多资产配置组合设计及收益表现 [page::0][page::2]

• 设计了股债轮动、多资产灵活配置、多资产趋势跟踪三类量化组合，每类分别设保守、稳健、积极三级风险偏好。

- 2019年内，股债轮动积极组合收益19.55%，回撤6.07%；多资产趋势跟踪积极组合收益15.74%，回撤4.47%；多资产趋势跟踪稳健组合收益13.98%，回撤2.23%，均优于基准收益。

• 所有风险等级组合收益均超过对应基准，显示组合构建及择时模型有效性。

大类资产当前走势与量化择时观点 [page::1]

| 资产类别 | 过去1个月收益(%) | 3个月(%) | 6个月(%) |波动率(1个月) | 综合评级 |
| -------- | -------------- | ------- | -------- | ------------ | -------------- |
| 中证800 | 1.35 | 1.36 | -0.56 | 11.18% | 中性（6） |
| 恒生指数 | 2.89 | -0.92 | -4.95 | 13.01% | 中性（5） |
| 标普500 | 1.76 | 4.42 | 8.09 | 13.80% | 中性（5） |
| 国开债 | -0.33 | 0.20 | 2.26 | 1.08% | 中性（5） |
| 黄金 | -1.22 | 6.36 | 21.15 | 9.80% | 中性（5） |

• 量化择时模型对权益资产（A股、美股）、固收（利率债、高等级信用债）和黄金均维持中性评级，短期走势无明显趋势判断。

- A股盈利预期偏低、流动性较高；债市投资者对通胀预期分歧；黄金避险需求不强，市场处震荡区间。

股债轮动组合策略回测与配置 [page::2]

• 结合风格轮动模型进行大盘风格超配，久期维持中等水平，股债仓位与基准一致。

- 收益率：保守型7.20%，稳健型8.77%，积极型10.57%，均显著优于基准对应收益。

• 收益波动比和最大回撤均优于基准，体现良好风险调整表现。

多资产灵活配置组合跟踪与收益统计 [page::3]

• 基于风险预算模型，权重配置以债券资产为主，灵活调整类资产权益配置。

- 收益率：保守型6.53%，稳健型8.01%，积极型9.97%，均跑赢基准。

• 最大回撤较基准明显减小，显示策略稳健性强。

多资产趋势跟踪组合策略表现 [page::4]

• 结合风险预算和中短期市场趋势动态调整资产配置，积极组合加大权益及黄金配置。

- 收益表现：保守型5.09%，稳健型7.24%，积极型8.96%，均有超额收益。

• 最大回撤低于基准，风险控制有效。

多资产组合定量跟踪报告详尽解读

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：多资产组合定量跟踪

- 发布时间：2019年11月3日

• 发布机构：招商证券股份有限公司

- 分析师：王武蕾（高级量化分析师，武汉大学金融工程硕士）

• 核心主题：基于量化模型的多资产组合配置策略跟踪与分析，侧重于股债轮动、多资产灵活配置、多资产趋势跟踪三类量化组合的策略表现、风险评级和后市资产走势展望。

核心论点与信息：
报告聚焦于三类量化组合——股债轮动、多资产灵活配置和多资产趋势跟踪的构建与运行表现，分别针对不同风险偏好（保守、稳健、积极）进行资产配置。2019年内，这些组合均实现了对比基准的超额收益，表现出量化资产配置策略的有效性。展望十一月，量化择时模型对权益、债券和黄金资产走势均持中性或震荡看法，提示投资者保持审慎。报告强调组合风险控制，揭示模型依赖历史规律，存在潜在失效风险。[page::0,1,2,4]

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二、逐节深度解读

1. 量化配置组合跟踪

章节总结

报告先提出市场多样化投资者需求，设计三种量化组合（股债轮动、多资产灵活配置、多资产趋势跟踪），并针对不同风险等级（保守、稳健、积极）优化配置。2019年内，所有细分组合总体表现优于基准，积极型组合表现尤为突出，尤其是股债轮动积极型组合，收益达19.55%，最大回撤仅6.07%。

推理依据

• 股债轮动组合在当前量化择时观点不明确时，保持股票与债券仓位基准一致，重点超配大盘风格，久期设置合理。

- 多资产灵活配置组合依据风险预算模型配置权重，降低策略方向判断依赖。

• 多资产趋势跟踪组合结合资产风险预算与趋势信号主动偏离基准配置。

关键数据点

• 股债轮动积极组合收益19.55%，回撤6.07%。

- 多资产趋势跟踪积极组合收益15.74%，回撤4.47%。

• 多资产趋势跟踪稳健组合收益13.98%，回撤2.23%。

- 对应基准积极组合收益13.52%，回撤5.52%。
这些数据表明，量化策略在收益提升的同时，能够有效控制风险回撤。[page::0,2-4]

