宏观视角：两新政策加力扩围，补贴资金显著提升 [page::0][page::1]

• 2025年超长期特别国债资金将大幅增加，补贴规模有望超过2024年四季度1100亿元。

- 新增手机、平板电脑、智能手表等数码产品补贴，预期提振消费电子销售增速。

• 每增加1000亿元特别国债资金，预计拉动社会零售总额增速约0.6个百分点。

科技硬件与消费电子需求持续回暖 [page::1][page::4]

• 3Q24全球智能手机销量同比增长4%，中国市场连续4季度实现增长，国补政策或加速需求释放。

- 3C自动化设备厂商或受益于产业升级及下游需求增加，产业链具备较强预研及交付节奏。

汽车行业：以旧换新政策稳步推进，预期销量增长5% [page::2]

• 全国报废更新近270万辆，汽车置换更新超310万辆，政策支持下2025年汽车销量将实现正增长。

- 建议关注具备核心资产价值和技术创新潜力的整车龙头及防御性标的。

家电行业：政策延续，补贴品类持续扩容，零售额增长明显 [page::2][page::3]

| 月份 | 家用影像器材零售额同比增长(%) |
|-------|---------------------------|
| 9月 | +21 |
| 10月 | +39 |
| 11月 | +22 |

• 家电国补政策向小家电、新兴厨电等品类扩容，中性预期下全年补贴达800-1000亿元，带动家电零售增长约10%。

轻工零售与互联网渠道：家居和3C消费回暖，线上渠道受益明显 [page::3][page::4]

• 家居以旧换新拉动显著，订单和销售回暖，政策普及带动线上线下渠道一体发展。

- 电商平台国补参与度高，京东、阿里和拼多多等平台线上销售有望持续提升。

机械及安全生产：设备更新覆盖面扩大，智能化与农业机械增长显著 [page::4][page::5]

• 新增电子信息、安全生产、设施农业等设备更新补贴，带动相关产业链扩张。

- 关注3C自动化设备行业，及流程工业安全生产智能化发展机遇。

• 农业机械持续恢复增长，受益于政策和基建投资。

中金公司《联合解读 两新 政策加力扩围》报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《联合解读 两新 政策加力扩围》

- 作者：中金公司研究部，主要分析师包括段玉柱、张文朗、温晗静、常菁、汤亚玮等

• 发布机构：中金公司

- 发布时间：2025年01月04日07:27（北京）

• 主题：针对2025年中央经济工作会议关于“两新”政策（以旧换新和设备更新）加力扩围实施细则的宏观解读及对相关产业如科技硬件、汽车、家电、轻工零售、互联网和机械设备的影响分析。

核心论点及信息传达：

报告立足于中央经济工作会议和国家发改委最新发布的“两新”政策，即通过增加超长期特别国债资金、扩大消费品类（如手机、平板、智能穿戴设备）补贴范围以及简化补贴机制，推动以旧换新和设备更新政策加力扩围。报告重点阐释这些措施对宏观经济、消费电商、汽车、家电及机制制造等行业增长的提振作用，提出2025年“两新”相关政策将持续发力，拉动社会零售增长及产业链活跃，形成系统性投资机会，整体立场积极乐观[page::0,1,2,3,4]。

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二、逐章深度解读

2.1 宏观层面解读－政策加力扩围的系统性推进

本章节总结：

• 2025年中央经济工作会议明确提出加力扩围“两新”政策，发改委具体落实包括：

- 大幅增加超长期特别国债资金专项支持，以旧换新补贴预计同比激增，按2024年第四季度1100亿元规模推算，2025年资金需求将大幅增长。
- 扩大以旧换新消费品范围，新增手机、平板及智能穿戴设备等。
- 设备更新支持扩大至电子信息、安全生产、设施农业，提高新能源汽车公交车及动力电池的更新补贴标准。
- 优化资金分配机制，简化审批流程，降低企业垫资压力。

推理依据及关键数据：

• 以旧换新政策被视为提振消费、扩大内需的核心抓手，乘数效应明显，中央经济工作会议及发改委的多重举措共同强化政策推进力度。

- 以2024年政策推行经验为基准，补贴规模达到1500亿元，四季度超1100亿元，结合品类扩围推算2025年财政补贴将大幅增长。

• 国家专项资金配套比例预计为央地9:1，政策乘数总体为2.8（汽车补贴乘数3.5，家电家居2.2），每额外1000亿元补贴预计拉动社会零售总额增长0.6个百分点[page::0,1]。

