市场资产配置及债市表现分析 [page::1]

• 8月11日债市大幅下跌，主要长端收益率上行，短端品种波动较小。

- 资金面稳定，央行逆回购净回笼4328亿，资金利率保持低位。

• 机构情绪偏悲观，基金与大行减持长债，市场情绪或自我强化导致利空[page::1][page::2]

商品行情与股市结构性机会 [page::2]

• 核心商品价格上涨，碳酸锂涨停，多晶硅、焦煤、焦炭等涨幅超过3%。

- 供给收缩包括枧下窝矿停产及唐山限产，市场对供需预期形成支撑。

• 权益市场放量反弹，科技板块表现抢眼，基建、消费板块出现风格轮动[page::2][page::3]

A股市场行情及资金面变化 [page::3][page::5]

| 指标 | 数值 | 说明 |
|---------------|-----------------------|---------------------------------|
| 两融余额 | 20,131.22亿元 | 时隔十年首次突破2万亿元大关 |
| A股日均成交额 | 16,964亿元 | 环比下降6.3%，同比增长139.3% |
| 新股发行募集 | 21.9亿元（本周） | 2025年至今累计募集超过637亿元 |

• 增量资金广泛来源，包含养老金、保险、居民资金，居民风险偏好持续提升。

- 两融余额回升显示杠杆资金活跃，对股市行情提供重要支持[page::3][page::5]

重点公司——水羊股份高端美妆品牌升级 [page::6][page::7]

• 完善高端品牌矩阵，旗舰品牌伊菲丹、PA、RV全面布局高端护肤和科技护肤市场。

- 御泥坊代理业务调整，线上线下渠道优化，业绩预计筑底回暖。

• 2025年Q1营收同比增长5.19%，净利润回升4.67%，盈利改善趋势明显。

- 预计2025-2027年营收复合增长率保持增长，首次覆盖给予“买入”评级[page::6][page::7]

其他重要公司业绩综述 [page::9][page::10]

• 洁美科技2025年Q2业绩超预期，主要受益于电子封装材料及离型膜业务扩张。

- 离型膜实现高端客户批量供货，打破国外垄断，业务有望成为第二成长曲线。

• 预计未来三年营收和净利润将持续快速增长，盈利能力稳健提升[page::9][page::10]

市场风险与展望 [page::4][page::12]

• 贸易摩擦暂停期限展延，美联储鸽派信号增强，国内货币政策宽松预期明显。

- 牛市思维进一步强化，居民资产配置向权益市场集中。

• 需警惕政策执行不及预期、宏观下行、地缘政治及流动性风险对市场带来的冲击。

- 风格重点关注科技成长、新兴产业与红利板块轮动机会[page::4][page::12]

华西最强声 0813 | 勿质疑本轮A股行情的上行趋势与市场空间；重点关注水羊股份 —— 深度分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：华西最强声 0813 | 勿质疑本轮A股行情的上行趋势与市场空间；重点关注水羊股份

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布日期：2025年8月13日

- 核心主题：全面评述当前A股市场整体行情，分析宏观经济与策略观点，重点推荐水羊股份（300740）及其他优质标的。覆盖宏观资产配置、策略展望、资本市场板块表现及个股深度解读。

• 核心论点/主旨：报告充分肯定当前A股行情的上行动能及宽广的空间，强调资金流入与政策环境的支持，并重点推荐中国高端美妆龙头企业水羊股份，认为其品牌矩阵升级将带来业绩回暖和持续成长机会。作者传递的主要信息为：

1. 宏观流动性宽松和政策预期推动权益市场稳健上行；
2. 两融余额创新高是市场活跃和投资者风险偏好回升的积极信号；
3. 行业结构调整与新兴产业成长性是未来投资重点；
4. 龙头企业如水羊股份正在进行高端品牌升级，业绩有望筑底回升，具有较强投资价值。

• 评级与目标价：对水羊股份首次覆盖，给予“买入”评级，目标价18.28元（2025年PE分别为27.36/21.78/18.11倍，2025-2027年EPS分别为0.67/0.84/1.01元）[page::0][page::6][page::7]。

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二、逐节深度解读

2.1 宏观与资产配置报告（刘郁）

• 关键内容：

- 债市方面出现非理性下跌，10年、30年国债收益率单日大幅上行，资金面及流动性没有明显恶化，市场情绪过于悲观，主要机构（大行及基金）在减持久期品种，反映其对市场预期调整。
- 股市表现强劲，特别是创业板表现抢眼，小微盘股资金推力明显，科技和AI等板块展现韧性。
- 新能源及光伏板块受到供应链限制（如宁德时代某矿区停产）等因素带来的供给收缩预期推动，相关商品价格上涨，支撑情绪。

• 论据与假设：当前资金面稳定，不是资金驱动的卖压，债券市场下跌源于风险偏好情绪转变，机构投资者主动调整久期配置。预计未来新一轮降息可期，有利于缓解当前紧张情绪。

