策略绩效与回撤分析 [page::0]

• 6.10-6.23周期内，低价增强策略收益0.0%，改良双低策略-0.7%，高价高弹性策略-2.2%，基准回报-0.2%。

- 年内三策略累计收益分别为4.5%、15.7%和24.6%，超额收益分别是-0.4%、10.8%和19.7%。

• 权益市场回调对高弹性策略有较大影响，低价策略相对稳健。

低价增强策略持仓及调仓逻辑 [page::0]

| 标的名称 | 行业 | 调仓动作 |
|----------|------|----------|
| 超声转债 | 电子 | 新入 |
| 大参转债 | 医药生物 | 新入 |
| 新23转债 | 汽车 | 新入 |
| 漱玉转债 | 同上 | 续持 |
| 紫银转债 | 同上 | 续持 |

• 调出评级下降和溢价率上升标的，如闻泰转债、益丰转债。

- 调入弹性较好、行业分散标的，保持配置均衡。

改良双低策略调仓及表现 [page::0]

• 持仓受正股及行业影响，策略相对基准小幅跑输。

- 调出评级下调及强赎压力大的标的，调入弹性好及业绩稳健转债。

高价高弹性策略风险管理与调仓 [page::0][page::1]

• 风险偏好回落导致该策略收益回吐，相对基准表现较弱。

- 调出受监管警示与强赎压力标的，调入高评级及业绩稳定转债，持续跟踪评级和条款变化。

风险提示与报告参考 [page::1]

• 主要风险包括历史数据非复现风险、转债市场可能超调风险、转债正股表现波动风险。

- 相关报告涵盖固收中期策略、REITs估值模型、债券基金报告等，为策略调整提供支撑。

【中国银河固收】转债策略更新分析报告解构

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1. 元数据与概览

报告标题： 《评级期叠加权益市场调整，高波策略收益回吐—转债量化类策略更新》
作者及团队： 刘雅坤（中国银河证券固收首席分析师）及中国银河证券固收研究团队
发布日期： 2025年6月27日
发布机构： 中国银河证券研究院
报告主题： 转债（可转债）市场的量化策略表现及最新调整建议，重点分析三类策略——低价增强策略、改良双低策略和高价高弹性策略的收益状况和调仓逻辑。

核心论点

报告主要围绕近期转债市场策略绩效展开，指出在2025年上半年，尽管权益市场经历回调，高波策略出现收益回吐，但低价及改良双低策略表现稳健，且三类策略均表现优于基准指数。报告对当前三个量化策略的最新持仓和调仓理由进行了详细说明，强调行业分散和评级变动跟踪的持续重要性。同时，报告提醒投资者关注市场可能的风险，包括历史数据不复现、市场超调以及正股表现不及预期风险。

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2. 逐节深度解读

2.1 策略绩效及推荐

• 关键论点及信息：

- 统计周期为2025年6月10日至6月23日，三大策略的表现分别为：
- 低价增强策略0.0%
- 改良双低策略-0.7%
- 高价高弹性策略-2.2%
- 与同期基准指数（-0.2%）成绩对比，低价策略相对占优。
- 年初至今，三策略累计表现分别为 4.5%、15.7%、24.6%，均优于基准的4.9%。
- 改良双低和高价高弹性策略累计超额收益显著，分别为10.8%和19.7%。

• 推理依据：

- 权益市场回调影响转债市场表现，表现的差异与标的股价相关性密切。
- 低价策略因标的估值较低，具备一定防御属性，因此在权益市场下行阶段表现相对稳健。

• 数据点与意义：

- 自年初到6月中旬数据展示策略收益持续正向，体现了量化策略针对转债市场的有效捕捉。
- 高价高弹策略收益回吐，但年内累计依然领先，表明高波动性标的短期风险和长期收益潜力并存。

2.2 低价增强策略

• 最新持仓概况：

- 新纳入标的包括超声转债（电子产业）、大参转债（医药生物）、新23转债（汽车产业）。
- 其余持仓如漱玉转债、紫银转债、国投转债等，覆盖多个行业，保证行业分散。

• 调仓逻辑：

- 适时剔除评级下调或溢价率较高的标的（如闻泰转债、益丰转债），避免潜在风险。
- 新纳入低价、估值合理的转债标的以提升策略稳定性。

• 推论及意义：

- 调仓操作反映策略在风险管理上的灵活性，强调保持收益与风险的均衡。
- 行业分散是风险控制的重要手段，降低策略对单一行业或个券的依赖。

2.3 改良双低策略

• 最新持仓特征：

- 新入华友转债（有色金属）、上银转债（银行）、春23转债（电子）。
- 持仓涵盖金融、电子、钢铁、有色等行业，保持行业多元化。

• 调仓逻辑：

- 主要基于对正股业绩的评价和行业评级调整，剔除评级下调或提前强赎风险较大的标的（如金埔转债、道通转债）。
- 新纳入业绩稳健且弹性较好的双低转债。

• 推理基础与影响：

- 业绩优异和弹性好的转债能为该策略提供稳健的防御和一定的上行潜力。
- 持续关注评级变化，体现策略动态调整和风险管理意识。

2.4 高价高弹性策略

• 持仓动态：

- 新加入睿创转债（国防军工）、英搏转债（汽车）、恒辉转债（纺织服饰）等多个行业的高弹性标的。
- 调出合顺转债（监管警示风险）和道通转债（强赎进度加快）。

• 表现与调仓逻辑：

- 由于近期市场风险偏好回落，该策略收益出现回吐，在本周期表现跑输中证转债指数。
- 调仓重点是剔除受政策及条款风险影响的标的，补充业绩及评级稳健的高价券，保证行业配置均衡。

