收入端概况及产品表现 [page::0]

• 2025年前三季度实现营业收入12.38亿元，同比增长19.28%。

- 2025年Q3单季度营收3.42亿元，同比增长16.67%，淡季表现平稳。

• 驱蚊系列收入1.32亿元，同比增长48.54%，销量增长32.47%，单价提升12.04%，主因产品结构优化和疫情驱动。

- 婴童护理产品收入1.46亿元，同比微降2.76%，销量下降9.81%，单价提升7.86%，受秋冬季气温影响，但加大营销预备旺季反弹。

• 精油产品和其他类产品收入分别为0.43亿元和0.22亿元，精油同比下滑7.02%，其他产品增长令人关注以152.92%的高增速占比小部分收入份额。

利润及费用分析 [page::1]

| 指标 | 2025Q1-Q3 | 同比变化 | 2025Q3 | 同比变化 |
|------------|-----------------|--------------|-----------------|------------------|
| 毛利率 | 58.27% | -0.06pct | 58.96% | +1.39pct |
| 净利率 | 21.50% | -3.65pct | 22.93% | -4.62pct |
| 期间费用率 | 33.41% | +4.67pct | 33.24% | +7.02pct |
| 销售费用率 | 29.93% | +2.66pct | 29.09% | +5.54pct |
| 管理费用率 | 1.98% | -0.09pct | 2.40% | -0.12pct |
| 研发费用率 | 2.03% | -0.34pct | 2.55% | -0.80pct |
| 财务费用率 | -0.53% | +2.43pct | -0.80% | +2.40pct |

• 毛利率保持稳健，净利率下降主要因加大市场营销和财务费用变动。

- 销售费用率提升显著，显示公司在淡季加强市场投入，为Q4旺季积累势能。

• 管理和研发费用保持相对稳定，财务费用率因利息收入减少小幅上升。

投资建议与风险提示 [page::1]

• 公司品牌优势明显，产品与渠道创新持续推进，线上销售表现抢眼。

- 调整盈利预测，预计2025-2027年营收和净利润均有逐年稳步增长。

• 维持“买入”评级，当前估值水平为2025年PE约37倍，具备中长期成长潜力。

- 主要风险包括生育率快速下滑、市场竞争加剧及渠道拓展不及预期。

【华西轻工】润本股份（603193）研究报告详尽解析

---

一、元数据与概览

• 报告标题：《润本股份（603193）：Q3淡季积淀势能，关注Q4旺季与新品发力》

- 作者及发布机构： 华西证券研究所，证券分析师徐林锋（S1120519080002）

• 发布日期： 2025年10月21日，更新时间2025年10月22日 07:38

- 分析主体： 润本股份（证券代码603193），聚焦公司2025年第三季度及全年业绩表现

• 核心主题： 该报告主要关注润本股份2025年前三季度的经营表现，尤其是第三季度的淡季业绩、产品结构变化及未来第四季度旺季与新品的市场表现，深入剖析收入及利润驱动因素，最终给出盈利预测与投资评级。

- 评级与目标价： 维持“买入”评级，预计2025-2027年收入及净利润较先前预测有所下调，但依然保持增长预期和市场份额扩张的潜力。2025年PE预测分别为37、30、25倍。

总体上，报告传达的信息为：尽管2025年Q3为传统淡季，润本股份依靠驱蚊产品的显著增长以及积极的营销投入保持收入平稳增长，毛利率稳健，净利率略受销售费用压力影响，但整体仍具备较强盈利和成长潜力。第四季度和新品是重点关注对象，以期驱动业绩进一步向好。[page::0,1]

---

二、逐节深度解读

（一）事件概述与收入端表现

• 核心论点： 润本股份2025年前三季度实现营收12.38亿元，同比增长19.28%；归母净利润2.66亿元，同比增长1.98%。2025Q3单季度营收3.42亿元，同比增长16.67%，但归母净利润0.79亿元，同比下降2.89%，原因主要是销售费用率明显提高。
• 数据解读与逻辑：

- 收入增长超净利润增速，显示净利润受到费用端压力。
- 现金流表现良好，经营活动现金流净额同比增长22.54%至2.20亿元，反映销售回款能力增强。

• 细分品类表现：

1. 驱蚊产品收入1.32亿元，同比增长48.54%，占营收比例约38.66%。
- 销量增长32.47%，单价增长12.04%，单价提升归因于产品结构调整。
- 销售增长受到登革热事件驱动，线上渠道尤为突出——公司驱蚊产品销售额位列抖音驱蚊用品榜首。
- 该细分市场表现亮眼，强化其产品质量和营销能力优势。

