过去十年A股震荡原因解析 [page::0]

• 自2010年以来，A股的ROE持续下行，反映经济产业结构转型及传统投资模式效益边际递减。

- 募资与分红规模失衡，且重要股东净减持加剧流动性消耗，抑制上涨动力。

新一轮牛市启动背景与驱动力 [page::0][page::1]

• 全球贸易不确定性提升，但中国经济韧性获国际认同。

- 居民超额储蓄偏离趋势线超50万亿元，潜在资金规模巨大。

• 供需两侧政策推动经济盈利和ROE企稳回升，市场估值显著修复。

慢牛市场机制与资金结构优化 [page::1]

• 制度改革强化投资回报机制，保障慢牛可持续性。

- 监管推动中长期资金如险资、养老金持续入市，优化投资者结构。

• 政策体系与央行支持形成市场稳定器，缓冲短期波动风险。

- 投资聚焦新动能及关键产业，有望带动长期增长。

【华西策略】“站上十年新起点，A股步入‘慢牛’新周期”报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期》

- 作者及发布机构：华西证券研究所，证券分析师李立峰（执业证号：S1120520090003）

• 发布日期：2025年8月20日，发布于华西研究平台

- 报告主题：定位中国A股市场的长期发展趋势，聚焦在经济动能转换、资金结构优化和制度改革驱动下的“慢牛”行情开启，及其内生逻辑和未来展望。

• 核心观点：

- A股市场经历了长期震荡与低估值下滑的周期，现处于制度重塑和经济驱动力变革的十年新起点；
- 居民超额储蓄大量积累，资金结构正在优化，潜在资金入市动力强劲；
- 新一轮牛市已经启动，走向一个以“慢牛”特征为主的长周期行情；
- 资本市场监管新政体系（“国九条”及“1+N”政策）有效促进投融资结构转型，加强稳定机制；
- 长期资金如险资、养老金等持续入市，有助于缓冲波动，稳定市场；
- 风险提示包括宏观波动、地缘政治及海外流动性风险等[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

（一）过去A股长期横向震荡的原因

• 关键论点：

- 过去十余年，A股的平均ROE（净资产收益率）逐年下降，反映企业盈利能力的持续弱化；
- 经济结构转型期内，传统依靠投资和出口拉动的增长模式边际效应递减，影响市场活跃度与盈利预期；
- 2010年至2024年间，A股募资规模持续超过分红规模，市场对于资金消耗的反馈为重要股东的净减持，导致增量资金入市不足，抑制了市场上涨动力。

• 推理依据：

- ROE的下滑体现企业盈利不足，市场缺乏内生动力；
- 增发、IPO等募资大量资金进入市场，股东减持反向释放流动性，流动性结构不利于股价持续上行。

• 数据点：

- 没有具体披露具体ROE数值或募资金额，但提及其趋势及影响[page::0]。

（二）A股新一轮牛市已然启动

• 关键论点：

- 全球贸易格局与不确定性增强的背景下，中国经济韧性明显提升，国际认可度提高；
- 居民部门持有大量超额储蓄，市场资金供给潜力巨大，尤其是居民存款方面超出2011-2019年趋势约50万亿元，代表潜在的“存款搬家”入市动力；
- 供给侧政策聚焦“反内卷”与需求侧的“扩内需”，调整投资者对低通胀、盈利下滑的固有预期，使盈利增速和ROE企稳回升更具预期性；
- 市场从2024年“924”行情以来估值明显修复，未来随着盈利和通胀企稳，A股估值仍有上行空间。

• 推理依据：

- 以经济韧性和资金结构优化为牛市起点的内因，结合政策和国际外部环境的逻辑演绎；
- 资本市场对宏观经济的先行性，在盈利与通胀回升前已提前反映估值修复；

• 关键数据点：

- 住户存款超趋势线50万亿元以上，揭示巨大的潜在资金池；
- “924”行情被视作牛市估值修复的重要节点[page::0]。

（三）本轮行情有望转向一轮慢牛、长牛

• 关键论点：

- 资本市场成为稳预期的核心抓手，政策推动其重要性达到历史新高；
- 新“国九条”和“1+N”资本市场政策体系落地，投融资结构明显倾向投资端，有利于企业和市场长期发展；
- 中长期资金包括险资、养老金、社保基金持续入市，降低短期波动影响，增强资金稳定性；
- 国家队如中央汇金公司扮演市场稳定器，具备强有力的流动性支持及政策协同作用。

• 推理依据：

- 政策导向是这一轮行情向慢牛延续的重要基础，制度与资金结构的优化平抑了市场波动，强化投资信心；
- 监管政策对减少放量募资带来的供给偏差，注入优质长期资金。

• 数据点：

- 描述性，不涉及具体数值，但暗示长期资金入市将强化市场结构与预期稳定[page::1]。

（四）站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期

• 核心观点总结：

- 多维度因素构成A股进入慢牛的中长期新起点，包括制度改革、资金结构优化、经济动能转换；
- 供给侧整治市场乱象，改善市场竞争环境，需求侧政策持续加码，推动企业盈利和通胀预期改善；
- 投资者回报机制完善，为慢牛的可持续打下坚实基础；
- 基金如险资、社保、养老金、潜在的平准基金持续入市，优化市场投资者结构，提升稳定性；
- 慢牛行情的产业聚焦点将贴合国家战略导向，强调新动能、新技术，辅以部分大金融与新消费主题。

