基于BETA系数的进攻防御风格选股策略 [page::2][page::3]

• 利用CAPM模型计算个股120日BETA，衡量系统性风险，BETA值用于区分高、中、低风险股票。

- 进攻风格选股偏向于高BETA股票，增强系统风险敞口以获取超额收益；防御风格选股采纳低BETA股票以规避风险。

• 结合动量指标筛选动量最大的200只股票形成“进攻200”、“市场200”和“防御200”指数。

国海BETA动量200指数设计与构建 [page::3][page::4][page::5]

• 样本选取沪深A股，剔除ST、停牌及财务异常股票，确保样本质量。

- 指数采用流通市值加权并设定2005年6月30日为基期，基点为1000点。

• 指数计算完善除权、除息、停牌、摘牌等修正规则，保证指数连贯性。

BETA动量200指数业绩分析与风险收益特征 [page::6][page::7][page::8]

• 2005年6月至2011年3月，进攻200指数累计收益率482.64%，市场指数398.82%，防御指数270.72%，均优于沪深300的266.83%。

- 年化收益率进攻指数最高30.25%，防御为22.49%，表现符合高风险高收益与低风险低收益特征。

• 夏普比率方面，进攻指数最高0.7584，稳健超越沪深300的0.6367，体现较佳风险调整收益。

牛熊市期间指数表现 [page::8]

| 牛市区间 | 沪深300 | 进攻200 | 防御200 | 市场200 |
|-----------------------|----------|---------|---------|---------|
| 2005-07-01至2007-10-16 | 568.86% | 625.57% | 429.93% | 606.94% |
| 2008-11-06至2009-08-06 | 122.05% | 182.69% | 73.55% | 151.00% |
| 2009-09-02至2010-04-16 | 16.10% | 39.95% | 33.76% | 31.90% |

• 进攻与市场指数牛市表现显著优于沪深300，防御指数在部分反弹期表现坚挺。

- 熊市期间，防御指数有效减轻下跌风险，表现优于基准，进攻指数回撤较大。

指数市值与行业覆盖 [page::9][page::10]

• 进攻和市场指数市值及流通市值覆盖比例相对稳定，防御指数市值覆盖逐年下降。

- 成分股覆盖的行业较广，主要集中于化工、机械设备、医药生物、房地产和商业贸易五大行业。

量化策略系列指数回测与稳定性分析 [page::12][page::13][page::15]

• 不同成分股数量组合均表现出积极收益，200只成分股组合(进攻200)年化收益率最高，达到30.25%，风险调整表现最优。

- 指数间相关性高，进攻、市场与防御指数间相互区分明显且策略稳定。

投资评级与风险揭示 [page::23]

• 明确行业评级和股票评级标准，辅助投资者做出客观的风格轮动策略选择。

- 报告强调信息来源公开且仅供参考，投资决策需谨慎。

国海全 A 股攻防指数研究之一——BETA 动量策略 200 指数金融工程研究报告详尽解析

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一、元数据与报告概览

报告标题： 国海全 A 股攻防指数研究之一——BETA 动量策略 200 指数
发布机构： 国海证券研究所金融工程部
分析师: 程志田（负责人）、陈里达（助理分析师）
发布时间： 报告部分内容至2011年3月31日数据，具体发布日期未详，但数据截止至2011年初。
主题： 基于CAPM模型中BETA系数及动量指标，设计和构建适用于全A股市场的攻防风格量化指数体系——国海BETA动量200指数。
核心论点：

• 依据CAPM模型个股的BETA系数作为衡量系统性风险的指标，结合动量特征，创新设计股票进攻（高BETA）、市场（中BETA）和防御（低BETA）三个风格指数。

- 该指数体系自2005年至2011年初表现优异，攻防分明，实证验证符合预期，具有高风险高收益（进攻）及低风险低收益（防御）特征。

• 通过细分市场风格指数，能够挖掘超额收益源泉，辅助构建更精细化量化投资策略。

- 期望未来持续跟踪优化，并实现动态进攻防御风格轮动。

该报告力图在理论基础与实证表现之间建立联系，将系统性风险分析纳入风格指数构建，结合动量策略，打造更适应中国特色A股市场特征的量化投资工具。[page::0,2,3]

