体持续高资本开支，未经历明显产能周期波动，资本开支/折旧摊销仍在2倍以上，需求与政策支撑仍然较强。
（3）传统制造
- 航海装备、摩托车经历充分出清进入扩张（阶段六），资本开支大幅回升；
- 轨交设备、光学光电子、商用车、通信设备供给充分出清，资本开支开始扩张（阶段五）；
- 饲料、饮料乳品、地产链下游、服装家纺充分类出清（阶段四），资本开支/折旧摊销接近1倍，需求需改善；
- 白酒、休闲食品、厨卫电器等处于普通出清（阶段三），资本开支回落但大于1.6倍，基本面偏弱。
（4）非制造业
- 电力、铁路公路、通信服务资本开支扩张（阶段六/五）；
- 航空机场、物流、养殖业、游戏充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销低于1，需求侧尚弱；
- 软件开发、包装印刷、航运港口等普通出清（阶段三），资本开支及产能建设趨缓。
（5）新兴产业
- 机器人产业资本开支同比由负转正，显著企稳增长（2025年1Q同比增长6.9%）；
- AI产业链中上游环节资本开支大幅增长，如国产算力、AIDC（工业数据采集和通讯）、港股科技硬件等，资本开支增速分别为55%、157%、54%；
- 下游端侧应用如云计算、小幅负增长，反映阶段性分化。
该部分展示产能周期叠加行业景气度，洞察结构性投资机会。[page::6][page::7][page::8][page::9]
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三、图表深度解读
图表1（页面1）：A股新老经济资本开支增速
- 展示2005年至2025年非金融、老经济与新经济资本开支增速的历史趋势。
- 观察到2025年初均呈现拐点向下降，资本开支普遍趋于低位，特别是新经济增速大幅回落。
- 该趋势印证了报告中资本开支整体负增长的分析。
图表2（页面1）：A股非金融石化资产负债表结构与同比变化
- 详表说明资产负债表各项占比与同比变动，显示企业资金流动性、负债及资本结构变化。
- 重点关注固定资产、在建工程同比增速由正转负，资本开支收缩直接传导。
- 负债结构近期趋缓，支撑报告产能周期的去产能逻辑。
图表3（页面3）：煤炭行业产能周期演绎示意
- 以煤炭为典型示范，细分见产能周期六阶段的资本开支增速、产能投放（在建工程）与经营指标（毛利率、ROE）变化。
- 图中明确阶段对应行业特征，资本开支与产能投放变化与经营指标结合，凸显周期性演绎过程。
- 该图支持报告产业周期划分框架及行业个案演绎。
图表4（页面4）：大类行业资本开支增速及资本开支/折旧摊销比率演变
- 资本开支增速图显示各大类行业资本开支仍处于负增长区间，但降幅比去年有收窄迹象，显示资本开支趋于企稳。
- 资本开支/折旧摊销比则显示高端制造和传统制造领域历史性低位，反映前期过快扩张后资本开支减少，行业逐步进入出清阶段。
- 该指标是判定产能周期中供给侧出清充分与否的重要指标。
图表5（页面5）：大类行业在建工程增速
- 反映产能扩张节奏的关键指标，能源维持扩张，非能源传统和高端制造持续负增长，尤其是高端制造连续负增长加剧，传导资本开支负增长。
- 充分映射报告提出的出清阶段与行业产能扩张现状。
图表6至图表9（页面6-9）：各细分行业产能指标汇总表
- 系统罗列了新能源材料、高端制造、传统制造及非制造业的产能周期关键指标。
- 指标覆盖资本开支增速、资本开支/折旧摊销比例、在建工程增速、毛利率、ROE、现金流指标及存货周转率等。
- 产能阶段划分依据数据表现，细节丰富，数据驱动明显，支持多维度判断。
- 末页重点展示AI、机器人、贵金属、煤炭开采等高景气产业明显进入扩张或企稳回升阶段，呈现结构性机会。
图表10（页面9）：A股重点细分行业产能周期示意图
- 总结典型细分行业分布于各产能周期阶段介绍，直观显示扩张期、出清初期、普通出清、充分出清、企稳回升的行业归属，强化文本结论。