• 推断与战略意义：

- 高价高弹策略适合趋势上行的市场环境，其高波动也带来较大下行风险，故需动态调整以应对市场波动。
- 持仓切换体现对监管政策及条款风险的高度敏感。

2.5 风险提示章节

• 报告明确列出关键风险点：

1. 历史数据不复现风险：过往表现不代表未来，量化策略依赖历史数据，未来可能出现趋势变化。
2. 转债市场超调风险：市场波动剧烈时，估值可能偏离基本面。
3. 转债正股表现弱于预期风险：转债价值高度依赖正股表现，正股下跌将影响转债价格。

• 风险提示体现了策略及产品可能面临的系统性和个别风险，强调投资需谨慎并持续跟踪。

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3. 图表深度解读

• 图1（页码0页）

报告首页以图表形式列示了三类量化策略收益曲线对比，重点展示了6.10-6.23期间及年初以来的累计收益对比。曲线图显示：
- 高价高弹性策略尽管近期表现回落，但年内整体回报最高。
- 低价增强策略表现相对稳定，收益波动较小。
- 改良双低策略位居中间，表现平稳且优于基准。

• 解读意义：

- 图表清晰展现了在权益市场调整的情景下，不同量化策略的风险收益特征，支持文本提出的策略分点评价。
- 可见高价高弹策略的风险较大，与收益相匹配，低价策略的防御性特征明显。

• 图2（页码1页）

展示了风险提示和历史报告列表，虽然非数据图表，但辅助读者理解策略演变及相关研究背景，有助于跟踪策略调整的逻辑连续性。

• 图片溯源展示：

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4. 估值分析

报告中并未明确提供DCF或其他传统估值模型的详细说明，但策略基于“低价”、“双低”（低弹性和低估值）、“高价高弹性”的分类，隐含以下估值理念：

• 低价增强策略： 侧重低估值转债，假设市场对这些低价转债的价值低估，存在反弹潜力。其估值关注低溢价率、低价格标的的安全边际。

- 改良双低策略： 综合考虑转债的估值及弹性，追求同时具备较低估值和弹性的稳健资产，预期收益比较稳定。

• 高价高弹策略： 估值较高且市场波动弹性大，定位较为进攻，适合风险偏好较高的投资者，预期收益较高但波动较大。

因此，策略估值主要是基于转债定价中的价格水平、溢价率、转股弹性和正股预期表现构建的多维筛选模型，辅助以业绩及评级变化跟踪。

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5. 风险因素评估

• 关键风险：

- 历史回测数据可能无法完全反映未来行情，模型绩效有时效性风险。
- 转债市场可能出现超调，价格除了公司基本面外，还受市场情绪及资金面影响。
- 正股若表现不佳，将直接拖累转债价值，尤其是“高价高弹”策略风险更为显著。

• 风险缓释：

- 报告建议持续跟踪评级变化及条款进度，及时调整持仓。
- 行业分散作为降低系统性风险手段被多次强调。
- 战略上不同风险偏好策略互补，有利于整体平衡风险。

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告整体呈现出对当前市场环境和策略绩效的客观描述，但高波策略表现回落时强调其年内累计超额收益，可能存在一定“回避短期风险”的倾向。

- 调仓建议中，强调行业分散和评级动态监测，但具体调仓时点和标准未完全透明，外部投资者难以完整复现。

• 对兴奋和回吐并存的策略绩效表现未深入探讨市场波动原因，未来策略的适用性需要持续观察。

- 风险提示略显简洁，未展开对应风险发生概率或具体缓释手段，投资者需自行进一步分析。

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7. 结论性综合

本报告全面回顾了2025年上半年可转债市场的三大量化策略表现及最新调仓动态，核心观点是：

• 受权益市场调整影响，高价高弹策略近期收益出现一定回吐，但年内累计收益仍处领先地位。

- 低价增强和改良双低策略表现稳健，受市场波动影响较小，体现不同风险暴露下的策略特性。

• 持仓调仓逻辑注重评级变化和行业分散，以防范转债及正股可能产生的估值与信用风险。

- 报告通过数据和图表清晰揭示了策略的风险收益表现，辅以详尽的调仓说明和风险提示，为投资者提供了较为系统的策略跟踪方向。

总体来看，刘雅坤及中国银河证券团队对转债市场量化策略的研究较为深入，策略更新细致且考虑市场动态变化，提示投资者保持警惕市场风险，注重调仓结构优化，兼顾收益与风险投资平衡。这为从事转债投资的机构和专业投资者提供了重要的策略参考和执行建议。

以上结论均基于报告全文内容系统解读与分析得出。[page::0][page::1][page::2][page::3]

报告