宏观环境分析及美联储降息预期 [page::1]

• 美联储9月降息概率上升至72.4%，7月降息概率22.4%，6月降息概率2.2%。

- 美国10年期国债收益率60日均线穿越250日均线，显示美债端红利风格看多信号。

• 国内2025年4月M2同比为8.0%，M1-M2同比剪刀差为-6.5%，M2维度看空红利超额收益[page::1][page::2].

估值分析：红利指数绝对与相对估值水平偏高 [page::3]

• 中证红利绝对PETTM近三年处于98.93%百分位，估值偏高，未来一年绝对收益预测为-1.42%。

- 相对PETTM位于80.37%百分位，估值偏高，超额收益模型预期为0.00%。

• 高估值暗示未来需警惕潜在回撤风险[page::3].

价量维度：成分股价格及成交量拥挤度适中 [page::5][page::6]

• 超过58.84%的中证红利成分股权重处于半年均线以上，价格拥挤度适中，未来一年绝对收益预测7.35%。

- 中证红利绝对成交额处于53.81%百分位，成交拥挤度有所下降，但仍维持较合理区间，成交额越低时未来收益概率越高。

• 相对成交额处于低位7.61%，历史走势显示短期超额收益可能反弹，未来一月预期超额收益0.80%。

资金流向与公募基金红利风格暴露分析 [page::6][page::7]

• 偏股型公募基金红利风格暴露度自2023年Q2转正，2025Q1降至0.37，较2024Q4有所降低。

- 红利类ETF资金于本周转为净流入13.27亿，近一月累计净流出-32.66亿元，显示短期资金动向开始回暖。

• 详见各红利类ETF净流入情况[表格]，主流基金如华泰柏瑞红利ETF净流出明显，低波动型ETF表现较好。

红利50优选组合多因子增强表现 [page::8]

| 时间区间 | 红利50优选组合 | 中证红利全收益 | 超额收益 |
| -------- | -------------- | -------------- | -------- |
| 近一年 | 5.69% | 1.84% | 3.72% |
| 近三月 | 4.98% | 3.24% | 1.74% |
| 2022年 | 8.22% | -0.37% | 8.23% |

• 结合高股息与多因子模型，通过Barra风格因子约束实现资本利得的增强，年化超额收益稳定且绝对收益优于基准。

- 策略基于大红利风格不漂移的原则，利用择时模型适度调整风格暴露度增加收益[page::8].

红利风格投资价值跟踪（2025W22）报告详细分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题: 红利风格投资价值跟踪（2025W22）：美联储9月降息概率走高，红利ETF本周转为净流入

- 作者: 于明明，周金铭

• 发布机构: 信达证券研究开发中心

- 发布时间: 2025年6月1日

• 研究主题: 关注红利风格投资的市场表现及影响因素，特别是在美联储降息预期和国内宏观经济变化下的红利风格估值、资金流向及未来走势。此报告利用宏观、估值、价量、资金四个维度，全面跟踪分析红利风格的价值与配置机会。

核心论点与目标信息

报告认为：

• 近期受美联储降息预期影响，9月份美联储降息概率大幅上升至72.4%，美债收益率回落并形成利好红利股的信号。

- 国内货币供应（M2）同比增长加速，但M1-M2剪刀差略有回落，短期内宏观因素对红利超额收益形成压力。

• 红利估值（PETTM）处于近三年的高位，绝对估值略显偏高，未来一年绝对收益预计负值；相对估值也处于较高水平，未来超额收益有限。

- 红利价格已呈现一定的成交量拥挤度，但相对成交量拥挤度降至历史低位，短期超额收益有一定反弹预期。

• 资金层面，2025年Q1偏股公募基金的红利风格暴露度有所降低，但本周红利类ETF资金出现净流入。

- 综合判断，短期内红利风格表现或弱于成长风格，长期随着流动性宽松看好成长风格均值回归。短期配置价值存在，但市场主线未明确，成交量难以大幅放大。[page::0,1,3,5,6,8]

