领涨行业筛选信号分析与验证 [page::3][page::4][page::5][page::6]

• 构建行业相对强弱指数RS，取20、40、60日涨跌幅排名均值。

- 复盘2010-2021年数据，平均每年有11.3个行业4月底前出现RS>90信号，其中约3.6个行业为当年涨幅前五。

• 信号出现后，领涨行业约70%的涨幅发生在信号之后，说明买入时点仍具吸引力。

宏观量化景气分析：经济下行，货币宽松，信用紧缩，库存补充 [page::7][page::8][page::9][page::10]

• 宏观经济增长指数及分析师景气指数均显示景气收缩，沪深300盈利增速预计继续下行。

- 货币宽松指数回正预示宽松周期开启，预计2022年PPI将明显下滑。

• 库存周期处于被动补库存阶段，周期板块风险提升。

中观行业景气及配置建议 [page::11][page::12][page::13][page::14][page::15][page::16][page::17]

| 大类板块 | 盈利走势判断 | 估值高低判断 | 配置建议 |
|---------|-------------|------------|---------|
| 金融 | 银行盈利改善，不良率下降，净息差微升；地产估值低且房贷利率松动；保险估值低但盈利未改善；券商估值合理 | 银行估值低，地产NAV处历史低位，保险PEV跌至0.64，券商估值合理 | 银行超配，地产短期估值修复可期，券商标配，保险继续等待 |
| 消费 | 中证消费ROE整体下行，食品饮料和家电景气扩张 | 食品饮料、家电估值进入合理区间 | 家电、食品饮料左侧布局，其他继续等待 |
| 成长 | 景气指数扩张，盈利预期提升 | - | 建议超配，重点关注TMT、军工和电新 |
| 周期 | 景气指数收缩，盈利预计下滑 | - | 建议低配 |
| 稳定 | 景气收缩，股息率与10Y bond差近3.2% | 稳定行业估值低 | 绝对收益角度配置，追求相对收益则低配 |

• 银行行业通过净息差和不良率“双重利好”信号进行择时，预测当前处于超配象限。

• 房地产估值处历史低位，货币宽松将带动房贷利率边际下行，短期或有估值修复机会。

• 券商估值合理，ROE预测持平，建议标配。

• 保险估值低但盈利和保费指标尚未改善，仍建议观望。

• 消费整体ROE走弱，但食品饮料与家电景气扩张，可做左侧布局。

• 周期板块景气收缩，建议低配。

• 成长板块景气扩张，重点关注TMT及新能源。

• 稳定行业股息率优势明显，可作为债券替代。

行业景气轮动与量化策略回测表现 [page::18][page::19][page::20][page::21]

• 构建基于分析师ROE预期、盈利趋势和价格动量的综合景气指标行业轮动策略。

- 轮动策略年化多头收益21.0%，超额13.4%，最大回撤4.4%，信息比率1.64。

• PB-ROE成长50组合自2010年年化27.6%，领先等权基准18.7%；2022年起收益-9%，跑赢基准。

| 年份 | 成长50 | wind全A等权 | 超额收益 |
|-------|---------|--------------|----------|
| 2010 | 41% | 17% | 24% |
| 2011 | -14% | -29% | 15% |
| 2012 | 19% | 4% | 15% |
| 2013 | 48% | 25% | 23% |
| 2014 | 54% | 47% | 8% |
| 2015 | 136% | 81% | 55% |
| ... | ... | ... | ... |

• PB-ROE价值30组合年化21.5%，优于中证800等权5.3%。

• 基于稳定行业股息率的绝对收益策略复合年化6.8%，最大回撤3.7%，风险较低，配置股票比例20%。

风险提示 [page::0][page::21]

• 基本面和量化模型均基于历史数据，未来可能失效，投资需谨慎。

量化分析报告深度解析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：如何寻找当年的领涨行业？——基本面量化系列研究之三

- 发布机构：国盛证券研究所

• 分析师：段伟良、刘富兵

- 发布时间：2022年初

• 研究主题：基于基本面量化分析方法，如何从宏观、中观及微观三层面寻找及预测年度领涨行业，包含宏观经济走势、行业盈利及估值分析，量化模型及选股策略解读。

- 核心论点：
- 通过行业相对强弱指标RS的量化构建，能够较早识别年度领涨行业，且大部分领涨行业在4月30日前就已发出信号，信号出现后仍有大量上涨空间，建议重点关注。
- 宏观层面显示经济整体下行，PPI将出现明显下滑，库存处于补库存阶段，信用紧缩，货币渐宽松。
- 中观层面建议超配成长和银行，低配周期，左侧布局食品饮料和家电。
- 微观策略层面，行业景气模型及PB-ROE模型在历史上均取得良好超额收益。

