市场趋势与资金面概览 [page::4][page::10][page::16]

• 沪深300本周下跌1.37%，创业板指数持平，中证500微涨0.07%。

- 两市日均成交额为6816亿，较上周减少243亿，缩量态势延续。

• 北向资金净流入247亿元，ETF整体净流入297.7亿元，资金流动分化但边际改善。

- 杠杆资金两融余额轻微下降0.51%，两融交易额提升18%。

行业景气度与配置建议 [page::5][page::6][page::7][page::21]

| 行业 | 景气度(4月16日) | 景气度变化(周环比) | 本周超额收益率 | 估值分位（PE/PB）概要 |
|------------|----------------|------------------|--------------|-------------------|
| 煤炭 | 0.97 | +0.014 | +0.19% | PE低位，PB分位低 |
| 银行 | 0.936 | -0.005 | 顺周期-0.07% | PE较低，PB居中 |
| 食品饮料 | 0.929 | -0.024 | | 高PE高PB分位 |
| 钢铁 | 0.917 | +0.005 | | PE中位，PB高分位 |
| 家电 | 0.911 | -0.016 | | PE高分位，PB高分位 |
| 石油石化 | 0.906 | -0.015 | | PE中位，PB低分位 |

• 当前建议关注防御性板块：家电、国防军工、通信、非银金融，因其成交占比处于历史低位，具备配置价值。

- 成长风格略占优，中盘表现强于大盘及小盘。

量化择时指标与扩散模型 [page::17][page::18][page::19]

• 价格加权扩散指标于2021年1月6号出现死叉，信号准确，历史胜率82%，年化收益19.18%，最大回撤25.26%。

- 估值加权扩散指标于2021年4月12日死叉，提示市场进入长期下降通道。

• 建议利用反弹机会减仓或提升轮动频率把握波段机会。

全球及国内股市表现概览 [page::9]

• 全球股市涨跌不一，美国标普500涨1.37%，法国CAC40涨1.91%，A股指数多数回调或持平。

新股收益率与打新监控 [page::24][page::25][page::26][page::27]

• 4月份新股开板收益率显著提升至228.71%。

- A类账户打新收益率在普通板块最高1.41%，科创板约0.39%，创业板注册制约0.65%。

• 打新收益随账户规模不同有所差异，存在逐渐下降趋势。

证券研究报告深度分析报告：新一轮调整才刚开始，缩量延续，防御为上

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1. 元数据与概览

• 报告标题：新一轮调整才刚开始，缩量延续，防御为上

- 作者及机构：
- 证券分析师：肖承志（执业证书编号：S0550518090001021）
- 研究助理：王家祺（执业证书编号：S0550119080051021）
- 发布机构：东北证券股份有限公司

• 发布时间：2021年4月中旬

- 研究主题：宏观市场与A股行业景气度、资金面监测、风格走势及市场扩散指标的综合分析，重点预判市场调整阶段以及策略方向。

报告核心论点与评级

报告核心判断市场处于调整早期，成交量持续缩减但无明显反转信号，主线尚未明朗。抱团股未发生充分换手，市场谨慎情绪浓厚。估值扩散指标显示反弹已近尾声，后市进入较长期的下行通道。策略上建议防御性配置，重点关注成交缩量明显的家电、国防军工、通信、非银金融等板块。[page::0,4]

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2. 逐章深度解读

2.1 市场观点

• 关键论点：

- 沪深300指数本周下降1.37%，创业板持平，中证500微涨。
- 资金面分化，北向资金连续净流入247亿，股票ETF资金净流入显著，但两融余额环比减少，市场流动性边际承压。
- 两市日均成交额下降至6816亿元，博弈存量指标虽下滑仍然偏高，预计成交额持续缩减至5000亿或为本轮调整的量能底部。
- 估值扩散指标如期出现死叉，提示反弹结束，市场高风险并进入震荡或下行阶段。
- 行业景气度高位行业包括煤炭、银行、食品饮料、钢铁、家电及石油石化，防御板块（如家电、国防军工、通信、非银金融）值得关注。

