2020年主动量化基金表现及指数增强策略回顾 [page::4][page::6][page::7][page::8]

| 代码 | 名称 | 收益率(%) | 规模(亿元) |
|-------------|-------------------|-----------|------------|
| 005235.OF | 银华食品饮料A | 70.75 | 1.82 |
| 002983.OF | 长信国防军工A | 69.29 | 11.54 |
| 004788.OF | 富荣沪深300增强A | 64.91 | 4.78 |
| 004945.OF | 长信中证500指数增强 | 44.09 | 2.21 |
| 000667.OF | 工银瑞信绝对收益A | 14.79 | 13.49 |

• 2020年主动量化基金收益普遍跑赢基准，行业增强类基金表现优异。

- 沪深300及中证500指数增强策略整体超过基准指数，绝对收益策略表现稳健良好。

宏观情景与资产配置展望 [page::8][page::9][page::10][page::13]

• 2021年宏观情景以“经济上行，货币先上行后回落”为主线，推荐资产配置顺序为港股>上证50>中证500>债券。

- 股票收益预测模型显示沪深300未来一年收益预期较低，beta行情减弱，主要依赖alpha收益。

• 债券方面，10年期国债收益率有望在4月达到3.5%-3.7%高点，预计短久期和长久期债券收益相近。

- H股指数预期收益最高（16.7%），港股可能迎来复苏行情。

风格与行业量化因子观点 [page::13][page::14][page::15][page::16][page::17][page::18]

• 价值因子拥挤度处历史底部，赔率高（因子离散度高）且经济上行、利率上升带来较高胜率，未来3-4个月内价值风格继续占优。

- 成长因子拥挤度仍高，核心胜率指标全球科技周期不明朗，短期建议降低配置。

• 小盘因子离散度中高且受益于再融资政策宽松，拥挤度较低，具备一定安全边际和胜率。

- 战术层面，红利、低波、盈利稳定等因子趋势良好，适合超配；动量和成长因子拥挤度高，建议低配。

• 行业板块中，有色金属、轻工制造等趋势延续，煤炭、钢铁、纺织等待关注，通信等高位风险显现。

宏观与资产关系量化模型展望 [page::19][page::20][page::21][page::22][page::23][page::24]

• 产能周期受疫情延迟但逐步复苏，产能与利润周期“剪刀差”扩大，债务压力增大，2021年上半年利率与信用利差可能同步上行，债券宜谨慎。

- A股景气度预计2021年走倒V型，景气上行后半场重点关注白色家电，乘用车性价比下降，规避房地产开发运营。

• 美国经济边际恢复减少黄金需求，短期压制黄金价格，长期受扩大财政支出和美元信用消耗支撑，黄金具备长期上涨潜力。

基本面量化行业模型及选股策略 [page::28][page::29][page::31][page::32][page::33][page::34][page::35]

• 银行行业，净息差持平但不良率预升，建议标配。

- 地产估值有安全边际但盈利与政策承压，建议标配。

• 券商估值安全边际高，ROE预期上行建议超配。

- 保险PEV估值低位，利率上行利好估值提升，建议超配。

• 消费行业ROE持续提升支持估值，行业估值偏高，建议持有并关注ROE拐点。

- 周期行业处被动去库存阶段，有色金属等受益，猪周期已过高点建议规避。

• 稳定型行业股息率相对国债优势明显，适合配置。

多因子量化选股策略跟踪与展望 [page::38][page::39][page::40][page::41][page::42]

• 主题动量策略收益持续，持仓主题数不同均取得正收益。

- 无形资产估值因子(ICV)表现优异，低估值组在沪深300、中证500和创业板板块均跑赢高估值组。

• 基金重仓股持仓比例变化显著影响超额收益，精选股票池维持高超额表现。

- 财务报表质量因子可辅助风险排查，异常因子标记数多的股票表现持续差于市场。

• 2020年主流alpha因子未失效，分析师预测因子表现突出，量化因子表现稳健。

量化择时展望 [page::43][page::44]

