期指分红点位预测及基差分红调整 [page::1][page::2]

• 预测未来一年中证500、沪深300、上证50、中证1000指数分红点位分别为73.53、68.56、52.96、65.86。

- 分红对期货合约基差有显著影响，需调整实际基差剔除分红因素。

期指合约分红调整年化基差走势 [page::3][page::4][page::5]

• IC合约当前分红调整基差贴水约 $8.70\%$ ，基差整体上行回归中位数。

- IF合约基差贴水约 $2.54\%$ ，趋势波动明显。

• IH合约基差现为升水约 $0.91\%$ ，带动大盘表现。

- IM合约贴水约 $12.34\%$ ，小盘贴水持续收窄，两周上涨100点。

• 合约持仓和成交量指标显示市场活跃度及流动性趋势。

股指期货期现对冲策略回测及表现 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 基于2022-2025年回测，中证500股指期货期现对冲策略整体回撤明显，IM和IC策略回撤更大。

- 最低贴水策略相较连续对冲策略表现稍优。

• 所有主要股指期货均表现出基差收敛对对冲策略影响，且策略调整合约选择能部分降低回撤风险。

- 对冲策略持仓及调仓规则明确，优化期货合约选择，适应合约贴水变化。

信达波动率指数Cinda-VIX与30日走势分析 [page::11]

• 2025年6月20日，30日上证50VIX为16.54，沪深300VIX为17.01，中证500VIX为25.03，中证1000VIX为22.92，显示市场整体风险溢价持续释放。

- 各期权不同期限VIX展现短期波动性较高的特征，伴随分化行情。

信达波动率指数Cinda-SKEW指标监测尾部风险 [page::12]

• 上证50和沪深300SKEW指标超过100，显示对大盘尾部下跌风险的警惕上升。

- 中证500和中证1000SKEW维持相对较低水平，与小盘分化明显。

• SKEW作为“黑天鹅指数”，揭示市场极端负面风险的隐含预期。

市场情绪回暖与期货基差逻辑总结 [page::0][page::12]

• VIX下行，市场风险释放，情绪缓解，小盘基差收敛，分红密集期促进基差修复。

- 中小盘深贴水不可持续，券商对冲多头仓位推动基差定价，形成加速收敛趋势。

• 期现对冲策略和基差修正为风险控制提供有效工具，助力量化风险管理与交易策略优化。

一、元数据与概览

报告标题：《VIX下行情绪回暖，IM季月基差两周上涨100点》
作者：于明明 等
发布机构：信达证券研发中心
发布时间：2025年6月21日
研究主题：本报告聚焦中国股指期货市场基差变化、衍生品对冲策略表现及市场波动率指数（VIX和SKEW）动态，涵盖主要指数：中证500（IC）、沪深300（IF）、上证50（IH）及中证1000（IM）[page::0][page::12]。

核心论点：

• 本周期指基差贴水继续收窄，尤其是小盘股（中证1000）合约IM季月基差近两周累计上涨100点，呈现加速收敛趋势。

- 市场波动率（VIX）整体下行，风险释放明显，市场情绪回暖。

• 指数成分股分红密集期对基差修复有显著推动作用。

- 对冲策略因基差贴水收窄出现明显回撤，反映贴水收窄对策略造成影响。

• 深贴水状态不可持续的预判持续验证。

- 波动率期限结构和SKEW指数显示短期风险预期依然偏高，尾部风险防御热度集中于大盘权重股。

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二、逐节深度解读

1. 内容摘要与市场情绪状况

报告开篇指出全市场VIX持续走低，市场整体风险情绪缓解，但尾部风险仍较大，尤其是大盘权重股。小盘指数和中小盘股仍处于较弱震荡状态，反映市场结构性分化特征。IM季月基差快速上涨，明显收敛贴水，反映市场对小盘股期货估值纠偏的加速。

基差收窄得益于：

• 小盘贴水加速收敛；

- 成分股分红密集，分红提升股息点，促使基差修复；

• 分红调整后的年化基差显示各指数基差均有所改善，特别是IM基差贴水明显收缩；

- 贴水收窄引发中性策略提前平仓，进一步推动基差上行。

券商及雪球等产品发行热潮，加强基差定价水平。

市场风险溢价释放，由各品种波动率期限结构与偏度指标SKEW显示，短期内风险预期仍居高不下，大盘尾部风险管理需求显著增强[page::0]。

2. 股指期货存续期内分红预估与基差修正

报告使用信达金工系列报告的方法，基于2025年6月20日市场数据，披露了中证500、沪深300、上证50和中证1000未来一年预期分红点位。分红预估为基差修正的关键参数，影响期货价格与基差计算：

