2025H1及2025Q2业绩表现 [page::0]

• 2025H1实现营业收入35.2亿元，同比增长11.7%；归母净利润1.0亿元，同比下降55.4%。

- 2025Q2营收18.9亿元，环比增长12.4%；归母净利润0.7亿元，环比增长164.7%。

• 轮胎产量299.6万条，同比增长7%；销量295.3万条，同比增长10.3%，单季度销量158.6万条，同比增长11.7%。

- 轮胎产品平均售价环比提升1.81%，同比提升1.35%；销售毛利率16.14%，净利率3.96%，环比分别提升2.67/2.22个百分点。

原材料成本变化及未来盈利预期 [page::0]

• 2025年8月末原材料价格指数114.6，较2024年平均下降8.8%。

- 2025年不同季度原材料价格指数环比分别为-3.0%、-14.2%、-0.6%。

• 原材料成本下降通常滞后约一个季度反映至毛利率，预计2025Q3成本下降将正面推动利润增长。

巨胎项目及特种轮胎业务扩展 [page::0][page::1]

• 公司拥有49-63寸巨型子午胎自主知识产权，销量年复合增长近80%。

- 巨胎产品面向海外140+国家和主要国内主机厂配套，市场广泛。

• 高性能巨型子午胎扩能项目投资约14.64亿元，计划新增产能2万条，达产预计年收入15.63亿元。

- 该项目2025年4月土建工程启动，进入实质施工阶段，未来业绩增长动力强劲。

财务数据与估值预期 [page::1][page::2]

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|----------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入(百万元) | 5,739 | 6,708 | 7,499 | 8,196 | 8,749 |
| 同比增长(%) | 15.1 | 16.9 | 11.8 | 9.3 | 6.7 |
| 净利润(百万元) | 349 | 281 | 304 | 447 | 665 |
| 同比增长(%) | 312.7 | -19.5 | 8.3 | 47.1 | 48.6 |
| 毛利率(%) | 19.6 | 17.1 | 17.0 | 18.8 | 21.5 |
| 净利率(%) | 6.1 | 4.2 | 4.1 | 5.5 | 7.6 |
| EPS(元) | 0.48 | 0.39 | 0.42 | 0.61 | 0.91 |
| ROE(%) | 10.8 | 8.6 | 8.5 | 11.3 | 14.6 |
| P/E(倍) | 12.7 | 15.8 | 14.6 | 9.9 | 6.7 |

• 预计2025-2027年归母净利润分别为3.0、4.5、6.7亿元，对应PE分别为15、10、7倍。

- 业绩增长预计受益于巨胎扩产及配套订单拉动，估值具备吸引力。

投资建议与风险提示 [page::1]

• 给予“买入-B”评级。

- 风险包括产能释放不及预期、国际贸易摩擦加剧及市场竞争压力。

【山证化工 风神股份研究报告】详尽分析报告

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一、元数据与概览

本报告题为《【山证化工】风神股份：2025Q2盈利水平环比改善，2万套巨胎项目启动建设》，由李旋坤、王金源两位分析师联合撰写，发布机构为山西证券研究所，发布日期为2025年9月6日，针对企业为风神股份（风神轮胎行业）进行深入研究。

报告核心论点聚焦于风神股份2025年上半年及第二季度的运营业绩表现，特别强调盈利环比改善和巨型轮胎项目启动对未来业绩的积极推动作用。评级方面，公司给予“买入-B”评级，目标价基于2025-2027年净利润预测以及估值水平制定，整体表达了对公司中长期业绩成长及市场竞争力提升的信心。

总结上，报告主要传递了以下信息：

• 2025Q2盈利表现明显改善，尤其净利润同比和环比均有大幅增长。

- 2万套巨胎扩能项目已进入实质性施工阶段，未来业绩增长可期。

• 原材料成本下降助力毛利率提升，预计对未来季度盈利构成正面影响。

- 公司特种轮胎业务及海外市场布局显著，业绩持续稳定增长。

• 风险提示部分同步强调产能释放、国际贸易摩擦及市场竞争风险。

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二、逐节深度解读

1. 事件描述部分

关键论点：

• 2025年上半年风神股份实现营业总收入35.2亿元，同比增长11.7%，但归母净利润为1亿元，同比大幅下滑55.4%。扣非后净利润亦下降57.0%。

- 但第二季度业绩显著回暖：营业收入18.9亿，同比增长12.4%，环比增长15.9%；归母净利润0.7亿，同比下降52.2%，环比增长164.7%；扣非归母净利润0.7亿，同比降49.3%，环比提升299.1%。

