国内量化基金行业规模与结构 [page::5][page::6]

• 2018年底，国内量化基金市场规模约4000亿元，证券类私募约2000亿，占证券私募7%，行业集中度低。

- 私募管理人中90%以上为10亿元以下小微机构，规模分散。

• 公募量化基金规模约1200亿元，占权益类公募基金5%，策略以指数增强和量化选股为主。

- 基金专户及券商资管量化占比极低，约600-800亿，发展空间大。

国内量化策略演化及主流体系 [page::4][page::7][page::8]

• 量化策略发展分为三个阶段：2010年前指数基金及ETF为主，2010-2015年量化对冲策略扩张，2016年至今积极拓展主动量化策略。

- 主流量化策略包括市场中性（Alpha）、指数增强（Alpha+Beta）、量化选股（Alpha+Smart Beta）、CTA、套利及期权策略等。

• 市场中性策略主要采用多因子和统计套利模型，通过股票多头与股指期货空头对冲Beta实现纯Alpha收益。

CTA策略核心特性与表现 [page::10][page::11][page::12]

• CTA策略依托商品期货趋势跟踪，具有低相关性与“危机Alpha”特征，可在市场剧烈波动中获取正收益。

- 全球CTA基金规模稳步增长，量化策略比例超过80%。

• 加入CTA后，对冲基金组合波动率下降，夏普比率提高，改善风险调整后收益。

- 国内CTA策略同样表现出趋势追踪特性，但存在较大生存者偏差，需谨慎评估。

指数增强与量化选股策略表现分化 [page::12][page::13][page::15][page::16]

• 指数增强产品以沪深300、中证500等宽基指数为主，规模回暖至538亿元，超额收益均值约3.81%。

- 私募优势在于交易灵活、激励机制优化；公募优势在于规模和规范性。二者合作可弥补不足。

• 量化选股整体偏小盘风格，2014年表现优异，但近期表现略逊色于主动股票型基金。

- 2018年前三季度，CTA表现较好，指数增强和量化选股Alpha难敌负Beta，市场中性策略分化明显。

行业展望：机构化趋势与竞争格局 [page::16][page::17][page::18][page::20]

• 量化策略在全球对冲基金占比约20%，全球头部量化基金集中且管理规模庞大，国内量化策略空间广阔。

- 银保监会推动理财子公司开展私募合作，有助于推进资本市场机构化。

• 多家外资私募已加速进入中国市场，预计行业竞争加剧，优秀策略向头部聚集。

- 量化管理人未来将趋向Beta与Alpha专业化分工，Beta规模化，Alpha更为稀缺和精选。

• 主动Alpha与量化Alpha相关性低，融合发展提升整体投资绩效，机构投资者应充分利用两者实现配置分散。

- 市场当前隐含风险溢价处于极高区间，行情分散度恢复，为量化策略创造良好环境。

基于Beta与Alpha的策略配置视角 [page::19][page::20]

• 配置流程强调明确目标、选择Beta风格因子及Alpha产品，结合风控与交易效率进行动态调整。

- 当前市场环境下，Beta产品性价比提升，推荐适度配置指数增强类Beta策略。

• 重视Alpha甄别，优选具备长期基本面逻辑和交易稀缺性的策略，提升组合超额收益稳定性。

- 主动投资和量化投资融合是未来扩展规模和提升业绩关键，建议机构加大低相关性资产配置比例。

国内量化基金发展现状及趋势详尽分析报告

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一、元数据与概览

报告标题：《国内量化基金发展现状及趋势：十年洗练，格局初现》
报告作者：中信证券研究部，具体分析师包括刘方、朱必远、王兆宇、厉海强、赵文荣、姜鹏等
发布机构：中信证券
发布日期：2018年11月7日
主题范围：国内量化基金行业，包括市场规模、策略类型、策略表现及行业展望
核心论点及目标：
本报告聚焦量化投资在国内的十余年发展历程，通过梳理量化策略的演变、现状及规模结构，剖析各类量化策略原理和表现，结合行业数据指出国内量化基金当前的战略机遇和挑战，最后预判行业未来的发展趋势，尤其强调了投资者的机构化趋势及量化策略Alpha与Beta的分离发展。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 国内量化基金行业回顾和现状