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四、估值分析
报告主要聚焦产能周期和资本开支指标，没有披露针对具体行业或公司的市盈率、市净率、DCF等具体估值模型，也未提供明确目标价或行业评级。因此，估值分析部分未涉及，但报告隐含强调通过资本开支/折旧摊销比率和经营绩效指标的变化，间接评估行业供给紧缩与盈利弹性，辅助投资决策。
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五、风险因素评估
报告并未专门设章节讨论风险，但隐含风险因素主要包括：
- 宏观需求不足风险：总需求不足是产能周期走弱的根本因素，需求回升缓慢可能导致出清周期延长；
- 资本开支调整的延迟效应：资本开支收缩传导到产能释放有时滞，企业或政策干预可能带来周期异常波动；
- 行业特异性：不同细分行业产能周期不完全同步，差异化风险较大，盲目横向对比可能误判；
- 政策与贸易风险：例如消费电子领域的关税不确定性，可能对行业需求产生负面影响；
- 技术创新与替代风险：特别是新兴产业，技术快速变动可能导致部分前期扩张的产能过早失效或无法兑现效益。
报告对上述风险未具体给出缓解策略，仅通过细分深度分析、阶段划分限制风险暴露面。
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六、批判性视角与细微差别
- 报告将固定资产及资本开支作为主要产能周期判断依据，而服务业及人工成本型行业的适用性有限，可能导致投资者误用模型于非相关行业。
- 产能周期划分虽细致，但也存在一定经验判断成份，不同行业周期特征差异大，基于统一指标得出分期存在固有局限，尤其阶段划分边界略显模糊。
- 对资本开支和折旧摊销比的极度依赖，在经济结构变化、会计处理调整、行业扩张模式变革情境下可能失真。
- 报告对未来需求侧变化依赖较大，实际需求恢复节奏如果偏弱，所有“企稳回升”、"扩张"阶段的预测存在较大不确定性。
- 文中隐含对新兴产业特别是AI、机器人相关产业情绪偏积极，需警惕政策支持和技术突破能否持续带动投资和业绩兑现。
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七、结论性综合
中金公司2025年5月发布的《行业产能周期走到哪了？》报告，提出了以资本开支与折旧摊销比及在建工程增速等多指标为基础的产能周期六阶段划分框架，深度解析了A股市场各大类行业及细分领域的产能周期所处阶段。报告核心发现包括：
- 整体来看，非金融企业资本开支连续四季度负增长，且在建工程增速转负，表明产能扩张总体收敛，供给侧去产能持续推进；
- 多数传统制造和高端制造领域处于产能周期的行业供给出清阶段（3、4阶段），资本开支降至历史低位，行业经营绩效尚处于底部或回稳阶段；
- 能源领域（尤其煤炭、贵金属）已进入产能周期扩张期（阶段六），资本开支及产能投资活跃，业绩表现提升；
- 新兴产业特别是AI、机器人等科技引领产业资本开支快速回升，开启新一轮扩产，成为结构性投资重点；
- 资本开支/折旧摊销作为行业产能利用与资本投入平衡的核心指标，对判定行业产能周期阶段至关重要，是超额收益形成的关键；
- 报告识别了四五阶段行业作为布局重点，因去产能充分、需求边际改善，表现弹性和超额收益最为明显；
- 细分行业分析综合考虑在建工程增速、资本开支变化、经营指标和库存变化，展现多维度行业周期全景。
图表充分支持文本观点，特别是煤炭典型周期演绎图、各大类行业资本开支及产能扩张趋势图、细分行业产能周期指标表，数据详实、逻辑严密。
投资建议聚焦：贵金属、工业金属、锂电池、航海装备、轨交设备、通信服务、AI产业链及机器人板块等，警惕消费电子行业关税不确定性。
