全球与A股市场近期行业行情表现概览 [page::5]

• 4月以来全球市场出现反转，上证300调整明显，农林牧渔、食品饮料等板块逆势上涨。

- 科技、金融地产板块调整幅度较大。

各类ETF规模加权收益与份额变化趋势 [page::6][page::7][page::9]

• 商品类ETF本周强势，行业类和QDII回调明显。

- 金融地产ETF为唯一主要板块份额实现增长，其他行业及主题ETF部分份额有所萎缩。

• 黄金ETF、本周新增生物医药及券商ETF获较多资金流入。

2020年一季度基金份额和规模变化分析 [page::10][page::11]

• 被动型基金份额和规模整体提升，行业板块贡献显著，科技、新能源制造类产品份额快速增长。

- 主动管理股票型基金份额连续四季下滑，尤其是灵活配置型份额降幅最大。

• 偏股混合型和普通股票型基金规模略有增长，灵活配置型基金规模有明显下降。

内外资重仓股及行业配置比较 [page::12][page::13]

| 排名 | 2019Q4股票名称 | 持仓市值占比(%) | 2020Q1股票名称 | 持仓市值占比(%) |
|------|--------------|--------------|--------------|--------------|
| 1 | 贵州茅台 | 4.52 | 贵州茅台 | 4.46 |
| 2 | 五粮液 | 2.75 | 五粮液 | 2.50 |
| 3 | 中国平安 | 2.68 | 立讯精密 | 2.29 |
| 4 | 格力电器 | 2.53 | 万科A | 2.24 |
| 5 | 万科A | 2.52 | 长春高新 | 1.93 |
| ... | ... | ... | ... | ... |

• 公募机构与北上资金重仓股重叠度高，医药行业部分个股持仓显著提升。

- 内外资持仓行业均偏好医药、食品饮料、电子、银行，医药和计算机为主增持行业。

• 电子、非银金融及家电行业遭内外资显著减持。

基金仓位整体上行，偏股混合和灵活配置型基金仓位回升 [page::14]

| 基金类型 | 当前仓位(%) | 8周均线(%) | 差值(%) |
|----------------|-----------|----------|--------|
| 普通股票型基金 | 92.67 | 90.94 | 1.73 |
| 偏股混合型基金 | 91.00 | 89.57 | 1.43 |
| 灵活配置型基金 | 66.43 | 65.29 | 1.14 |

• 灵活配置型基金仓位上升显示机构对市场持乐观态度。

ETF持有人结构分析及影响 [page::15][page::16][page::17]

• 超85%的ETF持有人中机构占比超50%，机构操作主导ETF份额变化。

- 主题类ETF，尤其政策类，机构持有比例极高；行业ETF吸引较多个人投资者，科技（单行业）和周期类个人持有者占比超过机构。

• ETF联接基金以个人持有为主，联接基金规模约占ETF规模25%左右。

- 同类ETF中规模较大产品机构持有比例更高，机构占比较低的科技单行业、消费医药生物和周期板块对应基金规模也相对较小。

北上资金动向与行业资金流入情况 [page::18][page::19]

• 北上资金本周日均净流入，推动部分消费及医药行业反弹。

- 北上资金重仓个股包括贵州茅台、美的集团、五粮液等，资金净流入显著的行业为医药、计算机和建筑装饰。

金融工程专题报告《资金流跟踪系列五：哪类投资者的行为主导了 ETF 份额变化？》详尽分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：资金流跟踪系列五：哪类投资者的行为主导了 ETF 份额变化？

- 出版日期：2020年4月26日

• 作者及联系方式：

- 陈洁敏，证券分析师，执业证书编号：S0490513030001
- 陈洁敏，证券分析师，执业证书编号：S0490518120005

• 研究机构：长江证券研究所

- 主题范围：聚焦于中国大陆市场ETF及基金资金流变化，重点分析ETF份额变化由何种投资者主导，以及不同ETF持有人结构的差异。

• 核心论点：报告通过跟踪ETF及主动管理基金的一季度份额和规模变化，结合北上资金、内外资重仓股和行业变化，指出主体资金流向和持有人结构的分化，从而揭示机构和个人投资者在ETF市场的不同作用和影响。