逻辑与假设：

• 上半年净利润下降主要由于2025年初原材料价格高企，已通过后续价格下降逐渐被消化。

- 第二季度业绩反弹显现成本端改善效果，环比提升显著。

此部分表明公司整体营收稳健增长，但短期盈利存在一定波动，Q2环比改善趋势明显，为后期实现持续盈利奠定基础[page::0]。

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2. 事件点评部分

内容总结：

• 2025H1轮胎产销量分别同比增长7%和10.3%。

- 2025Q2销量15.86万条，环比和同比均提升，平均销售价环比上涨1.81%，同比上涨1.35%。

• 2025Q2销售毛利率达到16.14%，环比提高2.67个百分点，净利率环比增2.22个百分点。

- 原材料成本有明显下降趋势，2025年8月的原材料价格指数为114.6，比2024年平均下降8.8%。

• 轮胎行业原材料成本变化对毛利率存在约一季度滞后效应，Q3盈利将因此受益。

- 公司具备49-63寸大轮辋巨型子午胎的自主产权与生产能力，销量复合年增长率近80%。

• 巨胎主要销往海外140多个国家地区，并覆盖国内主要工程机械主机厂。

- 巨胎产能扩充项目总投资14.64亿元，募资不超过11亿元，新增产能2万条，预计产能满负荷后年收入可增加15.63亿元。

• 项目于2025年4月启动土建工程，进入实质施工阶段。

推理分析：

盈利改善与产销量增长、售价提升密切相关；成本端原材料价格下行对提升毛利率发挥重要作用。巨胎项目作为公司新兴增长点，可以极大丰富产品结构，提升品牌竞争力和盈利水平[page::0] [page::1]。

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3. 投资建议部分

关键内容：

• 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.0亿元、4.5亿元和6.7亿元。

- 对应市盈率（PE）分别为15倍、10倍和7倍，显示市场对公司未来盈利增长的预期较高。

• 2万条巨胎扩能项目投产后，特种轮胎业务矩阵更加丰富，业绩增长具备较强驱动力。

- 雅下水电站项目带来的潜在需求提升也被视为未来业绩催化剂。

• 给予“买入-B”的积极评级。

投资判断基于业务扩张和成本优化带来的盈利增厚，体现了看好公司中长期成长空间及市场竞争优势[page::1]。

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4. 风险提示部分

报告中识别的主要风险：

• 产能释放不及预期：产能扩张若出现延误或达产效率不及目标，将影响收入和利润兑现。

- 国际贸易摩擦风险加剧：海外市场是巨型轮胎产品核心销售区域，贸易壁垒或政策变化可能影响出口。

• 行业市场竞争激烈：价格战或市场份额争夺可能挤压利润空间。

报告未明确提供应对措施或概率评价，但提及风险以提示投资者必须关注这些外部不确定因素[page::1]。

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三、图表与数据深度解读

财务数据与估值表（页1）

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|----------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入(百万元) | 5,739 | 6,708 | 7,499 | 8,196 | 8,749 |
| 同比增长(%) | 15.1 | 16.9 | 11.8 | 9.3 | 6.7 |
| 净利润(百万元) | 349 | 281 | 304 | 447 | 665 |
| 同比增长(%) | 312.7 | -19.5 | 8.3 | 47.1 | 48.6 |
| 毛利率(%) | 19.6 | 17.1 | 17.0 | 18.8 | 21.5 |
| EPS(元) | 0.48 | 0.39 | 0.42 | 0.61 | 0.91 |
| ROE(%) | 10.8 | 8.6 | 8.5 | 11.3 | 14.6 |
| 市盈率(PE) | 12.7 | 15.8 | 14.6 | 9.9 | 6.7 |
| 市净率(P/B) | 1.4 | 1.4 | 1.2 | 1.1 | 1.0 |
| 净利率(%) | 6.1 | 4.2 | 4.1 | 5.5 | 7.6 |

