高频数据与傅里叶变换解析个人投资者交易结构 [page::2][page::3][page::4]

• 采用30秒频率交易数据，运用傅里叶变换拆解成交信号为低频（个人）与高频（机构）成分。

- 低频信号占比作为个人投资者成交占比指标，结合成分股权重合成风格指数层面指标。

• 该指标日度更新，实时反映投资者结构变化，个人投资者参与度与新增开户数量保持高相关（0.5-0.7）。

个人投资者参与度回升及机构投资者交易特点 [page::5][page::6][page::7][page::8]

• 2025年5月末起个人投资者参与度见底后回升，参与度提升速度在小盘及微盘风格中尤为显著。

- 机构投资者交易相对稳定，增速低于个人投资者，体现其换仓机制和风险控制特性。

• 个人投资者参与度提升显示出市场交易热情回暖，但总体仍未达到历史高位，风险可控。

微盘风格优势边际递减，拥挤度偏低 [page::9][page::10]

| 指标 | 得分 | 细项指标 | 历史分位数 |
|------------|----|-----------------------|-----------------|
| 收益维度1 | 0 | 超额收益时序波动率 | 66.95% |
| 收益维度2 | 1 | 收益动量 | 100.00% |
| 成交维度1 | 0 | 成交额 | 96.23% |
| 成交维度2 | 0 | 成交额占比 | 35.56% |
| 成交结构维度1 | 0 | 换手率 | 78.24% |
| 成交结构维度2 | 0 | 高频机构拥挤 | 75.31% |
| 情绪维度/估值维度 | 1 | 新闻得分，BP | 11.72%, 97.91% |

• 2025年5月至8月，微盘风格超额收益逐月递减，8月转负，显示优势边际弱化。

- 当前微盘拥挤度得分1.5，低于预警阈值3，机构与个人投资者合计未触发拥挤风险。

• 综合收益率、交易量、估值与新闻情绪等多维度判断，微盘风格风险处于可控水平。

成长风格个人投资者相对参与度上升，新闻热度适中，风格轮动模型持续看多小盘成长 [page::11][page::12]

• 个人投资者对成长风格的相对参与度7月以来略有提升，机构投资者则略微下降。

- 新闻情绪数据显示成长相对价值风格热度适中，未见明显过热风险。

• 根据四象限风格轮动模型，2025年7-8月小盘成长风格表现优异，市场风险偏好放松是主要驱动。

中金研究报告《从投资者结构变化看风格》深度分析报告

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一、元数据与概览

• 报告标题：《从投资者结构变化看风格》

- 作者：陈宜筠、郑文才等

• 发布机构：中国国际金融股份有限公司（中金公司）

- 发布时间：2025年9月1日

• 研究主题：分析中国A股市场中个人投资者和机构投资者的参与度及投资者结构变化，结合市场风格（微盘、小盘、大盘、成长风格）演变，评估近期市场动态、风格的拥挤度及投资者行为趋势。

- 核心论点：
- 2025年5月以来，个人投资者参与度逐步回升，但整体尚未达到历史的“过热”状态。
- 微盘风格的相对优势边际递减，且当前拥挤度偏低。
- 成长风格的个人投资者相对参与度略有提升，新闻情绪热度依然处于合理区间。
- 通过高频傅里叶变换技术提取投资者成交信号，构建了频率区分指标用于量化投资者结构变化。

• 主要结论：市场风格轮动逻辑清晰，当前小盘成长风格仍处于占优阶段，个人投资者情绪与参与度活跃但不失理性，微盘风格表现出现边际弱化迹象，整体投资者结构变化对市场风险偏好和风格配置有指引意义。[page::0,1]

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二、章节详解与分析

1. 市场表现及投资者结构概述

• 报告开篇介绍2025年8月底上海综合指数达到3883.56点，为过去十年新高，成交金额创年内新高，市场动能强劲。强调“投资者结构”作为市场情绪的重要跟踪指标的核心地位。

- 通过对日内30秒频率的交易数据傅里叶变换，将成交信号拆分为低频（个人投资者）和高频（机构投资者）两部分，进而对指数层面的个人投资者成交占比进行加权聚合，构建大盘（沪深300）、中盘（中证500）、小盘（中证1000）和微盘（国证2000）的个人投资者参与度指标，实现高频、结构化的个体投资者参与度分析。[page::0,2,3,4]

2. 个人投资者参与度动态

• 个人投资者成交占比与月度新增开户数量相关性较高（0.5-0.7），尤其以大盘指数沪深300关联度最高（达0.7），表明账户开立与交易活跃度存在直接的耦合关系。