- 主要结论摘要：
- 被动型基金份额及规模总体上升，行业板块类贡献最大。主动管理基金份额持续下滑。
- ETF份额变化主要由机构投资者主导，机构占比超50%的ETF约占85%，且前十大持有人占比超50%的ETF达80%。
- 主题类ETF主要为机构持有，行业ETF则吸引更多个人投资者，特别是科技和周期类ETF。
- 内外资重仓行业较为一致，但关注点细微差异显现于房地产等板块。

• 报告目的：帮助投资者理解资金流向，判断市场风格切换，对ETF及公募基金的资金动向做出准确解读辅助投资决策。

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二、逐节深度解读

1. 报告引言与总体框架（页0、页3）

• 报告引入了ETF的市场表现背景和资金流跟踪的重要性，旨在结合一季度公募机构与外资资金动态，深入分析ETF份额变化由何类投资者引导。

- 之前的系列报告积累了对北上资金和基金持有人行为的研究基础，深化了资金流与市场风格关系的认识。

• 作者强调基金份额变化体现了“高抛低吸”策略，ETF份额变化可能反映机构层面的操作行为。

2. ETF基础及行业行情回顾（页4-6）

• ETF分类与特征：

- 明确区分股票ETF、QDII股票ETF、港股ETF、债券ETF、商品ETF、货币ETF等，分别描述其投资范围和优势（例如股票ETF可场内直接交易，操作透明，费用低廉等）。
- 强调ETF作为观察投资者情绪的有效窗口。

• 全球和A股行情反转（图1-2，页5）：

- 关联时点的全球主要指数表现，沪深300调整最显著，亚洲股市普遍承压。
- A股行业板块出现显著分化，农业、食品饮料等消费板块表现积极，科技和新能源板块调整明显。

• ETF行业表现（图3-4，页6）：

- 商品类ETF表现最好，行业类ETF跌幅较大。
- 行业ETF内消费品表现良好，科技、金融地产表现偏弱，反映市场资金对不同行业关注的分化。

3. 各ETF大类份额及申赎变化（页6-9）

• 整体趋势：

- 宽基和行业ETF数量众多，规模各异。
- 金融地产类ETF份额逆势上涨，其他板块普遍下滑，科技类ETF份额下滑显著。

• 细分板块数据解读（表2-3，页6-9）：

- 食品饮料、医药生物板块ETF份额增长显著（食品饮料20%以上的份额增长率），体现资金对消费升级类蓝筹股的配置偏好。
- 科技单行业ETF份额下降，与行业整体表现对应。
- 证券、券商ETF近期资金流向积极，显示市场对金融板块的估值修复预期。
- 黄金ETF表现亮眼，获大量资金净流入，反映避险情绪。

• 主要ETF规模及份额变化：通过表3、4揭示个别ETF资金流动的具体细节，识别重点追踪的活跃产品。

4. 基金一季度资金流与份额变化分析（页10-11）

• 被动基金整体份额和规模均有所提升，行业板块类增长明晰，尤其科技和制造业相关基金增幅明显（图5-6）；宽基、主题策略类的份额有所下滑。

- 主动管理基金份额呈连续四季度下滑趋势，灵活配置型份额降幅最大（-11.98%），偏股混合和普通股票型基金份额也分别下滑约5%和7.8%，但是整体规模有所提升（图7-8）。

• 结合北上资金动态，解析主动与被动基金的资金分化趋势，暗示市场对“alpha”获取难度的认知变化。

- 主动基金规模依然约被动基金3倍，反映中国公募基金市场尚有成长空间。

5. 内外资重仓股及行业配置比较（页12-13）

• 个股持仓对比（表5，页12）：

- 公募机构和北上资金重仓股高度重合，贵州茅台、五粮液等消费龙头占据核心位置。
- 医药新进个股（长春高新、恒瑞医药、迈瑞医疗）成为重要持仓，反映资金对大消费升级和医药板块的积极配置。
- 地产板块持仓差异明显，内资较为重仓万科A、保利地产，外资北上资金则较少配置地产。