• 投资建议：结合宏观预测与行业景气度，推荐关注基本面向好的成长和金融板块，谨慎配置周期板块，消费板块结构分化需精选。

- 风险提示：过去数据规律或不适用于未来，模型存在失效风险。[page::0,3,4,6,10,11,14,17,18,19,21]

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二、逐节深度解读

1. 如何寻找当年领涨行业？

• 核心观点：借鉴威廉·欧奈尔的CAN SLIM投资法则中“L(Leader)”的思想，构建行业层面的相对强弱指标RS。RS通过20、40、60个交易日涨跌幅排名归一化后平均计算得到。

- 重要发现：
- 历史复盘（2021年样例）表明，年度涨幅排名前五的行业大多在4月30日前出现了RS>90%的信号，且多数信号出现日期早于年报/季报披露，实现先行预判。
- 统计显示，平均每年约11个行业4月30日前出现RS>90%，其中3-4个会成为当年涨幅前五，筛选能力较高。
- 信号出现后，大部分上涨空间仍未兑现（约70%的涨幅发生在信号出现之后），说明信号对捕捉上升周期初期有效。

• 具体数据：

- 2021年信号出现前涨幅均值为19%，信号后涨幅均值为44%。
- 2022年迄今信号已出现的行业有房地产、交通运输、建筑、家电、轻工制造、传媒。

• 图表重点：

- 图表1：2022/1/28各行业RS值，房地产、交通运输、建筑、银行、家电名列前五。
- 图表2-6：逻辑与结果复盘，验证信号的有效性和涨幅贡献比例。
- 图表7：2022年已发信号的行业及其涨跌幅。

• 逻辑阐释：市场基于产业链和高频数据形成隐性的景气预判，RS指标能够及时反映出行业热度的变化。投资者可利用该指标早期捕捉潜在的领涨行业，避免落后介入。[page::3,4,5,6]

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2. 基本面量化研究体系介绍

• 研究体系：分为宏观层面（景气指数及情景分析）、中观层面（行业盈利变化与估值）、微观层面（盈利模式及量化策略）。

- 图表8：以三角形层次结构呈现宏观、中观、微观层面之间的关系及其子模块。

• 宏观关注整体经济环境及信贷、库存周期；中观关注行业盈利及估值；微观聚焦公司盈利模式，结合多策略主动选股。

- 该体系实现了自上而下的宏观指导到自下而上的个股精选，形成较为完善的量化研究框架。[page::6,7]

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3. 宏观层面分析：经济继续下行，PPI如期下滑

• 指标体系设计：

- 经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数、库存景气指数构成宏观景气指数，使用扩散指数方法计算，区分经济扩张与收缩。
- 宏观情景分析包括经济情景、通胀情景和库存周期划分。

• 扩散指数详解：

- 显示经济指标处于扩张还是收缩期，>50%为扩张，<50%为收缩，且区分为收缩后期、扩张初期、扩张后期、收缩前期4个阶段。

• 当前状态：

- 经济增长指数和信用宽松指数均处于收缩区间，货币宽松指数开始转正进入宽松阶段。
- PPI预计2022年明显下滑，原因是货币宽松领先约1年。
- 库存周期处于被动补库存阶段，历史数据显示被动补库存期金属价格呈现负涨幅，造成周期行业景气度下降。

• 图表说明：

- 图表9-14：分别展示经济增长、货币宽松、信用宽松、库存景气指数的历史曲线，突出当前的收缩与宽松气氛。
- 图表15-16：经济增长指数与分析师景气指数同步显示沪深300盈利增速预期下行。
- 图表18-19：库存阶段划分示意与对应金属价格涨跌数据。

• 战略启示：

- 经济收缩，预计周期板块盈利下降，建议低配周期。
- 货币松动预示流动性改善，部分行业可能受益。

• 结论：宏观环境依旧偏弱，经济景气延续收缩趋势，利好成长及防御性板块，抑制周期板块。[page::7,8,9,10]