综上，报告以丰富的行业资本支出数据为基础，从通用且细分的产能周期视角为投资者透视经济周期与行业配置时点提供了详尽分析框架和策略指导。[page::0-9]
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总结
本报告是一份内容详实、结构严谨的中期产能周期深度研究。其通过系统采集资产负债表、资本开支、经营指标和行业景气度数据，搭建了一个适用于制造业和重资本行业的产能周期判定逻辑框架。报告既有理论提炼，也有丰富的行业实证数据支撑，特别是六阶段划分及细分行业量化指标体系，为投资者理解行情周期与行业景气循环提供了有力工具。
报告客观反映当前资本开支收缩和产能调整的事实，同时积极识别技术驱动的新兴产业扩产动力，呈现综合且具前瞻性的产业周期判断，极具实践指导价值。其提供的详尽行业细分数据集为跟踪未来行业景气演变与配置调整奠定基础。
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关键词释义
- 资本开支（CapEx）：企业用于购买、维护固定资产的支出，是产能投资的直接体现；
- 折旧摊销（Depreciation & Amortization）：固定资产与无形资产价值的分期计入成本和费用，反映资产旧化及消耗；
- 资本开支/折旧摊销比率：衡量资本开支与资产折旧的平衡，低于1表示投资未能跟上资产耗损，产能底部或出清阶段；
- 在建工程增速：反映当前资本开支转化为产能扩张的进程，高增速代表产能快速建设；
- ROE（净资产收益率）、毛利率：反映企业经营绩效与盈利能力；
- 经营现金流/营业收入：衡量企业现金创造能力；
- 供需失衡、供给出清：产能过剩导致行业供大于求，企业通过减少投资、关停产能实现供给侧调整。
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参考资料溯源
- 报告整体内容详见各页内容 [page::0-9]
- 图表资源引用：[page::0, page::1, page::3, page::4, page::5, page::6, page::8, page::9
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以上为该篇中金报告的全面深度分析解读。
![page::0] --- 二、逐节深度解读 2.1 概述与产能周期演绎框架 报告首先回顾并提出典型的产能周期分六阶段： 需求放缓、供需失衡初期，资本开支下降，毛利率、ROE等指标下滑； 2. 供过于求明显，资本开支转为负增长，经营指标表现低迷；资本开支下降传导至产能建设减缓，在建工程增速放缓或负增长； 4. 供给侧出清充分，资本开支达到折旧摊销的平衡点，行业处于磨底阶段；供给侧出清后恢复扩张，资本开支转正，产能利用率和经营指标改善； 6. 行业加速扩张，资本开支大幅提升，尽管经营指标良好，但对需求的依赖加重，存在不确定性。 特别强调，市场表现通常阶段1-2股价较弱，3阶段开始止跌，4阶段往往是超额收益转折点，5阶段收益较确定，6阶段可能迎来转弱。报告将重点关注4、5阶段的投资机会。[page::0] 此外，报告提出产能周期的适用范围主要是制造业及资本开支占比较大的行业，对于以人工成本为主的服务业适用性较低。[page::2] --- 2.2 资本开支与资产负债表分析 报告使用Wind数据，结合A股非金融企业资本开支数据，指出1Q25非金融企业资本开支同比下降4.9%，连续四季度负增长；在建工程同比降2.5%，均为近年来首次出现负增长，表明资本开支的收缩已影响到实际产能扩张。 