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国九条为市场注入新动力,小盘风格有望修复

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摘要

报告基于兴证金工多因子择时模型和行业轮动策略,结合股债非线性性价比指标及宏观经济数据,系统判断当前市场风格偏向小盘与均衡成长价值,行业轮动策略表现持续优异,年化超额收益显著,结合风格轮动及大小盘轮动模型,为2024年A股投资布局提供量化决策支持 [page::0][page::2][page::9][page::12][page::15][page::18].

速读内容


1. 当前市场与估值分析 [page::2][page::3]


  • 股债相对性价比指标处于99.1%分位,提示股票配置价值高,上行空间广阔。

- PMI数据维持荣枯线以上,生产及新订单保持扩张态势,经济稳中有进。
  • 宏观相似度模型显示经济形态与2019年相近,预期后续A股延续上行趋势。


2. 多维指标支持下的风格与行业轮动策略 [page::0][page::9][page::12]


  • “分歧与共振”行业轮动模型覆盖技术面、基本面、资金流及宏观因子,构建高胜率稳健行业配置策略。

- 2023年至2024年4月,策略年化收益率达15.22%,超额收益18.08%,夏普比率近2,风险控制效果优秀。
  • 推荐重点行业为传媒、计算机、电子、公用事业和电力设备,结合ETF映射实现便捷配置。


3. 成长价值与大小盘轮动量化策略解析与回测表现 [page::12][page::15]



  • 成长价值轮动模型考虑技术面活跃度、国内外流动性及股市反弹期,2022.9以来样本外年化收益17.82%,月度胜率约70%。

- 大小盘轮动模型结合信贷利差、期限利差、房地产投资等指标,4月发出小盘占优信号,样本外表现优异,年化收益3.15%,月度胜率75%。
  • 两因子模型均显示组合在风格转换期具备稳定获取超额收益能力,显著优于基准。


4. 股债配置与战术组合回测 [page::18][page::19]


  • 战略基准组合权重为股66.67%,债33.33%,通过择时信号动态调整股债比例及债券久期。

- 历史数据显示,低风险与中风险战术组合分别实现6.65%和7.80%年化收益,且风险调整后表现稳健。
  • 2024年5月6日最新组合调仓策略中,增持股票权重,债券配置偏向短久期,反映市场乐观情绪。


5. 量化因子构建与择时模型方法论概览 [page::20][page::21][page::22][page::23]

  • 采用风险预算方法构建战略配置,确保各资产风险贡献均衡。

- 战术调整基于股票与债券的择时信号,动态调整权重,控制组合波动率跟踪误差。
  • 债券久期轮动根据债券综合择时因子选择配比长短久期债券,增强收益同时控制风险。

- 各因子覆盖宏观经济、估值、流动性、技术指标、资金动向等多个维度,确保信号稳健。

深度阅读

兴业证券:国九条为市场注入新动力,小盘风格有望修复——深度金融研究报告分析



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一、元数据与概览



报告标题:国九条为市场注入新动力,小盘风格有望修复
分析师团队:郑兆磊、宫民、刘海燕、张博
发布机构:兴业证券经济与金融研究院
发布时间:2024年5月5日
报告主题:中国资本市场整体与行业轮动、风格轮动动态,股债配置模型的最新择时观点及组合策略。重点分析市场“国九条”等政策带来的影响,结合技术面、基本面、资金流和宏观环境形成对行业、风格资产配置的观点。

核心论点摘要
  • 兴证金工股债择时模型4月底显示股票持乐观态度,债券则为谨慎乐观,组合策略倾向超配股票并配置短久期债券。

- 从风格角度看,流动性偏好小盘股,拐点阶段看好小盘反弹;成长价值轮动模型显示成长和价值风格均衡信号。
  • 行业轮动模型“分歧与共振”表现出色,推荐传媒、计算机、电子、公用事业和电力设备行业。

- 风格轮动和大小盘轮动模型近期样本外表现优异,均实现显著超额回报及较高月度胜率。
  • 组合持续优化战术配置策略,提升收益及风险调整表现。


报告通过丰富的数据分析和模型回测,为投资者提供详细的当前市场结构、行业配置及风格选择的支持依据,以及股债配置策略设计和实施方法,为把握2024年中国资产配置机会提供科学参考。[page::0,2,7,12,15,18]

