投资建议核心观点 [page::0][page::1]

• 保龄宝作为国内功能糖行业龙头，覆盖减糖甜味剂、益生元、膳食纤维等细分领域，市场份额领先。

- 欧盟反倾销政策利好赤藓糖醇，2025年第一季度欧洲收入同比增长123%，量价齐升。

• 阿洛酮糖全球需求快速增长，预计2030年市场规模5.45亿美元，国内审批加速，有望年内获批，带动年产2万吨扩产项目。

- 新品如HMOs（母乳低聚糖）、藻油DHA、无糖抗性糊精投产，提升高附加值产品比重，推动盈利能力提升。

• 2025-2027年收入预测分别为27.18亿、29.66亿、32.11亿元，归母净利润分别为1.79亿、2.22亿、2.69亿，估值对应PE 23倍至15倍。

- 风险包括阿洛酮糖国内审批及扩产进展不达预期、原材料价格波动及行业竞争风险等。

减糖甜味剂业务亮点 [page::0][page::1]

• 赤藓糖醇受益欧盟反倾销政策，公司税率最低（34.4%），欧洲市场高速增长。

- 阿洛酮糖扩产项目启动，预计产能超3万吨，拓展国内市场空间。

益生元及膳食纤维新产品布局及业绩表现 [page::1]

| 产品类别 | 2024年收入（亿元） | 同比增速 | 特色说明 |
|---------|-----------------|---------|----------------------------|
| 低聚异麦芽糖 | 3.35 | +16% | 全球市占率第一，25年新增HMOs产线投产 |
| 抗性糊精 | 2.38 | +14% | 全球需求旺盛，推出无糖高纤新品 |

• 新产品拓展推动产品线升级，高附加值带动毛利、盈利能力提升。

传统业务及新品藻油DHA发展 [page::1]

• 淀粉糖替代蔗糖，价格优势明显，客户资源稳定。

- 藻油DHA产线改造完成，预计2025年上半年投产，规模2000吨，开启新品增量空间。

华西证券关于保龄宝（002286）的详尽分析报告解构与剖析

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1. 元数据与报告概览

标题：《保龄宝（002286）：功能糖龙头多轮驱动，高附加值产品打开成长空间》
作者：唐爽爽（证券分析师，证号S1120519090002）
发布机构：华西证券华西研究所
发布日期：2025年06月19日07:25（北京时区）
主题：功能糖行业核心企业——保龄宝的市场地位、产品布局、成长驱动力及财务预测。

核心论点与评级：
报告判断保龄宝作为国内功能糖行业领军企业，通过多轮驱动和产品升级，具备强劲的成长潜力。短期受益于欧盟反倾销政策推动欧洲市场的量价齐升，并因公司高毛利产品结构优化，2025年盈利空间弹性较大；中期阿洛酮糖的国内审批加速，助推产能释放和收入提升；长期则依靠高附加值新品如HMOs、藻油DHA等，持续优化盈利结构。财务预测显示2025-2027年收入与净利润持续增长，2025年基于收盘价对应PE估值合理。基于此，给予“买入”评级[page::0,1]。

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2. 逐节深度解读

（一）投资建议

• 关键论点：保龄宝是功能糖多领域核心企业，借助全品类产品线及技术领先优势，巩固且扩大市场份额。短期受欧盟反倾销政策利好，欧洲市场收入和利润同步上涨；中期阿洛酮糖审批加速与产能扩充打开国内新市场空间；长期新品投产进一步提升盈利质量。

- 支撑逻辑：欧洲反倾销促使公司享受较低税率及价格竞争优势，国内阿洛酮糖审批提速和产能扩充保障销售增长，客制化高附加值新品增强公司护城河和盈利能力。

• 关键数据：收益预测2025-2027年收入分别为27.18亿、29.66亿、32.11亿元；归母净利分别为1.79亿、2.22亿、2.69亿元；对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.73元；2025年6月16日股价11.07元，对应PE为23、18、15倍。

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（二）减糖甜味剂：欧洲反倾销政策与阿洛酮糖潜力

• 核心观点：

1. 阿洛酮糖全球需求快速扩张，2030年市场预测达到5.45亿美元。国内审批加快，有望年内批准，配合年产2万吨扩产启动及长期3万吨规划，助力国内市场拓展。
2. 赤藓糖醇受益欧盟反倾销终裁，公司税率最低（34.4%），Q1欧洲收入同比大增123%，显示强劲增长势头。

• 推理依据：反倾销政策提高行业整体价格水平，通过有效政策保护降低市场竞争压力，公司率先受益。阿洛酮糖新技术与产能投放则加快国内市场爆发。

- 重要数据点：
- 阿洛酮糖市场容量5.45亿美元（2030年预测），突出成长性；
- 欧盟结束反倾销调查后赤藓糖醇的价格提升带动收入大幅增长，25Q1欧洲收入同比+123%。

• 含义：公司在减糖甜味剂领域具备领先优势，受益政策和产品双重驱动，短中期业绩有明确催化剂，是核心成长引擎[page::0,1]。

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（三）益生元与膳食纤维：产能快速扩张，新品带来盈利增长

• 主要论点：

- 益生元领域：凭借低聚异麦芽糖全球市占率第一，2024年收入达到3.35亿元，同比增长16%。2025年HMOs新产线投产，推动产品升级与价值提升。
- 膳食纤维领域：抗性糊精需求旺盛（预计2025年市场3.96亿美元），公司推出无糖高纤新品，2024年收入2.38亿元，同比增长14%。