- 数据要点：
- 10年期国债收益率上升2.65bp至1.72%。
- 两融余额突破2万亿元，标志投资者风险偏好提升。
- 碳酸锂价格涨停，焦煤、焦炭涨幅显著。

• 风险提示：债市情绪过激调整带来资金错配风险[page::1][page::2]

2.2 策略报告（李立峰）

• 核心观点：

- 当前A股行情强劲，市场多元资金参与，包括个人投资者及机构，居民资产配置正显著向权益市场倾斜。
- 通过供给结构改善、消费回暖及政策支持，经济增长韧性强。
- “十五五”规划指引下，科技成长及新兴产业仍是投资主线。
- 牛市思维扩散助推“慢牛”行情，预计下半年A股有望冲击2024年高点。

• 关键数据：

- M1-M2负剪刀差持续收窄，反映资金流动性改善。
- 今年7月份出口同比+7.2%，超预期。
- 美联储鸽派信号增强，9月降息概率高达89%。

• 假设条件：国内外政策环境宽松，贸易摩擦缓和，资金面维持活跃，科技成长政策支持持续。

- 行业配置建议：聚焦新技术与新成长行业，如国产算力、机器人、固态电池等，关注自主可控、军工、低空经济等主题[page::3][page::4]

2.3 非银资本市场表现（罗惠洲）

• 重点：

- 两融余额再创新高，达到20,131亿元，标志市场杠杆资金活跃度和投资者风险偏好的持续提升。
- 保险资金设立的私募证券基金增加，表明中长期资金入市力度增强，有利于资本市场稳定及提升。

• 数据支持：

- 2025年日均交易额较2024年增长65.6%。
- 私募基金将成为稳定器，强化资本市场价值投资氛围。

• 逻辑推断：资金结构趋向稳健与长期，降低市场波动风险。[page::5][page::6]

2.4 水羊股份深度分析（徐林锋）

• 公司定位与战略：

- 高端美妆品牌集群，拥有丰富自有及CP（合作伙伴）品牌矩阵，定位高端并走向全球化。
- 主打品牌伊菲丹、PA、RV涵盖高奢敏肌、轻奢院线及美国科技护肤。
- 通过线下百货、高端渠道和整合营销强化品牌势能。

• 经营现状：

- 2024年营收42.37亿元，同比下降5.69%，净利润大幅下滑约62.63%。
- 2025Q1实现营收增长5.19%，净利润恢复增长4.67%，显示品牌调整开始奏效。

• 业绩预测：

- 预计2025-2027年营收分别45.66/49.20/53.15亿元，EPS逐年增长至1.01元。
- 估值方面，2025年对应28倍PE，首次覆盖给予买入评级。

• 风险因素：行业竞争激烈、高端市场拓展难度及海外扩张不确定性。[page::6][page::7]

2.5 裕元集团简要概述（唐爽爽）

• 业务表现：

- 2025H1收入40.6亿美元，同比增长1.1%，净利润显著恢复增长。
- 产能利用率达93%，鞋类出货量和售价均有改善。
- 制造业务及印度新厂扩产项目资金投入大幅提升。
- 零售端受线下客流影响收入下滑，但线上渠道及直播增长突出。

• 风险提示：海外订单压力、原材料成本波动及产能提升节奏不及预期。[page::7][page::8][page::9]

2.6 洁美科技重点报告（单慧伟）

• 业绩亮点：

- 2025H1营收同比增长14.67%，但净利润下降近19%。
- 25Q2业绩环比显著提升，归母净利润同比小幅回落但环比大幅增长，受益离型膜业务放量和下游需求回暖。

• 核心业务：

- 离型膜业务快速放量，成为第二增长曲线，主攻MLCC及偏光片高端市场，实现进口替代。
- 近期收购柔震科技，强化复合集流体业务布局，拓展至储能、动力电池等新领域。
- 产品创新包括高强度超薄复合集流体，覆盖智能交通与高端PCB材料。

• 盈利预测：

- 预计2025-27年收入和净利润强劲增长，EPS由0.67元增至1.63元。

• 风险点：下游需求波动、产能释放节奏及新业务拓展不及预期。[page::9][page::10][page::11]

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三、图表及数据深度解读

图1：债券收益率曲线与资金利率表现

• 描述：图展现10年及30年国债收益率动态，以及国内资金市场隔夜及7天利率稳定水平。

- 解读：尽管央行进行大额逆回购并出现净回笼，但隔夜资金利率维持低位窄幅波动，说明流动性充裕，债市收益率上扬主要由情绪调整引发，而非流动性短缺。机构减持长债也验证情绪驱动逻辑。

• 关系文本：支撑刘郁提出“债市非理性下跌”的观点，强调市场预期需观察后续政策响应。

- 潜在局限：未明确显示细分机构持仓变动详细数据，需结合其他量化指标验证。

表1：水羊股份业绩与估值预测表

• 描述：总结2024年及2025Q1公司营收及利润情况，并预测2025-2027年EPS与PE估值。

- 解析：2019年业绩受品牌调整影响净利大幅下滑，2025Q1开始恢复，年内全面品牌升级预期推动未来增长，估值处于合理中高区间，首次覆盖评价“买入”，显示看好其成长潜力。