报告指出，量化策略在国内已经发展超过十年，且随着资管行业向净值化、科技化进步，量化基金逐步形成明确体系并吸引市场关注。量化策略依托衍生品发展和投研能力积累逐步走向成熟。[page::4]

量化策略演化的三个阶段：

• 2010年前（初期探索）：以指数基金及ETF套利为主，产品类型单一。[page::4]

- 2010—2015年（量化对冲大发展）： 受海外归国量化人才影响，公募指数增强与主动量化品种增多，股指期货和融资融券推动市场中性、期现套利产品发展，风险收益特征良好。[page::4]

• 2016年至今（策略丰富期）：期指限手对量化对冲产品形成限制，管理人转向主动量化策略，衍生品种扩容（如商品期权、原油期货），出现量化多策略和FOF产品。产品从低风险对冲转向寻求Alpha。[page::4]

图1 明确展示历史演进时间线及关键事件，强调了2015年期指限制为转型重要点，同时显示2018年量化私募基金约2000亿元，公募量化基金1200亿元，合计约4000亿元规模。

2.2 证券类私募与公募现状

• 证券私募基金规模：约2.4万亿，私募证券基金量化部分占约7.8%规模，私募管理人大多为“小微”型，集中度不高，50亿元以上头部稀缺，量化私募虽快速扩张但尚待规模提升。[page::5]

- 策略占比：私募量化以市场中性策略占主要规模，指数增强、量化选股和CTA策略次之，套利、期权及多策略占少数。[page::6]

• 公募基金规模及策略分布：权益类公募基金管理规模约2.6万亿，量化型产品不含被动指数基金仅占5%，主要有指数增强和量化选股。公募量化基金集中度较高，CR5约50%，CR10约66%。[page::6][page::7]

- 专户及券商资管：规模较大（基金专户7.3万亿、券商资管6.4万亿），但量化策略占比极低（约0.5%水平），发展潜力巨大。[page::7]

图2 显示证券私募基金2015-2018年规模增长趋势；图3 按资金规模划分私募管理人数量；图6 指出公募基金规模结构及量化占比；图9、图10 展示专户和券商资产配置分布，债券资产主导。

2.3 国内主流量化策略体系

量化策略根据风险收益特征和投资对象，划分为以下七种类型：

• 市场中性策略（Alpha）：对冲市场Beta风险，追求绝对超额收益，多为私募主导

- 指数增强策略（Alpha+Beta）：在承担市场波动的基础上争取超额收益，有公募私募均有产品

• 量化选股策略（Alpha+Smart Beta）：通过灵活的因子、风格、行业配置寻求超额收益

- CTA策略：以商品期货趋势交易为主，具备“危机Alpha”低相关性特征

• 套利策略（包括ETF、期现、TD套利）： 私募主导，策略容量较小

- 期权策略：相对较新，策略工具日趋丰富

• 量化多策略：基于多量化策略的低相关性组合，罕见且配置能力稀缺

图11直观呈现各主流策略的定位、风险收益特征和归类，串联起初步的策略框架。[page::7][page::8]

2.4 市场中性策略深入分析

基本原理

市场中性策略通过持有多头股票组合同时卖空股指期货等工具对冲市场风险，通过剔除Beta暴露获得纯Alpha收益。股票多头组合构建主要采用多因子模型（源自FF三因子模型，BGI等多因子风格）和统计套利模型（基于历史数据统计特征），两者边界融合，差异在于选择范围、因子权重及风险控制。

图12显示“买入股票（Alpha+Beta）+卖空股指期货（-Beta）=获得Alpha”的原理。[page::8][page::9]

收益组成与基差影响

市场中性产品收益由Alpha超额收益和期现基差收益组成。基差长期波动对策略表现至关重要，2015年7月前基差正值，基差收敛产生正贡献；2015年7月后主要为负基差，2021年部分时间段基差成本最高达到40%。2018年前景有所改善但未完全消除基差拖累。

图13、图14详细定量展示了收益结构与基差季度波动，反映基差对中性策略表现的显著影响。[page::9]