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二、报告内容逐节深度解读

1. 报告引言与理论基础

• 细分风格指数与超额收益的联系： 报告强调，细分足够的市场风格指数是超额收益的重要源泉，尤其在当前海外市场指数产品创新如火如荼的背景下，立足A股也需完善和特色化指数体系。

- CAPM及BETA的使用： BETA作为衡量股票对市场整体走势敏感度的指标，在报告中被广泛应用，表示股票价格对大盘变动的反应幅度。CAPM回归公式明确展示了系统性风险和非系统性风险的区分，BETA即系数部分，对理解攻防风格构建至关重要。

• BETA与动量相结合的理由： 传统攻防策略只按BETA分类股票，报告通过测试发现加上“动量值”（120日累计涨幅）能更有效甄别高表现进攻与防御股票，形成股票池，增强策略的主动性和择时能力。

- 选股逻辑： 在牛市（上升通道），选用高BETA高动量股票强化进攻；在熊市（下跌通道），选低BETA股票规避风险，发挥防御效应。[page::0,2,3]

2. 样本筛选与指数构建

• 样本股票池限定条件： 非ST及停牌少于20日、上市时间超过120交易日、且无重大违法违规，财务无重大问题，保证样本池的合规与流通性。

- BETA计算方法： 采用单一指数模型，以沪深300作为市场基准，计算过去120日的滚动BETA值。

• 分组与选股： 按BETA值排除，共分成高（前30%）、中（中30%）和低（后30%）三组，分别对应进攻、市场、防御风格。随后在每组内部按照120日累计涨幅降序选200只高动量股票，合成三大指数。

- 指数计算与修正规则详尽： 指数基准日为2005年6月30日，基点1000点；通过流通市值加权连锁计算，利用除数修正保证指数连续性。对于除权、停牌、摘牌、股本变更也有详细修正方案，体现严谨指数管理思路。[page::3,4,5]

3. 风险收益及市场表现分析

（1）指数历史表现

• 从2005年6月至2011年3月，进攻指数累计涨幅达482.64%，远超基准沪深300的266.83%，市场指数表现亦优于基准，为398.82%，防御指数累计收益270.72%，略优于沪深300。

- 进攻指数表现出强烈的牛市放大效应，风险（年化波动率37.53%）和收益（年化30.25%）均高于基准，风险调整收益（夏普比率0.7584）也最佳。

• 防御指数波动率最低（29.02%），体现低风险属性，但收益率较低，夏普比率0.7133仍优于沪深300 0.6367，显示防御组合风险控制能力较强。

- 相对强弱分析显示进攻与市场指数在牛熊市均优势明显，尤其2007-2008年大牛熊周期中波动剧烈时表现出风格明显的截然不同走势。防御指数在2010年起表现坚挺，迅速反弹超越基准，体现抗跌作用。[page::0,6,7,8]

（2）指标与统计分析

• 三大指数与沪深300、上证指数等均表现出较高的相关性（均在0.9以上），说明其作为市场细分指数依然具备较强的代表性。

- 半年超额收益统计显示进攻指数多周期获得正超额收益，市场指数表现次之，防御指数短期内较基准弱势，但长期防跌能力显著。

• 牛熊市划分带来策略表现差异明显，熊市防御指数表现最优，牛市则是进攻指数最优，验证了基于BETA的攻防逻辑的有效性。

- 市值覆盖数据显示进攻和市场指数覆盖率相对稳定，防御指数市值覆盖近年明显下降，可能意味着低BETA股票集中度降低。

• 行业分布均衡，大致覆盖化工、机械设备、医药、生物、房地产、商业贸易等主要行业，说明指数泛行业代表性较强。[page::6,7,8,9,10]

