本周债市回顾：收益率曲线走陡，市场震荡为主 [page::0][page::1][page::3]

• 7月14日至18日，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变动约1.44BP、-0.01BP、-2.12BP，收益率曲线陡峭化，短端利率触及低位。

- 10Y收益率先下后上，主要因央行强力呵护资金面，税期扰动减弱，以及股债跷跷板效应下债券承压。

• 股债跷跷板表现明显，权益市场强势拉升带动债市承压，关注权益指数突破3500点后的持续影响。

基本面分析：生产回升，房地产和物价分化 [page::3][page::4][page::5][page::6]

• 多数生产指标环比回升，如汽车半钢胎及高炉开工率提升，精PTA开工率持平。

- 房地产成交同比继续下降，30个大中城市商品房成交面积同比下降26.53%，土地成交面积同比降27.19%。

• 物价指数部分分化，食品类价格环比回升（猪肉批发价＋0.2%），而生产资料价格指数环比小幅下降0.3%，原油价格同比下降14.74%。

资金面与发行规模：央行加码流动性，利率债发行回升 [page::7][page::8][page::9]

• 7月14-18日，央行逆回购净投放超12000亿元，买断式逆回购累计达1.4万亿元，展现强力呵护流动性态度。

- 利率债发行规模较上周回升，国债发行2433亿元，地方债发行2512亿元，同业存单发行9472亿元。

• 资金面趋于回正，短端DR001、DR007利率分别为1.46%、1.51%，政策利率1.4%筑下短端利率下限。

策略建议：保持久期，关注波段交易及短期交易机会 [page::9][page::10]

• 在利率震荡背景下，建议适度保持久期，关注10年期国债收益率突破1.7%时的增配机会。

- 短端收益率已接近政策利率下限，短期空间有限，重点关注政策会议和股债跷跷板博弈导致的波动与交易性机会。

• 科创债ETF上市活跃，促进信用债情绪修复，具备后续关注价值。

重要风险提示 [page::1][page::10]

• 经济基本面回升超预期可能改变债市主线。

- 政府债供给节奏变动风险。

• 债券利率大幅波动风险。

【中国银河固收】大会临近、股债跷跷板演绎，波动下寻机—详尽分析报告

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一、元数据与概览

报告标题： 【中国银河固收】周报 | 大会临近、股债跷跷板演绎，波动下寻机
作者： 刘雅坤、周欣洋（中国银河证券研究院）
发布时间： 2025年7月21日07:45（北京）
发布机构： 中国银河证券研究院（固收团队）
研究主题： 固定收益市场周度回顾与展望，涵盖国债收益率走势、资金面情况、债券供给、股债关系演绎及未来策略建议。

核心论点及目的：

• 本周债市收益率震荡，利率以震荡为主，收益率曲线走陡，体现资金面扰动、央行政策操作以及股债跷跷板机制。

- 下周资金面边际转松，需重点关注政治局会议前的市场预期波动与政策动向。

• 策略聚焦短期波段交易及增配机会，长期偏震荡。科创债ETF上市活跃带动信用债情绪升温。

- 主要风险为宏观经济超预期、政府债供给节奏以及利率超预期回调风险。

整体来看，作者传达出债市基调仍偏利多，资金面逐步回正、流动性政策呵护明确，然而市场波动依旧显著，短期及中期存在交易机会，尤其是大会前市场预期的敏感状态需要重视[page::0,1,9,10]。

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二、逐节深度解读

1. 本周债市回顾：利率震荡，收益率曲线走陡

关键论点：

• 本周（7月14日至18日），30年、10年、1年国债收益率呈现不同幅度震荡变动，30年上涨1.44BP至1.89%，10年基本持平于1.67%，1年下降2.12BP至1.35%。

- 期限利差方面，30Y-10Y利差扩大1.5BP至22BP，10Y-1Y扩张2BP至32BP，显示收益率曲线趋于陡峭。

推理依据：

• 10年期收益率先下后上，主要由于央行积极呵护资金面（大额逆回购和买断式逆回购）、税期扰动减弱、宏观数据未超预期以及权益市场活跃引发股债跷跷板效应，导致债市承压。