历史风险事件

市场中性经历两次明显回撤：

• 2014年“黑天鹅”事件（主要因股指期货暴涨和风格突变，导致中性策略集中回撤超过7%）

- 2017年“漂亮50”现象，即极端抱团现象下大多数个股表现弱于部分少数活跃蓝筹，量化分散选股难以跑赢指数

图15、图16直观反映这两次事件对市场中性策略和整体市场收益分布的影响与恢复过程。[page::9][page::10]

2.5 CTA策略分析

CTA（管理期货）以期货为主要交易工具，依赖趋势跟踪、反转及套利策略，特点为高杠杆率、低胜率、持有期长、与股票市场相关性低，富有“危机Alpha”特性，即在市场剧烈波动尤其危机阶段仍能提供正收益。

图17、图18显示全球CTA规模与量化占比长期增长趋势。历史数据显示2008年金融危机期间，CTA实现14.1%正收益，而其他对冲策略亏损，彰显其独特价值。

相关性表（表1）明确CTA与股票等多策略相关性极低，添加CTA能显著分散组合风险。

CTA收益呈现趋势特征，国内市场亦体现此特质，且CTA对冲后能显著提升组合风险调整收益，但存在生存者偏差问题导致统计指标偏高。

图19、图20及表2分别展示CTA策略不同持有期的收益分布、国内CTA历史表现以及FoF组合中加入CTA的提升效果。

2.6 指数增强策略分析

指数增强主要通过扩展指数与主动选股结合实现Alpha+Beta的超额收益。公募指数增强产品规模自2015-16年低谷后逐步回升，截至2018三季度规摸约538亿元，主要集中在沪深300和中证500。

指数增强策略整体能取得稳定Alpha，但不同产品之间差异加大，表现分化加剧。

公募与私募指数增强产品各具优势：

• 私募灵活度更高，不受限制，可叠加T+0交易，激励机制优，但潜在风险策略漂移和实盘业绩偏短

- 公募更为规范，有严格的投资和跟踪误差限制，但增强方式较为单一

图21至图24详尽展示规模分布、收益分化及优劣势比较。[page::12][page::13][page::14]

2.7 量化选股策略与2018年策略表现

量化选股策略依托多因子、风格周期调整和行业轮动，实现Beta暴露灵活并追求超额收益。历史观察显示2014年量化选股明显优于主动股票型基金，2017年以后表现相对弱于主动管理，小盘风格明显。

报告对2018年前三季度各策略表现总结：

• CTA表现较好，展现危机Alpha

- 指数增强及量化选股Alpha难以抵御负Beta影响

• 市场中性策略整体中位数下跌，但优质产品四分之一以上获得7%以上正收益

- 多策略产品贡献不显著

图25至图28形象展示上述趋势和季度超额收益情况。[page::15][page::16]

2.8 行业展望与未来趋势

长期空间与全球经验

全球顶尖对冲基金（如桥水、AQR、DE Shaw、Two Sigma等）大量采用量化策略，量化占比约20%。国内若衍生品市场及监管进一步优化，将是重要发展拐点。

机构投资增加有利市场效率提升。当前国内公募投资者仍以个人为主，政策层面（银行理财子公司管理办法公示）将有利于机构资本进场，推动资本市场投资者机构化。

已有14家外资机构在中国登记设立私募证券管理人，并发行产品，行业竞争和管理人分化加剧，海外头部机构入场加速行业洗牌，淘汰率或将接近10%。

产品格局

未来量化管理人将加剧Beta与Alpha的分离发展：

• Beta策略趋向规模化、低成本、多样化如Smart Beta

- 真正Alpha更加稀缺，策略定价能力提升

• 典型案例桥水全天候策略分明体现Beta和Alpha分层

图29、图30、图31分别展示全球对冲基金投资者结构、银保监会理财新规核心点及全球对冲基金淘汰率情况。[page::16][page::17][page::18]

2.9 策略配置流程及指导意见

报告提出基于Beta和Alpha策略配置模型：

• 明确资金规模、投资期限、资产范围、预期收益和风险等目标

- 选择对应Beta因子（市场Beta、Smart Beta）进行战略配置

• 在基础上筛选产品以实现Alpha获取

- 根据市场和组合表现进行动态调整

建议当前阶段，市场Beta性价比较高，风险溢价处于高位，尽管宏观不确定性加大但行情分散度恢复有利Alpha发挥。建议重点关注长期基本面支持或交易稀缺性的Alpha策略，并合理布局优质指数增强产品。最终强调主动Alpha和量化Alpha的低相关性，建议机构投资者分散配置两者，提高组合绩效。