• 中证500未来一年分红点位为约73.53；

- 沪深300分红点位约68.56；

• 上证50分红点位约52.96；

- 中证1000分红点位约65.86。

附图1至图8分别展示各指数未来一年分红点位预测及各季度合约分红分布，呈现分红主要集中于当季及下季合约区间，显示合理分红预期对应未来合约价格调整[page::1][page::2]。

基差计算中调整了未实现分红，年化基差定义为实际基差加上预期分红，并经过合约剩余期限年化，便于不同合约综述比较。

3. 各品种股指期货分红调整基差走势与持仓成交分析

以中证500（IC）为例，分红调整的年化基差本周呈上升趋势，贴水由此前约9.76%收敛至8.70%，低于近4年多的中位数，表明基差逐步趋于合理范围。图9显示基差与指数走势的动态对比，图10和图11揭示持仓额、持仓量和成交量变化，表明资金流动有所回升。

其他指数基差表现分别：

• 沪深300（IF）：分红调整后基差基于图12，贴水有所增加，但总体仍低于历史中位数；

- 上证50（IH）：基差维持升水状态，当前约0.91%，未出现明显贴水，表现相对稳定；

• 中证1000（IM）：基差贴水明显收窄，当前12.34%，图18反映小盘基差修复态势明显。

持仓和成交数据（图13至图20）展现过去数年间各指数期货活跃度和资金配置分布，便利判断市场情绪和活跃程度[page::3][page::4][page::5][page::6]。

4. 股指期货期现对冲策略回测及表现

定义了两类对冲策略：

• 连续对冲策略：持续持有当月或当季期货合约对冲现货标的，至合约剩余不足2日时换仓。

- 最低贴水策略：在同日所有合约中选择基差贴水最小的合约进行持有，持有期不短于8日，除非合约剩余时间少于2日。

这些策略均假设现货端与期货端资金等额分配，不计交易成本，支持用以评估基差变动带来的对冲收益。

回测期覆盖2022年7月至2025年6月，体现当前市场环境下基差与对冲策略的性能。
图21至图28依次展示中证500、沪深300、上证50和中证1000的对冲策略净值走势及与指数收益对比。主要结论：

• 小盘指数IM对冲策略表现较弱，连续贴水收窄对策略构成压力，近期策略出现明显回撤。

- 大盘上证50和沪深300期现对冲策略表现较好，尤其最低贴水策略的表现优于连续对冲策略。

• 基差贴水收窄时期，对冲收益往往出现回撤，反映策略对贴水变化敏感。

本周IC、IF、IH、IM对冲策略均因基差贴水收敛出现回撤，当前策略持有的合约分别为IC2507、IF2509、IH2509和IM2512[page::7][page::8][page::9][page::10]。

5. 信达波动率指数（Cinda-VIX）与SKEW指标

Cinda-VIX介绍：借鉴海外VIX构建理念，通过期权市场价格综合反映未来标的资产波动率预期。VIX指数具备期限结构，涵盖不同到期时间的波动率预期。

截至2025年6月20日，30日VIX指数数值分别为：

• 上证50VIX：16.54

- 沪深300VIX：17.01

• 中证500VIX：25.03

- 中证1000VIX：22.92

图29-33展现近一年多各指数不同期限VIX走势，显示VIX整体处于较低波动水平，尤其中证1000VIX触及历史5%分位，暗示市场系统性波动率溢价快速释放，市场恐慌情绪大幅缓解。

Cinda-SKEW指标：反映不同行权价格期权隐含波动率偏斜（偏度），用以衡量市场对尾部风险的预期，俗称“黑天鹅指数”。SKEW超过100意味着市场对极端下跌风险有所警惕，配合VIX可判断市场恐慌程度。

截至2025年6月20日，SKEW读数为：

• 上证50SKEW：101.73（突破2024年90%分位）

- 沪深300SKEW：106.09（突破90%分位）

• 中证500SKEW：97.81（呈下降趋势）

- 中证1000SKEW：105.04

图34呈现SKEW走势，显示大盘权重指数SKEW显著升高，而中小盘指数继续下行，反映市场近期风险偏好和保护集中于大盘尾部风险防御[page::11][page::12]。