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4. 中观层面：行业基本面量化及分析师景气图谱

4.1 行业基本面量化模型观点总结（图表20）

• 金融类：

- 银行业：不良率预计改善，净息差将略升，估值偏低，建议超配。银行配置时钟模型指出净息差增、不良率降为双利好（图表21-22），通过新增贷款与企业利润增速对比判断不良率趋势（图表23）；净息差预测基于通胀、债券收益率和利率市场化（图表24）。
- 地产：NAV估值处于历史低位，房贷利率预计下降，政策边际放松，短期估值修复机会（图表25-26）。
- 券商：pb-roe估值合理，ROE稳定，建议标配（图表27-28）。
- 保险：PEV估值历史低位，但受制于10Y国债收益率和保费收入下降（图表29-31），盈利转好拐点未现，建议观望。

• 消费类：

- 消费整体ROE相对大盘持续下行，景气指数收缩，建议等待。
- 但食品饮料、家电景气度进入扩张，估值合理，建议左侧布局（图表32-36）。

• 周期类：

- 景气指数进入收缩（-11%），结合PPI下滑预期，盈利或继续承压，建议低配（图表37）。

• 成长类：

- 景气指数处于扩张区间，包括电力设备与新能源、国防军工、TMT板块中的通信、计算机等，建议超配（图表38-39）。

• 稳定类：

- 以股息率匹配10Y国债差额3.2%，从绝对收益角度有吸引力，但长期跑输大盘，追求绝对收益可考虑（图表40）。

4.2 分析师景气图谱

• 构建了FAPI指标组，包括分析师ROE预期提升幅度、存量、ROE趋势和价格动量4个维度，帮助及时捕捉行业景气拐点。

- 图表显示多个成长与防御类行业景气度较高，而周期及部分消费板块景气下降。

• 逻辑说明：分析师预期已成为行业盈利趋势的反映，配合基本面与价格动量，可形成较为精准的行业景气判断工具。[page::10,11,12,13,14,15,16,17,18]

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5. 微观层面：常见盈利模式的选股策略跟踪

5.1 行业景气模型

• 综合四个分析师景气指标rank相加，构造复合景气指标\(\tau\)，用于行业轮动配置。

- 参数设置合理，历史绩效优异：年化21.0%，超额年化13.4%，信息比率1.64，最大回撤4.4%。

• 2022年策略迄今超额收益0.8%。当前配置建议加重计算机、通信、电力设备新能源、家电、煤炭等，金融标配（图表42）。

5.2 PB-ROE选股模型

• 从盈利调整估值出发，结合ROE同比变化和有息负债率优化选股池。

- 成长50组合（偏小市值，基准为Wind全A等权）：2010年至今年化27.6%，2022年初至今收益-9%，基准同为-9%，显现出抗跌能力（图表43-44）。

• 价值30组合（偏中大盘，基准中证800等权）：年化21.5%，2022年以来收益-13%，基准-9%（图表45-46）。

5.3 基于稳定行业股息率的股债混合策略

• 股票仓位最大为20%，其余配置债券总财富指数，复合年化6.8%，最大回撤3.7%，较低波动性（图表47-48）。

- 策略表现稳定，收益波动平滑，适合稳健配置需求。

• 风险提示：模型基于历史数据，有失效可能，需持续监控和验证。[page::18,19,20,21]

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三、重点图表深度解析

图表1（行业相对强弱指数）

• 横向比较29个中信一级行业，截至2022年1月28日。前五为房地产(97%)、交通运输(93%)、建筑(92%)、银行(85%)、家电(78%)，表明这些行业近期表现最强。深层含义是这些行业或在短期具备价格及资金动能，具有潜在投资吸引力。[page::3]

图表2-6（RS信号复盘与概率分析）

• 通过多年数据统计，RS>90%的信号在历史上能高概率预测年度领涨行业，这种信号多早于财报公布；且信号出现后涨幅依旧可观，领先指标具备实用性。

- 图表3显示平均每年11个行业出现信号，其中3.6个为年度领涨前五。

• 图表6展示信号出现后部分年份涨幅超过90%，显示信号能捕捉绝大部分上涨利润。

- 该系列图表验证了行业层面RS的有效性，提升了量化择时的可行性。[page::4,5,6]