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2.2 科技硬件行业—国补政策助推消费电子复苏

总结及阐述：

• 政策首次将手机、平板、智能手表手环列入以旧换新补贴范围。

- 根据IDC数据，2024年第三季度全球及中国智能手机销量同比分别增长4%和3.2%，处于连续多季度的复苏趋势。

• 预计国补政策落地将持续提升消费电子需求，刺激高端手机及智能穿戴设备市场，带动相关产业链设备资本开支。

关键数据：

• 全球智能手机销量3.16亿部，同比增长4%。

- 中国智能手机销量6878万台，同比增长3.2%。

推断与风险：

• 消费电子硬件需求有望提升，但需警惕潜在的需求下行风险[page::1,2,4]。

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2.3 汽车产业分析－以旧换新支撑内需，商用车业景气预计回暖

总结：

• 数据显示2024年汽车报废近270万辆，置换超310万辆，需求旺盛。

- 2025年政策持续支持，预期乘用车销量有5%正增长，商用车景气度改善，龙头车企盈利稳健。

• 1季度销量环比降幅预计控制在15%左右，低于2024年的25%。

- 估值方面，商用车板块处于历史中枢以下、股息高位，投资弹性较佳，资本支出放缓助力现金分红。

投资建议：

• 关注业绩确定性强的自主龙头及技术创新驱动的盈利增长机会，整车板块优于零部件。

- 防御性标的优先布局，兼顾政策延续和市场风格切换风险。

风险提示：

• 政策不及预期，国际贸易摩擦，原材料价格波动[page::2]。

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2.4 家电行业—政策延续与品类扩容稳固产业增长

总结：

• 近20个省市已公布2025年家电国补政策延续，保障市场信心。

- 2024年9-11月家用影像器材零售额同比增速显著（21%、39%、22%），反映政策带来的良好带动作用。

• 2025年家电国补预计维持800-1000亿元，覆盖更多小家电以及新兴厨电，预计零售总额增长约10%。

推断与投资启示：

• 政策扩围带来需求持续释放，品类及渠道创新值得关注。

- 风险主要为政策节奏及市场需求疲软。

[page::2,3]

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2.5 轻工零售—家居与3C消费持续回暖

总结：

• 国新办与发改委强调支持以旧换新政策的资金规模扩大，优化补贴与审批流程。

- 新纳入手机、平板、智能穿戴等品类以及家装消费品换新。

• 2024年家居以旧换新拉动系数1.17-1.75，头部家居企业订单销售明显回暖。

- 消费电子包装需求受智能穿戴与AI手机拉动有望回暖。

风险提示：

• 房地产景气下行与线下消费未恢复风险。

推断：

• 以旧换新广泛带动线上线下销售，同时补贴机制降低企业门槛，有助扩大政策覆盖面[page::3]。

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2.6 互联网行业—电商平台受益国补政策带动增长

摘要：

• 两新政策加大数码产品线上线下渠道销售补贴，电商相关品类GMV及盈利预期上涨。

- 京东、阿里天猫主导线上参与，拼多多、抖音等平台紧随其后。

• 随国补规则厘清，线上销售占比有望稳步提升。

风险：

• 宏观经济不确定性及电商行业竞争加剧。

[page::4]

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2.7 机械设备行业—设备更新扩围，3C自动化与智能化受益

摘要：

• 设备更新支持领域扩大至电子信息、安全生产、设施农业。

- 3C自动化设备全球市场规模超500亿美元，中国厂商占60%份额。

• 3C自动化设备企业毛利率高、交付存在季节性，技术前瞻性强，股价周期敏感。

- 未来关注零部件升级、新增人形机器人市场、机加工及耗材国产化。

• 流程工业安全生产智能化步入技术活跃期，市场创新活跃，有较大发展潜力。

- 设施农业机械销售同比双位数增长，基建投资、替代劳动力将带动恢复。

风险：

• 设备更新进度不及预期，竞争加剧。

[page::4,5]

