8月中旬税期资金利率异常上升，超出季节性水平 [page::0]

• 8月18-19日税期期间隔夜资金利率（R001）和7天期资金利率（R007）分别达到1.55%和1.58%，较历年同期水平显著上升。

- 资金利率波动主因买断式逆回购集中到期，月中资金缺口显现，叠加缴税和股市资金占用导致短期流动性紧张。

8月25-29日资金面展望：大额逆回购续作和财政支撑将促使资金利率维稳 [page::1]

• 下周央行公开市场合计到期23770亿元，其中逆回购到期20700亿元，且25日将续作6000亿元以缓解资金压力。

- 7天期资金利率预计维持在逆回购利率上方10-15bp的区间内，资金面波动不大，跨月流动性平稳。

• 票据利率下降明显，1个月期票据利率下行43bp至0.32%，大行加大买票力度，仍显现金融机构稳健资金需求。

政府债净缴款下降，存单发行利率小幅上行且到期压力减轻 [page::1]

| 项目 | 本周数值 | 上周数值 |
|------|----------|----------|
| 政府债净缴款（亿元） | 2114 | 2948 |
| 国债净缴款（亿元） | -1 | 1156 |
| 地方债净缴款（亿元） | 2115 | 1792 |
| 同业存单到期规模（亿元） | 7506 | 7976 |
| 同业存单发行利率 | 1.62% | 1.618% |

• 政府债净缴款显著下降，国债净缴款由正转负，地方债缴款有所上升。

- 同业存单到期规模小幅下降但仍高于年内中位数，发行利率微升0.4bp，显示资金面压力有所缓解。

风险提示与评级信息 [page::1][page::2]

• 流动性可能出现超预期波动，货币政策存在可能调整风险。

- 本研报根据近6月内绩效相对上证指数表现制定标准，包含“买入”“增持”“中性”“减持”“卖出”评级说明，供投资参考。

华西宏观流动性跟踪报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 标题：《流动性跟踪：8月有望平稳跨月》

- 作者与机构：华西证券研究所，证券分析师肖金川（执业编号：S1120524030004）

• 发布日期：2025年8月23日 07:30（北京）

- 主题：宏观流动性动态，聚焦2025年8月中国资金市场流动性状况，特别是“税期效应”与“跨月资金利率”的表现预期

• 核心论点与观点：

- 8月中旬税期压力导致资金利率出现超预期攀升，远超过去3年的同期平均水平，但整体资金面后期收敛较好。
- 预计8月跨月（25-29日）资金面将保持相对平稳，主要受央行逆回购续作力度和财政支出支持，资金利率或稳定在逆回购利率之上10-15个基点左右。
- 票据利率显著下行，表明信贷需求疲软，叠加近期财政资金净流出下降，存单发行压力稍有缓和，但仍保持高位。

• 报告传达的重点信息：当前经济与资金面呈现较为温和的流动性环境，流动性届时虽然有较多公开市场操作到期，但中央银行和财政政策预计将有效平滑资金面压力，避免资金利率出现大幅异常波动。

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二、逐节深度解读

（一）概况：税期，资金面超预期收敛

• 关键论点：

- 8月18-22日税期期间，隔夜资金利率R001和7天质押回购利率R007攀升明显，分别累计上升20基点和8基点，远超过2022-2024年同期平均的6基点和5基点。
- 资金利率的异常升高，反映了税期缴款对市场流动性的突然挤压。

• 推理依据及逻辑：

- 报告指出买断式逆回购续作集中在8月上旬，机构可能低估税期带来的资金紧张。
- 随着买断逆回购到期，税期缴纳资金和股市资金占用叠加，央行常规投放在税期前两天不足以满足需求，造成资金缺口，并推进资金利率快速上行。

• 数据点：

- R001达1.55%，R007达1.58%，均有显著升高。
- 历史比较：平均升幅分别6bp和5bp，当前幅度显著超出。

• 结论：

- 资金面本应有压力，但总体在税期后期有所回落，显示资金缺口通过政策调节得以缓解。

（二）展望：8月跨月资金利率或将维持平稳

• 核心观点：

- 8月25-29日为月末，且面临约2万亿元大额逆回购到期，但预计央行将通过增加续作力度平滑资金面波动。
- 预计7天期资金利率中枢维持在逆回购利率上方约10-15个基点。

• 推理与假设：

- 今年8月经济数据放缓，信贷需求疲软，票据利率接近零，显示资金需求不旺盛，有利于资金利率稳定。
- 历年经验比较（2022、2023年8月跨月资金利率波动明显，因当年央行降息和宽信用预期，导致信贷需求回升。今年信贷需求偏弱，资金利率较为平稳）。
- 央行还有6000亿元MLF续作及财政支出支持，增强流动性供给。