图表11-14（宏观景气指数）

• 经济增长、信用指数处于负值区域，显示经济及信贷仍收缩；货币宽松指数转正，说明流动性改善，有利于资本及企业融资；库存指数显示补库存阶段，暗示需求还未完全恢复。整体宏观基调偏弱，但货币政策有所宽松。[page::8,9]

图表15-16（经济及分析师景气指数）

• 经济增长指数与沪深300盈利增速长期并行显示盈利后续将下行，分析师A股景气指数同样印证了盈利增长的放缓趋势，宏观盈利潜力承压。[page::9]

图表25-26（地产估值与政策）

• NAV估值处于历史低位，指当前地产资产价格被严重低估。货币宽松指数与房贷利率关系明确，当前显示房贷利率可能边际下行，有利于地产行业估值修复。政策放松预期增强地产板块吸引力。[page::13]

图表27-28（券商估值与盈利）

• pb与ROE的均衡表明券商业绩与估值匹配，ROE稳定预期支持持有，进入合理估值区间内，短期波动风险可控。[page::13]

图表29-31（保险行业）

• PEV估值历史低，说明市场预期悲观。国债收益率与保费收入下行限制保险盈利改善节奏，盈利尚未拐点，合理等待买入时点。[page::14]

图表32-36（消费行业ROE与估值）

• 消费板块整体ROE相对降至低位，景气收缩致该板块需谨慎配置。食品饮料和家电板块ROE及景气度向好，估值较合理，适宜左侧布局，具备反转潜力。[page::15,16]

图表37（周期板块景气）

• 当前周期景气指数为负，结合PPI下行确定性，周期行业盈利趋势严峻，配置建议谨慎，降低风险敞口。[page::16]

图表38-39（成长板块）

• 成长板块分析师景气指数和实际ROE对比显示处于景气扩张期，电力、新能源及TMT板块回暖明显，长期逻辑稳固，是配置重点。[page::17]

图表40（稳定行业股息率）

• 稳定行业股息率高于10年国债收益率约3.2%，说明其作为债券替代品的价值优势明显，适应不同风险偏好资金的配置需求。[page::17]

图表42（行业轮动策略回测）

• 行业轮动策略组合同期基准表现突出，信息比率高，最大回撤控制良好，显示行业景气度权重推进策略盈利能力强，适合中长期配置。2022年至今小幅超额收益，表现稳定。[page::19]

图表43-46（PB-ROE选股组合表现）

• 成长50组合长期表现优异，2022年表现虽弱但持平市场，价值30组合同样超额，表明此模型具有稳定选股能力和抗风险特征，为主动投资提供有效工具。[page::20]

图表47-48（股息率绝对收益策略）

• 股债混合模型收益平稳，风险较低，适合作为保守型投资者资产配置工具。近几年连续正收益，体现了市场回撤中较好的保护能力。[page::21]

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四、估值分析

报告中的估值主要以行业层面模型为主：

• 银行：结合不良率、净息差状况判断盈利，估值处于历史低位。

- 地产：NAV估值模型，房地产资产净值较低，估值修复空间充足。

• 券商：PB-ROE匹配合理，估值适中。

- 保险：PEV估值历史低点，市场悲观情绪浓厚。

• 消费类：部分子行业估值合理，支持左侧布局。

- 周期类：估值下降，盈利预期差，建议低配。

• 稳定类：股息率高于债券，估值合理，适合绝对收益配置。

各估值模型均结合行业盈利、政策及宏观环境综合考量，并配合相应的盈利预测和财务指标平衡风险。估值判断明显依赖于对宏观经济和行业趋势的深度理解，敏感性体现在经济周期与政策调整的波动中。[page::11,12,13,14,15,16,17]

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五、风险因素评估

• 依据历史规律构建的模型具备统计显著性但未来经济金融环境极易变化，模型失效风险较大。

- 宏观经济持续收缩或扩张不及预期将影响行业景气和盈利预测准确性。

• 政策变动、信用环境、货币流动性波动均可能导致配置策略受挫。

- 投资策略涉及市场择时和个股精选，黑天鹅事件和市场流动性风险不容忽视。

• 建议用户结合实际投资策略权衡风险敞口，持续关注模型有效性。[page::0,21]

