基于市盈率倒数（1/PE）的变动价值投资策略介绍 [page::0][page::3][page::4]

• PEV策略使每期投入资金额反比于当前市盈率，市场低估时投入更多，市场高估时投入更少，能买入更多低价股票。

- 与VA策略固定市值增长不同，PEV策略动态调整，兼具反周期特性，增强收益潜力。

• 对应公式：总市值增加额$Vi = V1 \times (PE1 / PEi)$，强化了市场估值变化对投资的影响。

多年期实证比较：PEV优于VA的明显优势 [page::5][page::6]

| 策略 | 内部收益率 | 收益率标准差 | 下方标准差 | 夏普率 |
|-------|------------|--------------|------------|--------|
| VA | 13.33% | 0.435 | 0.053 | 0.306 |
| PEV | 16.28% | 0.441 | 0.053 | 0.369 |

• 十年回测表明，PEV策略内部收益率提升约3个百分点，且夏普率领先。

- 市场底部阶段两策略收益相近，随后PEV策略表现抢眼，显著超越VA。

不同起始点定投回测对比（低点、上升中点、下跌中点、高点）[page::7][page::8][page::9][page::10][page::11][page::12]

| 起始点 | 策略 | 内部收益率 | 夏普率 |
|--------|-------|------------|--------|
| 低点 | VA | 12.46% | 0.116 |
| | PEV | 18.53% | 0.178 |
| 上升中点| VA | 6.17% | 0.086 |
| | PEV | 12.87% | 0.173 |
| 下跌中点| VA | 25.06% | 0.524 |
| | PEV | 29.74% | 0.591 |
| 高点 | VA | 12.80% | 0.268 |
| | PEV | 19.31% | 0.385 |

• PEV策略在各阶段均实现相较VA更高收益和更优风险调整收益，体现策略稳健性。

一年期定投实证及起始月影响分析 [page::12][page::14]

• 一年期定投下，PEV年化内部收益率平均33.16%，VA为32.15%；夏普率PEV优于VA。

- 8月至9月为最佳起始月，PEV收益和风控均优。

• 起始月选择对投资表现有显著影响，数据充分支撑策略的时间选点优化。

定期资金投入波动性及心理资金管理考量 [page::15][page::16][page::17]

• PEV因市盈率倒数表现，目标市值有时剧烈增长，投资者需资金充足并具备高度投资纪律。

- 长期定投中，投资额波动增大，每期资金压力提升，不推荐长期(超3年)使用。

• 短期定投（1-3年）资金压力相对可控，适合大多数投资者。

结论总结 [page::17]

• PEV策略在收益与风险指标均超过传统VA策略。

- 建议定投周期1-3年，8月-9月启动效果最好。

• 需注意资金压力和心理纪律的管理，正确心理预期有助于策略忠实执行。

金融工程 / 产品研究报告详尽分析

报告标题

《基于市盈率的变动价值定期投资策略——定期投资系列研究之二》

作者与发布机构

分析师：曹力（SAC执业证书编号S1000210020008）
机构：华泰联合证券研究所
日期：2010年6月1日
联系信息详见报告首页页脚

---

一、元数据与概览

本研究报告聚焦于定期投资策略中的一类——基于市盈率（PE）的变动价值定期投资策略，简称PEV策略。它是对等价值（VA）投资策略的改进，核心区别在于定期投入资金的额度不再固定，而是根据市场的估值水平变动调整，具体是与市盈率的倒数（E/P）成正比。

作者提出，PEV策略相较于传统的VA策略，尤其在收益率及风险调整后回报方面表现更优。报告通过对标的上证指数的历史数据回溯、分时期及不同起始点的实证，综合比较PEV和VA策略在收益率（尤其年化内部收益率）和风险指标（夏普率、收益标准差）上的表现，并进一步探讨PEV策略的资金投入压力及其对应的风险挑战。

报告结论明确，PEV策略总体优于VA策略，但对投资者的资金供给和心理承受能力提出更高要求，建议投资期限控制在1-3年内相对合适。

---

二、逐节深度解读

1. 投资策略介绍（章节1，页3-4）

• 关键论点：

基于市盈率的变动价值定期投资策略（PEV）为VA策略的改进版本。VA策略通过保证总市值定期等额增长实现价值增长，而PEV策略通过令每期总市值增长额与市盈率倒数（E/P）正比，动态调整投资金额。

• 支持逻辑与假设：

作者阐释了PEV能更敏感地反映市场高低估状态：市场估值低（E/P高）时，增加市值目标加大投资，价格高（E/P低）时减少投资或卖出股票，实现反周期投资以捕获更优收益。