• 数据佐证：

- 2024年7月经济数据明显放缓。
- 8月票据利率1个月期下降43bp至0.32%。
- 下周公开市场逆回购到期20700亿元，MLF续作6000亿元。

• 预期：

- 资金利率波动幅度有望控制在季节性正常区间内。

（三）公开市场操作动态

• 信息：

- 8月25-29日，央行公开市场净到期总额约23770亿元，其中逆回购到期20700亿元，MLF到期3000亿元，25日续做6000亿元MLF减少净回收。

• 意义：

- 大额到期带来资金回收压力，但续作规模与财政资金入市相结合，预计将对月末资金面形成稳定支撑。

（四）票据市场状况

• 变化：

- 1个月期票据利率下降43bp至0.32%。
- 3个月期下行12bp至0.83%，6个月期下行3bp至0.60%。

• 大行行为：

- 大行持续净买入票据，截至8月22日净买入1242亿，8月累计3111亿元，显著高于去年同期2314亿元。

• 含义解读：

- 票据利率显著下行反映信贷需求减弱，市场资金需求趋缓。
- 大银行买票力度加大，体现其对低利率票据的偏好或资金配置调整。

（五）政府债净缴款情况

• 数据：

- 8月25-29日政府债净缴款降至2114亿，较前一周2948亿减少。
- 其中国债净缴款由1156亿降至-1亿，地方债缴款提升323亿至2115亿。

• 解释：

- 国债发行已完成，导致净缴款大幅减少。
- 地方债净缴款增加，对资金面形成一定的回收压力。

（六）同业存单发行与到期压力

• 发行利率：

- 过去一周同业存单加权发行利率微幅上升0.4bp至1.62%。

• 到期压力：

- 存单到期规模由7976亿元小幅下降至7506亿元，但仍高于年内中位数6326亿元。

• 解读：

- 发行利率微升或对应资金端压力依然存在。
- 到期压力有所缓解，但总体仍处于高位。

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三、图表深度解读

图1: 华西证券封面图（page=0）

• 描述：图示为华西证券标志及高楼大厦，象征专业性与宏观视野。

- 作用：视觉引入，强调“华西研究创造价值”的品牌理念，提升报告权威感。

图2: 华西研究红色印章及二维码（page=2）

• 描述：左图为“华西研究创造价值”的印章，示意研究品牌核心；右图为微信公众号二维码。

- 作用：体现研究品牌与传播渠道，强调信息权威与传播便捷。

• 法律声明与评级说明：明确报告的阅读对象为专业投资机构，强调风险提示与信息合规。

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四、估值分析部分

• 本报告为宏观流动性监测报告，未包含公司估值模型或直接的财务预测，未涉及DCF或市盈率等估值方法。

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五、风险因素评估

• 报告明确提示两大风险：

1. 流动性出现超预期变化：可能因不可控因素导致资金面紧张或信贷需求异常波动。
2. 货币政策出现超预期调整：政策方向及力度的突变或削弱预期，可能导致资金市场波动加剧。

• 报告未详细指定缓解措施，仅强调央行当前“显性呵护”态度作为流动性稳定基础。

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六、批判性视角与细微差别

• 稳健判断：报告综合历史、当前数据合理预测资金面平稳，但存在对未来政策操作力度的假设，若央行态度调整，将直接影响流动性预期。

- 可能偏差点：
- 对央行续作力度和财政刺激支持的预期较为明确，未详细讨论若续作力度不足或财政出手不及预期的潜在影响。
- 关于资金利率变动的解释强调了经济数据放缓和信贷需求疲软，若经济数据反弹，则流动性压力可能被低估。

• 文本内部细微差别：报告对票据利率下行及大行票据买入进行强调，可能暗示银行体系流动性状况复杂，行业结构层面风险不明显展开。

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七、结论性综合

本次《流动性跟踪：8月有望平稳跨月》报告由华西证券研究所肖金川分析师发布，内容详尽涵盖2025年8月中国资金市场的流动性动态及预期走势。报告基于详细税期资金利率数据、公开市场操作信息、票据市场表现及政府债发行情况，对8月底资金面保持稳定表达了谨慎乐观预期。

具体而言，8月中旬税期导致资金利率超预期攀升，引发市场对资金紧张的担忧，但随着买断式逆回购到期、财政资金入场和央行的大规模逆回购续作，资金面在月底前有望恢复平稳。资金利率被预计维持在逆回购利率上方10-15bp，符合季节性合理波动范围。票据利率大幅下降则体现当前市场信贷需求走弱，支撑资金面稳定压力。政府债净缴款结构变化和同业存单到期压力有所缓解，也为月末资金面加入了稳定因素。

报告充分利用相关历史对比数据，如2018-2024年资金利率变动经验，强调2025年特殊的宽信用及经济数据背景，加深对流动性变动机制的理解。图表和数据的梳理和引用严谨，透析出资金面运行背后的政策环境和市场资金行为的互动。

风险提示涵盖了流动性和货币政策的不确定性，但整体立足于央行“显性呵护”及财政配合的判断，体现稳健的宏观流动性管理预期。报告逻辑完整、数据充分，适合关注中国资金市场流动性风险与政策导向的专业投资机构参考。

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附图示例

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参考文献

- 华西证券研究所《流动性跟踪：8月有望平稳跨月》，2025年8月23日发布 [page::0][page::1][page::2]

报告