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2. 大类资产走势观察

章节总结

报告回顾前一月风险资产表现较强，避险资产较弱。海外权益市场表现优于国内，A股、中证800指数月涨幅分别为1.35%和相较海外美股（1.76%）及港股（2.89%）略弱。黄金月内下跌1.22%，呈高位震荡。人民币债券收益率小幅上行，债市预期分歧明显。

推理依据

量化择时模型综合分析企业盈利预期、流动性风险偏好等指标，结果显示所有主要资产类别评分均居中性位置，暗示短期无显著趋势，建议维持谨慎配置。

关键数据分析

• A股企业盈利评分偏低但流动性评分高，风险偏好中性，综合评分6，维持中性。

- 美股基本面、风险偏好均中性，综合评分5。

• 利率债、信用债评分中性，反映经济增长和通胀分歧。

- 黄金避险动因减弱，实际利率震荡，跟踪指标中性，维持中性评级。

图表解读

• 图表1：各资产类别综合评分均处于中性区间（5-6分），表现板块难现方向性。

- 图表2：过去1个月，中证800上涨1.35%，标普500上涨1.76%，恒生指数上涨2.89%；债券与黄金呈微弱下跌或震荡。波动率数据显示，权益波动率明显高于债券资产。

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3. 各量化组合具体表现及配置解读

3.1 股债轮动组合

• 投资逻辑：基于量化择时模型当前无明显股债方向，保持基准结构，结合风格轮动提高大盘风格仓位，久期控制在中等。

- 配置变化：本月股债配置保持稳定，沪深300分别为8%、16%、32%保守至积极型，债券国开债（期限分层）在各风险等级中均维持原配置比例，无调整动作。

• 表现摘要：2019年年内，保守、稳健与积极型组合收益分别达7.44%、11.93%、19.55%，均超出相应基准（5.45%、8.18%、13.52%）。积极型组合回撤6.07%，较基准低。

图表解析

• 图表3显示配置无变化，强调组合结构稳定性。

- 图表4策略净值走势由数据可见，积极型表现最优，净值曲线明显领先保守型和稳健型，展示出风格轮动和久期管理效果。

• 图表5收益波动比（Sharpe Ratio）显示，保守型组合的2.36远超基准1.56，说明单位波动风险下的收益更优。

3.2 多资产灵活配置组合

• 策略机制：重点依据风险预算模型权重设定，实际净值跟踪稳健增长，未明显追求方向性收益。

- 配置调整：本月显著减少港股恒生指数配置至0，增加国开债到100%，体现风险偏好趋于保守。黄金仓位亦有所降低。

• 表现数据：保守、稳健和积极型组合年内收益分别为7.35%、7.19%、9.66%，仍有超额收益。

图表解读

• 图表6配置表显示港股大幅减持，国开债增配，反映更偏债基稳健策略。

- 图表7净值曲线表现积极型组合净值增长稳健，高于其他风险等级。

• 图表8收益统计反映保守型收益波动比最高为2.50，说明稳健风险控制效果优异。

3.3 多资产趋势跟踪组合

• 组合思路：结合风险预算与资产趋势信号，主动调整权益、债券及黄金仓位以捕捉超额收益。

- 本月配置：积极型组合权益仓位高达50%以上，重仓黄金（50%），反映看好趋势信号中权益及贵金属。稳健与保守型则以国开债为主。

• 2019年表现：积极型组合收益15.74%，稳健13.98%，保守6.79%，均超越基准。

图表分析

• 图表9显示积极型股票和黄金比例较大调整，趋势性信号明显。

- 图表10净值跟踪积极型净值上涨领先明显，曲线陡峭，反映趋势跟踪策略的强势跑赢表现。

• 图表11收益统计积极型波动率稍高（9.62%），回撤15.39%，但收益波动比改善显著，显示风险与收益权衡合理。

综合看三大组合

三类组合均呈现稳定超基准表现，且积极组合取得最佳回报，且回撤控制较比基准更佳。股债轮动组合更注重久期管理和风格调整，多资产灵活配置侧重风险预算稳健配置，趋势跟踪积极利用动量捕捉市场超额收益。

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三、图表深度解读

1. 招商股债轮动组合配置建议（图表3）

• 显示沪深300、中证500及不同期限国开债在三类风险等级（保守、稳健、积极）中的持仓比例，本期配置与上期持平，无调整。

- 三风险等级间股票仓位明显差异，积极型股权配置最高达40%，保守型约10%。

• 债券仓位相应调整，表现出不同风险偏好的资产配置策略差异。

2. 组合表现对比（表格0）

• 股债轮动积极型表现最突出，且最大回撤控制在6.07%，低于稳健基准的9.55%回撤，显示出优良的风险调整业绩。

3. 资产走势展望图（图表1）

• 表格通过箭头及评分（5-6分）显示各大类资产盈利、风险、流动性指标，均维持中性，反映当前市场尚无明确方向，支持报告中性观点。

4. 近月收益与波动率统计（图表2）

• 展示主要市场过去1、3、6个月的收益和波动率。数据显示，标普500过去6个月收益8.09%，波动率14.01%；黄金虽过去6个月涨幅高达21.15%，但近1个月跌幅1.22%，波动率9.8%呈现震荡，表明波动较大。