• 风险提示：

- 宏观经济波动、地缘政治扰动及海外流动性风险等因素，或对行情构成不利影响。

• 推理依据：

- 由政策环境和资金结构驱动的市场动力和投资者信心，是慢牛行情根本保障；
- 经济结构转型优化盈利能力是市场长期价值的基石。

• 数据点：

- 重申居民存款搬家的初期阶段及资金潜力；
- 资金端机构入市持续性被多次强调[page::1]。

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三、图表与配图深度解读

• 封面图（页0）：

- 展示了高楼与蓝天白云间飞翔的飞机，视觉上象征着资本市场的高远目标与未来发展机遇，突出华西证券的品牌与“创造价值”的战略定位；

• 二维码及品牌印章（页1）：

- 增强互动性，方便专业客户扫码关注华西研究和获取完整研究报告，这是连接客户和研究机构的重要渠道；

• 解读：

- 虽无具体数表统计图表，视觉元素强化报告所传递的“宏观向上”“价值创造”与“专业可信任”的形象，有助于增强读者信心。

• 限于章节内容，缺乏具体量化图表，但文字内容中隐含大量关键数据和趋势指标，显示了资金流和政策逻辑的定量底层支撑[page::0,1]。

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四、估值分析

• 本报告属于策略类宏观分析，不涉及具体的公司估值模型或详细财务预测，故未提供DCF模型、市盈率或EV/EBITDA等估值方法的使用。

- 通过对A股整体估值修复背景的描述，报告定性地指出当前估值水平有继续抬升的空间，主要受盈利和通胀回升以及资金结构优化推动。

• 因此本报告的“估值”分析更多体现在市场整体估值趋势的宏观分析，缺乏具体敏感性分析或目标价格区间。

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五、风险因素评估

• 主要风险点：

- 宏观经济波动超预期，可能使盈利回升力度不及预期；
- 地缘政治扰动可能导致市场短期大幅波动，影响资金流入和投资者信心；
- 海外流动性收紧或流动性风险外溢，给A股资金面带来压力。

• 潜在影响：

- 以上风险因素将可能打断“慢牛”行情的正向反馈机制，导致估值修复滞缓甚至回落；
- 资金结构优化效果减弱，长期资金入市节奏被扰乱。

• 缓解策略及概率说明：

- 报告中未具体展开缓解措施，但前文多次强调制度及政策完善、监管推动的长期资金入场，以及国家队资金和政策流动性支持，体现对风险的间接缓释作用[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 潜在偏见：

- 报告由券商研究机构发布，立场积极，着重强调A股“慢牛”行情开启的正面因素，可能低估短期内宏观和地缘政治风险的冲击力度；
- 对居民“存款搬家”的资金入市进程持乐观态度，尚处于早期阶段，其实质化资金确认和持续性存在不确定，依赖未来政策与市场信心持续改善；

• 逻辑连续性及内在矛盾：

- 报告将A股行情归因于经济结构转型、资金入市结构优化和政策制度改革，理论具有较强逻辑支撑，但缺乏具体量化对比分析支持不同因素的相对权重；
- 对“慢牛”走势定义较为笼统，缺少对行情周期、波动幅度及板块间差异性的细化阐述；
- 所谓“国家队”资金稳定器作用虽被强调，但实际流动性操作细节和干预力度未明示，存在观点推广上的不完全透明。

• 总结：

- 综合来看，报告核心论述较为系统且合理，但对风险侧的强调与量化不足使得整体结论显得较为乐观；有待未来市场演进及数据跟踪验证。

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七、结论性综合

本报告系统回顾了过去十年A股市场面临的盈利能力下滑和资金流动性结构失衡问题，指出自2024年以来，在政策体系完善、资金结构优化及经济韧性增强的多重驱动下，A股新一轮牛市已经启动，呈现出“慢牛”与“长牛”特征。报告强调居民超额储蓄“存款搬家”加速，机构长期资金大规模入市，以及市场估值修复的良好基础，构成A股未来中长期向好的内生动力。资本市场政策的新体系及稳市机制成为本轮行情可持续的制度保障。风险方面，则主要担忧宏观经济波动、地缘政治和海外流动性紧缩的潜在冲击，但报告认为监管的主动作为和长期资金的入驻有助于缓解这些风险。

图表虽少，封面和二维码强化品牌及服务场景，文字数据涵盖了居民资金潜力（存款偏离趋势线超50万亿元）、ROE变化趋势以及资金流向特征，隐含了多条逻辑链条。报告为投资者提供了一个从宏观到微观、从资金流到政策面全方位的市场中长期展望和分析框架，明确传达了“慢牛”行情的政策与经济逻辑基础。

整体上，报告所表达的观点反映华西证券研究团队对A股未来步入“慢牛新周期”的信心，评级标准和风险提示系统完备，适合专业投资机构研究参考。该报告未涉及个股操作和具体估值目标，属于结构性策略研判类报告。

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参考文献与出处：

• 报告文本内容及数据：[page::0] [page::1]

- 风险及评级细节：[page::1] [page::2]

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以上为本次《站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期》报告的全面深入解读。

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