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2. 逐节深度解读

2.1 宏观环境分析

• 报告强调宏观因子对红利风格的影响，主要通过全球流动性指标（美国10年期国债收益率）、国内货币供应及经济预期指标（M2同比与M1-M2剪刀差）分析红利股相对于大盘（万得全A指数）的择时价值。

- 近期美联储降息预期明显变化，6月及7月降息概率下降，9月降息概率从前期低位迅速上升至72.4%。美国10年期国债收益率在60日均线上穿250日均线，形成技术性看多信号，短期有利于红利股表现。

• 国内M2同比自2024年8月开始回升，从7.0%升至8.0%；M1-M2同比剪刀差虽仍为负，但较前值小幅回落，表明狭义货币增速未明显跟上广义货币，但长期趋势向好迹象已有。

- 两个指标的3个月均线均已上穿12个月均线，显示货币供应整体趋势提升。然而从红利超额收益角度，M2与M1-M2剪刀差指标目前偏空，意味着宏观层面对红利股的超额收益支持有限。

• 万得全A指数与中证红利指数走势持平，确认目前红利股超额收益为零。

- 以上数据结合图1（美国10年期国债收益率及其均线）和表1（CME FedWatch利率概率），清晰描绘美债市场及货币政策预期的切实变化。[page::0,1,2]

2.2 估值分析

• 绝对估值：采用加权方式调整中证红利指数的PETTM估值，因其成分股具有股息率加权属性。

- 目前中证红利绝对PETTM为9.37倍，处于近三年绝对PETTM的98.93%分位，接近历史高位。数据表明PETTM与未来一年绝对收益负相关，当前估值水平暗示未来一年的绝对收益负向，即存在回调风险。回归模型预测未来一年绝对收益为-1.42%。

• 图4显示近三年PETTM绝对百分位与中证红利全收益走势同步性较低，但绝对估值提升时整体组合风险加大。图5通过散点图直观展示了高位估值对应较低未来收益的负相关性。

- 相对估值计算为中证红利PETTM除以万得全A PETTM比例，当前为0.49倍，位于近三年80.37%分位，说明红利估值相对市场水平偏高。

• 相对估值与未来超额收益同样呈负相关，预测未来一年超额收益为0.00%，暗示几乎无超额收益。图6和图7进一步用图谱形象显示此相关关系。报告强调，估值过高，意味着红利策略短期性价比不佳。

- 估值区间的统计和回归模型都是基于历史数据，报告指出当PETTM及相对PETTM处于高位时，未来收益尾部风险较大，需谨慎对待。 [page::3]

2.3 价量维度分析

• 价格维度采用“半年均线以上权重合计”指标来衡量股票价格拥挤度和短期反转风险。自2017年以来，两者相关系数为-43.85%，即价格拥挤度过高时短期反转风险增大。

- 当前中证红利成分股中约58.84%权重处于半年均线以上，较一个月前52.55%有所上升，处于适中范围。根据回归模型，预示未来一年绝对收益可能达7.35%。

• 成交量方面，绝对成交额处于最近三年53.81%位置，成交拥挤度已从4月初的65.69%有所回落，有助降低短期尾部风险。回归模型估计未来一年绝对收益可能达到13.78%。

- 相对成交额（中证红利成交额占万得全A成交额比率）降至7.61%的历史低位，从历史散点图和回归模型来看，低成交拥挤度预示短期超额收益反弹概率较高，未来一月超额收益预计可达0.80%。

• 图8至图13详细展示了价格权重、成交额百分位与未来收益的相关性和趋势。整体价量关系显示红利配置环境短期改善，但仍需关注成交量能否有效放大。 [page::5,6]

2.4 资金流向分析

• 报告通过基金季报数据统计偏股型公募基金的红利风格暴露度，2023年Q2开始转正，2024年Q4为0.45，2025年Q1轻微下降至0.37，但仍维持对红利风格的正向配置。

- A股红利类ETF资金流入情况显示，2024年底至2025年初资金净流入明显，之后流入持续放缓甚至小幅流出。近期一周红利ETF资金净流入为13.27亿元，扭转了此前资金净流出的趋势。

