国庆回顾:国内消费平稳,金价再破新高
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摘要
报告回顾了2025年国庆期间国内外宏观经济表现,国内出行量创新高,自驾占比逾八成,旅游及餐饮消费活跃,楼市一线城市销售回暖但二三线城市仍疲软。海外方面,日本高市早苗上台带来保守主义回归,日本资产市场波动加大;美国政府停摆增加财政不确定性,劳动力市场趋缓,制造业持续收缩。大类资产方面,全球股市普遍上涨,发达市场长债收益率小幅上扬,美元走强,金价创新高,油价因OPEC+维持增产而下跌 [page::0][page::1][page::5][page::7][page::8][page::15]
速读内容
国内消费与出行强劲复苏 [page::0][page::1][page::2][page::3]

- 国庆前6天,全国跨区域人员流动量达18.4亿人次,同比增长5.5%,公路出行占比主导,自驾出行占比约80%。
- 多城市旅游复苏明显,高德数据显示假期首日烟火小店流量增长300%,餐饮订单同比增长150%。
- 跨境游需求旺盛,国际航班增速远超国内航班,假期日均出入境旅客超过200万人次。
地产市场表现分化,楼市政策刺激明显 [page::5][page::6][page::7]

- 30大中城市商品房成交面积同比下降15%;一线城市成交上涨12.3%,二三线城市分别下降30%和22%。
- 北京新房销量同比升65%,深圳新房销售增长29%,政策放松显著提振一线城市市场。
- 上海商品房销售反转,下跌13.86%,广深市场新旧房分化明显。
- 多地出台楼市支持政策,促进改善型购房需求和商办类去化。
海外宏观不确定性上升:日本政治转向与美国政府停摆 [page::7][page::8][page::9]

- 日本自民党高市早苗当选总裁,预计成为首位女首相,政治和经济政策将偏保守,央行加息预期降低。
- 美国政府因预算分歧于10月1日停摆,财政政策不确定性上升,经济增长预期受限。
- 美联储内部对未来利率路径分歧扩大,市场预期年内仍有50基点降息空间,但谨慎推进。
美国制造业与就业指标疲弱,劳动力需求趋缓 [page::10][page::11]

- 9月ADP私营部门就业人数减少3.2万人,为2023年以来最大降幅,劳动力市场降温明显。
- 制造业PMI连续7个月低于荣枯线,新订单指数首次收缩,价格支付指数降至年内最低,企业倾向去库存。
美国保护主义升级,重卡加征关税冲击中国出口 [page::11][page::12]
- 11月1日起美国将对中重型卡车加征25%关税,中国重卡对美出口占比12%,该政策将显著削弱中国产品价格竞争力。
- 墨西哥同步提高汽车关税至50%,限制通过转口规避关税。
大类资产市场表现:股票上涨,黄金创新高,油价回落 [page::12][page::13][page::14][page::15]

