理论模型揭示成本上升促进垂直OFDI [page::4][page::6]

• 利用Melitz异质性公司模型，证明当国内中间投入单价超过海外生产成本时，生产率较高的企业更倾向于进行垂直OFDI。

- 企业的垂直OFDI概率随国内成本提升而上升，且使用中间投入强度更高的企业受影响更大。

• 供应端原材料进口禁令通过供应曲线左移提高投入品价格，触发垂直OFDI的进入门槛改变。

中国废纸进口禁令及行业特征分析 [page::11][page::12]

• 2017年中国实施废纸等固废进口禁令，显著减少废纸进口量，导致废纸浆成本上升。

- 造纸行业中废纸浆主要用于瓦楞纸和纸箱生产，构成处理组，木浆造纸企业作为对照组。

• 该政策作为准自然实验，为识别废纸成本上升对垂直OFDI影响提供机遇。

双重差分实证设计及变量构建 [page::13][page::14][page::16]

• 采用DID设计，处理组为使用废纸浆产品企业，结果变量为企业是否发生垂直OFDI。

- 控制企业规模、盈利能力和年龄，使用固定效应控制内生性及未观测异质性。

• 数据涵盖2000-2023年42家中国造纸企业，20家处理组，包含公开和部分私企。

实证结果显示政策显著提升垂直OFDI概率约16% [page::17][page::18][page::19]

• 政策发布后处理组企业垂直OFDI项目数量明显上升，控制组无明显变化。

- 多规格DID回归均显示交互项显著为正，估计系数稳定在0.16左右，拒绝平行趋势异质性假设。

• 稳健性检验加入污染趋势控制未改变结果，支持因果关系。

聚合层面分析验证个体层面结论 [page::21]

• 将样本按组平均后进行DID估计，结果与微观模型一致，进一步证实环境政策推动垂直OFDI。

- 控制变量效果减弱，突出政策效应的显著性和稳健性。

研究结论与政策启示 [page::22]

• 原材料进口限制提高了国内中间投入成本，激励生产率较高企业通过垂直OFDI规避成本压力。

- 环境规制存在激励产业链重组和跨境投资的“潜在副作用”，政策制定应予以关注。

• 企业应利用供应链调整主动应对外部冲击，增强国际化战略韧性。

The Impact of a Raw Material Import Ban on Vertical Outward FDI: 详尽解读与分析报告

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1. 元数据与概览

• 标题: The Impact of a Raw Material Import Ban on Vertical Outward FDI: Theoretical Insights and Quasi-Experimental Evidence

- 作者: Sajid Anwar（University of Sunshine Coast），Sizhong Sun（James Cook University）

• 发布日期: 未明确直接给出日期，但研究数据覆盖至2023年，文章围绕2017年中国废纸进口禁令实施后的影响。

- 研究主题: 探究原材料进口禁令（以中国2017年废纸进口禁令为例）对企业进行垂直对外直接投资（Vertical OFDI，即将生产过程某阶段转移到海外）的因果影响，通过理论模型建立机制框架，并借助准自然实验与差分中的差分（DID）实证分析验证。

• 核心论点:

- 成本驱动的垂直OFDI（通过降低生产环节的中间品成本）具有充分理论支持，但缺乏稳健因果证据。
- 进口禁令导致中间输入品成本（废纸浆）上涨，促使符合一定条件（成本阈值和企业生产率）的企业选择在国外建立生产环节，实现垂直拆分。
- 不同企业因生产力异质而呈现“排序”效应，即更具生产力的企业更可能展开垂直OFDI。
- 实证结果显示，政策实施后受影响企业垂直OFDI概率约提升16%。

• 目标价或评级: 本文属于学术研究报告，无评级或目标价。

- 传达信息: 环保政策意外地成为推动企业全球价值链重构的力量，重塑了生产过程的空间布局，拓展了对垂直OFDI动力的理解。

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2. 逐节深度解读

2.1 引言（Introduction）

• 概要:

介绍了许可证外直接投资（FDI）中两大主流动机——服务国外市场（水平FDI）和追求成本优势（垂直FDI）。企业异质性理论为理解不同类型FDI提供了框架，特别是高生产率企业更有可能参与FDI。垂直FDI尽管在理论中被重视，但其实证验证相对薄弱。本文结合理论与实证，聚焦供应链上游进口禁令对垂直OFDI的影响，兴起一套新的研究视角。

• 推理基础:

- 企业异质性影响FDI决策，生产力较高者更倾向于跨国生产布局。
- 垂直FDI动因在于通过地理上生产环节拆分获取成本优势。
- 原材料进口禁令冲击国内供应链，导致成本上升，可能迫使企业进行垂直国际化。

• 假设和数据:

- 利用中国2017年废纸进口禁令造成的天然实验情境。
- 纸制造业中废纸浆与木浆使用的明确区分使得受冲击企业与未受冲击企业容易区分，为DID研究设计创造条件。

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2.2 理论模型（Theoretical Model）

• 模型结构:

供应链分为三阶段：原材料（如废纸、木材）、中间投入（纸浆）、最终产品（各种纸制品）。原材料进口禁令减少原材料供应，推动中间投入成本上升，影响最终产品企业投资海外的决策。

• 价格函数:

消费者偏好设为常弹性替代（CES）函数，产生需求函数 q = Ap^{1/(ρ-1)}，其中ρ ∈ (0,1)。

• 企业异质性:

基于Melitz (2003)模型，企业生产力λ服从Pareto分布，不同企业面对固定生产成本f及投资固定成本fI。

• 生产成本与利润函数:

- 单位投入成本: 国内δ ，国外 $\tilde{\delta}$ 。
- 企业是否进行垂直OFDI的决策变量 $\chiI \in \{0,1\}$ 。
- 边际成本公式: \( c = \frac{1+\eta[(1-\chiI)\delta + \chiI\tilde{\delta}]}{\lambda} \) 。
- 利润函数:
\[
\pi = (1-\rho) \rho^{\frac{\rho}{\rho-1}} A \big\{ 1+\eta [(1-\chiI) \delta + \chiI \tilde{\delta}] \big\}^{\frac{\rho}{\rho-1}} \lambda^{\frac{\rho}{1-\rho}} - f - fI \chiI
\]

• 决策逻辑:

- 如果国内中间品成本不高于国外 ($\delta/\tilde{\delta} \leq 1$)，则无垂直OFDI。
- 如果国内成本高于国外 ($\delta/\tilde{\delta} > 1$)，出现三类企业排序：生产力低者退出，中等者留在国内，高生产力者进行垂直OFDI。[图2与图3具体展示该排序]

• 重要参数:

λ的临界值 \(\underline{\lambda}\) 定义市场进入门槛，\(\lambda^*\)定义垂直OFDI参与门槛。

• 概率计算:

通过Pareto分布，给出企业进行垂直OFDI的概率表达式，显示随着国内中间品成本δ的增加，垂直OFDI的概率上升，且投入中间品使用强度η越高，影响越大(见图4)。

• 模型总结:

- 命题1阐明了成本比与生产力决定垂直OFDI与否的逻辑边界。
- 命题2揭示了中间品成本变化对OFDI概率的边际效应。

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2.3 中间品市场均衡与成本内生化

• 供给函数:

进口禁令通过政策变量$\chim$ (允许进口为1、禁止为0)改变进口废纸供应，导致供应曲线逆时针旋转（曲线上移），使国内中间品成本$\delta$上升。

• 需求函数:

结合异质企业的特征，推导整体中间品需求函数，其中当$\delta>\tilde{\delta}$时，部分企业选择海外生产，需求函数发生调整且需求曲线更陡峭。

• 市场均衡分析:

- 图5描述了供需均衡下的三种成本发生情况（$\delta$相对$\tilde{\delta}$的大小），从中总结原材料进口禁令对成本和企业垂直OFDI决策的影响。

• 命题3总结:

- 若成本提升不足以超过阈值，OFDI概率无变化。
- 若成本突破阈值，部分企业开始进行垂直OFDI。
- 若成本原已超过阈值，禁令使OFDI概率进一步提升。

• 补充说明:

文章暂时不考虑直接进口中间投入品的策略，虽然理论上该路径可进一步丰富企业排序结构。

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3. 中国纸制品行业与废纸进口禁令背景

• 产业链梳理:

纸制品产业上游分为木浆和废纸浆两条不同供应链，废纸浆专用于瓦楞纸与纸箱生产。企业依据产品线拥有不同原材料依赖度。

• 进口禁令背景:

- 中国是全球最大废弃物进口国，尤其是废纸市场。2017年环保政策严控废物进口。
- 政策实现显著减污效果，但对废纸浆供应端造成重大冲击，使得国内废纸浆价格及生产成本上升，推动上下游企业面临成本压力。
- 文章所建理论模型预测企业对成本冲击的应对策略包括海外垂直投资。