• 表2列出了主要红利ETF的成立时间、管理规模及近一月资金流向，显示部分资金集中在华泰柏瑞红利ETF、南方标普红利低波50ETF等核心标的，但整体多支ETF出现资金流出现象，体现资金重新关注红利板块。

- 图14和图15展示了公募基金重仓股红利风格暴露度与中证红利收益之间的强正相关，反映资金偏好对红利股价格有显著影响。图16和图17则显示ETF资金净流入与红利指数的走势关系。

• 综上，尽管长期资金对红利风格配置略有回撤，但短期资金流向趋好，红利ETF资金净流入加速，有望构成一定的价格支撑。 [page::6,7]

2.5 红利50优选组合表现

• 报告介绍红利50优选组合构建方法，除了选取高股息收益率个股，还叠加多因子模型增强资本利得收益，同时基于Barra风格因子控制风格暴露，并结合三维择时模型动态调整暴露度以挖掘超额收益。

- 该组合过去一年绝对收益5.69%，超额收益3.72%，近三个月绝对收益4.98%，超额收益1.74%。

• 表4呈现组合在近5年每年的绝对及超额收益，整体表现显著优于中证红利全收益指数，验证了模型增强效果及红利策略的可行性。

- 图17净值曲线显示组合超额收益稳步累积，风险可控。

• 风险提示强调模型基于历史数据，未来受市场不确定性影响存在失效风险。 [page::1,8]

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3. 图表与数据解读

• 图1（美国10年期国债收益率及均线）

显示收益率自2024年中期以来经历阶段性起伏，60日均线上穿250日均线形成买入信号，反映美债收益率虽然回落，但技术面转多，有利券息敏感型红利股表现。[page::1]

• 表1（CME FedWatch Tool利率概率）

详细分列各会议对应利率区间概率，9月会议降息概率最高，显示市场对美联储未来政策预期已明显转向宽松。[page::1]

• 图2和图3（国内M2同比及M1-M2剪刀差及平均线）

展示国内货币供应量指标波动趋势，2025年4月M2同比8.0%，明显回升，M1-M2剪刀差回落但长期指标向上，反映货币政策稳健扩张中存在不均衡。[page::2]

• 图4至图7（绝对PETTM、相对PETTM与未来收益散点和趋势）

这些图表说明高估值对应未来收益下降趋势，验证估值与未来表现的负相关性，提醒当前红利估值偏高，投资需谨慎。[page::3]

• 图8至图13（价格与成交额与未来绝对及超额收益关系）

价格权重和成交拥挤度的相关统计表明，红利板块短期内仍存在一定的调整风险，成交低拥挤度则为潜在买入信号，短期可期待超额收益反弹。[page::5,6]

• 图14和图15（公募基金红利风格暴露与红利多头收益）

明确了基金风格切换对红利收益的推动作用，基金增配有助红利板块行情。[page::6]

• 图16和图17（红利ETF资金净流入与收益曲线）

ETF资金流入与指数收益有相关性，近期资金回流为红利策略提供流动性支持。[page::6,7]

• 表2（红利相关ETF基金数据）

明细列出各主流ETF的规模及资金流动，为分析资金层面提供详细支撑。[page::7]

• 表3（综合观点汇总）

结合指标及方向，整体梳理各维度表现，增强报告整体的逻辑结构和说服力。[page::8]

• 图17和表4（红利50优选组合净值及收益）

直观展示组合优异表现，支持报告对红利策略的总体认可。 [page::8]

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4. 估值分析

报告核心估值方法基于市盈率（PETTM）绝对值和相对值，通过历史百分位位置衡量当前估值水平，以及估值与未来收益的历史相关性回归分析。具体包括：

• 绝对PETTM估值: 单纯使用中证红利指数PETTM，通过加权适配股息率特性，计算其当前值及历史位置。

- 相对PETTM估值: 计算中证红利PETTM与万得全A PETTM的比值，衡量红利股相对市场的估值吸引力。

• 利用百分位数回归模型估计不同估值区间对应的未来绝对收益和超额收益概率分布。

报告中未直接使用DCF或其他复杂估值模型，但回归模型用于预测收益，为量化估值判断提供统计依据。当前估值均偏高，提示配置需谨慎。 [page::3]