- 发达经济体主要股指上涨,日经225涨幅6.7%,恒生指数及MSCI新兴市场也呈上升趋势。
- 主要发达经济体10年期国债收益率小幅上行,美债报4.18%。
- 美元指数上涨0.3%,非美货币涨跌分化,日元跌幅1.6%,人民币小幅下跌。
- COMEX黄金期货突破3950美元/盎司,涨幅2.8%;油价受OPEC+维持增产消息影响下跌,布油降2.3%。
深度阅读
中国银河证券研究报告——《国庆回顾:国内消费平稳,金价再破新高》详尽分析
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一、元数据与报告概览
报告标题: 国庆回顾:国内消费平稳,金价再破新高
作者及分析师: 张迪、詹璐、吕雷、赵红蕾、铁伟奥(中国银河证券宏观研究团队)
发布机构: 中国银河证券研究院
发布时间: 2025年10月9日 08:05
研究主题: 国内宏观经济、海外宏观经济及大类资产表现,重点剖析国庆假期消费表现、楼市走势及全球宏观事件影响。
报告核心观点:
- 国内假期出行与消费保持活跃,跨区域流动创新高,自驾出行占比较大,旅游复苏红利广泛释放。
- 地产市场分化明显,一线城市楼市因政策宽松成交显著回暖,二三线城市依旧疲软。
- 海外方面,日本政治保守主义回归,美国政府财政停摆加剧宏观不确定性,美制造业及就业表现疲弱,贸易保护主义升级。
- 大类资产市场表现分化,黄金价格创新高,股市多数上涨,债券收益率有所上行,美元走强非美货币分化明显,油价受增产预期压力下行。
- 报告同时强调政策解读风险、央行货币政策走向以及美国贸易壁垒可能对中国出口影响的警示。
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二、逐章节深度剖析
1. 国内宏观:出行热度尚佳,地产销售依旧分化
- 关键论点: 2025年国庆和中秋双节叠加,跨区域出行人数达到18.4亿人次,同比增长5.5%,创历史新高。公路依然是主导交通方式,尤其是非营运小客车(自驾),占比约80%。铁路、民航、水路均有不同程度增长。旅游热点地区与一线城市如北京、广州、深圳吸引大量游客,多个城市主动分享旅游复苏红利,伴随出境游需求的快速增长,国内文旅及餐饮零售消费市场表现活跃。
- 数据支持:
- 出行量具体数据和运输方式的分解详见图表2(各运输方式跨区域人员流动量对比2023-2025年),显示自驾及公路运输持续增长。
- 自驾占比约80.3%,2025较2023年增长,体现居民对灵活交通方式偏好(图3)。
- 出境游受免签和航班恢复刺激,国际航班增速11.7%,远超国内1.9%,口岸日均出入境人次突破200万(图7)。
- 消费端餐饮和零售销售同比增长3.3%,高德本地生活数据显示餐饮订单高涨150%,烟火小店流量飙升300%(文本叙述、图6等)。
- 楼市状况:
- 全国30城商品房成交面积33.49万平米,同比下降15%,但一线城市成交量增长12.3%至13.51万平米,二三线城市分别下跌30%和22%。
- 北京新房销量同比大涨65.08%,深圳新房销量也涨29%(但二手房下跌),上海成交反而同比下滑13.86%。
- 政策角度,北京8月初放松限购,深圳9月初缩小限购范围有力拉动销量回升,显示出台政策对市场影响显著(图5/图6/图7)。
- 逻辑解读:
出行数据与消费的增加证明居民消费端信心改善,旅游复苏广泛且均衡,带动相关服务业增长。但地产市场呈现明显分化特点,一线城市政策逐步刺激供需活跃,二三线城市受结构性和需求不足压力明显,成交量持续低迷。
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2. 海外宏观:日本政治转向保守、美国政府停摆
(1)日本政治变局:高市早苗当选,保守主义回归
- 核心观点:
高市早苗当选日本自民党总裁,预计成为首位女性首相,代表日本自民党从温和中立向保守主义回归,延续安倍经济学积极财政政策,但面临国内外诸多挑战,包括如何维持执政联盟、应对中美韩复杂外交关系及财政可持续性问题。
- 数据与市场反应:
日经指数大涨,债券收益率上行(10年期国债收益率上升),日元贬值,美元兑日元突破150关口,显示投资者对财政扩张伴随货币宽松政策有预期调整(图8、图9)。
- 政策解读:
高市支持强化国防、修宪、强化自主供应链、反加息政策,其上台将推迟日本央行的加息进程,政策的短期积极刺激对经济增长有帮助,但通胀风险和财政负担长期压力不可忽视。