• 自然实验优势:

- 政策为外生冲击且非专门针对FDI。
- 企业间受影响程度因产品不同而异，适合实施DID设计。

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4. 实证策略

4.1 企业层面

• 回归设计:

- 因变量为企业迄今是否存在垂直OFDI的累积指标（0/1）。
- 核心解释变量为政策后期(dP)与处理组(dT，生产瓦楞纸和纸箱企业)交互项。
- 控制变量包括企业规模、盈利能力（ROA）、企业年龄。加入企业和组固定效应。
- 通过FE回归消除生产率潜在异质引起的内生性。

• 识别假设:

- DID的关键假设是处理组与对照组在政策前具有平行趋势。
- 通过前期年度交互项检验平行趋势，结果支持假设。
- 并在稳健性中控制了政策前污染趋势的潜在干扰。

4.2 组别层面

• 通过对企业群组的垂直OFDI概率做非参数估计，基于样本频率实现，辅助检验企业层面实证结果的稳健性。

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5. 数据与变量

• 数据来源:

来自S&P Capital IQ Pro数据库，42家中国纸制品上市及部分私企，2000-2023年间非平衡面板。

• 处理组划分:

20家企业生产瓦楞纸和纸箱(废纸浆密集型)为处理组，其余为对照组。

• 垂直OFDI测量:

依据海外并购公告及目标企业产品线判定是否为垂直OFDI。

• 描述统计:

- OFDI事件罕见，政策前为零，政策后处理组显著上升（图7）。
- 企业规模、年龄、ROA在两组间分布接近（图8），支持DID设计合理性。[统计见表1]

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6. 实证结果与讨论

6.1 企业层面回归

• 核心发现:

- 政策后期与处理组交互项系数约为0.16，意义显著（p<1%），解释垂直OFDI概率提升16%。不同规格控制变量对该结果影响不大（表2）。
- 控制变量显示规模、年龄对响应也有一定正向影响，体现经验与资源在垂直OFDI中的作用。

• 平行趋势验证:

- 政策实施前控制组与处理组差异不显著（图9），支持DID识别策略。

• 稳健性:

- 控制前期污染趋势后估计仍稳定，排除污染趋势作为混淆因素可能。

6.2 组别层面回归

• 结果:

- 对照组和处理组的垂直OFDI概率差异显著，交互项系数为0.13~0.14，亦达统计显著性（表3）。

• 解释:

- 组别均值平滑导致控制变量效应不显著，但核心处理效应与企业层面保持一致，进一步加强实证结论。

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7. 结论与政策启示总结

• 论文结合纯理论与实证，首次实证验证了原材料进口禁令等供应侧冲击通过成本机制影响企业垂直OFDI行为的因果路径。

- 通过差异化政策冲击与细分行业特征，定量评估了成本破阈后的企业投资行为改变，发现有显著的正向影响。

• 政策意义: 环保法规虽然本意为污染治理，却能通过生产成本传导，驱动企业海外投资扩张，是调控政策潜在的间接后果。政策设计需考虑企业国际策略的战略调整反应。

- 管理启示: 面临输入市场收紧，企业需审视是否通过垂直国际一体化来保持成本竞争力，强调了资源适配性和战略敏捷的重要。

• 未来研究方向: 拓展其他行业及国家经验，深化制度背景异质性对政策效果的调节作用，完善理论和实证工具以捕捉更丰富的企业对国际环境冲击的响应。

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3. 图表深度解读

图1：供应链示意（第3页）

• 传递清晰展示三阶段供应链：原材料→中间投入（纸浆）→最终产品（纸制品）。带入冲击点“Shock”于原材料阶段，体现模型立足现实的供给端扰动机制。

图2 & 图3：利润与外投资决策（第5页）

• 图2显示当$\delta \leq \tilde{\delta}$时，无企业会选择垂直OFDI，所有利润曲线$\pi(\chiI=0)$在$\pi(\chiI=1)$之上。

- 图3展现$\delta > \tilde{\delta}$时，利润曲线交叉，形成三段区间，体现“退出-国内生产-垂直OFDI”排序，符合模型产出效率排序假设。