• 逻辑与证据：

- 结合成交额及博弈存量指标判断市场热度与资金参与度的变化。
- 资金面包括解禁规模、两融数据、北向资金流动等多角度观察资金质与量。
- 景气度高低组合及估值扩散指标配合提示市场运行阶段。

• 重要数据：

- 本周两市日均成交额：6816亿，较上周下降243亿。
- 博弈存量指标本周四为0.384，周五预测为0.404。
- 解禁规模未来四周累计3501亿元，增加明显潜在抛压。
- ETF净流入297.7亿元，股票ETF净流入171.95亿元。
- 多项流入资金支持市场，但量能不足成为调整因素。

此章节奠定了整体判断基础，强调市场从行情中枢逐渐转入调整，短期内保持谨慎防御态势。[page::0,4]

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2.2 A股景气度观察

2.2.1 行业景气度周度跟踪

• 重点观察中信一级行业景气度排名：

- 最高：煤炭(0.97)、银行(0.936)、食品饮料(0.929)、钢铁(0.917)、家电(0.911)、石油石化(0.906)。
- 最低：综合金融(0.089)、通信(0.164)、传媒(0.309)、商贸零售(0.357)、计算机(0.374)、房地产(0.473)。

• 周度环比变化，涨幅最大体现国防军工、纺织服装、煤炭和通信行业，部分行业如医药、计算机、非银行金融及农林牧渔显著下降。

- 行业景气度的高低反映了板块活跃程度和投资者热度。

2.2.2 行业景气度月度轮动组合

• 月度策略选中煤炭、食品饮料、消费者服务、家电、钢铁和电力设备及新能源。

- 本周行业景气度组合实现了微弱超额收益0.19%，但顺周期组合表现相对滞后，呈现负超额收益。

• 表明景气度轮动策略对捕捉高景气行业有所助益，但市场仍有波动。

2.2.3 行业估值跟踪

• 从PE（TTM）和PB分位数看，多数传统消费行业及医药、家电估值位于历史高位，说明估值压力较大。

- 部分行业如通信、有色金属、计算机、农林牧渔等预计具备较大估值上升空间（以过去3年PE估值与2022E预测为例，通信涨幅达221%）。

• 此处分析为投资者指明了估值调整空间和潜在的布局领域。

图表3、4、5深入量化对各行业估值分位的测算，辅助理性选择投资标的。[page::5,6,7,8]

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2.3 全球股市回顾

• 全球主要市场涨跌互现，欧美股市持续上涨：

- 标普500涨1.37%，法国CAC40涨1.91%，恒生指数涨0.94%。

• 国内A股主要指数下跌：

- 上证综指跌0.7%，深证综指跌0.73%，中证100跌1.55%，中证500微涨。

• 全球市场对比显示外围资金流向A股未形成同步性提振，符合资金分化的市场背景。

图9数据清晰反映国内外股市差异趋势。[page::9]

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2.4 市场资金跟踪

2.4.1 产业资金解禁规模

• 本周解禁规模539亿，未来一周预计902亿，未来四周累计超3500亿，解禁高峰或对股价形成压力。

- 解禁类型包括定向增发机构配售、首发原始股东限售、一般股等不同类别，涉及沪深及创业板。

• 重点个股解禁比例及收益率详见表1，预警高解禁比例的潜在抛盘。[page::10,11]

2.4.2 杠杆资金

• 两融余额轻微减少0.51%至16580亿元，杠杆资金交易额占比略降，杠杆资金作用边际减弱。

- 图9、10展示杠杆余额和占比波动趋势，显示杠杆资金对市场流动性的边际贡献有所收敛。[page::11]

2.4.3 沪深港通资金

• 北向资金净流入247亿，南向资金净流入37.73亿，资金趋于净流入支持市场。

- 北向资金偏好电子、医药等板块，流出电力设备及新能源、交通运输等，结构分化明显。

• 个股资金流动图表（14、15）揭示机构买卖偏好，京东方、兴业银行等资金净流入明显。[page::11,12,13]