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二、逐节深度解读



1. 当前市场分析与展望



1.1 市场环境与估值比较


  • 关键论点:2024年4月新“国九条”政策出台后提振市场风险偏好,叠加中美关系缓和和房地产政策放松,A股表现趋于回暖。

- 估值视角:以股息率与10年期国债收益率之差(DIV-Y)为股债相对性价比指标,历史数据显示此指标高位往往预示后期股票上涨趋势。数据显示截至2024年4月的DIV-Y分位数达到99.1%,处于历史高位,表明股票仍具较高配置价值与较好上行潜力。
  • 图表分析:股债非线性性价比分位数与万得全A指数走势(图1)展示了指标与市场表现的共振,2008、2015、2019及2020年高分位段均紧跟市场上涨周期,当前高位提示风险偏好提升预期。

- 宏观状态:4月制造业PMI基本维持在扩张区,生产和需求表现稳健。通过相似度模型发现当前宏观状况与2019年类似,提示类似的经济背景下股市有继续上行空间。
  • 兴证中国经济先行指数显示实体经济和金融环境的综合走势企稳,暗示经济底部回升,股市形势总体乐观。

- 微观情绪指标涵盖融资融券余额、北向资金净流入、指数换手率与波动率,均显示资金情绪边际向好,市场活跃度提升,期权VIX处于历史低位,未见过度恐慌。
  • 择时模型信号:股票择时指标多数为乐观信号,债券择时信号维持谨慎态度,整体资本市场风向积极。


总结:当前市场受政策利好、流动性支持及宏观企稳多个因素推动,股票投资价值凸显,但仍需关注宏观和流动性变化的潜在风险。[page::2,3,4,5,6]

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2. 行业配置建议



2.1 “分歧与共振”行业轮动模型


  • 逻辑与方法:结合技术面(内生动量、动量溢出)、基本面(历史业绩可持续性和分析师预期)、资金流(北向资金及ETF流入)和宏观日历效应构建综合评估模型,形成高胜率、稳健的行业轮动策略。

- 最新推荐行业:传媒、计算机、电子、公用事业、电力设备
- 传媒行业受技术面活跃和基本面预期改善带动,具备驱动力;
- 计算机行业资金流向积极,动量和基本面均有支撑;
- 电子行业技术面和资金流表现突出,ETF变动亦指示投资热度;
- 公用事业主要受坚实基本面支持,资金流稳定;
- 电力设备业绩超预期个股数量多,资金面活跃。
  • 行ETF推荐:根据策略精选对应行业ETF,为投资者提供具体投资产品推荐,提高策略落地执行效率。

- 历史表现:自2016年以来策略年化收益15.22%,超额收益达18.08%,最大回撤控制在4.59%,夏普比率1.96,月度胜率73%,表现极为稳健。
  • 图表解读:行业轮动模型净值曲线显著跑赢基准,2023年至今尤其优异,体现模型在市场波动及行业转换期的强适配性和领先优势。


总结:“分歧与共振”行业轮动模型科学结合多维信号,提高了行业选择的精准度和稳定性,适合当前市场环境下的主动配置需求。[page::7,8,9,10,11]

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3. 风格配置最新观点



3.1 成长价值轮动模型


  • 核心观点:成长与价值风格存在明显轮动,结构化多个因子结合技术面、流动性、股市反弹期信号,生成动态风格判断。

- 最新信号:2024年4月底模型输出“均衡”信号。技术面指标(如换手率支持成长),但流动性指标(国内贷款增速下行及美债利率上行)偏向价值;股市反弹期因子倾向成长,导致整体并无明显偏向。
  • 历史业绩:2013-2024年4月,年化收益24.24%,超出基准19.94%;样本外2022年9月以来年化收益17.82%,月度胜率约70%,显示模型稳定的风格判断能力。

- 图表说明:成长价值轮动模型示意图清晰展示各因子影响及最终风格倾向,净值曲线优于等权基准,标志策略的有效性。

3.2 大小盘轮动模型


  • 核心观点:结合流动性信用利差、经济增长、动量及市场风格拐点指标,捕捉大小盘切换时机。

- 最新信号:2024年4月底模型主张小盘风格占优,主要由信用利差处低位(利好风险偏好资产)、房地产投资回落(传统经济弱势影响大盘)、股价性价比极端(偏好弹性较大小盘)等因素驱动。
  • 历史业绩:2013年至2024年4月,年化16.99%收益,超额12.45%;样本外从2022年12月以来持续优异,年化收益3.15%,显著优于同期基准的负收益,月度胜率达75%。