表格数据显示： 非金融总资产增长缓慢，流动资产维持约45%，但货币资金及短期金融资产增长乏力甚至负增长； - 固定资产占比约27.8%，在建工程占比4.9%，在建工程增速从20%以上下降到负增长；负债率维持52%左右，但其中短期借款和长期借款增速放缓甚至出现减少，体现企业资本开支减少带来的负债增长放缓； - 所有者权益占比在47%左右，整体资产负债结构稳定，但资本开支放缓对整体资产扩张及负债结构形成制约。 该资产负债表分析强化了资本开支收缩已实质影响产能投放的论断，为产能周期阶段判定提供坚实财务基础。[page::1] --- 2.3 各大类行业产能周期现状 报告细分为能源、原材料、高端制造、传统制造、非制造等五个大类，重点观察资本开支增速、资本开支/折旧摊销、在建工程增速等指标。 能源：资本开支负增长约-11.2%（石油石化拖累），但煤炭开采资本开支企稳，是扩张的重要动力； - 原材料：资本开支负增长较明显，但降幅收窄，资本开支/折旧摊销维持1.3以上；高端制造：资本开支负增幅收窄到-3.4%，明显好于2024年-14.9%，资本开支/折旧摊销下降至1.6的历史低点，产能利用率企稳； - 传统制造：资本开支基本稳定，负增长1.7%，资本开支/折旧摊销降至1.28，再次创新低；非制造业：整体资本开支表现分化，部分行业资本开支保持稳定扩张。 在建工程方面，能源持续扩张，在建工程增速30%以上；传统制造连续8个季度负增长且降幅企稳；高端制造在建工程负增长9.5%，产能扩张明显放缓。 整体来看，多数行业处于阶段三到四之间，能源行业则进入扩张阶段，显示产能周期正处于去产能末段或初步复苏阶段。[page::3][page::4][page::5] --- 2.4 细分行业产能周期梳理 报告基于资本开支增长率、资本开支/折旧摊销比例（是否低于1.5或接近1）、在建工程增速、需求侧指标（ROE、毛利率、经营现金流等）对细分行业产能阶段精细归纳： （1）能源原材料 煤炭开采、贵金属处于扩张期（阶段六），资本开支和产能扩张均显著增长； - 工业金属处于企稳回升期（阶段五），资本开支开始回正，基本面改善；油服、地产链上游钢铁、水泥等充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销接近或低于1，需求侧待改善； - 化工、焦炭处于普通出清（阶段三），资本开支降幅较大，供给侧仍偏弱；金属新材料、化学纤维出清初期（阶段二），资本开支/折旧摊销仍维持2倍左右水平，基本面较弱。 （2）高端制造 电池、消费电子、元件、新能源车处于企稳回升（阶段五），产能利用率提升，资本开支企稳回升； - 汽车零部件、专用设备、医疗服务、乘用车充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销低于1.2，多数在建工程负增长；光伏设备、生物制品、医疗器械普通出清（阶段三），资本开支/折旧摊销高于1.5，仍在调整； - 能源金属、电子化学品、航空装备出清初期（阶段二），需求持续偏弱；半导体持续高资本开支，未经历明显产能周期波动，资本开支/折旧摊销仍在2倍以上，需求与政策支撑仍然较强。 （3）传统制造 航海装备、摩托车经历充分出清进入扩张（阶段六），资本开支大幅回升； - 轨交设备、光学光电子、商用车、通信设备供给充分出清，资本开支开始扩张（阶段五）；饲料、饮料乳品、地产链下游、服装家纺充分类出清（阶段四），资本开支/折旧摊销接近1倍，需求需改善； - 白酒、休闲食品、厨卫电器等处于普通出清（阶段三），资本开支回落但大于1.6倍，基本面偏弱。 （4）非制造业 电力、铁路公路、通信服务资本开支扩张（阶段六/五）； - 航空机场、物流、养殖业、游戏充分出清（阶段四），资本开支/折旧摊销低于1，需求侧尚弱；软件开发、包装印刷、航运港口等普通出清（阶段三），资本开支及产能建设趨缓。 （5）新兴产业 机器人产业资本开支同比由负转正，显著企稳增长（2025年1Q同比增长6.9%）； - AI产业链中上游环节资本开支大幅增长，如国产算力、AIDC（工业数据采集和通讯）、港股科技硬件等，资本开支增速分别为55%、157%、54%；下游端侧应用如云计算、小幅负增长，反映阶段性分化。 