• 图表解读（图1）：

图1显示了1999年至2009年上证指数和对应的1/PE曲线。1/PE曲线在市场低估期（如2005-2006年）高企，提示理应加大投资，反之亦然。该图表论证了E/P作为市场估值指标的适用性，支撑了投资额应随市盈率变动的思想。

• 公式定义：

$$Vi = V1 \times \frac{PE1}{PEi}$$
其中，$Vi$为第i期目标市值增加额，$PEi$为第i期市盈率。此计算确保增量随估值波动调整。

• 投资流程示例（表1，页4）：

举例说明PEV与VA投资流程对比，包括市盈率变化对当期投资额和买入的份额的影响例证，特别是在价格大涨时可能出现卖出的情况，体现了PEV策略的灵活性与市场响应度。

---

2. 多年期的定期投资（章节2，页5-12）

2.1 过往十年回溯（页5-6）

• 实证设计：

投资标的上证指数，期间1999年5月至2010年5月，按月定投。VA策略市值固定增长，PEV策略依据PE动态调整。

• 图表分析：

- 图2展示两策略的年化内部收益率随时间波动，PEV总体高于VA，特别是市场上涨中期。

• 图3细致展现PEV收益率超越VA的差值，多数时间为正。

- 表2数据指出：PEV年化内部收益率16.28%，VA为13.33%，PEV夏普率（0.369）优于VA（0.306），风险指标（标准差）相差不大。

2.2 不同时点起始的多年期定投（页6-12）

• 作者细分为低点、中点（上涨行情中点和下跌行情中点）及高点起投，考察起始点对策略表现的影响。
• 低点起投（图4-5，表3-4，页7-8）:

PEV初期收益略低于VA，但运作后表现明显优越。年化内部收益率达18.53%，显著高于VA 12.46%，夏普率PEV（0.178）明显优于VA（0.116），风险（标准差）表现也更优。

• 上涨行情中点起投（图6-7，表5-6，页8-9）:

PEV内部收益率12.87%，远超VA 6.17%，夏普率亦更佳。市场下跌初期PEV稍弱，但总体展现更强的风险调整后回报。

• 下跌行情中点起投（图8-9，表7-8，页9-10）：

PEV年化收益29.74%，显著高于VA 25.06%；夏普率也保持领先。PEV在市场恢复阶段表现突出。

• 高点起投（图10-11，表9-10，页11）:

PEV收益19.31%，高于VA 12.80%，夏普率较VA优，持有期收益率也更好。显示PEV相较VA对不利起点的适应能力更强。

2.3 小结（页12）

• PEV策略在不同起点及周期的验证中均优于VA策略，收益提升幅度从2%至6%不等。

- 在低点筑底阶段，PEV和VA均为积累投资市值阶段，PEV优势不明显。

• 市场反弹时，PEV优势迅速体现。

---

3. 一年期的定期投资（章节3，页13-14）

3.1 一年期策略对比（页13）

• 数据覆盖1998年8月至2009年8月的11个一年周期。

- 表11显示，PEV平均年化收益33.16%，优于VA的32.15%。夏普率略优。

• 图12进一步展示不同年度内PEV相较VA的收益和夏普胜出情况，8年胜出，3次略逊，最高胜出5.39个百分点，平均约1个百分点优势。
• 表12及图13呈现持有期收益率对比，PEV优势持续存在。

3.2 起始月选择（页14）

• 不同起始月定投对结果影响显著，8-9月起投表现最佳，特别是8月起投时PEV年化收益33.16%，VA 32.15%。持有期收益率PEV 18.6%，VA 17.03%。