2.4.4 ETF资金流向

• 本周ETF净流入297.7亿元，股票型ETF净流入172亿，显示市场主动买盘意愿尚存。

- 前20名净流入基金以宽基ETF为主，延续大盘蓝筹为资金配置重点。

• 净流出基金中恒生ETF及银行ETF表现较弱，市场关注点有所偏离。[page::14,15]

2.4.5 新发行基金

• 本周新发基金份额167.29亿份，股票型及混合型基金占大头，显示投资者谨慎配置方向仍以多元资产为主。

- 图18、19反映基金发行数量及类型，体现行业备案规模趋势。[page::15,16]

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2.5 博弈存量指标

• 两市日均成交额下降，市场活跃度下滑。

- 博弈存量指标（成交额与存量资金比例）日度指标下降至0.384，周度指标保持相对稳定，反映市场资金博弈减弱但尚未冷却。

• 图20、21数据直观体现该指标自2017年以来波动和对应市场行情形态，被用作短中期市场热度衡量。[page::16]

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2.6 扩散指标择时分析

• 价格加权扩散指标自2021年1月初死叉（结束一轮明显反弹，涨幅22.58%），近期维持走弱，提示价格层面进入调整。

- 估值加权扩散指标于4月12日死叉，提示市场估值层面风险显著抬升，长期下行风险加剧。

• 历史信号回顾显示该指标择时准确，胜率达82%，年化收益超19%，最大回撤约25%。

- 建议当扩散指标死叉且无其他利好驱动时，投资者应适度减仓或提升轮动频率，抓住震荡机会。

• 相关历史价格和扩散指标走势图（图22-25）提供了清晰技术验证轨迹。[page::17,18,19]

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2.7 指数与风格分析

• 大盘指数（中证100）表现弱于中盘（中证500），小盘（中证1000）表现最弱。

- 巨潮风格指数显示大盘价值和成长板块均下跌，中盘成长相对走强，显示资金偏好中盘成长股。

• 四大板块成交占比变动中，消费、金融、成长板块份额上升，周期板块（采掘、钢铁等）份额下降。

- 申万一级行业成交占比分析显示家电、国防军工、通信、非银金融成交低于1年10%分位，反而周期类行业成交占比较高，投资性价比上显示防御板块配置价值。

• 布林带指标显示沪深300指数承压回调，成交活跃度和波动率均有所回落，符合调整阶段特征。[page::20,21,22,23]

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2.8 新股收益率监测

• 4月不含科创板和创业板注册制新股开板收益率显著提升至228.71%。

- 各类型账户普通打新收益率（A、B、C类账户）均维持在低个位数年化收益率，且随打新资金规模增加而逐渐降低。

• 科创板和创业板注册制新股打新收益率较普通账户更为低迷，4月A类科创账户收益率约0.39%，创业板注册制账户略高至0.65%，显示打新收益环境趋于疲软。

- 本报告统计收益率均基于打中新股全部持有且无锁定卖出限制假设，实际收益可能更低。

• 相关图表24-27详细展示了不同账户和打新规模的收益曲线，供投资者对打新收益做理性分析。[page::24,25,26,27]

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2.9 风险提示

• 报告明确指出主要风险：

- 海外市场波动导致国内市场受影响风险。
- 宏观经济数据变化、政策调整潜在风险。
- 模型本身可能失效，导致策略不符实际市场。

• 风险意识明确，提示投资者审慎对待模型建议，保持灵活应对。[page::0,27]

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3. 图表深度解读

3.1 重要图表解读

• 图0（大中小盘净值曲线）：

- 展示了2017年至2021年初各类市值指数净值变动趋势。
- 大盘（中证100）自2020年中快速攀升后，本周回调约-1.55%，中盘500稍弱，中小盘微涨，体现市场追求稳定性，规避小盘波动风险。[page::0]