• 逻辑与假设：益生元和膳食纤维作为功能糖细分市场增长迅速，公司通过产能扩张和产品升级提升市场竞争力和毛利率。新品HMOs作为高附加值产品，标志盈利结构优化。

- 关键数据：
- 24年益生元营收3.35亿，增长16%；
- 膳食纤维营收2.38亿，增长14%；
- 2025年HMOs产线投产、抗性糊精无糖新品开发。

• 影响：新品带动中长期盈利能力提升，体现公司注重高端产品布局，应对市场升级需求[page::1]。

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（四）传统业务稳健与藻油DHA新增长点

• 关键内容：

- 传统淀粉糖业务持续稳定，市场价格优势明显，对蔗糖替代效应强，公司与诸多重量级客户保持长期合作。
- 新产品藻油DHA产线已在2024年利用富余产能改造完成，预计2025年上半年规模化生产，初期年产2,000吨，扩展了产品线并具备新的利润增长点。

• 解读：传统业务为公司提供稳定现金流和利润基础；藻油DHA属于高附加值、生物活性成分强的健康功能产品线，顺应营养健康消费趋势，未来增量潜力显著。

- 数据：藻油DHA年产2000吨产线2025年启动。

• 意义：公司实现“稳”与“新”平衡，保证主业韧性同时不断创新提升盈利质量[page::1]。

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（五）风险提示

• 列举风险：

1. 阿洛酮糖国内审批不及预期，影响中长期扩张节奏。
2. 产能及项目扩张落后风险，可能限制业绩增长。
3. 原材料价格波动导致成本控制难度增大。
4. 关税及反倾销政策波动引起市场不确定性。
5. 行业竞争日益激烈，可能侵蚀市场份额与利润率。
6. 系统性金融与政策风险。

• 评估：风险覆盖产业链上下游和市场环境，细致且全面，但报告中未见明确风险缓解策略，投资者应关注公司执行力及外部环境变化[page::1]。

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3. 图表深度解读

封面图

• 描述：封面展示现代都市高楼，蓝天中飞机飞行，辅以“华西研究创造价值”的醒目标语，体现专业、安全和创新的证券研究形象。

- 意义：视觉隐喻研究报告旨在“创造价值”，强调研究机构专业化与前瞻性。

• 图片路径：

第二页标志与二维码

• 描述：华西研究印章风格LOGO与公众号二维码，方便用户关注和获取更多研究资讯。

- 意义：体现报告传播渠道和机构专业背景。

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4. 估值分析

• 估值方法：报告未显式说明估值模型，但所给出的PE倍数（23、18、15倍分别对应2025-2027年）及EPS数据，暗示采用了基于市盈率的估值比较法。

- 关键输入：
- 预测净利润和EPS基于公司产能扩张计划及产品结构优化带动的收入增长。
- 当前股价11.07元，依据预测EPS推算PE倍数，作为估值参照。

• 估值结论：相较于行业成长性，公司估值表现合理且具备进一步上升空间。分年度PE递减符合盈利增长预期，体现安全边际和潜在价值释放。

- 缺口：未见多重估值法（如DCF、EV/EBITDA）或敏感性分析，估值深度略有不足；但结合成长逻辑解释合理[page::0,1]。

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5. 风险因素评估

• 报告识别的风险类型全面且贴切，包括政策审批、产能扩张、成本变动、反倾销政策、市场竞争和宏观风险，反映公司所处行业特点和成长阶段面临的挑战。

- 虽未提供具体的风险缓解策略，但通过市场驱动力描绘与分散产品结构，隐含风险缓释的多元化思路。投资者仍应重点关注关键审批环节和全球贸易环境变化带来的不确定性[page::1]。

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6. 批判性视角与细微差别

• 乐观成分占优：报告中对未来审批进程以及扩产投产节奏假设较为乐观，尤其阿洛酮糖国内获批时间和市场接受速度。政策审批具有一定不确定性，存在达不到预期的风险。

- 忽视成本压力：虽然提及原材料价格波动风险，但对其对利润率冲击的详细量化不足，宏观通胀及供应链风险可能更为显著。

• 估值维度单一：主要用PE估值，缺少现金流等多维度分析，未见估值敏感度测试，可能对投资决策增添不确定性。

- 缺乏详细竞争分析：报告强调行业领导地位，少见对竞争对手具体状况比较，竞争风险评估有待强化。

• 信息更新及时：发布于2025年中，结合最新审批与市场事件，保证观点时效性[page::0,1,2]。

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7. 结论性综合

总体而言，华西证券的这份保龄宝研究报告系统、全面地介绍了公司在功能糖行业的领先地位、多元产品结构、以及内外部成长动力，运用明晰的逻辑对短期政策红利、中期产能释放、长期新品投产形成的多轮驱动力进行了全面解读，明确指向业绩持续增长的趋势。报告财务预测具体，辅以PE估值支持“买入”的投资建议。

关键图表虽多为宣传性质，未详细呈现财务数据表格，但文本数据充分，以行业市场容量、公司市占率、收入增速等具体数字佐证成长论断。风险防范方面识别详尽但缓解策略缺乏深度，是投资者需重点关注之处。

综上，报告展示了保龄宝作为功能糖行业龙头，在国内外政策环境利好、产品创新升级和产能扩张多重推动下，具备稳健且可持续增长的投资价值，值得关注。但投资者也应警惕审批节奏、成本波动和市场竞争等风险因素的影响，以科学审慎的视角权衡投资决策[page::0,1,2]。

报告