公司2025年上半年业绩亮眼，扣非净利润超预期 [page::0][page::1]

• 25H1实现收入85.58亿元，同比增长6.4%；归母净利润11.03亿元，同比增长45.5%；扣非归母净利润10.36亿元，同比增长39.9%。

- 25Q2收入47.31亿元，同比增长6.1%；归母净利润9.38亿元，同比增43%；扣非归母净利润8.83亿元，同比增38.4%。

• 归母净利润与扣非净利润均超出预告，利润增速快于收入增速，体现强利润弹性。

量价齐升，高端化推进成核心驱动力 [page::0]

• 25H1销量235.17万吨，同比增长2.03%，吨价3357元/吨，同比增长4.75%，体现量价双升。

- 中高档产品收入55.4亿元，同比增长9.3%，增长快于普通产品(23.6亿元，增1.6%)。

• 华北市场稳健增长，华东、华中市场贡献明显增量，助推整体业绩提升。

成本费用管控有效，毛利及净利率显著提升 [page::1]

• 25H1毛利率45.5%，同比提升2.1个百分点，25Q2毛利率47.7%，略有波动。

- 销售费用率、管理费用率分别同比下降0.5和1.1个百分点，因加强广告管控及卓越管理体系推动费用效率提升。

• 归母净利润率12.9%，同比提升3.5个百分点，扣非净利润率12.1%，体现利润率改善。

改革红利持续释放，饮料业务高速增长 [page::1]

• 公司持续深化改革，稳固U8大单品地位，构建全国品牌矩阵。

- 饮料业务实现高增长（25H1同比+98.7%），渠道多元化打造线上线下融合推广。

• 预计随着改革深化，利润弹性将进一步释放。

投资建议及风险提示 [page::1]

• 上调2025-2027年收入预测至155.50/164.77/172.55亿元，EPS调整至0.53/0.62/0.71元。

- 当前股价对应PE分别为24/20/18倍，维持“增持”评级。

• 风险包括原材料价格波动、产品扩张不及预期、市场竞争加剧等因素。

华西证券对燕京啤酒（000729）的研究报告详尽分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：《燕京啤酒（000729）：扣非净利润超预期，改革红利持续释放》

- 研究机构：华西证券研究所

• 分析师：寇星（执业证书编号 S1120520040004）

- 发布日期：2025年8月13日，发布时间8月14日07:48（北京）

• 覆盖行业/公司：食品饮料行业，重点关注燕京啤酒公司

- 报告主旨：公司通过持续推进产品高端化和管理改革，推动销售和利润增长，扣非净利润表现超预期，维持对公司“增持”评级和目标价预测。

报告总结了燕京啤酒2025年上半年的财务表现，强调其扣非净利润超预期，反映公司“改革红利”正在持续释放。报告基于财务数据与行业环境，提升了未来三年营收和每股收益（EPS）预期，确认公司经营节奏和市场地位稳固，推荐继续增持公司股票。[page::0][page::1]

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二、逐节深度解读

1. 公司业绩整体表现

• 2025年上半年，实现收入85.58亿元，同比增长6.4%；归母净利润11.03亿元，同比增长45.5%；扣非净利润10.36亿元，同比增长39.9%。

- 单季度（Q2）表现同样良好，收入47.31亿元，同比增长6.1%；归母净利润9.38亿元，同比增长43%；扣非净利润8.83亿元，同比增长38.4%。

• 扣非净利润超出公司此前预告，净利润表现基本符合预期。

这一表现表明公司业务稳健增长，利润增幅显著超过收入增幅，凸显盈利能力提升。[page::0]