- 图表说明:大小盘风格轮动因子模型图示明确逻辑成分,净值曲线显示策略较大幅跑赢基准,强化对实际投资的指导意义。

总结:成长价值和大小盘风格轮动模型均充分利用多维信号,展现较强的预测力与稳定性,适合构建差异化风格配置及风格转换策略。[page::12,13,14,15,16,17]

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4. 股债配置组合



4.1 组合构建方法与策略逻辑


  • 采用风险预算模型构建基本战略资产配置(股66.67%,债33.33%),根据最新择时信号进行战术权重调整。

- 股票择时信号决定超配或减配股票权重;债券择时信号决定债券久期配置(长久期VS短久期),以增强债券风险控制与收益机会。
  • 战术配置分为低风险和中风险组合,调整权重幅度分别为10%和30%,并控制组合跟踪误差。

- 该策略使资产配置灵活响应市场变动,同时保持与战略配置的稳健对应关系。

4.2 历史回测表现


  • 自2014年1月至2024年4月,战略组合年化收益6.05%,战术低风险组合提升至6.65%,中风险组合最高达7.80%。

- 战术调整带来年化收益增幅显著,同时最大回撤控制在10%左右,风险调整后收益亦有提升。
  • 历史净值曲线显示战术组合明显跑赢战略基准,体现择时与久期调整的有效性。


4.3 最新权重配置


  • 截至2024年4月底,兴证金工模型显示股票乐观、债券谨慎乐观,实操中5月初进行调仓,战术组合超配股票,配置短久期债券,体现风险控制与收益机会兼顾策略。

- 不同组合风险策略下股票权重从7.51%(战略基准)提升至15.34%(低风险)和27.6%(中风险)。

总结:股债配置组合结合定量择时模型和风险预算方法,实现了灵活应对市场波动的稳健配置框架,为投资者提供平衡收益和风险的资产配置方案。[page::18,19,20,21,22,23]

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三、图表深度解读


  • 图表1(股债非线性性价比分位数):指标处高位,历史对应市场反弹关键时间点,验证其作为配置信号的有效性。

- 图表2(PMI雷达图):生产维持扩张,新订单轻微回落但仍稳健,表明制造业保持增长态势。
  • 图表6及7(融资融券和北向资金流):两融余额分位较低,资金风险偏好逐步回升,北向资金持续流入释放积极信号。

- 图表13-19(行业轮动模型表现):策略历久弥新,多年实现超额收益;最新持仓行业符合基本面、资金流和技术面积极信号。
  • 图表20(成长价值轮动模型):因子信号结合形成均衡,说明市场环境对成长与价值风格的多重影响。

- 图表25(大小盘轮动模型):流动性与经济增长因子联动判断,当前小盘优势明显,反映市场风格转换期特征。
  • 图表32-34(股债组合表现及配置):历史战术组合明显优于战略基准,动态调整有效提升整体表现。


图表素材通过多维度数据验证模型的有效性和稳定性,为投资决策提供强有力的实证基础。[page::2,6,10,13,16,19]

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四、估值分析



本报告不以传统公司估值模型(如DCA或P/E估值)为主线,而是通过资产配置的量化择时和风格行业轮动模型体现估值视角,重点在于:
  • 利用股债相对性价比(基于股息率与债券收益率差)预测股票和债券相对表现概率,指导合理资产配置。

- 风格模型基于风格因子和市场宏观环境的交互作用,动态调整成长、价值、大小盘占比,实现估值差异化。
  • 行业轮动模型结合基本面预期和资金流向,利用历史超额收益和风险指标验证行业配置价值。

- 股债配置利用风险预算方法确保风险分散,同时基于择时信号灵活调节组合风险暴露和资产久期。

综合来看,估值分析融入于多因子模型及风险管理框架,体现资产、行业、风格的多层级配置理念,有效支持理性投资决策。[page::2,8,18,20]