• 行业配置变化（图9-10，页13）：

- 医药生物、计算机、传媒等行业受内外资增持，电子、非银金融、家电等行业大幅减持。
- 北上资金净流入医药、计算机行业明显，为热门配置方向。

• 此分析揭示行业资金流“双向”轮动格局，强调医药和科技板块的核心地位。

6. 基金仓位测算（页14）

• 采用多元指数回归法估算基金持仓比例，结合中证100/200/500和债券指数进行拆分，得出普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金的仓位动态（图11，表6）。

- 当前各类基金仓位均回升且略高于8周均线水平，显示机构投资者乐观情绪回暖。

• 灵活配置型基金仓位波动曾作为市场见底信号的验证对象，当前回升具有一定策略价值。

7. ETF持有人结构详解（页15-17）

• 基于19年年报及第四季度数据分析机构与个人持有人比例，约85%的ETF持有人中机构占比超过50%，且约80%的ETF前十大持有人控股比例超过50%，说明多数ETF份额变动由机构投资者主导（图12）。

- 不同ETF类别持有人结构差异显著（表7）：
- 主题类ETF（尤其政策类）基本由机构持有，机构集中度高。
- 行业ETF个人投资者占比更高，尤其科技单行业和周期类个人持有比例超过机构。
- ETF联接基金则以个人投资者为主，是吸收散户的重要渠道。

• 进一步观察发现，同类ETF内部规模较大者往往机构持有人占比更高（图13）。

- 从整体结构看，机构投资者对ETF市场的主导地位明显，但是个人投资者在某些类别（如科技单行业）贡献显著。

8. 北上资金动向追踪（页18-19）

• 披露了北上资金持股明细，列举前十大持股比例与持股市值个股（表8），例如贵州茅台持股市值超1300亿元，说明其在外资持仓中的主导地位明显。

- 分析北上资金本周净流入股票和行业TOP10（表9），医药、生物医药、食品饮料持续吸金，证明其资金风格的稳定性。

• 北上资金近5天和63天流入走势（图14-15）反映资金整体保持净流入，表明资金对A股的持续关注，尤其驱动市场部分板块反弹。

9. 新发基金产品跟踪（页20）

• 本周新增待发行及新上市ETF数量有限，反映市场的稳健扩展态势。产品线覆盖红利低波动、浙江区域主题、港股通以及债券ETF等，丰富投资者选择。

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三、图表深度解读

• 图1-2（全球及A股行业涨跌，页5）：明确标示了本周全球各指数大幅调整，特别是日经225的跌幅达3.19%，A股行业中农业领涨，科技和新能源回落。图形直观反映市场风格切换。

- 图3-4（各类及行业ETF收益表现，页6）：通过规模加权收益率指标，展现商品ETF表现领先，行业ETF跌幅明显，行业内消费显著回暖，强化资金轮动视角。

• 表2-4（ETF规模与份额变动，页6-10）：详列具体分类及核心ETF规模、份额变化，便于识别资金热点和资金流入偏好，如黄金ETF和生物医药ETF获得实质资金流入。

- 图5-8（被动与主动基金份额及规模，页10-11）：图形清晰展现被动基金规模和份额的增长与主动基金份额的连续缩水，数据支持了市场对被动投资偏好的宏观趋势。

• 表5（公募基金重仓股，页12）：对比19Q4和20Q1重仓股，识别医药股的显著市值提升和房地产持仓的分歧，揭示内外资的配置差异。

- 图9-10（行业配置变化，页13）：横向柱状图展示行业资金流向的增减，图形明朗地表达了行业资金配置的分化趋势。

• 图11和表6（基金仓位估算，页14）：结合线图和数值表，说明不同类型基金仓位变动趋势及当前水平，为研判机构风险偏好提供基础。

- 图12-13及表7（ETF持有人结构，页15-17）：图表结合清楚表现了ETF机构持有的集中度及不同类别ETF的持有人构成差异，辅助理解ETF资金流运作机制。