4. 附录：多样本规模测试与指数敏感性

• 通过构建不同成分股数量（20、30、50、100、200、300只股票）的多档规模指数，图表显示不同规模指数均显著跑赢沪深300，且规模越大指数表现更平稳，风险调整更优。

- 相关性分析呈现不同规模指数与市场基准的高度相关，且成分股数目增加使指数间相关性更高。

• 多种绩效衡量指标（包括Jensen α、Sharpe Ratio、Information Ratio等）均表明200只及以上规模的进攻和市场指数指标优良，防御指数虽收益较低但风险及Sharpe表现仍优于基准。

- 牛熊市各阶段的详细绩效复盘显示，进攻指数在牛市性能优势突出，熊市中防御指数防守作用明显，并且绩效表现随着成分股数目变化体现出微调空间。

• 复合策略的多时期Alpha值和风险调整后收益均显示策略稳定有效。[page::12-22]

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三、图表与表格深度解读

1. 图1（page 6）

展示2005年至2011年3月期间，BETA动量200指数（进攻、市场、防御）及沪深300指数走势。图形明显显示进攻指数在牛市期间显著超越其他指数，防御指数走势较为平稳，但长期落后基准。2010年后防御指数相对坚挺优势体现。此图证明分风格指数的投资价值和风险收益特性差异。

2. 图2（page 6）

三索引的相对强弱对比，红线（进攻对防御）、蓝线（进攻对市场）、绿线（市场对防御）均显示进攻股票持续优越，中市场次之，防御偏弱。尤其在2007-2008年超级牛熊市周期，强弱差异明显。

3. 表1（page 7）

三大指数与沪深300、上证指数、深证成指相关系数，均在0.9以上，进攻指数与沪深300高达0.9576。表明设计的指数高度符合市场整体走势，同时又有一定的风格区分。

4. 图3（page 7）

半年度超额收益性能条形图，进攻指数多数期间正超额收益，表现稳健；防御指数周期性超额收益多为负，2010年有所改善。

5. 表2（page 8）

年化收益、波动率及夏普比率总结，进攻指数年化收益最高30.25%，波动最高（37.53%），夏普最高（0.7584），防御指数拥有最低的风险和次高夏普，确认进攻高风险高收益、防御低风险低收益。

6. 表3、表4（page 8）

分别展示熊市与牛市不同阶段累计涨幅及超额收益，对应的指数在不同市场周期的表现差异，突出防御指数在熊市中的防御能力和进攻指数在牛市中的超额收益优势。

7. 图4、5（page 9）

市值覆盖率图形，进攻与市场指数覆盖率稳定，防御指数覆盖率明显下滑，指向市场结构变化的深层次信号。

8. 图6-8（page 10）

三个指数成分股行业分布图，显示指数覆盖主要行业，行业分布相对均匀，说明指数构建时行业分布未产生显著偏离市场，保证代表性的同时体现各风格行业偏好。

9. 图9至14（page 12-13）

不同成分股数量指数走势对比，显示随成分股数增多指数表现更稳健，尤其200只及以上规模的指数性能较优，与沪深300对比客观显示超额收益。

10. 表5至13（page 14-22）

详细的相关性和不同周期（牛市、熊市）绩效指标数据，涵盖收益、波动率、Alpha值、各类风险调整收益指标，反映量化策略的稳健性和风格效用。反复验证了策略在各个市场环境下的有效性。

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四、估值分析

本报告主体为指数及量化策略构建研究，不涉及具体公司估值。使用数据参数和回归线（如单一指数模型）计算股票BETA，没有传统估值模型（DCF等），以资产组合风险收益视角代替估值分析，适合设计指数产品的目的。