该部分展示产能周期叠加行业景气度，洞察结构性投资机会。[page::6][page::7][page::8][page::9] --- 三、图表深度解读 图表1（页面1）：A股新老经济资本开支增速 展示2005年至2025年非金融、老经济与新经济资本开支增速的历史趋势。 - 观察到2025年初均呈现拐点向下降，资本开支普遍趋于低位，特别是新经济增速大幅回落。该趋势印证了报告中资本开支整体负增长的分析。 图表2（页面1）：A股非金融石化资产负债表结构与同比变化 详表说明资产负债表各项占比与同比变动，显示企业资金流动性、负债及资本结构变化。 - 重点关注固定资产、在建工程同比增速由正转负，资本开支收缩直接传导。负债结构近期趋缓，支撑报告产能周期的去产能逻辑。 图表3（页面3）：煤炭行业产能周期演绎示意 以煤炭为典型示范，细分见产能周期六阶段的资本开支增速、产能投放（在建工程）与经营指标（毛利率、ROE）变化。 - 图中明确阶段对应行业特征，资本开支与产能投放变化与经营指标结合，凸显周期性演绎过程。该图支持报告产业周期划分框架及行业个案演绎。 图表4（页面4）：大类行业资本开支增速及资本开支/折旧摊销比率演变 资本开支增速图显示各大类行业资本开支仍处于负增长区间，但降幅比去年有收窄迹象，显示资本开支趋于企稳。 - 资本开支/折旧摊销比则显示高端制造和传统制造领域历史性低位，反映前期过快扩张后资本开支减少，行业逐步进入出清阶段。该指标是判定产能周期中供给侧出清充分与否的重要指标。 图表5（页面5）：大类行业在建工程增速 反映产能扩张节奏的关键指标，能源维持扩张，非能源传统和高端制造持续负增长，尤其是高端制造连续负增长加剧，传导资本开支负增长。 - 充分映射报告提出的出清阶段与行业产能扩张现状。 图表6至图表9（页面6-9）：各细分行业产能指标汇总表 系统罗列了新能源材料、高端制造、传统制造及非制造业的产能周期关键指标。 - 指标覆盖资本开支增速、资本开支/折旧摊销比例、在建工程增速、毛利率、ROE、现金流指标及存货周转率等。产能阶段划分依据数据表现，细节丰富，数据驱动明显，支持多维度判断。 - 末页重点展示AI、机器人、贵金属、煤炭开采等高景气产业明显进入扩张或企稳回升阶段，呈现结构性机会。 图表10（页面9）：A股重点细分行业产能周期示意图 总结典型细分行业分布于各产能周期阶段介绍，直观显示扩张期、出清初期、普通出清、充分出清、企稳回升的行业归属，强化文本结论。 --- 四、估值分析 报告主要聚焦产能周期和资本开支指标，没有披露针对具体行业或公司的市盈率、市净率、DCF等具体估值模型，也未提供明确目标价或行业评级。因此，估值分析部分未涉及，但报告隐含强调通过资本开支/折旧摊销比率和经营绩效指标的变化，间接评估行业供给紧缩与盈利弹性，辅助投资决策。 --- 五、风险因素评估 报告并未专门设章节讨论风险，但隐含风险因素主要包括： 宏观需求不足风险：总需求不足是产能周期走弱的根本因素，需求回升缓慢可能导致出清周期延长； - 资本开支调整的延迟效应：资本开支收缩传导到产能释放有时滞，企业或政策干预可能带来周期异常波动；行业特异性：不同细分行业产能周期不完全同步，差异化风险较大，盲目横向对比可能误判； - 政策与贸易风险：例如消费电子领域的关税不确定性，可能对行业需求产生负面影响；技术创新与替代风险：特别是新兴产业，技术快速变动可能导致部分前期扩张的产能过早失效或无法兑现效益。 报告对上述风险未具体给出缓解策略，仅通过细分深度分析、阶段划分限制风险暴露面。 --- 六、批判性视角与细微差别 报告将固定资产及资本开支作为主要产能周期判断依据，而服务业及人工成本型行业的适用性有限，可能导致投资者误用模型于非相关行业。 - 产能周期划分虽细致，但也存在一定经验判断成份，不同行业周期特征差异大，基于统一指标得出分期存在固有局限，尤其阶段划分边界略显模糊。对资本开支和折旧摊销比的极度依赖，在经济结构变化、会计处理调整、行业扩张模式变革情境下可能失真。 - 报告对未来需求侧变化依赖较大，实际需求恢复节奏如果偏弱，所有“企稳回升”、"扩张"阶段的预测存在较大不确定性。文中隐含对新兴产业特别是AI、机器人相关产业情绪偏积极，需警惕政策支持和技术突破能否持续带动投资和业绩兑现。 --- 七、结论性综合 中金公司2025年5月发布的《行业产能周期走到哪了？》报告，提出了以资本开支与折旧摊销比及在建工程增速等多指标为基础的产能周期六阶段划分框架，深度解析了A股市场各大类行业及细分领域的产能周期所处阶段。报告核心发现包括： 整体来看，非金融企业资本开支连续四季度负增长，且在建工程增速转负，表明产能扩张总体收敛，供给侧去产能持续推进； - 多数传统制造和高端制造领域处于产能周期的行业供给出清阶段（3、4阶段），资本开支降至历史低位，行业经营绩效尚处于底部或回稳阶段；能源领域（尤其煤炭、贵金属）已进入产能周期扩张期（阶段六），资本开支及产能投资活跃，业绩表现提升； - 新兴产业特别是AI、机器人等科技引领产业资本开支快速回升，开启新一轮扩产，成为结构性投资重点；资本开支/折旧摊销作为行业产能利用与资本投入平衡的核心指标，对判定行业产能周期阶段至关重要，是超额收益形成的关键； - 报告识别了四五阶段行业作为布局重点，因去产能充分、需求边际改善，表现弹性和超额收益最为明显；细分行业分析综合考虑在建工程增速、资本开支变化、经营指标和库存变化，展现多维度行业周期全景。 图表充分支持文本观点，特别是煤炭典型周期演绎图、各大类行业资本开支及产能扩张趋势图、细分行业产能周期指标表，数据详实、逻辑严密。 投资建议聚焦：贵金属、工业金属、锂电池、航海装备、轨交设备、通信服务、AI产业链及机器人板块等，警惕消费电子行业关税不确定性。 综上，报告以丰富的行业资本支出数据为基础，从通用且细分的产能周期视角为投资者透视经济周期与行业配置时点提供了详尽分析框架和策略指导。[page::0-9] --- 总结 本报告是一份内容详实、结构严谨的中期产能周期深度研究。其通过系统采集资产负债表、资本开支、经营指标和行业景气度数据，搭建了一个适用于制造业和重资本行业的产能周期判定逻辑框架。报告既有理论提炼，也有丰富的行业实证数据支撑，特别是六阶段划分及细分行业量化指标体系，为投资者理解行情周期与行业景气循环提供了有力工具。 报告客观反映当前资本开支收缩和产能调整的事实，同时积极识别技术驱动的新兴产业扩产动力，呈现综合且具前瞻性的产业周期判断，极具实践指导价值。其提供的详尽行业细分数据集为跟踪未来行业景气演变与配置调整奠定基础。 --- 关键词释义 资本开支（CapEx）：企业用于购买、维护固定资产的支出，是产能投资的直接体现； - 折旧摊销（Depreciation & Amortization）：固定资产与无形资产价值的分期计入成本和费用，反映资产旧化及消耗；资本开支/折旧摊销比率：衡量资本开支与资产折旧的平衡，低于1表示投资未能跟上资产耗损，产能底部或出清阶段； - 在建工程增速：反映当前资本开支转化为产能扩张的进程，高增速代表产能快速建设；ROE（净资产收益率）、毛利率：反映企业经营绩效与盈利能力； - 经营现金流/营业收入：衡量企业现金创造能力；供需失衡、供给出清：产能过剩导致行业供大于求，企业通过减少投资、关停产能实现供给侧调整。 --- 参考资料溯源 报告整体内容详见各页内容 [page::0-9] - 图表资源引用：[page::0](images/a1e50033d4da2607c074c9eb1ed827cfa27b3777d8c10a65bd26d9687db1b0ab.jpg){kind=link}