• 自2018年起市场经历长周期牛市，周线级别上涨已见顶部信号，2021年行情预计先扬后抑。

- 行业量化择时提示煤炭、银行、钢铁、电力、消费者服务周线上涨初期，配置价值较大。通信板块已进入周线下跌初期，建议规避风险。

国盛证券金融工程组2021年度量化策略展望报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：2021 年度金融工程策略展望

- 作者与机构：国盛证券金融工程组，主要分析师包括刘富兵、叶尔乐、林志朋、段伟良、李林井、丁一凡，研究助理梁思涵

• 发布日期：2020年末至2021年初（具体未标明）

- 研究对象：量化策略整体及其细分领域，涉及大类资产配置、因子投资、多因子选股、宏观量化模型等

• 报告核心观点：

- 宏观面预测2021年先“经济上升+货币宽松”，后“经济上升+货币收紧”，10年期国债收益率短期将见顶于3.5%-3.7%
- 风险偏好下资产配置建议：港股优于A股大盘及小盘股，价值风格优于成长风格，信用类债券优于国债
- 利率与信用利差或2021上半年同升，债券应谨慎；资产估值给予定性和择时指引
- A股景气度2021年大概率倒V走势，行业配置精细化，例如白色家电和乘用车不同市况表现不同
- 黄金短期受美国经济修复压制，长期受货币超发和财政赤字支撑走高
- 估值和基本面模型细化行业和选股策略，多个因子因时调整，量化选股和择时策略表现优良
- 风险提示：模型均基于历史规律，结构性变化可能导致失效

总体综述为基于量化模型的宏观和微观资产配置预测与行业策略，结合大量模型指标，提供2021年投资建议和风险预判。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 2020年量化策略回顾

• 背景：全球疫情冲击，中美贸易摩擦和全球流动性宽松驱动2020年市场波动。国内关键事件如创业板注册制改革（4月27日审议通过，6月试点，8月首批上市）、深交所创业板转融通业务推进、资管新规延长等政策影响量化策略发展。

- 产品表现：统计280只公募量化产品，规模≥1亿有189只，2020年主动量化产品收益中央値33.14%，明显跑赢沪深300（19.41%）。行业增强类基金表现尤其优异（如银华食品饮料 70.75%），多因子alpha策略同样跑赢基准。指数增强型基金（沪深300和中证500）绝大多数跑赢对应指数。对冲量化绝对收益策略表现稳健，较受资管新规打破刚兑影响的理财投资需求支持。[page::4,5,6,7,8]

2.2 大类资产配置展望

2.2.1 宏观情景预测

• 构建经济景气水平图，以过冷、健康、过热三档分驱动各大指标。

- 当前综合景气及工业景气回升但速度放缓；货币景气趋热，投资景气仍相对偏弱；进出口自6月回升但10月增速下行。

• 使用经济综合景气指数与货币指数划分区间，得出权益和债券资产在不同情景下的表现。

- 对2021年宏观情景假设三种模拟：

1. 中性：经济上升+货币上行再转为货币持平收紧，推荐港股优先、沪深大盘其次、券债次之。
2. 乐观：经济持续强劲、货币继续宽松，风险偏好加大，小盘股获益最大。
3. 悲观：经济放缓、货币紧缩，避险资产（国债、可转债）占优。

• 经验数据支持货币指数对权益影响显著，经济下行期债券价格上涨。

- 表6数据显示，经济上升+货币上升环境权益资产表现最好，上证50、沪深300涨幅均40%+，而经济上升+货币下则债券表现优于股市。[page::8,9]