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六、批判性视角与细微差别

• 优势：报告量化框架清晰，方法论严谨，数据基础充足，融合宏观、中观、微观多层面视角，策略回测详实，具备较强指导意义。

- 潜在局限：
- 基于历史数据和win-loss概率模型，可能存在过拟合或未来周期失效的风险。
- 行业RS指标及信号对已经大幅上涨年份存在循环论证风险，实际应用需注意信号出现时机和结合基本面确认。
- 宏观数据与分析师预期指标存在一定滞后，市场极端波动时信号可能滞后。
- 估值模型假设盈利稳定，经济向下调整期易导致模型低估风险。
- 消费与保险板块中逊色部分行业风险较大，需加大内部辨识力度。

• 需注意事项：各模型虽有背书但仍需结合实地调研、政策动态、行业发展周期综合判断，避免盲目追逐量化信号。[page::4,5,10,21]

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七、结论性综合

本报告构建并系统阐述了基于基本面量化模型的年度领涨行业发掘方法，核心采用行业相对强弱RS指标，结合宏观景气度、行业盈利预期及估值模型，实现较早捕捉领涨行业的信号。2022年初，6个行业已触发RS>90%信号，包括房地产、交通运输、建筑、家电、轻工制造、传媒，值得重点关注。

宏观层面显示经济继续处于收缩，货币流动性边际转松，信用与库存影响制约周期行业，预计PPI2022年明显下行。中观分析聚焦五大板块：建议超配成长板块（TMT、电力设备、新能源）、银行板块（受益不良率改善与净息差企稳），左侧布局消费中的食品饮料及家电行业，谨慎对待周期，保险需等待国债收益率与保费增速信号确认。稳定行业具备绝对收益属性，适合配置平衡风险。

微观策略通过行业景气模型及PB-ROE选股模型历年表现优异，在资本市场多变环境中仍维持超额收益，辅以股息率混合策略实现风险调整收益平滑。图表数据全面证实了模型有效性和经济景气指标的预测能力。

风险提示明确指出，模型基于历史规律，存在未来失效风险，投资者应结合实际宏观经济及行业数据动态调整配置，避免盲目跟随。

整体来看，本报告提供了一个系统的、多层次量化分析框架，业已通过充分数据和实证支撑，既紧密衔接理论与实践，也具有较强的市场前瞻性和操作指导价值，值得投资者特别关注和参考。

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参考图片

• 行业相对强弱指数最新情况（图表1）

• 2021年行业RS指标复盘（图表2）

- 信号出现前后最大涨幅定义（图表4）

• 领涨行业历史复盘涨幅分布（图表6）

• 基本面量化研究框架（图表8）

• 宏观经济扩散指数四阶段（图表10）

• 经济增长指数收缩（图表11）

• 货币宽松指标向上（图表12）

• 信用宽松指标收缩（图表13）

• 库存景气指数补库存阶段（图表14）

• 经济增长指数与盈利下行（图表15）

• 分析师A股景气指数与盈利趋同（图表16）

• 货币宽松领先PPI下滑预测（图表10）

• 被动补库存阶段（图表18）

• 被动补库存对应金属价格下跌（图表19）

• 银行净息差与不良率配置时钟（图表22）

• 银行不良率走势判断（图表23）

• 银行净息差走势预测（图表24）

• 地产NAV估值（图表25）

• 房贷利率预计边际下滑（图表26）

• 券商估值与ROE（图表27-28）

• 保险PEV估值低位（图表29）

• 10Y国债收益率与保险估值相关性（图表30）

• 保费收入持续下滑（图表31）

• 消费ROE及估值（图表32-36）

• 周期行业景气指数（图表37）

• 成长板块景气及新能源（图表38-39）

• 稳定行业股息率（图表40）

• 行业景气图谱（图表18）

• 行业轮动策略表现（图表42）

• PB-ROE成长组合表现（图表43）

• PB-ROE价值组合表现（图表45）

• 股息率股债混合策略表现（图表47-48）

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总结

本报告通过系统的基本面量化分析方法，结合RS指标、宏观景气指数及行业盈利估值模型，提供了一套全面、实用的领涨行业早筛方案及行业配置建议。结合宏观信号与行业景气度，捕捉成长和金融板块投资机会，规避周期板块风险，精选消费板块结构；配合微观量化策略，有效提升超额收益的可持续性。综合图表数据，模型验证严谨，未来操作应警惕模型失效的风险，并结合政策变化谨慎调整仓位。总体上报告为投资者提供了较强的量化选行业及投资决策参考价值。

[本报告内容所有结论均来源于国盛证券研究所原文，严格标明引用页码，确保溯源准确][page::全篇]

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