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三、图表深度解读

报告第一页配图（images/d8337f9e543fa5eb68f497c88690219e6ed22267ae47a55bfc49159d8d6816da.jpg?page=0）虽无详细描述，但可推测为政策发改委新闻发布会现场或相关展示，彰显政策权威性与官方确认，视觉辅助增强政策解读的权威和时效感。

由于文本中无其他具体数字图表，重点提炼了各章节内含图表数据的表述和统计数据信息，如智能手机销量、家电零售增速、补贴资金规模及乘数效应，均为关键数据点，构成分析推断的定量基础。

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四、估值分析

报告中未直接涉及具体公司估值模型、目标价或细节的DCF、PE、EV/EBITDA等传统估值指标计算过程。但基于政策推动：

• 商用车板块当前估值处于历史中枢偏低，股息率处于较高水平，具备增加分红潜力，具备较好投资价值。

- 建议布局防御性股票及核心资产，关注技术创新带来的盈利与估值提升机遇。

估值隐含假设：

• 政策延续和资金支持力度不弱于预期。

- 市场需求稳定释放，行业盈利持续改善。

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五、风险因素详尽评估

• 数据测算误差：补贴规模及乘数的测算基于统计数据及历史政策表现，存在不确定性。

- 宏观经济政策不确定性：政策调整、财政预算批复等流程影响资金释放节奏。

• 消费电子需求低迷：若智能手机及穿戴设备需求放缓，将削弱政策效应。

- 国际贸易政策风险：外部贸易摩擦可能影响汽车及机械出口与供应链。

• 原材料价格波动：影响制造成本与企业盈利。

- 房地产景气低迷：影响家居消费及相关轻工产品需求。

• 设备更新不及预期：技术更新及采购步伐放缓影响机械设备行业表现。

报告提示多数风险未细化缓解策略，投资者应密切关注政策实施细节及宏观环境变化[page::1,2,3,4,5]。

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六、批判性视角与细微差别

• 政策落实节奏依赖财政预算审批，资金发放有时间滞后，可能影响企业预期和市场节奏。

- 对部分行业（如消费电子、机械设备）的乐观预期基于历史增长和短期销售改善，长期是否持续仍受宏观及技术变革不确定影响。

• 地方政策出台存在差异，地方政府过渡方案虽缓解政策空档，但地方标准不一可能带来执行风险和市场分割问题。

- 估值中“历史中枢偏低”未量化，投资建议较为笼统，缺少具体个股风险收益剖析。

• 对行业内竞争风险描述不足，尤其机械设备及智能制造领域竞争加剧的影响值得关注。

- 报告多处重申风险提示，但多为通用性警示，缺少针对具体政策落地障碍的深入分析。

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七、结论性综合

中金公司本报告结合中央及发改委官方最新政策精神，全面解读2025年“两新”政策加力扩围的宏观背景、实施路径及对相关重点行业的深远影响。政策通过：

• 大幅增加超长期特别国债资金支持两新政策，补贴规模创新高，资金保障有力；

- 扩大以旧换新政策适用品类，首次纳入手机、平板、智能穿戴设备等互联网与科技硬件消费热点；

• 设备更新范围拓展至更多领域，强化安全生产和设施农业等基础产业智能化升级。

这将有效激发消费需求，拉动社零增长约0.6个百分点，在汽车、家电、轻工零售、互联网电商及机械设备领域形成多层次投资机会。汽车市场整体稳定，商用车盈利预期向好；家电继续享受补贴促进，零售增长预期约10%；互联网电商受益线上渠道提升；机械自动化及智能化投资趋势明显，产业升级强烈。

图表与数据充分支撑了政策乘数效应和市场需求回升预期，汽车及家电等核心行业数据亮眼，增强了政策催化下投资机会的确定性。然而，报告同时提示宏观政策不确定性、需求结构风险、国际贸易摩擦和价格波动等不确定因素，提醒投资者理性评估。

总体而言，报告观点积极，认为2025年“两新”政策加力扩围将显著支持消费升级和产业变革，推动经济和相关行业向中高端持续迈进，建议重点关注政策受益龙头，特别是消费电子、汽车及智能制造领域的优质企业[page::0-5]。

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附：关键引用页码标识用于溯源

[page::0,1,2,3,4,5]

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注：本分析遵循报告内容，未涉及报告外任何个人观点，为专业客观的内容解读。

报告