2. 量价齐升，推动高端化持续推进

• 销量：上半年销量为235.17万吨，同比增长2.03%。

- 吨价：为3357元/吨，同比增长4.75%。

• 在整体啤酒行业1-6月产销量同比-0.3%疲软背景下，公司实现逆势量价齐升。

- 产品结构方面，中高档产品和普通产品收入分别为55.4亿和23.6亿元，同比增长9.3%和1.6%；中高档产品增速远超普通产品。

• 区域分布方面，华东（销售9亿，同比增长20.5%）、华中（6.3亿，同比增长15.4%）、华北（48.5亿，同比增长5.6%）、西北和华南市场保持小幅增长。华北作为基地市场维持稳健，而华东及华中为新的增长点。

分析表明，公司通过U8大单品带动的高端化战略取得成效，且区域扩张带来销售增量，市场份额有所提升。此外，在消费整体低迷的行业环境中实现量价齐升显示公司差异化竞争优势。[page::0]

3. 费用管控和利润率表现亮眼

• 毛利率：上半年达到45.5%，同比提升2.1个百分点；二季度毛利率为47.7%，较去年同期略降0.6个百分点，但整体仍维持较高水平。毛利率提升主要归功于高端产品占比增加。

- 费用率：销售费率10.3%（同比下降0.5pct），管理费率10.3%（下降1.1pct），研发1.6%（略降0.1pct），财务费用率-1.2%（稍升0.1pct）。

• 二季度销售费用率下降4个百分点至6%，管理费用率下降1.6个百分点至12.1%。

- 费用下降主要因广告宣传投放规模受控和推进“卓越管理体系”，使得销售及管理效率显著提升。

• 净利率方面，公司归母净利率12.9%（同比提升3.5pct），二季度19.8%（同比5.1pct）；扣非归母净利率12.1%和18.7%，同比提升分别为2.9pct和4.4pct。

- 净利率表现优异部分因收到土地储备款7436万元（对归母净利润有轻微拉升影响）。

综上，费用端的有效控制结合产品结构的高端化直接推动利润率的大幅改善，公司具有较强的盈利弹性和盈利能力提升空间。[page::1]

4. 改革红利持续兑现，利润弹性释放

• 公司改革自推行以来实现营收突破130亿、140亿元，利润保持高双位数增长。

- 改革根本动力为全面深化产品结构改革，稳固U8主战略单品，搭建多点支撑的全国品牌矩阵。

• 新业务拓展：第二曲线业务中，饮料业务上半年同比增长98.7%，未来成为新的利润增长引擎。

- 渠道方面进行线上线下融合，多渠道的电商和KA（大客户）渠道建设推动全国化布局。

• 基于公司持续推进改革的势头，结合行业龙头经营水平，报告预期将有更多经营红利释放于报表层面。

这表明公司不仅在优化现有啤酒业务，也积极转型多元化渠道和产品，增强持续盈利能力。[page::1]

5. 投资建议及风险提示

• 调整上调2025-2027年营收预测至155.50/164.77/172.55亿元，EPS升级至0.53/0.62/0.71元。

- 基于8月12日收盘价12.63元计算，对应PE分别为24倍、20倍和18倍。

• 维持“增持”评级，认为当前估值在业绩提升逻辑支撑下具备投资价值。

- 风险因素包括：
- 原材料价格波动可能影响成本控制
- 产品扩张不及市场预期，影响收入增长动力
- 行业内市场竞争加剧，可能影响市场份额和盈利能力

投资逻辑依托公司持续改革驱动力和高端化升级，风险管理关注行业波动与公司战略执行。[page::1]

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三、重要图表深度解读

图表1:（第一页内封面图及华西证券logo）

• 作用为强化华西证券品牌和研究背景，未提供数据信息，体现专业权威。

报告中暂无其他图表数据呈现，但有关键定量数据清晰列示：

| 指标 | 2025H1 | 同比变化 | 2025Q2 | 同比变化 |
|:---|:---:|:---:|:---:|:---:|
| 收入（亿元） | 85.58 | +6.4% | 47.31 | +6.1% |
| 归母净利润（亿元） | 11.03 | +45.5% | 9.38 | +43.0% |
| 扣非归母净利润（亿元） | 10.36 | +39.9% | 8.83 | +38.4% |
| 销量（万吨） | 235.17 | +2.03% | - | - |
| 吨价（元/吨） | 3357 | +4.75% | - | - |
| 毛利率 | 45.5% | +2.1p.ct | 47.7% | -0.6p.ct |
| 销售费用率 | 10.3% | -0.5p.ct | 6.0% | -4.0p.ct |
| 管理费用率 | 10.3% | -1.1p.ct | 12.1% | -1.6p.ct |
| 归母净利率 | 12.9% | +3.5p.ct | 19.8% | +5.1p.ct |