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三、图表深度解读

• 图1至图8 展示了中证500、沪深300、上证50、中证1000各指数未来一年分红预估及其在次月、当季、下季合约存续期间的分红分布。呈现出分红集中在特定时间段，辅助合理预期分红对期货价格的影响。
• 图9至图18 再现四大指数合约分红调整年化基差与指数走势，横跨2012年至2025年。数据表明各指数基差仍处贴水区间，但多呈现收窄迹象。中证1000（IM）贴水较深但收窄速度最快。
• 图19至图20 四大指数合约的持仓额、持仓量及成交量显示未来资金活跃度及市场关注重点。IM成交量提升较明显，反映结构性的资金兴趣。
• 图21至图28 五大指数期现对冲策略净值走势表明，最低贴水策略通常优于连续对冲，但在基差收窄局面均出现策略回撤，表明基差贴水变化对策略表现影响显著。
• 图29至图33 VIX波动率指数展示不同期限的波动率走势，中证1000VIX值在多指数中处于较高水平但整体下行，显示市场波动率溢价下降。
• 图34 SKEW数据揭示尾部风险预期分化，大盘权重股SKEW指标明显上升，市场对大盘潜在尾部下跌风险警觉明显加强。

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四、估值分析

本报告核心不涉及个股估值，而是对股指期货基差及衍生品定价的分析。基差调整中最关键的是通过分红预估修正，以更准确反映期货和现货间的合理价差。

对冲策略设计基于基差收敛假设，采用现货70%、期货30%杠杆配置，忽略成本和期货合约分割限制，侧重测算在不同基差水平和合约选择情况下的风险调整收益。

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五、风险因素评估

报告明确提示历史数据统计和建模测算存在可能失效风险，反映期货基差和波动率指标未来仍受市场不可控因素影响，存在波动波幅和趋势反转可能。

具体风险：

• 市场波动性突增可能导致基差行为异常；

- 分红预估存在偏差风险，进而影响基差修正准确性；

• 衍生品流动性和持仓可能受到市场情绪及政策影响；

- 对冲策略忽略交易成本和实务限制，实际执行风险高于模型预估。

虽未明确缓解措施，但风险提示彰显研究结论需结合市场实际谨慎应用[page::1][page::13]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对基差收敛逻辑坚持乐观态度，但对宏观经济环境变化的敏感度和政策风控因素影响讨论不足，尤其在全球及国内经济潜在波动环境下，此逻辑可能受制约。
• 分红预估基于历史数据和统计模型，虽具有参考价值，但未来分红政策变动、税制调整或公司分红策略突变均会冲击预估可信度。
• 期货基差与对冲策略回撤的事实提供了市场实际检验视角，增强报告说服力，但策略忽略交易成本及市场摩擦，可能高估实际收益。
• 波动率指标（VIX和SKEW）分析深入，但未充分探讨对未来交易策略具体启示，如如何根据SKEW变化调整对冲策略或进行尾部风险管理。
• 报告多次展示基差低于长期中位数，但缺少对近期异常事件及其对中短期基差波动的因果剖析。

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七、结论性综合

该报告系统分析了2025年6月以来中国主要股指期货市场基差变动，分红对基差的修正、期现对冲策略表现以及波动率指数（VIX）和尾部风险指标（SKEW）对市场情绪的映射。

通过对分红预期的量化预测修正，报告揭示当前基差贴水正处于紧缩阶段，特别是中证1000（IM）合约基差大幅提升，过去两周累计上涨100点，代表市场对小盘股套期保值的需求增旺和期货价格的合理化调整。

期现对冲策略回测结果显示基差贴水收敛期策略表现受损，提示投资者需关注基差风险变化对对冲收益的影响。报告通过全面的数据分析说明期货市场结构性分化特征，风险溢价释放带来市场情绪的回暖，同时波动率和尾部风险指标显示短期风险预期依旧偏高，尤其对大盘权重股尾部风险的防御需求显著增加。

图表所呈现的分红分布、持仓与成交活跃度、基差变化趋势及波动率数据为报告提供了坚实的定量基础，使其结论具备较强的可信度和现实指导价值。

总体而言，报告立场明确：基差深贴水不可持续，当前贴水加速收敛为预期中的合理回归，结合波动率和尾部风险指标，市场情绪虽整体改善，但对大盘尾部风险防御的关注升温。

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八、参考与溯源

本分析严格基于报告内容，引用页码标注如下：

• 市场情绪与基差走势：[page::0][page::1]

- 分红预估与分布图表：[page::1][page::2]

• 各指数基差调整及持仓成交数据：[page::3][page::4][page::5][page::6]

- 期现对冲策略设计与回测：[page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• VIX与SKEW分析：[page::10][page::11][page::12]

- 风险提示及免责声明：[page::1][page::13]

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通过详尽的数据与模型支持，该报告为理解当前中国股指期货市场基差动态、期权隐含波动率以及衍生品对冲策略的市场表现提供了重要参考，凸显其在投资组合风险管理和策略优化中的应用价值。

报告