- 自2025年5月末见底以来，个人投资者参与度表现出明显回升趋势，8月虽无新增开户完整数据，但成交占比显著提升，显示投资者热情持续恢复。

• 对比不同盘型中个人与机构投资者参与度走势，个人投资者增速明显快于机构投资者。背后逻辑在于个人投资者面对市场情绪更灵敏，易在上涨行情中释放交易活力，而机构受交易策略长度和风险对冲影响，调整较为谨慎与缓慢。

配图数据详解：

• 图表4、5显示个人投资者成交占比与新增开户的趋势一致，近似验证指标有效性。

- 图表6为个人投资者参与度时间序列，清晰标示2025年5月见底后稳步回升，远离2024年关税冲击导致的市场情绪剧烈波动时期。[page::4,5,6]

3. 机构与个人投资者对比

• 图表7至图表10分别展示了大盘（沪深300）、中盘（中证500）、小盘（中证1000）和微盘（国证2000）内机构与个人投资者的高频参与度对比。普遍趋势为：

- 个人参与度相对机构提升明显，特别是在较小盘的股票中个人占比更为显著。
- 机构参与度整体较稳定，表现波动较小，且在不同盘型中趋势一致。

这进一步印证了个人更倾向于较活跃交易且更为情绪化的操作风格，机构则更注重稳健和策略布局。[page::6,7,8]

4. 微盘风格优劣变化

• 结合先前中金报告观点（2025年5月发布的《风格轮动系列(3)：微盘风格的强势能否持续？》），微盘相较于全市场指数的超额收益逐月递减，表现从5月的+7.2%逐步下滑至8月的-3.3%（截至8/27），显示该风格优势边际减弱。

- 伴随个人投资者交易热情从小微盘到大盘均上升，微盘整体拥挤度却维持低位，表现出“优势递减但未出现过热”的特征。

• 拥挤度模型综合收益率、交易量、交易结构、估值和市场情绪五个维度，单指标超95%分位即警示，满分5分中大于3分触发拥挤预警。截至8/22，微盘拥挤度得分1.5，处于偏低水平，没有引发风险警报。

重点指标变动：

• 估值和收益动量高居历史高位，但超大单波动放大，机构拥挤度处75%分位，未触发严重预警。

- 整体来看，市场风险有所积累但尚未达到危险信号阈值。[page::8,9,10]

5. 成长风格投资者参与与新闻情绪分析

• 个人和高频机构投资者分别在国证成长和国证价值风格中参与度稳定。2025年7月起个人成长相对参与度小幅提升，机构同类参与度微弱下降，表现出个人对成长风格偏好的增强。

- 基于新闻情绪数据（DeepSeek映射行业情绪到风格标签），成长风格新闻相对热度并未过热，2025年8月稍有回落，当前处于合理范围，留有进一步上涨空间。

• 四象限风格轮动模型（结合成长价值与大中小盘维度）连续7-8月判断小盘成长风格占优，验证实际行情表现。

- 风格偏好逻辑指向市场风险偏好逐步放松，风险偏好提升推动小盘成长相对优势。

• 此外，当前换手率高位，大盘相对过热，小盘受益，成长风格动量积累明显，未来该优势有望继续延续。[page::11,12]

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三、图表深度解读

• 图表1-3：清晰展示了傅里叶变换的技术应用，加频率低信号识别个人投资者成交，频率高信号代表机构，为研究提供技术基础。[page::2,3]

- 图表4-6：通过数据纵向时间轴对比，呈现个人投资者成交比例和开户数的高相关性及从2025年5月后启动的回升趋势，验证数据指标有效反映市场投资者行为。[page::4,5,6]

• 图表7-10：细分不同盘型的个人与机构参与度对比，展示了个人交易者回升的更快节奏与机构相对稳定的交易态势，反映不同投资主体的行为特征。[page::6,7,8]

- 图表11：直观表现微盘风格从年初的绝对及超额收益高点逐月下滑，8月出现转负，客观反映微盘优势边际递减的趋势。[page::9]

• 图表12-14：拥挤度考核模型解构及微盘指数的五个维度得分表，结合时间序列图，表明虽局部指标（如估值动量）较高，但整体拥挤并未形成预警，说明风险尚未集中。[page::9,10]

- 图表15-16：个人与机构成长风格相对参与度走势及成长风格新闻情绪热度变化，数据体现个人投资者对成长风格的偏好提升，新闻热度适中，支持成长风格延续逻辑。[page::11,12]