2.2.2 大类资产长期收益预测

• 依据Grinold（2012）股票收益拆解模型，当前沪深300预期回报仅1.8%，且估值负贡献较大，表明缺乏beta行情，未来主打alpha。

- 利率债收益拆解基于Antti Ilmanen（1995）模型，预测10年期国债收益率将于2021年4月见顶3.5-3.7%，久期收益和远期利率贡献组成回报。长短久期国债收益率相近（2.7%-3.0%）。

• 股债资产收益展望：港股回报最高16.7%，股债整体无优势亮点，2021年配置偏谨慎，其中债券久期和信用风险溢价无明显优势。

- 图13显示港股、中证500、沪深300及债券指数未来一年收益预测及历史滚动区间清晰表达预期位置。[page::10,11,12,13]

2.2.3 风格与行业展望

• 使用因子赔率（离散度）、胜率（因子核心驱动）、趋势（过去12月ICIR）和拥挤度（市场拥挤风险）四指标体系细化风格轮动。

- 价值风格：拥挤度降至-2.1倍SD，离散度仍高（2.5倍SD），经济与利率上行为胜率指标，预期未来3-4个月价值风格占优。

• 成长风格：拥挤度高达1.2倍SD，且科技周期面临不确定性，建议权重下调，等待拥挤度回落。

- 小盘风格：拥挤度较低(-0.37倍SD)且离散度合理（0.8倍SD），受再融资政策支持，赔率中高，胜率良好。

• 盘面情景分类为左侧关注（价值、小盘）、趋势延续（红利、低波、盈利稳定）和风险警示（动量、成长）三类因子。

- 行业层面同样分为左侧关注（煤炭、钢铁等周期）、趋势延续（有色、建材、电子）、风险警示（新能源、军工）。该策略近半年表现优异，策略净值显著超越等权基准。
图14-22详细阐述指标构造及历史表现支持。[page::14,15,16,17,18]

2.3 宏观与资产关系量化模型展望

3.1 债券宏观量化

• 利率预测模型月度准确率78.26%，预测2021年初利率继续上行，主要由经济增长、通胀、债务杠杆、短期利率四大因素构成，综合土地成交、家电产量、汽车制造等指标观察产能周期，当前产能开始复苏，预计继续上行。

- 产能周期与利润周期剪刀差扩大，利润低迷与融资增长不匹配，债务压力陡增，可能推动信用利差上涨。

• 年初目标债券市场谨慎，尤其信用利差和利率双升风险，2021年下半年债券配置价值可能显现。

图23-28清晰展示模型效果及各指标关系。[page::19,20,21,22]

3.2 权益宏观量化

• 构建A股景气度指数拟合归母净利润同比，20年周期历史准确率81.48%，2020年6月起新一轮周期开始，预计2021年倒V走势。

- 景气指数包括经济增长、通胀、出口、工业利润、经济活跃度等多维宏中观因子

• 景气上行后半周期行业关注白色家电（超额收益持续）、乘用车（前半周期强，后半波动大，配置性价比下降）、规避房地产开发运营（负超额收益明显）。

图29-34明晰数据支持周期划分与行业轮动建议。[page::22,23,24]

3.3 黄金宏观量化

• 短期美国经济边际改善（GDP回升、PMI突破50，失业率下降、疫苗利好）导致避险需求减少，市场反应为黄金价格短暂回调。

- 黄金价格本质为“高级别保底信用”，长期受美元信用货币政策影响。当前美联储、欧央行巨额资产负债表扩张和财政赤字扩大对黄金形成支撑，潜在未来高通胀风险驱动黄金长期向上。

• 建立多模型预测框架，包含供需平衡、通胀误差修正及动态因子预测，结合各类宏观变量做定量预测。

- 短期指标如美国地方政府增加值同比与黄金负相关，财政支出及货币扩张持续为金价提供支撑。
图表35-43详述经济、货币、财政与黄金价格关系。[page::25,26,27,28]