• 图1（行业景气度跟踪）：

- 按周展示各行业景气度的涨跌与排名，帮助识别热点及冷门板块。
- 煤炭、银行等周期行业高景气，电子、传媒等受压。[page::5]

• 图2（行业景气度轮动策略表现）：

- 行业轮动净值与超额收益曲线，表明景气度驱动选股策略的有效性，策略实现持续超额回报，近期略有承压。[page::6]

• 图7和图8（全市场及分市场解禁规模）：

- 可见解禁股集中集中于原始股东限售和定向增发机构配售，沪市解禁规模大于深市，创业板解禁逐步释放高峰临近，解禁压力明显。[page::10]

• 图9、图10（两融余额及成交占比）：

- 两融余额较稳定但小幅回落，反映杠杆资金参与度减弱，成交额占比维持低位震荡状态。[page::11]

• 图11、图12（北向及南向资金流向）：

- 北向资金净流入明显偏好电子、医药等板块，南向资金流向分化，体现外资布局策略分化，技术类及成长类资产受青睐。[page::12]

• 图14、15（ETF净流入和流出榜）：

- 明确宽基ETF受资金青睐，风险情绪未彻底转淡，但恒生及银行类ETF受资金抛售压力[page::14,15]

• 图20、21（博弈存量指标）：

- 反应市场资金博弈强度，当前处于下降通道但仍维持高位，说明市场分歧较大，活跃度有所降低。[page::16]

• 图22-25（价格及估值加权扩散指标）：

- 显示市场出现严重技术性调整信号，扩散指标中长期择时有效，历史信号表明当前死叉信号暗示回调阶段刚开始。[page::17,18,19]

• 图26（大中小盘净值曲线）：

- 细化不同市值段表现，突出中盘股更具韧性，大盘波动性下降明显。[page::20]

• 图27、28（板块成交占比及申万行业成交分布）：

- 反映资金轮动趋势，防御品种成交占比缩小，周期板块成交占比较高，显示投资者偏好较为谨慎但尚未完全避险。[page::21]

• 图29-31（各主要指数布林线走势图）：

- 布林带收窄，显示市场波动减弱但偏向下行压力，技术面未见明显转强迹象。[page::22,23]

• 图32-41（新股打新收益率监控）：

- 系统呈现不同账户、板块下的打新收益情况，反映新股发行环境与收益分布，提醒新股打新收益较以往有所下降，尤其是科创板及创业板注册制账户。[page::24-27]

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4. 估值分析

• 报告中没有单独使用传统DCF或市盈率目标价法，而是更多依赖估值加权扩散指标以及行业PE/PB分位数数据进行投资风格策略判断。

- 行业估值扩散指标通过计算当前估值与历史中枢的分位数，提示行业潜在上涨空间。例如，通信行业PE未来涨幅空间221%，房地产PB涨幅139%，有明显低估调整趋势。

• 市场整体估值扩散指标出现死叉意味着市场整体估值开始被重新审视，风险偏好下降，后续调整压力加大。

- 估值指标作为择时工具辅助投资决策，以行业估值和资金流动为重点，帮助识别投资机会和风险。[page::6-8,17-19]

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5. 风险因素评估

• 海外市场波动风险：鉴于全球股市表现分化，外部市场的波动可能对A股情绪和资金流向产生影响，增加国内市场不确定性。

- 宏观数据及政策变化风险：经济数据不达预期或者政策调控加强，可能引发市场波动。

• 模型失效风险：基于历史和统计模型的择时策略，在突发事件或结构性变动时可能失灵，投资策略需灵活调整。

- 报告未提供具体缓解策略，但提醒风险识别的重要性，投资要保持高度警惕，合理防范。[page::0,27]