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五、风险因素评估

报告主要围绕市场风险与策略风险展开评估：

• 市场波动风险： 高BETA股票在牛市中有优势，但风险暴露大，熊市时损失显著。指数设计特意配置防御指数以规避系统性风险。

- 样本选择及数据可靠性风险： 限定样本上市时长、防止ST及违规股票、控制停牌天数等规范性标准降低样本风险。

• 指数修正风险： 详述除权除息、股本变动、摘牌、重组等对指数的调整方法，保证指数连续性避免数据扭曲。但依然存在极端市场情况下的计算风险。

- 策略模型风险： BETA系数基于历史数据回归，未来环境变化可能导致BETA估计误差，动量策略可能在剧烈波动时期失效。

• 流动性风险： 低BETA股票流通市值覆盖逐年下降可能影响防御指数的实用性。

报告未完全量化各风险事件发生概率，但通过细致限制条件和修正机制，尽量降低策略和实施风险。[page::3,5,6,9]

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六、批判性视角与细微差别

• 假设依赖历史数据有效性： 本策略较为依赖于BETA和动量的稳定时效性，若市场结构突变，则策略可能失效。

- 防御指数市值覆盖下降提示潜在流动性及行业集中度风险： 报告提及但未深究后续影响，值得关注。

• 行业集中度未引起特别关注： 行业分布较广但是否存在行业风格偏离风险未详述。

- 牛熊市划分与策略定时： 报告假设能准确判断市场“上升”与“下降”通道，实际中市场阶段切换判断较难，策略执行复杂度和成本未充分展开论述。

• 没有展现对交易成本与市场冲击的考虑： 量化策略实操中，调整频率和成分股数量增多可能导致交易成本上升，未提及对超额收益净化后的影响。

- 数据截断与样本外表现： 报告集中于2005-2011年区间，A股后续周期表现不确定，对策略稳健性尚未见长期验证。

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七、结论性综合

国海证券研究所金融工程团队基于CAPM及动量理论，创新设计了国海BETA动量200攻防指数体系，成功分离出A股市场中进攻（高BETA高动量）、市场（中BETA高动量）及防御（低BETA高动量）三大风格指数。通过严格样本筛选及科学指数构建方法，相关指数在2005至2011年的历史检验中展现出显著超越沪深300基准指数的能力，尤其是进攻指数以30.25%的年化收益和0.7584的夏普比率在风险调整后表现最佳，防御指数则表现出牛熊转换期的优异防守功能。

图表数据深刻展示了不同风格指数在不同市场周期里的表现差异，进攻指数在牛市爆发，防御指数在熊市抗跌，三种指数组合为市场投资者提供了多样化策略路径。相关性分析确认了指数足够代表市场且区别于传统基准。

规模敏感性分析验证了指数构建的稳健性，强调200只以上成分股规模较优。行业分布均衡也支持指数的广泛适用性。

风险提示主要包括历史BETA稳定性假设、流动性风险及市场周期识别难题。

整体来看，该报告科学地将理论模型、实战经验和数据分析结合，开创了适应中国特色的全A股攻防风格指数产品，在量化投资策略设计中具有重要参考价值，推荐投资者关注这一成熟度较高且表现卓越的指数体系。

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参考图表示例

图1：BETA 动量200指数历史走势



图3：半年度超额收益对比



表2：风险收益对比数据

| 指数 | 累计收益 | 累计收益率 | 年化收益率 | 超额收益 (%) | 年化波动率 | 夏普比率 |
|-----------|----------|------------|------------|--------------|------------|----------|
| 沪深300 | 366.83% | 266.83% | 22.31% | 0.00 | 32.22% | 0.6367 |
| 进攻200 | 582.64% | 482.64% | 30.25% | 215.81 | 37.53% | 0.7584 |
| 市场200 | 498.82% | 398.82% | 27.59% | 131.99 | 34.52% | 0.7472 |
| 防御200 | 370.72% | 270.72% | 22.49% | 3.89 | 29.02% | 0.7133 |

数据来源：国海证券研究所 [page::0,6,7,8]

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# 综上，国海证券BETA动量200指数以系统性风险测度和动量特征相结合的方式，有效划分了市场进攻防御股票池，并通过历史表现实证验证了策略可行性。此举丰富了A股量化指数体系，为投资者提供多元且动态的策略选择方案，值得持续关注和后续研究优化。[page::11,12,23]

报告