2.4 基本面量化年度策略展望

4.1 体系介绍

• 基于基本财报关系P=EPS×PE展开，分盈利驱动和估值安全边际两大模块。

- 盈利驱动因子涵盖宏观经济、产业链高频指标、盈利预期等；估值安全边际构建PB&ROE、PE&利润增速、股息率与国债利率差等指标体系。

• 应用层面兼顾板块择时和行业内选股，结合量化选股因子及情绪面辅助。

图44体现体系结构清晰。[page::28]

4.2 行业具体观点

金融板块

• 银行：构建净息差和不良率双变量择时模型，净息差上升且不良率下降时高配，双负面时低配，其他情况标配。

- 当前预判不良率有小幅上升压力（贷款增速高于利润增速），净息差则持平。

• 地产：估值安全边际约16%，估值偏低；盈利增速下行，政策偏紧（首套房贷利率下调城市数量少）。整体建议标配。

- 券商：估值边际23%，ROE预测持续上行，建议超配。

• 保险：PEV估值处于低位，10年期国债收益率持续上升有利估值提升，建议超配。

图表45-56详实展示模型及历史验证。[page::29,30,31,32]

消费板块

• 关注ROE相对大盘变化，ROE改善通常对应超额收益。

- 家电及食品饮料估值偏高（PEG与PB-Detrend指标），但盈利相对扩张支持估值上升，建议继续持有，关注ROE是否出现下行风险。
图表57-60数据支持以上结论。[page::32,33,34]

周期板块

• 处于被动去库存阶段，CRB金属价格常伴随上涨，推荐关注有色板块投资机会。

- 猪肉价格预测显示猪周期已过峰值，农林牧渔板块性价比下降，建议低配。
图61-64辅助说明。[page::34,35]

稳定板块

• 关注股息率与10年国债收益率利差，当前差值约2.1%，绝对收益视角下配置时点合适。

- 制定股息率绝对收益策略，股票仓位20%为当前最优配置点。
图65-66体现策略设计和历史表现。[page::35]

4.3 PB-ROE 选股模型跟踪

• 成长50组合：10年年化收益28.74%，2020年1-10月回报37.2%（基准19.6%），表现强劲。最新持仓覆盖医药、工业、科技等行业龙头和成长股。

- 价值30组合：10年年化收益23.47%，2020年同期46.3%（基准15%），表现优异。配置涵盖能源、医药、制造等，兼顾防御和价值。
图67-72提供策略表现和最新持仓详单。[page::35,36,37]

2.5 多因子选股策略展望

• 主题动量策略基于市场热门主题收益延续性，5、10、20、30主题组合均展现稳定超额收益，反映主题因子的显著性。

- 新构建无形资产估值因子ICV（资本化研发+销售管理费用-商誉）指标，经过市值及行业中性后，在中证500和创业板表现优异，超越传统BP因子。

• 基金重仓股因子分析表明，公募基金持仓调整市值比例是筛选超额收益股票的重要指标，尽管部分成长与抱团股近期回撤，但整体重仓股依然跑赢市场。

- 财报质量因子包括坏账、资产减值和折旧摊销偏离指标，异常因子得分高的股票持续跑输市场，结合排雷指标有效识别质量差公司。多因子综合评分进一步巩固该因子的有效性。

• 2020主要alpha因子普遍表现稳定，分析师及成长因子尤为突出，尽管近期有回撤，仍支持未来稳健发挥。[page::38,39,40,41]

2.6 量化择时展望

6.1 指数量化择时

• 自2018年底以来的近2年牛市，周线级别多走5-7浪结构，除少数极端市场外基本到尾声，牛市基本进入后期阶段。

- 沪深300、中证1000均呈现7浪左右上涨，结构显示阶段顶部可能临近，2021年市场大概率“先扬后抑”。
图83-84清晰表达技术浪结构。[page::42,43]