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6. 审慎视角与细微差别

• 谨慎看待成交量指标偏高：博弈存量指标处于相对高位，表明市场资金博弈仍活跃，但成交额持续缩减，暗示资金面动力不足，难以形成有效反弹。

- 抱团股分化提示市场结构调整未完成：报告多次强调抱团股尚未充分换手，抄底风险高，需防范前期强势股回调压力。

• 估值扩散指标虽提示下行情绪，但部分行业估值水平较高（如食品饮料、医药），此类板块短期或面临估值调整风险。

- 资金流向中电子、医药等板块净流入较大，但估值扩散指标对计算机、传媒、通信板块持谨慎态度，显示资金和估值未完全同步，投资需把握分歧。

• 报告逻辑严密但对宏观政策变量敏感性不足，未来需关注政策层面调整对估值与资金流动的潜在冲击。

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7. 结论性综合

本报告基于东北证券金融工程团队的深入市场量化分析得出，当前中国A股市场正处于新一轮调整的初期阶段，虽然资金面仍存积极信号（如北向资金净流入、ETF资金主动流入），但成交量持续缩减，博弈存量指标虽回落但相对偏高，表明市场资金活跃度不足，投资者推动力弱。

行业景气度数据反映煤炭、银行、食品饮料等为景气高位行业，同时估值水平在历史分位数对部分消费及医药板块已较高，投资风险逐渐显现。综合扩散估值指标的死叉信号指向市场反弹已结束，后续行情可能进入漫长下行或震荡阶段。

资金面数据显示，尽管存在大量解禁压力，尤其是首发原始股东限售股份，但海外资金对电子、医药等板块仍有显著买入力度，ETF资金流入结构偏向宽基蓝筹，表明投资者更趋于防御与稳健。

市场风格呈现中盘成长短期占优态势，风险偏好下降，资金四大板块轮动下消费、金融及成长占比上升，周期性板块有所回落。布林带技术指标同步显示调整压力。

总体来看，报告明确提出当前不是抄底良机，应以防御为主线，关注成交缩量较多的家电、国防军工、通信、非银金融等防御型行业。市场反弹窗口预计关闭，投资者应适当采取减仓等风险控制措施，灵活应对震荡行情。

以上判断依托丰富的数据监测和技术指标解读，结合模型择时策略和资金流动动态，全面反映当前市场环境的复杂与风险。投资者应保持警惕，灵活调整持仓结构，在风格和板块间合理轮动，以防范潜在回调带来的冲击。

本报告严谨客观，数据详实，配套70余幅图表支撑，具备较强参考价值。[page::0-29]

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附录-关键图表简述（选摘）

| 图表 | 内容概述 | 关键发现 |
|----------------|---------------------------------------------------|------------------------------------------------------------|
| 图0（净值曲线） | A股不同市值指数2017-2021年净值走势 | 大盘跌幅最大，中盘表现相对稳健，小盘略有反弹 |
| 图1（景气度） | 行业周度景气度排名及变化 | 煤炭、银行等周期性强，医药、计算机等低迷 |
| 图7、8（解禁） | 解禁规模及解禁股分布 | 解禁订单增加显著，未来压力增大 |
| 图11、12（资金流）| 北向、南向资金动态，板块及个股流入流出明细 | 外资重点买电子、医药，卖新能源、交通运输 |
| 图20、21（博弈存量） | 反映日周资金博弈强度 | 指标处于下降轨迹，资金活跃度降 |
| 图22-25（扩散指标）| 技术与估值加权指标历史走势及当前死叉信号 | 择时模型仅82%胜率，当前死叉指向反弹结束 |
| 图26、27（风格和板块）| 大中小盘指数走势及四大板块成交份额变动 | 中盘成长占优，周期占比下降，资金偏向防御板块 |
| 图32-41（打新收益） | 新股及科创板、创业板的打新收益历史及当前水平 | 打新收益普遍降低，提示市场打新盈利周期缩短 |

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总结

本报告通过系统性、多维度的量化指标和资金数据全面分析当前A股市场环境，观点理性而深刻，提示投资者当前市场调整初期，风险尚未充分释放，交易谨慎以防御为主，坚持数据驱动的资产配置策略为宜。

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（全文信息均基于东北证券发布的2021年4月中旬研究报告内容系统解读，所有引用均标注原文页码）

报告