数据点：

• DR007资金利率上行6BP至1.54%，但央行逆回购超额续作2000亿元帮助缓解流动性压力。

- GDP 5.3%增速正常，但6月消费和投资回落，超预期破灭。

• 7月18日，央行修改规章取消债券回购质押券冻结，对债券买卖带来利好预期[page::0,1,2,3]。

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2. 图表与每日行情详细分析

核心图表说明：

• 图1（图2页）展示中债10年和30年期国债收益率趋势及利差走向（30Y-10Y利差）：

收益率整体维持低位，30年期略高于10年期，利差保持较平稳，有微幅扩张趋势，说明市场中长期预期相对稳健但存波动。

• 图2显示7/14-7/18每日10年期和1年期国债收益率趋势及财政政策因素影响叙述：

7/14利率先升后降，7/15下行，7/16至7/18小幅反弹或保持，展现税期扰动及权益市场反复影响。

• 资金面图表（9页）揭示短期资金利率与央行政策利率比对：

DR007、R007等短期利率整体逐步靠近政策利率1.4%下限，央行净投放超大规模流动性，稳定资金面预期。

每日市场动态解读：

• 7/14受税期扰动资金收紧叠加央行超额逆回购，10年国债收益率微涨。

- 7/15经济数据公布后因经济指标表现参差，尤其消费投资回落，债券利率回落。央行MLF净投放支持流动性。

• 7/16-7/18资金波动减弱，权益市场拉升带动债券利率微幅上行，股债跷跷板效应显著。

- 7/18市场预期中美税收摩擦缓和，且取消债券回购质押贷冻结规定，利好债市工具重启预期[page::2,3,9]。

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3. 下周展望与策略

基本面展望：

• 生产端多数环比回升（汽车半钢胎、高炉开工率上升），仅精PTA开工率持平，显示工业生产渐趋活跃。

- 房地产需求端持续弱势，30城商品房成交同比下滑26.53%，土地成交下行27.19%，降幅明显，地产仍拖累需求。

• 通胀方面，食品类指数环比回升，猪肉批发价小幅上涨0.2%，生产资料价格指数环比下滑0.3%，能源价格同比下降，体现通胀分化格局。

供给情况：

• 利率债发行规模回升，国债2433亿元（特别国债1230亿元）、地方债2511亿元、同业存单9472亿元，总体增量4903亿元。

- 地方债发行进度约59.8%，专项债59%，一般债64.7%，与近年同期持平，显示财政发行节奏温和并未超预期。

资金面预测：

• 央行维持资金面持续净投放（约1.2万亿元7天逆回购和1.4万亿元买断式逆回购），资金利率逐步趋近政策利率下限1.4%。

- 预计税期扰动退场后短期资金面回松，资金利率将稳定回落，短端收益率进一步下降空间有限。

策略建议：

• 保持债市久期仓位，利用波段机会操作，十年期债收益率接近1.67-1.7%时适当增配。

- 注意因资金扰动引发的短期波动，波动放大时应重点关注止盈。

• 长端维持震荡格局，关注股债跷跷板演绎带来的交易机会。

- 重点关注政治局会议前的预期博弈，可能放大市场波动。

• 科创债ETF活跃度高，估值修复积极，有望带动信用债市场情绪改善，适当配置相关产品。

风险提示：

• 经济基本面超预期回升可能改变债市现有趋势；

- 政府债供给节奏超预期变动风险；

• 利率出现大幅超预期回调风险。

整体来看，稳健基调与波动兼具，短期市场波动性上升，投资者应灵活把握机会[page::3,4,5,6,7,8,9,10].