• 表8-9及图14-15（北上资金持仓及流入，页18-19）：清晰列示北上资金个股持仓及资金流入，对重点行业和股票的资金关注度提供具体数据支持。

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四、估值分析

本报告为专题资金流跟踪性质，未涉及具体股票或行业的估值模型分析或目标价制定，重在定量跟踪资金流向和份额变化，辅助投资决策的风格和趋势判断。

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五、风险因素评估

• 数据时效与代表性风险：报告多基于历史数据及季报，提示历史表现不代表未来。市场环境变化可能导致资金流趋势反转。

- 样本和方法局限：ETF持有人结构数据仅限于部分产品年报披露，可能存在样本不全偏差。基金仓位估算依赖回归模型，存在模型假设局限。

• 政策和市场风险：ETF和基金市场监管政策变化可能对资金流和产品结构产生影响。外资流入受国际环境和资本管控影响。

- 流动性风险：部分小规模ETF或新发基金流动性较弱，资金大幅变动可能带来估值波动。

• 个股和行业风险：重仓行业和个股表现受宏观经济及行业发展周期影响，资金流变化可能滞后或过度反应市场情绪。

报告基于严谨的历史分析，提醒用户关注风险，但未具体针对某特定风险提出缓解措施。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告立足于详实数据，整体逻辑清晰，但部分结论依赖季度数据，可能对动态变化反应滞后，短期市场波动可能导致报告推断有效期有限。

- 对被动与主动基金资金流的比较未深入解释市场结构差异和产品属性的潜在影响。

• 报告未充分探讨ETF个人投资者增减变化对市场波动性的潜在影响，尤其科技行业单一板块个人占比较大，可能是风险隐患。

- ETF联接产品相关分析显示主要由个人持有，但报告对联接产品的资金流对ETF主市场影响未做量化评估，值得后续关注。

• 内外资持仓差异尤在房地产板块明显，报告点明但未深入探讨该板块资金流动背后政策和风险含义。

- 机构持有比例虽高，但报告未充分讨论不同机构类型（如社保、保险、券商自营等）的投资逻辑差异。

总之，报告数据详尽，分析较为客观中性，但对部分复杂现象的原因及风险敞口分析尚可深化。

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七、结论性综合

本报告通过系统跟踪2020年第一季度至4月中下旬的基金及ETF资金流向，揭示了当前中国投资产品市场的诸多关键趋势：

• 被动型基金继续扩大规模和份额，尤其行业板块中的科技和消费增长显著；主动管理型基金份额持续减少但规模有所增长，显示市场资金结构正经历深刻变化，分化特征明显。

- ETF份额变化主要由机构投资者推动，约85%的ETF机构持有人占比超过50%，且80%的ETF由前十大持有人把控超过50%的份额，显示资金流出现高度集中。

• 不同类别ETF持有人结构存在明显差异：政策主题类ETF几乎全由机构主导，行业ETF特别是科技单行业和周期类则个人参与更活跃，ETF联接基金则成为个人投资者进入资本市场的重要入口。

- 内外资持仓比较中发现，两者对医药、食品饮料、计算机等行业的偏好高度一致，但地产板块显示明显分歧，表明外资和公募机构在配置风格上的差异。

• 北上资金持续流入医药、生物医药和消费板块，反馈国际投资者对中国成长行业的认可和坚定，看好未来相关细分领域表现。

- 基金仓位动态显示机构投资者重新抬高仓位，转为偏乐观，但对不同基金类型仓位差异也反映了策略多样性和市场分歧。

报告以详尽的数据支持和多维度分析，为投资者把握资金流动方向提供坚实依据，强调了机构投资者在市场资金变化中的核心引领作用，同时揭示了个人投资者在特定板块ETF中的活跃度。对投资者而言，理解这些资金分布与流向背后的结构性趋势，有助于提升择时和行业轮动的策略效率。

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图表示例

以下为报告页5部分图表示例展示：





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参考文献与溯源

本分析内容根据长江证券研究所发布的《资金流跟踪系列五：哪类投资者的行为主导了 ETF 份额变化？》报告逐页内容整理与解读，引用页码详见各段落出处，覆盖报告0至22页[page::0-22]。

报告