6.2 行业量化择时

• 推荐周线级别上涨刚起步或上涨仅一波行业，回避上涨充分和下跌初期行业。

- 当前煤炭、银行、钢铁、电力及公用事业、消费者服务处于上涨阶段较早期，后市看好。

• 农林牧渔上涨已久，注意风险。

- 通信行业率先形成下跌且刚开始，短期后市难看，预警TMT整体风险。
图85-91相关图示展示中期结构及判断依据。[page::43,44]

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3. 图表深度解读

报告图表内容丰富，支撑核心观点和预测，主要解读如下：

• 图表1-4详列2020年度量化产品表现，体现主动策略超越基准，行业增强与绝对收益策略贡献突出，说明市场2020年量化策略表现整体优异。

- 图表6-13展示宏观不同情景底下，各类资产历史表现和预期收益，明确货币和经济对权益和债券配置的双向影响，预判2021年资产回报无明显大牛浪，资产配置需谨慎。

• 图表14-22系统呈现风格及行业因子指标，离散度、拥挤度及胜率指标边界清晰，明确价值因子中低拥挤表明风险较小，成长因子拥挤度高提醒谨慎，小盘因子受政策驱动潜力可期，行业轮动策略遵循趋势-拥挤框架表现优异。

- 图表23-28利率先行指标体系及相关数据展示产能周期和利率预判，揭示上半年债券风险加大逻辑。

• 图表29-34A股景气度指数及主要行业表现数据突显倒V走势概率及行业配置分化策略。

- 图表35-43美国宏观经济、就业、货币及财政数据与黄金价格相关模型图，清晰论证黄金短期受抑制、长期受货币扩张影响的逻辑。

• 图表44-66行业基本面量化体系框架图及银行、地产、金融、消费、周期、稳定行业模型的详细数据展示，实现量化择时和选股双管齐下。

- 图表67-72PB-ROE成长价值组合表现展示选股因子历史有效性。

• 图表73-79多因子及主题、无形资产、基金重仓、财报信息质量因子表现图示，强调财务质量和机构持仓的重要性和未来潜力。

- 图表80-82主要alpha因子及沪深300、中证500增强组合净值表现，印证量化策略整体正向发展。

• 图表83-91周线级别指数和行业走势技术结构图，通过浪型分析为量化择时提供技术面验证变量。

所有图表数据由Wind及国盛证券研究所提供，展现数据充分，逻辑严谨。[page::5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21,22,23,24,25,26,27,28,29,30,31,32,33,34,35,36,37,38,39,40,41,42,43,44]

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4. 估值分析

• 股票收益拆分基于Grinold (2012)的模型，分解为股息收益、盈利增长和估值变化三部分，预期回报模型传递当前低估值驱动不强，未来多为alpha驱动。

- 债券回报拆解依据Antti Ilmanen (1995)模型，包括远期利率、久期收益和凸性，结合利率走势预测模型得长期利率见顶，提示久期风险与收益合理平衡。

• 行业估值安全边际模型应用于金融、地产、消费等多个行业，结合盈利和政策因素共同判断，指导超配与低配。

- PB-ROE模型作为选股基石，成长50和价值30组合多年业绩优异，显示估值层面因子有效。

• 黄金估值结合通胀及货币政策动态因子模型，体现货币扩张对长期黄金价格有坚实支撑。

估值方法结合宏观量化模型与基本面财务指标，全面兼顾趋势和安全边际，为资产配置与选股提供了定量依据。[page::10,11,12,13,28,29,30,31,32,33,34,35,36,37,38,39]

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5. 风险因素评估

• 量化模型均基于大量历史数据和统计学规律总结，若宏观经济、政策环境、市场结构发生根本改变，将存在模型失效风险，无法准确预测资产价格。

- 举例说明，2020年上半年疫情及政策激励导致模型预测延迟偏差，突出市场极端事件对模型适用边界挑战。

• 行业政策变化（如地产调控）非量化指标可能导致预判偏差；全球科技周期波动亦给成长因子带不确定性。

- 资金面流动性及国际环境突变、地缘政治风险亦未涵盖，是潜在系统性风险来源。

• 报告强调量化策略需持续动态调整和验证，应警惕基于历史规律的盲目乐观。

风险提示章节强调严肃科学使用模型、警惕外生冲击与制度环境变化。[page::0,44]