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三、图表深度解读

• 收益率曲线与期限利差（图2）：30年与10年期收益率呈先下降后缓慢抬升走势，利差略有走扩，显示市场预期收益率曲线走陡。此体现债市动力正在发生微妙变化，或受股债跷跷板与资金面影响。整体低位振荡，表明收益率下行空间受限[page::2]。

• 资金利率走势（图9）：7天逆回购、DR007、R007利率逐年下滑，直至接近央行利率下限（1.4%），央行连续大额逆回购和买断式逆回购为资金面注入稳定血液。短期资金成本抬升或缓解，预示流动性将维持宽松态势，支持债券价格[page::9]。

• 生产与需求指标（图4-7）：开工率多处于正常或回升水平，地产成交明显回落，乘用车销量保持上升。此类数据显示供需不平衡是当前经济的主要矛盾，债市敏感这一点的变化，特别是需求端弱势或限制债券收益率上行空间[page::4-7]。

• 债券发行与资金净投放（图8）：发行量小幅增长，净融资额震荡，显示财政政策稳定但未有加速释放，大规模净投放强调央行资金面的“呵护”作用。该资金流支持了债市流动性环境，减轻压力[page::8]。

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四、风险因素评估

报告明确指出三大主要风险：

1. 经济基本面超预期回升：可能导致债券收益率快速上升、债市调整。

2. 政府债供给节奏超预期：快速供给投放可能压制债券价格，导致收益率上行。

1. 债市利率超预期大幅回调：市场对政策周期或外部冲击预期变化，造成利率快速波动。

报告建议关注政治局会议前政策的动向和市场预期变化，这可能成为风险触发点[page::1,10].

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五、批判性视角与细微差别

• 报告对基本面和政策面变化均持较审慎的判断，强调宽松资金面与财政政策对债市的支持，风险提示充分。

- 对股债跷跷板效应予以较高关注，指出权益市场走强对债市的持续压力，体现了对跨市场动态平衡的深入理解。

• 报告假设流动性和货币政策维持宽松，且政治局政策增量有限，预判偏向稳中带震荡，但对突发政策调整或宏观经济强反转，风险意识虽有提示，但缺少更明确的应对方案。

- 对科创债ETF活跃的肯定较为突出，但未深度剖析其可能对信用债流动性与定价的长期负面影响。

• 具体各期限利差变化虽有图表展示，但对投资者操作的具体指导较为宏观，欠缺分期限的精细化建议。

- 表格中公开市场操作部分存在文字格式略显混乱，个别数字难以精确确认，需谨慎引用[page::0-10].

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六、结论性综合

中国银河证券2025年7月的固收周报综合分析指出：当前债市处于政策呵护流动性和股债跷跷板影响的复杂局面，债券收益率整体震荡，收益率曲线趋陡，主要由资金面扰动减弱和权益市场走强推动。生产指标多数回升，但地产需求疲弱依旧明显，通胀分化。资金面经过税期扰动后逐步宽松，央行持续大规模净投放资金确保流动性稳定。债券发行节奏稳健无明显加速，总体供给压力适中。短端利率接近政策利率下限，长期利率震荡为主，投资策略推荐保持久期、关注短期波段机会，关键在于如何抓住股债跷跷板效应演绎中的交易机会。政治局会议前的政策预期波动是短期市场关键风险点，科创债ETF上市带来活跃交易情绪，有望惠及信用债市场。

图表辅助展示了收益率趋势、资金成本与供需变动，提供了清晰的市场动态脉络。整体报告基于详实数据和政策环境，展现了稳中带波动的固收市场全貌，适合机构投资者在波动市场条件下进行策略调节和风险管理[page::0-10]。

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图表示例展示

本报告包含的诸多重要图表通过形象化资金面和收益率动态，提供了有力的论据支持：


图示国债收益率与利差走势，展示了收益率曲线陡峭化趋势。


短端资金利率（DR007, R007）与央行政策利率对比，揭示资金面整体趋宽态势。


生产开工率等工业指标时间序列对比，突显逐月经济层面的波动。

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备注：以上分析严格依据报告内数据、论述与图表，严格遵守引用页码标识要求，确保溯源可追溯及内容完整准确。[page::0-13]

报告