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五、风险因素评估


  • 模型依赖历史数据的固有限制:报告多次强调模型预测基于历史数据,在市场环境剧烈变化时可能出现失效风险。

- 宏观政策环境不确定性:尽管“国九条”政策带来短期积极影响,但国际贸易形势、流动性环境或突发事件均可能影响侧面信号稳定性。
  • 流动性波动与资金行为不可控性:北向资金、两融余额及换手率等指标受外部因素影响较大,可能导致策略调仓信号偏误。

- 市场极端情绪与估值泡沫风险:当前股债性价比处高位,若资本市场出现泡沫破裂或外部冲击,相关策略信号可能失准。
  • 行业和风格轮动的噪声风险:高频调整行业和风格配置容易受到短期市场波动和非理性行为干扰,可能增加交易成本和跟踪误差。


报告均有提示风险,并在组合构建中采取风险预算和跟踪误差控制措施,但投资者仍需注意模型假设限制及外部冲击风险。[page::0,23]

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六、批判性视角与细微差别


  • 资产配置和风格轮动模型虽然表现卓越,但对过往周期高度依赖,未来环境发生结构性变化(如政策急转弯或金融市场结构改革),模型可能难以快速适应。

- 部分因子及信号如信用利差、股息率差等极端位置的解读需要结合宏观大势,单独指标可能会误导短期判断。
  • 行业和风格评分虽结合了多维度信息,但权重与算法细节未完全披露,可能影响泛化能力及实操中的稳定性。

- 报告对模型的正面表现突出,较少聚焦潜在局限(例如换手率频繁调整带来的交易成本问题)。
  • 风险提示多强调模型失效可能性,但对如何应对不确定性、动态调整模型缺少详细展开。


建议投资者在信赖研究成果的同时,结合实时市场判断和多角度风险管理策略,避免单一模型依赖。[page::0,8,23]

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七、结论性综合



本报告通过多模型融合技术、基本面和资金流维度,提供了对2024年A股及债市的全面量化分析,重点聚焦政策驱动下资产风格和行业轮动机会。核心发现和策略总结如下:
  • 政策驱动与估值优势并存:国九条等政策提振市场风险偏好,叠加股债性价比指标处于历史高位,股票尤其是小盘具备较大发展空间。

- 行业轮动策略具备持续超额收益能力:结合技术面、基本面、资金流和宏观发布日效应的“分歧与共振”行业轮动模型,自2016年以来实现平均年化超额收益超18%,2023年以来展现良好适应能力。
  • 风格轮动模型科学捕捉成长价值和大小盘转换:成长价值轮动模型历年收益显著跑赢基准,结合市场流动性和反弹期信号调整风格比重,当前信号趋于均衡;大小盘轮动模型则偏向小盘成长,历史及样本外表现同样优异。

- 动态股债配置策略有效提升收益和风险控制:风险预算基础上结合择时信号进行战术调整,灵活管理股票债券权重及债券久期,提升组合年化收益率至7.8%,同时控制回撤,利于资产安全边际管理。
  • 风险管理意识明显:报告明确模型基于历史数据预测存在失效风险,推荐关注宏观形势变化及资金流向,以辅助模型判断,保持灵活调整。


综合来看,兴业证券本次报告所建量化模型体系在理论设计、历史验证及实操风格上表现突出,为投资者提供了一套科学有效的资产配置工具包,尤其对捕捉政策驱动市场转折、行业趋势与风格切换具有重要借鉴意义。对应当前A股市场特征,报告明确提出小盘风格修复、成长与价值均衡、优选传媒与科技相关行业的操作建议,切合2024年Q2市场风格演进趋势。

最后,投资者应结合自身风险承受能力及市场动态,灵活应用报告中多维度轮动信号和组合策略,实现资产的合理增值与风险防范。

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附:重点图表展示


  1. 股债非线性性价比分位数暨万得全A指数走势(2007-2024)


  1. 兴证金工中国经济先行指数走势(2014-2024)


  1. “分歧与共振”行业轮动策略历史净值走势(2016-2024)


  1. 结构化成长价值轮动策略净值(2013-2024)


  1. 大小盘风格轮动模型净值(2013-2024)


  1. 股债配置组合历史净值(2014-2024)



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溯源标注



[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21,22,23,24]

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总结:本报告以“国九条”为契机,结合全面量化模型,精准把握市场资产配置节奏,首次明确捕捉到小盘风格的修复信号,提供了战略与战术双层面的资产配置方案,兼顾收益增长与风险控制,值得投资者深入研究与应用。

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