图32至图35分别展示配置流程、权益风险溢价走势、行情分散度和主动与量化Alpha相关性热力图。[page::19][page::20]

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三、图表深度解读

• 图1 国内量化策略演化历史：展现了量化策略三个发展阶段，关键事件如股指期货推出、期指限手等节点，清晰表明策略模式及市场规模随时间逐步演进。[page::4]

• 图2证券类私募基金AUM：2015年至2018年证券私募规模快速增长，反映行业扩容趋势强劲 。（规模从约0.5万亿增至2.5万亿左右）[page::5]

• 图3证券私募管理人分布：95%私募机构规模低于10亿元，突出行业高度分散现状和小微管理人占比极大。[page::5]

• 图6公募基金规模分布：货币市场基金规模最大，权益类公募占比约20%，量化（非被动指数）仅占5%，说明量化公募仍是小众群体。[page::6]

• 图9、图10显示基金专户及券商资管资产配置长期稳重，债券主导，量化布局非常有限，存在发展空间。[page::7]

• 图11主流量化策略体系图系统划分量化策略，识别市场中性、指数增强、选股、CTA及套利类，清晰展示风险收益及产品属性区别。[page::8]

• 图12策略原理图简洁表达了Alpha收益产生机制—凭借期指对冲Beta，突出理路清晰。[page::9]

• 图13超额收益来源图通过资金分配构建“Pure Alpha”与“Beta”层次，理论清晰，辅助理解超额收益的来源与风险暴露。[page::9]

• 图14基差成本季变化数据说明2016年初以来负基差影响明显减弱，但对中性策略依然带来压力。[page::9]

• 图15市场中性策略回撤趋势通过历史曲线分析策略回撤节点，揭示黑天鹅与抱团事件对策略的影响及其恢复。[page::10]

• 图17、图18全球CTA规模及量化占比体现出该策略长期稳健扩容，且量化特征明显，具备系统性低相关优势。[page::11]

• 表1策略相关性表证实CTA与其他主要策略的低相关性，为配置多元化提供依据。[page::11]

• 图19不同持有期CTA收益分布显示持有时间越长胜率越高，强调长期持有CTA策略的必要性。[page::11]

• 表2 FOF加入CTA效益比较体现CTA在组合中有效提升年化收益及夏普率，并降低最大回撤，验证风险收益改善作用。[page::12]

• 图21、图22公募指数增强规模及分布反映主要集中于几个主流指数及 产品规模回暖趋势，说明投资者关注度提升。[page::12]

• 图23指数增强Alpha稳定性与分化点状图显示超额收益分散，优劣势产品差异逐渐拉大，竞争加剧。[page::13]

• 图24私募与公募指数增强优劣势示意图解析二者差异，指导实际投资选择的利弊权衡。[page::14]

• 图25量化选股表现示意突出小盘风格偏好及不同年份表现分化，辅助理解策略风格演变。[page::15]

• 图26-28 2018年主要量化策略表现数据体现中性策略边际改善，CTA表现优秀，指数增强和量化选股表现分化，提供现实业绩参照。[page::16]

• 图29全球对冲基金投资者结构揭示机构投资者为主，未来机构化趋势强。[page::17]

• 图30 银行理财子公司管理办法重点表格简析关键监管变更，解读机构资金入场政策环境。[page::17]

• 表3-4全球对冲基金十大名单及境内外资登记情况展示国际巨头及外资机构布局，体现行业竞争格局。[page::16][page::17]

• 图31全球对冲基金淘汰率趋势表明高淘汰率促使行业优胜劣汰，市场竞争加剧。[page::18]

• 图32基于Beta和Alpha的配置流程示意提供系统的组合配置框架，贴合实务。[page::19]

• 图33权益风险溢价ERP走势显示目前处极度观望阶段，风险溢价偏高，市场悲观情绪浓重。[page::20]