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告对成长风格的拥挤度过高表现出谨慎态度，指出需等待拥挤度回落，体现科学理性，不盲目悲观或乐观。

- 对地产行业盈利下行和政策收紧保持警惕，虽估值安全边际略低，建议标配而非超配，显示平衡判断。

• 对猪周期判断明确性价比下降，规避风险，体现对周期性行业细节把握。

- 部分业绩优异组合短期出现回撤，报告强调非因子逻辑失效，未来仍可期待，态度科学稳健。

• 量化择时...（内容略，详见报告，未见明显自相矛盾）。

- 报告整体严谨，注重多层面数据驱动，表面无明显偏见，采用多维度验证提升稳健性。

• 投资建议基于6个月相对基准表现，评级说明清晰，支持报告客观性。

报告整体体现专业、系统、科学的量化资产管理分析框架。[page::13,15,29,30,42,44]

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7. 结论性综合

国盛证券金融工程组《2021年度金融工程策略展望》报告基于大量历史数据和成熟的量化模型，全面细致地对2021年宏观经济、资产配置、行业和风格轮动、典型行业基本面及多因子选股策略进行了分析和展望。核心结论为：

• 宏观经济景气与货币政策进入阶段性宽松到收紧转变，权益资产尤其港股和价值因子具备相对优势。

- 债券利率与信用风险需警惕2021年中期可能的双升，债券配置需控制风险、动态调整。

• 行业分化显著，白色家电、保险、券商等板块趋势向好，地产和猪周期行业要谨慎。

- 多因子策略和量化选股体系具有良好效果，估值与盈利双维度模型有效识别投资机会。

• 黄金短期压力来源于经济修复，但长期资产和货币超发双重逻辑支持。

- 量化择时显示牛市周期已接近尾声，建议关注阶段性行业机会且坚持风险控制。

报告数据详实，图表密集，涵盖210个指标和模型验证，给出系统的投资建议和风险警示。整体展现了国盛量化策略团队在宏观与微观量化融合应用中的领先实践，对2021年投资者制定资产配置与选股计划具有重要参考价值。[page::0-44]

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附：精选关键图表示意

说明：展示了沪深300预测回报与真实回报对比，预期仅约1.8%，估值负面为主导。[page::10]


说明：价值因子拥挤度低于-2SD，离散度仍高，表明价值风格配置风险较低。[page::14]


说明：10年期国债收益率预测与实际走势高度匹配，月度预测胜率达78%，模型有效。[page::19]


说明：自2000年以来历经多周期，当前处于景气上行倒V型阶段。未来景气或见顶。[page::22]


说明：美国GDP同比和制造业PMI上升，经济边际修复明显，短期利空黄金。[page::25]


说明：涵盖盈利、盈利驱动因子、估值安全边际、择时与选股构成的体系架构。[page::28]


说明：成长组合显著跑赢等权大盘，表现优异，体现模型选股有效。 [page::36]


说明：周线五浪结构表市场牛市逼近尾声，提示短期注意回撤风险。[page::43]

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总结

本报告通过系统的量化模型、丰富的指标体系和严谨的数据验证，结合宏观经济预测、行业基本面分析和多因子选股，构建了2021年大类资产配置与策略投资框架，充分利用历史规律洞察未来市场趋势。报告客观详实，多维度评估资产风险与收益，体现了资深量化团队的专业实力和前瞻性视角，为投资者根据不同阶段调整资产配置和策略提供了科学依据与参考蓝图。[page::全篇]

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如果需对报告后续页码内容进行进一步细节解读，欢迎随时提出。

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