- 图14-15清晰显示了不同月起投的收益和夏普率，PEV均高于VA，且8-9月明显优于其他月份。

---

4. PEV投资的最大挑战：定期投资资金额分析（章节4，页15-17）

• 核心问题是PEV的资金压力。由于其投资总市值增长与E/P成反比，市场估值低时需要大量资金投入，市场下跌期资金缺口可能加大。

- 图16显示PEV目标总市值增长曲线比VA更陡峭，且与PE水平（粉色线）明显反向波动。

• 图17反映PEV单期投资金额波动巨大，尤其在熊市时期波动幅度加大，资金管理难度较高。

- 图18对比显示历史十年平均每期投资额PEV略低或接近VA，未必全部时期资金压力大。

• 图19对短期定投（约1年）单期资金压力显示PEV与VA都较为平稳，短期资金承压较轻。

- 报告明确建议PEV定投期限控制在1-3年，以避免长期高资金波动风险。

---

5. 结论（章节5，页17）

• PEV策略在收益和风险调整收益上都明显优于VA策略，多年及一年期均有效。

- 选择合理的起始月（8-9月）能提升定投收益表现。

• PEV和VA均为反周期策略，市场持续下跌时需要持续增加投资，资金压力和投资者心理承受压力较大，是策略固有缺陷。

- 明确建议投资期限1-3年，长周期可能资金波动风险不适合大部分个人投资者。

• 市场高位时卖出释放资金部分缓解资金压力，长期遵守纪律可克服恐惧心理。

---

三、图表深度解读

• 图1（页3）：上证指数（红线）与1/PE（黑线）对比，揭示估值高低与市场走势的逆向关系，证明E/P作为投资资金调整依据的合理性。
• 表1（页4）：PEV与VA的投资流程比较，说明PEV投资额度基于市盈率变化动态调整，且在价格大涨时可能卖出，实现灵活资金管理。
• 图2-3、表2（页5-6）：全周期（1999-2010）内PEV收益率持续领先VA约3%，夏普率提升明显，风险波动略增但整体更优。
• 图4-5、表3-4（页7-8）：低点起投下PEV年化收益提升约6%，夏普率提升也明显，风险指标略好于VA，表现稳定。
• 图6-7、表5-6（页8-9）：上升行情中点起投PEV收益接近翻倍VA，夏普率及风险指标表现优异。
• 图8-9、表7-8（页9-10）：下跌行情中点起投同样PEV领先优势明显，风险控制良好。
• 图10-11、表9-10（页11）：高点起投PEV优势依旧，表明PEV对不利起点的适应力。
• 表11-12、图12-13（页12-13）：一年期对比数据细致，PEV略胜VA，胜率高且夏普率改善。
• 图14-15（页14）：不同起始月投资表现，强调8-9月为黄金定投窗口。
• 图16-19（页15-17）：展示PEV资金压力的波动特征，尤其长期定投资金波动大，短期定投资金压力较可控。

---

四、估值分析

报告主旨非对公司估值而是对投资策略的价值评估。估值评判来自年化内部收益率、夏普率等风险调整回报指标，无使用传统DCF或PE估值模型，而是以历史数据回测得出策略的风险收益特征。

---

五、风险因素评估

• 资金压力风险：PEV策略要求在市场低迷时大幅加码投资，资金需求波动大，可能导致短期资金链紧张。
• 心理承受风险：投资者需严格纪律，承受市场下跌期持续加仓的心理压力，非理性行为可能导致策略失效。
• 适用期限风险：长期使用PEV可能面临较大资金波动风险，建议1-3年期限。

-- 缓解建议：资金压力可通过市场高位卖出释放资金应对，心理压力需投资者有明确纪律认知和投资规划。

---

六、批判性视角与细微差别

• 报告数据均基于上证指数历史价格与市盈率，样本局限于中国市场，是否适用于其他市场无直接验证。
• 资料中对交易成本固定为0.5%，在实际操作中成本可能随市场变化，或影响实际收益。
• PEV策略对资金投入的变动较大，对资金量敏感，报告强调1-3年期限，未完全探讨长期配置方案或资金管理工具，策略扩展可能需要更多风险控制机制。
• 虽然数据支持PEV策略整体优越，但个别极端市场条件下PEV初期表现不及VA，应留意该模型在极端环境的适应性。

---

七、结论性综合

该报告系统地探讨了基于市盈率动态调整的变动价值定期投资策略（PEV），并以历史数据为基础，实证表明PEV相比传统等价值投资策略（VA）在收益率和风险调节回报上均有显著优势。PEV策略通过让定期投资额与估值水平倒数成比例，实现反周期且更灵活的资金调配，在市场估值低时加码买入，估值高时减少买入甚至卖出，有效规避高估风险并捕捉价值机会。

多角度及不同周期的对比分析均佐证了PEV的优越性，尤其在市场反弹阶段表现突出。投资起始时点和月度选择对策略表现有显著影响，8至9月起投效果最佳。尽管PEV带来更高收益，但其资金波动幅度更大，尤其熊市期间资金补仓压力较重，对投资者资金量和心理承受能力提出更高要求。报告因此建议1-3年的投资期限，期望投资者严格执行纪律，克服反周期投资中的心理压力。

图表丰富展现了PEV和VA策略在不同市场环境下的收益和风险表现，资金投入波动的图示对理解PEV策略风险敞口尤为关键。总体而言，本报告为投资者提供了一种理论与实证结合的先进定投策略，兼顾收益提升和风险管理，尤其适用于具备良好资金安排和心理素质的投资者，具有较高的实操参考价值。[page::0,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17]

---

附：报告评级标准&免责声明（页18）

• 华泰联合证券提供的股票和行业评级标准说明，确认本报告不构成具体证券投资建议，投资风险自担。

- 强调信息准确性与时效性不保证，投资者需结合自身情况审慎决策。

• 版权声明及禁止转载条款。

---

以上为本研报的全面、详尽解析，涵盖策略核心理念、性能验证、资金风险与心理考量，结合数据图表提供逻辑严密且实证支撑充足的投资策略评估。

报告