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四、估值与量化模型分析

本报告核心的估值分析侧重于市场风格拥挤度的量化刻画，采用多维度指标融合的综合评分模型：

• 指标维度：收益（收益动量、超额收益波动）、交易量（成交额、换手率）、交易结构（机构拥挤度、超大单波动）、估值指标（BP、EP值）、市场情绪（新闻情感得分）。

- 预警机制：单维度若超过过去一年95分位，赋1分，满分5分；总分超过3分为拥挤预警。

• 输入数据：高频交易数据（30秒切片），新闻情绪数据整理，自然语言处理辅助构建风格情绪评分。

- 结果解读：微盘风格尽管在个别维度得分较高（估值、动量），但综合拥挤度处于低风险区域，提示市场风险尚可控制。

• 其他风格：报告未直接涉及成长风格估值，但通过新闻情绪和交易活跃度间接反映成长风格未过热。

此模型创新点在于利用傅里叶变换提取投资者类型特征，结合多维度数据监测投资者行为和市场情绪，增强预警的前瞻性和精确度。[page::2,9,10,11]

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五、风险因素评估

报告明确风险提示：

• 观点与结论源于公开数据分析，历史数据不代表未来表现，存在失效风险。

- 投资者结构和市场情绪易受宏观政策、地缘政治、突发事件等不可控因素影响，可能导致模型信号偏离实际。

• 风格轮动存在波动性，个别风格超额收益有回撤风险。

- 高频交易行为较复杂，模型提取的频率信号可能因市场机制变化而调整，需要持续跟踪更新。

报告未详细展开个别风险的缓解策略，但通过多维度监测和预警模型设计，体现了一定的风险控制意识。[page::1,13]

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六、批判性视角与细微差别

• 可能偏差：该报告重点关注市场高频数据与投资者结构，对于宏观经济基本面变化及潜在政策调整风险评估相对较少，存在单一数据视角的局限。

- 模型频率解读假设：将低频信号等同于个人交易，高频信号代表机构交易，虽合理但不排除复杂委托代理或程序交易造成交叉影响，可能出现信号混淆。

• 时间窗的选取：分析多依托于2025年上半年以来的数据，市场短期波动对长期趋势判断带来一定影响，需谨慎解读“风格优势边际减弱”是否持续。

- 拥挤度模型权重与门槛设定：简单的满分计分方法可能忽视指标间潜在非线性关系，模型灵敏度和信号噪声过滤需要后续验证。

• 新闻情绪分析：尽管体现了成长风格情绪热度，但新闻文本采集与情绪打分的主观性可能干扰信号准确度。

整体报告结构严谨、数据详实，技术应用具有前沿性，但投资者在引用结论时应结合宏观及基本面信息综合评估。[page::10,13]

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七、结论性综合

本报告通过创新的频率变化拆解的高频量化方法，成功绘制出个人与机构投资者在不同市场风格中的动态参与度，发现个人投资者自2025年5月以来参与热情明显回暖，带动风格轮动变化。同时，揭示了微盘风格优势的边际递减及其相对低迷的拥挤度水平，暗示该风格可能进入调整或整合期。

成长风格方面，个人投资者对其相对参与度小幅提升，机构则有所下降，且成长风格新闻情绪未见过热，为风格优势延续提供了情绪和行为支持。四象限轮动模型连续两个月判断小盘成长风格占优，与市场实际表现相符，显示出了有效的预测能力。

报告全面利用了从高频交易数据、开户量、新闻情绪到量化拥挤度风险指标等多维度信息，构建了较为系统的市场风格分析框架，既具备实时交易参考价值，也为理解A股市场投资者行为结构变化提供了重要视角。唯一不足在于模型假设较为抽象且较少结合宏观基本面因素，投资者应与其他分析工具结合使用以构建全面投资判断。

综上，报告明确展示了当前市场个人投资者升温但理性，微盘风格表现减弱，成长风格稳健的核心观点，具有较强的实用指导意义。[page::0–12]

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附：关键图表示例（Markdown格式）

图表1：傅里叶变换拆解转换不同频率的信号示意

图表6：2025年5月后个人投资者参与度逐步回升

图表11：2025年年中以来微盘风格超额收益逐月递减

图表14：万得微盘指数拥挤度信号当前未触发

图表15：个人与高频机构投资者成长风格相对价值风格的参与度

图表16：成长风格新闻相对热度并未过热

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以上为中金公司《从投资者结构变化看风格》报告的详尽专业分析，涵盖报告的全部主要论点、数据支撑、技术方法、风格轮动解读及风险提示，力求为投资研究与策略制定提供全面且清晰的视角。

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