(2)美国政府停摆,财政不确定性加剧
- 情况描述:
美国政府自10月1日起因未能通过临时拨款法案停摆80万联邦雇员无薪休假,预算谈判因两党分歧陷入僵局,预算安全网缺失产生经济风险。
- 经济与市场影响:
短期内标普认为对经济直接影响有限,但财政收缩和市场情绪受挫,宏观不确定性显著上升。劳工统计局暂停关键经济数据公布,使市场对美联储政策走向产生更大分歧。
- 美联储内部分歧细节:
- 副主席杰斐逊:通胀未达目标,宽松步伐应谨慎
- 达拉斯联储主席洛根:劳动力市场放缓,应避免政策过紧
- 理事鲍曼:倾向年内积极降息助推经济增长
- 鲍威尔主席强调“数据驱动”调整,暂无具体政策指引。
- 经济指标:
ADP数据显示9月私营部门就业减少3.2万人,为2023年3月以来最大跌幅,明显低于市场预期的增加4.5万人。制造业PMI连续七个月低于荣枯线,9月为49.1%,且新订单陷入收缩状态,表明制造业依旧承压(图10,图11)。这些数据综合表明美国经济边际放缓,劳动力市场降温但尚未失衡。
(3)美国贸易保护主义升级
- 关税政策:
10月6日美国总统特朗普宣布,自11月1日起对中型和重型卡车进口征收25%关税,针对进口车辆及零部件涉及国家安全和贸易竞争问题,预计直接抬高中国重卡出口美国的成本。
- 影响解析:
2024年中国重卡出口额64.94亿美元,同比增长17.1%,对美国出口占12%。关税实施将打击中国重卡在美国市场价格竞争力,压缩利润。墨西哥对中国汽车加征50%关税,也限制了中国产品通过第三国转口美国的可能性,对中国出口形势构成双重挤压。
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3. 大类资产表现分析
(1)股票市场
- 10月1-6日,全球发达市场股指普遍上涨,日经225涨幅达6.7%表现最强,欧洲STOXX50涨2.63%,标普500和纳斯达克分别涨0.77%和1.24%。新兴市场印度Sensex30涨1.9%,MSCI越南涨2.3%,恒生指数小幅涨0.38%。
- 反映出相对稳健的经济数据和市场宽松预期推动股市向好(图12,图13)。
(2)债市
- 10年期美国德法日债收益率均小幅上升,分别上涨2BP(美债)、1BP(德债)、3BP(法债)及2BP(日债)。
- 法国债券收益率变动尤为明显,显示投资者对欧洲经济内在风险的重新评估(图13)。
(3)汇率市场
- 美元指数上涨0.3%,达到98.1。
- 非美货币涨跌互现,日元跌幅最大1.6%,欧元和加元微跌,英镑小幅上涨。人民币则在节前出现小幅下跌,至7.1421,跌幅0.18%(图14)。
- 反映美元走强及日元因日本货币政策与政治情绪影响走弱。
(4)大宗商品市场
- 黄金价格继续领涨大宗商品。COMEX黄金期货突破3950美元,现货黄金达3950美元以上,10月前6日涨幅分别为2.8%和3.2%(图15)。
- 原油价格再度回调,布伦特油价下跌2.3%至65.47美元,WTI下跌1.1%至61.69美元。欧佩克+维持11月增产,日均增产137,000桶,寻求增强市场份额,给价格带来压力(图15)。
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三、图表深度解读
- 图2(跨区域人员流动量结构2023-2025年对比):显示整体人员流动量逐年上升,2025年公路运输(尤其非营运小客车)流动量提升显著,突显自驾游为主导,公路客运量总体持稳或略有增长。表证出行活跃且运输方式多样化。
- 图3(自驾出行占比及预测):自驾占比持续稳定超80%,反映出居民对灵活、个性化出行需求强烈。交通部对2025年高速公路车流量预测接近历史高点,新能源车配置快速普及。
- 图5(主要城市假期出行人数同比增长):北上广深、重庆、武汉等地持续成为热点,反映城市群旅游带动明显,且人口迁移和流动更为均衡,惠及次发达城市。
- 图7(航班数量与出入境旅客量):国际航班及出境游需求爆发式增长,政策利好显著释放,中外游客跨境游活跃。
- 图9(日经指数与债券收益率走势):日经指数大幅上涨配合长期债券收益率上升,暗示市场对高市早苗政策预期乐观,但同时货币宽松预期日元贬值。
- 图11制造业PMI雷达图(2025年8-9月对比):制造业景气指数低于荣枯线,尤其新订单和客户库存明显下滑,但价格端压力减轻,供应商交付略有回暖,表现出制造业处于调整和出口复苏但需求未强的状态。