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5. 风险因素评估

• 核心风险: 报告多次强调所有结论均基于历史统计数据和模型测算，市场不确定性导致历史相关性可能失效。

- 政策风险: 美联储货币政策和国内货币财政政策的变化直接影响流动性和估值水平，政策落地不确定使风险加大。

• 市场风险: 红利指数价格和成交量的拥挤度升高可能带来调整风险，短期超买状态风险敞口提升。

- 资金风险: 基金红利风格暴露度变动及ETF资金流向波动影响资金支持力度，可能引发市场波动。

• 模型风险: 回归预测依赖历史关系，若未来宏观、估值、价格等变量行为模式改变，模型预测失准风险显著。

报告未详细列出缓解策略，但通过多因子、择时组合和动态暴露管理在一定程度分散风险。 [page::1,8]

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6. 批判性视角与细微差别

• 偏见与假设: 报告基于过去数据回归预测收益，存在“历史不代表未来”的固有限制。

- 估值警示较为明确，但尚未给出更保守场景或者极端市场波动下的后续策略，或令防范力度不足。

• 政策面与流动性视角侧重货币层面，缺少对其他宏观变量（如通胀、贸易环境、地缘政治等）的综合分析。

- 估值模型仅考虑PETTM指标，缺少对股息收益率波动、盈利质量等多维估值因子综合考量。

• 资金流向阶段性反弹可能是短暂的“大资金”布局，但整体资金暴露下降，反映对红利风格信心仍有限。

- 报告未深入披露估值模型参数具体数值和敏感性分析，细节透明度可进一步提高。

• 图表展示趋势清晰，但个别散点图R²不高，说明模型解释力存在局限。

- 从整体来看，报告尽力客观中性，但短期偏向判断红利风格估值压力，长期仍看成长均值回归，观点平衡较好。 [page::3,5,6,8]

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7. 结论性综合

该报告通过多维视角全面而细致地解读当前红利风格的投资价值。宏观分析表明，美联储9月降息概率大幅上升，为市场带来宽松预期的积极信号，推动美债收益率的回落，形成对红利股一定的利好支撑。但国内货币指标M2与M1-M2剪刀差显示流动性存在结构性分化，短期对红利股超额收益构成制约，反映宏观环境复杂。

估值角度，中证红利当前绝对及相对PETTM均处于历史高位，基于历史回归模型预测，绝对收益和超额收益空间均有限，提示估值风险需重视。价量分析示意价格拥挤度适中、成交拥挤度有所回落，为红利股提供一定价格安全边际，且成交拥挤度历史低位预示短期内超额收益有反弹空间。资金流方面，偏股公募基金红利暴露度虽有所回落，但ETF资金流入趋于回暖，体现资金层面对红利策略信心逐步修复。

报告通过丰富详实的图表，结合系统化的统计分析有力支持其观点：短期内红利风格可能弱于成长风格，收益空间有限，但存在适度配置价值；从长期角度看，随着美联储降息和国内流动性逐步宽松，成长风格将迎来均值回归的机遇。

重点组合——红利50优选组合在过去表现良好，提供了实际操作层面的参考工具，支持红利策略的可行情景。风险提示全方位提醒模型和市场的潜在失效风险，增强报告的实用性和谨慎性。

总体而言，报告结构清晰，分析严谨，数据详实，定性与定量结合紧密，既有宏观视角，又结合微观价量与资金流动，适合资产管理机构及专业投资者把握红利投资风格的现状与趋势。[page::0-8]

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参考文献与信息来源

• 信达证券研究开发中心发布的《红利风格投资价值跟踪（2025W22）》全文

- 图表及数据均来源于万得数据库和信达证券研发中心统计

• CME FedWatch Tool美联储利率预期数据

- 公募基金季报数据及ETF资金流数据摘要

• 历史股价、成交量与指数估值回归模型统计分析

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以上分析完全基于该报告原文内容及其数据，涵盖报告核心论点、章节内容、数据与图表解析、估值模型、风险提示及综合判断，确保详尽且专业。

报告