表2：两融余额和资金流向指标

• 描述：展示两融余额突破2万亿的时间节点与占比，反映市场杠杆资金规模及活跃度。

- 解读：两融余额重回近十年高点，杠杆资金配置积极，反映出投资者风险偏好升温及政策进一步稳市场预期的效果，支撑股市上涨动能。

表3：洁美科技业务收入结构及利润率变化

• 描述：报告期内电子封装材料与电子级薄膜材料收入同比增幅，毛利率及费用率变化趋势。

- 解读：毛利率承压但环比恢复，离型膜新业务高速增长潜力明显，成本结构和费用管控逐步优化，有助提升盈利弹性。

• 关联文本：支持公司加速技术领先，进口替代及新品爆发的成长逻辑。

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四、估值分析

• 水羊股份估值：采用静态市盈率法，基于2025-27年盈利预测对应PE分别为27.36倍、21.78倍和18.11倍，综合考虑公司高端品牌转型期估值尚有溢价空间。首次覆盖给予“买入”评级，目标价18.28元。

- 裕元集团估值调整：出于对关税影响的谨慎考量，调低2025-27年营收及利润预测，使PE从7X-6X微调，维持买入评级。

• 洁美科技估值：伴随离型膜业务及复合集流体产能释放，盈利能力有望显著提升，预测PE从约40倍到16倍区间，体现成长性逐步释放。

- 估值方法说明：均采用基于盈利预测的市盈率倍数法；无DCF或复杂模型披露。关键假设包括未来销售增长率、毛利率恢复及市场认可度的提升。[page::7][page::9][page::11]

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五、风险因素评估

• 宏观政策风险：财政、货币政策效果不及预期，且海外流动性紧缩或地缘政治事件可能导致市场波动加剧。[page::3][page::5]

- 市场情绪风险：债市情绪过激调整可能引发风险溢价上升，影响整体资产配置。

• 企业经营风险：水羊股份面临行业竞争加剧、高端品牌拓展失利风险；裕元集团需应对海外市场需求及产能爬坡风险；洁美科技依赖下游需求恢复及产能扩张。

- 行业技术风险：洁美科技巧合材料与离型膜等新技术推广与市场接受度存在不确定性。

• 地缘政治与贸易风险：中美关税以及全球贸易摩擦的演变对相关出口及制造业务构成潜在压力。[page::4][page::8][page::9]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体基调偏积极乐观，强调资金面改善与政策利好，但对宏观外部不确定性和中长期下行风险讨论较为有限。

- 债市下跌原因解读主要着眼于情绪层面，缺少对流动性边际变化或潜在信用风险因素的深入剖析。

• 水羊股份业绩数据表明2024年净利润大幅下降，虽2025年Q1恢复增长，但盈利恢复存在不确定性，初期现金流压力和市场接受度需进一步观察。

- 裕元集团关税影响虽已计入预测，但更深层次的全球供应链再配置或地缘政治风险可能带来更大波动。

• 杰出技术壁垒及创新是洁美科技亮点，但新业务拓展和产能释放节奏对业绩弹性构成挑战。

- 多个行业和公司均基于政策导向和预期驱动估值，存在一定政策依赖风险。总体对风险的缓解策略主要依赖于政策支持和市场情绪的持续改善，缺乏具体量化对冲策略。

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七、结论性综合

本期华西证券“华西最强声”0813期报告全方位解读了当前A股市场及个别重点标的情况。宏观层面，报告强调当前债券市场出现情绪驱动的非理性调整，资金面总体稳定，股市受益于多元资金流和政策持续宽松，成交活跃度高，两融余额攀升至十年峰值，显示投资者风险偏好升级及对经济增长回暖的信心。战略层面，政策紧盯“十五五”科技成长与新兴产业，股市风格以科技成长及消费升级板块为主导，预计慢牛行情将延续。

重点个股层面，水羊股份作为中国独具一格的高端美妆品牌集团，凭借内部品牌矩阵及全球布局完成转型升级，2025年起有望实现业绩筑底回暖，具备较强成长逻辑。公司2024年虽遭遇短期利润下滑压力，但2025Q1显著改善，预计三年EPS复合增长显著，其定价合理，首予买入评级。洁美科技通过离型膜及复合集流体创新业务带动业绩超预期增长，持续拓展高端国产替代领域。裕元集团稳健制造表现与海外产能扩张战略，也是运动鞋行业龙头标杆。

综合来看，本轮A股行情具备多层面结构性支撑，资金面稳健、政策面积极、行业成长明确，市场上行趋势与空间不可质疑。然而，需警惕全球贸易、地缘政治等宏观不确定性带来的潜在风险，以及个别企业盈利恢复路径的不确定性。投资者应结合基本面变化与风险控制，精选优质成长标的进行中长期配置。

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溯源参考：[page::0][page::1][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10][page::11][page::12]

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报告