这组数据展示了公司收入结构、费用管控与盈利能力的同步提升，体现了报告重点强调的“量价齐升”和“利润率提升”核心观点。[page::0][page::1]

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四、估值分析

报告主要运用市盈率（PE）倍数法进行估值判断：

• 预计2025-2027年EPS分别调高到0.53、0.62和0.71元。

- 以2025年8月12日收盘价12.63元计算，对应PE为24、20、18倍。

• 该PE区间体现公司在食品饮料行业中处于合理估值区域，结合业绩增长和改革红利，投资建议维持“增持”。

- 估值假设基础在于持续的产品高端化驱动、渠道多样化及成本控制的提升，财务指标改善稳定。

• 报告未提供DCF或其他估值模型，但通过调整营收与EPS预测，说明对业务增长的信心增加。

整体估值分析围绕盈利能力与增长潜力，反映投资者对公司未来的预期与认可。[page::1]

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五、风险因素评估

报告识别了以下几个主要风险：

1. 原材料价格波动：原料价格上涨会对成本端造成压力，进而影响毛利率和盈利空间。

2. 产品扩张不及预期：高端化产品及新业务增长如果速度不达预期，可能导致收入增速放缓。

1. 市场竞争加剧：来自同业尤其是行业龙头的竞争升级，可能挤压市场份额和利润率。

报告虽未细化风险概率和缓解方案，但结合公司持续推进管理改革和渠道多元化，隐含风险管理能力有所提升。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体持积极正面态度，强调改革红利和高端化成果，潜在偏向乐观。

- 业绩与盈利大幅增长主要依靠高端产品及管理优化，但仍受益于一次性土地储备款，短期利润可能存在偶发因素。

• 中高档产品增长远超普通品，但普通品增速乏力，长期普及面受宏观消费影响依然存在不确定性。

- 报告未详细讨论竞争对手动态，行业整体产量略有下降，存在行业周期波动风险未充分展开。

• 估值调整基于内部预测，假设较为乐观，若外部宏观或市场环境恶化，业绩驱动力可能弱于预期。

总体而言，报告基调稳健，但乐观情绪明显，需结合市场变化动态观察。[page::0][page::1]

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七、结论性综合

华西证券对燕京啤酒的研究报告以详尽的财务数据支持，准确呈现公司2025年上半年的量价齐升和盈利大幅提升。公司通过深化改革，推动产品高端化和管理费用优化，实现了净利润和扣非净利润超预期的增长。高端产品及核心基地市场的稳健扩张，加上渠道多元化战略，为公司持续释放改革红利提供有力支撑。

费用效益的提升促使毛利率和净利率均明显增强，利润弹性和盈利质量得到显著改善。饮料等第二曲线业务的高速增长为未来增长奠定基础。基于对公司持续增长的乐观预期，报告上调了营收和EPS预测，维持“增持”评级，给予合理的估值区间（PE 18-24倍）支持投资价值。

不过，需关注原材料波动及产品扩张风险，行业竞争格局变化也需持续关注。报告通过量化数据和业务逻辑有力支持，体现深度剖析与前瞻判断，内容结构清晰，兼顾定性与定量分析，为投资者提供了全面且专业的决策参考。[page::0][page::1]

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图表预览

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以上分析全面覆盖了报告的所有重要内容，结合数据信息与行业背景，体现了燕京啤酒稳健增长的核心逻辑。

报告