5. 三组合净值线（图表4，7，10）

• 净值曲线显示积极型净值走势优于稳健及保守型，三类组合表现各有优势，体现不同风险偏好的收益风险特征。

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四、估值分析

报告本身并不涉及单一资产或公司的估值计算，聚焦于量化资产配置策略，没有单独的DCF、PE倍数等传统估值方法。其价值判断基于组合回测历史收益、风险指标及超额收益表现，结合量化择时及风险预算模型调整权重，以期达到风险调整后的收益最优化。

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五、风险因素评估

报告明确风险提示为资产配置模型依赖过去历史数据和合理假设，存在以下潜在风险：

• 模型失效风险：市场环境快速变化可能导致历史规律失效，模型信号失准。

- 市场波动风险：虽历史回撤控制良好，未来市场极端波动可能突破风险限制。

• 配置风险：各资产间相关性变化可能影响组合分散效益。

报告未详细列出缓解策略，但通过多组合多风险等级设计，力求适应不同投资者风险偏好，降低风险集中度。风险模型与历史回撤监控构成风险防御基础。

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六、批判性视角与细微差别

• 依赖历史数据假设较强：量化模型基于历史趋势和统计规律，面对未知或极端事件的鲁棒性有待验证。

- 组合策略相对保守：股债轮动组合股债仓位无调整，反映量化择时模型当前判断谨慎，可能错失短期机会。

• 海外资产配置调整剧烈：多资产灵活配置组合中大幅减持港股至0，或反映模型对港股近期信心不足，但实际是否过于激进值得关注。

- 组合波动与回撤权衡：积极型组合收益显著，但回撤风险亦较大，需投资者自身风险承受能力匹配。

报告结构严谨、证明数据充分，但对模型依赖与市场可能非典型情况的讨论不够深入，建议关注其潜在局限性。

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七、结论性综合

本报告为招商证券高级量化分析师王武蕾团队基于量化资产配置框架发布，涵盖三大类量化组合（股债轮动、多资产灵活配置、多资产趋势跟踪）及多个风险等级。报告综合大量市场走势数据、组合业绩表现和量化择时模型信号，得出：

• 2019年内所有量化组合实现显著超额收益，积极型组合表现尤为强势，收益高于基准5-6个百分点，且回撤控制均优于基准。

- 大类资产走势展望中，所有主要资产均维持中性评级，说明短期市场震荡且不明朗，建议审慎配置。

• 量化策略优势在于自动化风险预算与趋势捕捉，能动态调整资产配置以适应市场变化。

- 风险方面须警惕模型失效及市场极端波动风险，同时积极型组合的回撤风险不容忽视。

整体看，报告明确表达对量化多资产组合的积极认可，辅以详尽数据支持，并强调风险控制和模型假设限制，对机构投资者配置决策具有较高参考价值。

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重要图表摘要

| 图表编号 | 内容描述 | 关键见解 |
| -------- | -------- | -------- |
| 图表3 | 股债轮动组合配置 | 风险水平差异显著，配置稳定 |
| 图表4 | 股债轮动净值趋势 | 积极型净值增长最快，领先稳健、保守 |
| 图表5 | 股债轮动收益风险统计 | 收益波动比高，风险调整回报优势显著 |
| 图表6 | 多资产灵活配置组合配置 | 港股大幅调减，固定收益加仓 |
| 图表7 | 多资产灵活净值走势 | 积极型持续领先，稳健保守稳中有进 |
| 图表8 | 多资产灵活收益风险 | 收益波动比整体优于基准级别 |
| 图表9 | 多资产趋势跟踪组合配置 | 侧重权益及黄金，积极组合仓位高 |
| 图表10 | 多资产趋势跟踪净值 | 积极型走势陡峭，趋势优势明显 |
| 图表11 | 多资产趋势跟踪收益风险比 | 收益波动比改善明显，但回撤风险亦增 |

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综述

招商证券2019年11月的多资产组合定量跟踪报告科学系统地检验了三类量化配置策略的表现，基于量化模型稳健管理风险并获取显著超额收益。资产配置策略结合大类资产择时模型，当前宏观及市场环境下保持谨慎中性，但积极型策略凭借趋势信号表现优异。投资者应关注模型假设的局限和市场风险，量化策略提供了一种切实可行、结构化的资产配置和风险管理框架。

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报告