• 图示浓缩了企业异质性驱动的市场进入及跨境投资决策逻辑。

图4：垂直OFDI概率随成本变化（第7页）

• 说明$\mathbb{P}(\chiI =1)$随中间品单位成本递增显著增长，且投入强度$\eta$高的企业转移概率更大。弥补理论预测与实证之间的桥梁。

- 曲线中$\eta$低（蓝色）、中（红色）、高（黑色）分别对应不同企业投入结构，边际效应明显。

图5：均衡成本与供应曲线移动（第10页）

• 描绘三种成本水平/供给排布下的均衡点变迁，显示禁令导致供给曲线左移，使成本上升。

- 重点在于传递成本阈值作用，只有超过阈值时才触发垂直OFDI增加。

• 图5支撑命题3，即进口禁令如何激发市场结构变革。

图6：纸制品行业供应链结构（第11页）

• 视觉区分木浆和废纸浆制品产线，强化政策针对性分组设定的合理性与清晰边界。

图7：垂直OFDI项目年度数（第17页）

• 表明2017年后受影响企业垂直OFDI数量急剧增长，控制组保持零，图示直接反映政策前后投资行为差异。

图8：特征变量分布箱线图（第18页）

• 表现了处理组与对照组企业规模、年龄和盈利分布的相似性，支持DID平行趋势假设和组间可比性。

图9：平行趋势假设检验（第20页）

• 前期交互系数多为0且不显著，曲线平缓符合DID关键假设，为后续估计结果的因果解释增加信心。

图29（附录2）：所有OFDI项目年度数

• 对比图显示垂直OFDI外的其他类型OFDI较少且无明显政策后差别，强化研究重点垂直OFDI的代表性。

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4. 估值分析

• 本报告为理论-实证经济学论文，无传统意义上的财务估值、目标价，故不适用DCF、P/E等估值方法讨论。

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5. 风险因素评估

• 论文未专门讨论风险因素，但模型及实证均含隐含风险假设：

- 进口禁令被视为“外生”且非针对FDI的自然实验，若存在战略响应或政策预期偏差，估计可能受扰。
- 企业生产力异质性未被完全观察控制，虽通过固定效应部分缓解。
- 同期其他政策冲击可能混淆影响，但论文通过政策回顾排除影响显著的其他政策出台。

• 识别策略中已通过平行趋势检验及控制变量稳健性处理大部分偏差风险。

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6. 批判性视角与细微差别

• 研究重点突出特定产业和国家背景（中国纸制品业及废纸进口禁令），结论对其他行业或国家的外推需审慎。

- 样本集中于上市大型企业，未涵盖全部产业层面中小企业，限于样本均匀性但可能忽略整体异质影响。

• 文章未探讨直接进口中间品替代的情形，现实中可能影响企业投资策略权衡。

- 垂直OFDI累积指标设定合理但忽视了投资规模及经营效益水平，未来研究可深入。

• 控制变量存在一定内生性，虽使用控制函数方法，但估计偏误不可完全排除。

- 政府政策实施前，企业是否已预期并提前调整行为值得关注，尽管平行趋势检验未见明显证据。

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7. 结论性综合

本文通过构建包含企业异质性及成本阈值的理论模型，系统阐释了原材料进口禁令如何通过提升国内中间品成本激励垂直OFDI的内在机制。理论突出企业排序作用及成本比临界点的关键性，提供清晰的有条件投资选择框架。在此基础上，利用中国2017年废纸进口禁令引发的供应链成本波动，通过差分中的差分设计以及产业链中废纸浆专用性差异，实证分析证明政策有效提高受影响企业垂直OFDI概率约16%。该结果强有力补充了成本驱动垂直FDI理论的经验证据，揭示环保法规的跨国战略影响，具有政策与商业双重启示意义。

图表分析如图2-5阐释了模型理论逻辑，图6-9及附录图29则细致展现了政策事件前后企业垂直OFDI行为的显著结构变化及影响路径。

总体上，该研究不仅填补了垂直FDI领域实证证据的空白，也扩展了环境政策与企业国际化行为交叉研究视角，为未来产业微观数据分析和全球生产格局演进提供了理论与方法范式。

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附：图表引用

• 图1供应链结构图

• 图2无垂直OFDI利润示意图

• 图3垂直OFDI排序利润示意图

• 图4垂直OFDI概率曲线

• 图5供需均衡示意

• 图6纸制品行业供应链

• 图7垂直OFDI数年度变化

• 图8分组变量箱线图

• 图9平行趋势假设检验

• 附录图29总OFDI年度数

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