解读：

• 营业收入保持稳步增长，2023-2027年复合增长率逐渐放缓。

- 净利润增长波动较大，2024年利润下滑明显，2025年起恢复增长并于2026、2027年显著加速增长。

• 毛利率走势反映成本压力缓解和产品结构优化的趋势，预计2027年毛利率回升至21.5%。

- ROE的波动反映利润率变化及资本效率波动，2027年有望提升至14.6%，表明盈利质量增强。

• 市盈率呈下降趋势，反映市场对公司盈利增长预期的正面反馈。

- 市净率降低，显示公司股价相对账面价值较为合理。

整体表显现公司业绩稳定性提升和成长性显著增强[page::1]。

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资产负债表及利润表（页2）

• 资产结构：流动资产从2023年的3721M增至2027E年的5230M，总资产稳步增长到8411M。

- 负债结构：资产负债率从54.9%逐年下降至45.8%，显示财务结构优化，负债压力减轻。

• 现金水平：2024年现金有所下降，但预计2027年大幅回升至1949M，反映经营现金流改善。

- 利润表：营业收入稳步增长，成本控制较好，毛利率回升带动营业利润和净利润提升。

• 现金流量：经营活动现金流有较大波动，但2025E后的提升趋势明显，支撑公司扩张和投资。

推断：公司资产负债结构健康，现金流改善合理支撑扩产项目投资，利润增长可持续。值得注意未来投资与经营现金流的匹配及资金使用效率[page::2]。

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四、估值分析

报告未细致展开估值模型，但从财务预测及估值指标可推断：

• 公司使用了PE倍数估值法作为主要估值指标。

- 结合2025-2027年净利润预测和相应PE估值，目标价区间合理反映业绩增长。

• 估值输入假设包括国内外需求稳定增长、成本端压力缓解，以及巨胎产能扩张成功达产。

- PE从15倍逐步降低至7倍，暗示市场对盈利增速的充分认可。

• 未提供DCF等现金流折现模型和敏感性分析，估值侧重于盈利能力及行业成长预期。

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五、风险因素评估

报告指出三类主要风险：

1. 产能释放不及预期

影响：延期或低效率达产将延缓收入和利润释放，影响估值兑现。

1. 国际贸易摩擦加剧

影响：海外主要市场存在贸易保护壁垒、关税及政策不确定性，可能限制出口规模和利润空间。

1. 市场竞争加剧

影响：同业竞争导致价格战，挤压毛利率，影响盈利水平。

未提供精确概率评估及风险缓解策略，提醒投资者需密切关注宏观政策环境及市场动态[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 利润波动大：2025H1净利润同比大幅下滑，但Q2环比回升显著。报告未详细解析利润大幅滑坡背后具体成本或一时性费用因素，短期风险仍需关注。

- 原材料价格滞后影响：报告提及成本下降对毛利率有约一季度滞后影响，意味着当前及未来两个季度盈利波动存在不确定性。

• 估值方法单一：仅通过PE估值缺少对现金流和资产价值的综合考量，若宏观环境变化，估值可能受到较大影响。

- 募资规模及资金风险：巨胎扩能项目通过募集资金完成，资金来源和使用效率对项目成败关键，报告对此未给出详细风险分析。

• 海外市场依赖度高：巨胎产品海外覆盖面广，但国际政治经济环境复杂，相关风险未深入剖析。

整体而言，报告对未来成长乐观，但对潜在波动和不确定因素的提示不足，需投资者保持审慎态度。

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七、结论性综合

关键结论：

• 业绩回顾与趋势： 风神股份2025上半年展现出营收稳定增长，尽管净利润同比下滑明显，但2025Q2环比盈利大幅改善，体现公司盈利结构优化和运营效率提升。

- 成本与毛利率： 原材料价格下降对毛利率形成积极推动，预计2025Q3盈利进一步改善，成本管理成效显著。

• 巨胎项目带来新增长动能： 2万套巨胎扩能项目启动施工，新增产能产出预计带来超过15亿元收入增量，国际市场广泛布局及国内主机厂配套合作，增强公司综合竞争力。

- 财务健康与估值合理： 预计2025-2027年净利润持续增长，毛利率和ROE提升明显，PE估值逐年下降至7倍，市场对公司成长性认可度高。

• 风险需谨慎对待： 产能释放、国际贸易摩擦及市场竞争增加风险显著，投资者应关注相关动态变化。

图表解读支持了以上观点：

• 财务预测表明公司收入净利稳步增长（收入从5739M增至8749M，净利润从349M增至665M），盈利能力持续提升。

- 资产负债表显示资本结构健康调整，资产负债率下降和现金流好转为未来投资与运营提供保障。

• 投资建议“买入-B”评级是基于财务预测与项目建设进展的合理判断。

综上，报告全面分析了风神股份当前业绩与未来成长潜力，结合财务定量数据和项目实物进度，给予积极买入建议，但提醒投资者关注相关市场与经营风险，体现了专业严谨的研究态度[page::0] [page::1] [page::2]。

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八、附图展示

报告部分页面及二维码如下（展示研究所官方信息，强化研究可信度）：





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总结

本次风神股份研究报告通过详实的业绩数据和财务预测，重点分析了轮胎行业尤其是巨型工程轮胎细分市场的成长机会。公司2025Q2盈利显著回暖，原材料成本下降和产能扩张项目启动构成未来业绩向好的双重驱动力。报告资产负债与现金流数据充分展示公司稳健财务状况，结合合理PE估值，支持“买入-B”评级。风险层面提醒关注产能达产、贸易环境及市场竞争。整体而言，此报告为投资者提供了较全面的公司经营现状与未来展望分析，对于理解风神股份行业定位及估值具有重要参考价值。

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【全文完】

报告