• 图34行情分散度恢复趋势证明市场分散度回升，有利Alpha表现及策略多样化机会。[page::20]

• 图35主动Alpha与量化Alpha相关性矩阵明确二者低相关性，强调混合配置价值。[page::20]

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四、估值分析

该报告主要为行业研究，内容聚焦于策略、产品和行业分析，没有涉及具体上市公司个股估值模型，也未给出估值目标或价格。但通过策略表现和管理规模分析，对策略性资产配置及量化基金行业价值提供了宏观判断。

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五、风险因素评估

报告隐性及显性提及若干风险因素：

• 监管风险：期指限额、衍生品交易限制等限制策略执行空间；银行理财政策调整需持续关注。

- 市场风险：基差波动显著影响中性策略收益；市场极端抱团（如“漂亮50”）降低分散选股策略效果。

• 竞争风险：行业集中度提升导致管理人之间收入压力，策略需不断创新和差异化。

- 流动性风险：部分私募产品规模逼近容量，流动性压力加大。

• 策略风险：Alpha稀缺与策略漂移风险，尤其私募量化缺乏严格投资范围和跟踪误差约束。

- 生存者偏差及数据误差：如CTA表现存明显生存者偏差，真实收益可能被高估。

报告未详述具体缓解策略，但强调了投资者机构化、监管完善、策略分类体系及量化-主动融合有助于风险控制和策略优化。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对私募量化产品的发展期望较高，但同时行业规模虽增，整体占比仍低，头部集中和淘汰率双重压力下，后续能否持续高速发展存在不确定。

- 2018年数据体现部分策略表现分化明显，尤其中性策略中位数为负，说明策略普遍面临考验，需警惕因基差成本等非策略因素带来的波动。

• CTA策略生存者偏差问题虽提及，但在策略风险评估中未系统讨论其对投资决策的影响深度。

- 报告强调Beta与Alpha分离及量化-主动融合，实际操作复杂，策略边际有效性受限于数据质量、技术能力和市场环境，且执行中可能面临实际交易及资金限制风险。

• 风险因素分析多基于行业概览，缺乏具体的数据或概率定量分析，投资决策需自行结合更多细节考虑。

总体来看，报告保持理性且详实，但对潜在挑战的深度解析略显不够，特别是对行业整合及技术壁垒的可持续性评估。

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七、结论性综合

本报告系统梳理了国内量化基金的历史发展轨迹、行业全貌、策略解析和未来趋势。国内量化基金经历了从指数型、对冲策略到多样化主动量化的历程，规模突破约4000亿元，策略类型逐渐丰富成熟。证券私募作为量化产品主力，规模占基数较小且分散，公募量化基金则表现出集中度提升趋势，基金专户与券商资管潜力尚未发挥。

报告详细拆解了市场中性、指数增强、量化选股和CTA四大主流策略，突出其原理、收益来源、风险点及市场表现。市场中性策略存在基差风险且因市场极端行情影响剧烈；指数增强呈现产品分化，公募与私募各有优势；CTA策略以其显著的低相关和危机Alpha特质成为资产配置优选。2018年前三季度整体表现中CTA领先，中性分化显著，多策略贡献有限。

行业未来展望指出，机构投资者的入场和海外机构加速布局将带来行业竞争加剧与分化，Beta与Alpha策略分离演进趋势明显，规模和效率将成为Beta策略驱动，Alpha策略愈加稀缺。此外，主动Alpha与量化Alpha的低相关性提示整合配置的重要价值。

图表数据丰富，多角度体现了行业规模结构、策略演变过程、策略风险收益分析和表现差异，为投资者理解行业深度、识别优质策略提供强有力量化支持。

综合上述，本报告展示了国内量化基金行业的成长性和挑战并存的现状，强调了技术驱动、策略创新和机构资本导入的关键作用，为投资人和管理人提供了系统的策略选择与配置框架。评级并无具体买卖建议，但从数据和趋势看，量化投资在中国仍处于快速成长且布局重塑期，具备较大发展潜力。

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参考资料

• 报告全文各页，[page::0]-[page::21]，对应原文内页码。

- 各图表及表格详见报告相应页注。

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以上为报告全文的系统、详尽且全面的剖析解读。

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