- 图15(黄金与原油价格走势):黄金价格持续上涨,受宏观不确定性和美元走势牵引明显;原油受欧佩克+增产决策影响呈现下跌趋势,反映供给面积极调整。
所有图表均由权威数据来源(交通运输部、Wind、中国银河证券研究院)整理,数据时间覆盖2023至2025年,体现出时效性与权威性。
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四、估值分析
报告重点为宏观观察与资产价格总结,无专门估值章节,无DCF、市盈率等微观公司估值模型分析。
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五、风险因素评估
- 政策理解风险: 宏观政策走向对市场形势影响深远,若政策效果低于预期或误读,将导致预测偏差。
- 央行货币政策风险: 各国货币政策可能超出当前市场预期,尤其是美国和日本,利率调整节奏及力度存在不确定性。
- 美联储宽松不及预期风险: 美联储降息幅度及时间节点会直接影响全球流动性和风险偏好。
- 美国贸易壁垒风险: 加征关税及其他贸易保护措施升级,将压缩中国出口企业盈利空间,影响相关产业链稳定。
报告对上述风险给出了系统识别,但未具体提示发生概率及缓释手段,仍需投资者持续关注政策演变与国际形势。
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六、批判性视角与细微差别
- 偏好与预期: 报告对中国一线城市地产回暖抱乐观态度,但对二三线城市疲软的结构性原因探讨较少,可能潜藏对房地产整体回升预期的偏重。
- 海外政策风险复杂性: 报告在描述高市早苗保守主义回归时较为详尽,但对潜在中日关系紧张带来的地缘政治风险披露有限。
- 美联储政策分歧未充分量化预测影响: 各联储高管对利率未来走向分歧虽较大,但报告未深挖这种波动对市场流动性和资产价格的具体冲击。
- 贸易摩擦对产业链影响有待深入: 关税措施打击出口竞争力明显,但后续中国企业应对策略及替代市场开发未有分析。
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七、结论性综合
总体来看,中国银河证券宏观团队的本次报告以详实的数据为基础,全面涵盖了假期期间的国内消费、出行和地产市场表现,指出出行热度提升及消费复苏态势良好,旅游和餐饮零售均迎来增长红利,但房地产依旧展现明显的区域与城市层级分化,其中一线城市因政策松绑而出现显著反弹。
海外宏观方面,则突显了日本新首相高市早苗上台,政治及货币政策转向保守主义、财政积极扩张的特点,并分析了美国政府停摆引发的财政不确定性对经济和货币政策的不利影响,同时强调制造业收缩与就业减弱的经济疲软信号。此外,美国对中型和重型卡车的贸易保护措施升级给中国出口产业构成严峻挑战。
资产市场表现分化,股市多数上涨、债市收益率小幅走高、美元走强,黄金价格持续创历史新高,反映出市场对经济增长与风险的谨慎预期。
本报告通过丰富的图表和权威数据,直观展现宏观经济动态及大类资产变化的内在联系,提供了对当前宏观形势的清晰理解和前瞻性判断。投资者应关注报告指出的政策风险和国际贸易摩擦对未来经济及市场走势的潜在影响,保持对相关资产配置的审慎态度。
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报告部分关键数据及分析参见页码:
出行数据、消费活跃: [page::0,1,2,3]
楼市成交分化及政策: [page::4,5,6,7]
日本政治与经济影响: [page::7,8]
美国政府停摆与经济数据: [page::8,9,10,11]
美国贸易保护政策升级: [page::11,12]
全球大类资产行情(股债汇金油): [page::12,13,14,15]
风险提示与评级体系: [page::1,17]
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附——关键图表示例
- 出行与交通方式对比图(2023-2025):

- 主要城市商品房销售面积走势(7日移动平均)

- 日本CPI与债券收益率走势


- 美国制造业PMI雷达图(2025年9月)

- 大宗商品行情(黄金与原油)

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通过上述详尽解读,报告深刻揭示了全球及国内宏观经济运行的复杂态势,展现了节假日消费与跨境资本流动的最新动态,为投资者把握未来市场趋势提供重要参考依据。