2. 婴童护理产品收入1.46亿元，同比微降2.76%，占比42.64%。
- 销量下降9.81%，单价上涨7.86%。
- 销量下滑部分由于秋冬气温偏高，影响婴童面霜等产品销售。
- 公司已加大婴童护理产品全渠道营销，积极备战第四季度及“双11”旺季，预期青少年和秋冬婴童系列新品推广有望带动复苏增长。

3. 精油产品收入0.43亿元，同比下降7.02%，占比12.41%。
- 销量和单价均有所下滑，表明该品类表现相对疲软。

4. 其他产品收入0.22亿元，同比增长152.92%，占比6.29%。
- 该类收入迅猛增长，但占比较小，具体构成未详述。

• 总结： Q3虽为淡季，但驱蚊产品强劲拉动整体收入维持增长，婴童护理品类面临季节性挑战但预期通过新品和营销迎来反弹，精油产品需关注调整，其他产品增长潜力显现。[page::0]

（二）利润端表现与期间费用率分析

• 盈利能力分析：

- 2025Q1-Q3毛利率58.27%，净利率21.50%，分别较去年同期微降0.06个百分点和3.65个百分点。
- Q3季度单季毛利率58.96%，同比提升1.39个百分点，但净利率22.93%同比下降4.62个百分点。
- 毛利率保持稳健，净利率受销售及财务费用提升影响有所压缩。

• 期间费用率细节：

- 2025Q1-Q3期间费用率33.41%，同比增长4.67个百分点。
- 费用构成中，销售费用率大幅提升至29.93%（同比+2.66pct），管理费用率和研发费用率变动不大，财务费用率略微提升（-0.53%为负值，可能表示利息收入净额，但同比增幅2.43pct）。

• Q3单季度费用率变化：

- 期间费用率33.24%，同比大幅上升7.02个百分点。
- 销售费用率29.09%（同比+5.54pct），财务费用率-0.80%（同比+2.40pct），管理费和研发费基本持稳或略降。
- 报告认为销售费用率提升主要是淡季加码营销投入，为第四季度旺季积蓄势能。
- 财务费用的增加归因于利息收入下降。

• 结论： 利润下滑主要受费用端，尤其是销售费用增长影响，但毛利率稳固，显示产品定价能力和成本控制有效。费用投入意在为未来增长预热，体现公司主动经营策略。[page::1]

（三）投资建议与盈利预测

• 核心观点：

- 润本股份深耕婴童护理及驱蚊两大核心细分市场，具备优质国货品牌形象与精细运营能力。
- 线上线下渠道拓展加速，市场份额有望持续提升。
- 面对竞争加剧，报告下调盈利预测，反映短期内市场压力与费用投入推进。

• 具体预测（下调后）：

- 营收（亿元）：15.66（2025）、18.92（2026）、22.73（2027）
- 归母净利润（亿元）：3.08（2025）、3.75（2026）、4.60（2027）
- 每股收益（EPS，元）：0.76（2025）、0.93（2026）、1.14（2027）
- 2025年10月20日股价28.08元，对应PE为37/30/25倍（2025-2027）。

• 评级： 维持“买入”评级。
• 风险提示：

1. 生育率下降速度超预期，影响消费基数。
2. 市场竞争加剧，可能挤压产品溢价和市场份额。
3. 新渠道拓展不及预期，影响销售增长。

• 总结： 投资建议保持积极，反映对公司的品牌力、渠道扩展及新品潜力的信心，但考虑到市场压力，盈利预测有所下调，显示分析师审慎乐观态度。[page::1]

---

三、重要图表解读

图1：封面图片（images/d0e4...png?page=0）

• 该图片为研究报告封面，体现华西证券品牌形象，带有蓝天、高楼与飞机的元素，象征稳健发展与高远目标。本图作为视觉识别元素，没有数据展示功能，仅起品牌和报告框架引导作用。[page::0]

---

图2：华西研究公众号二维码与法律免责声明（images/ba35...jpg?page=2与images/c5e6...jpg?page=2）

• 提醒信息与合规性声明，说明信息受限于专业投资者。介绍了评级标准表，明确买入、增持、中性等定义。

- 评级标准说明表明买入定义依据报告发布后6个月内股价表现相对上证指数涨跌幅超过15%。

• 重要性：确保读者了解报告的适用范围及投资者定位，强化合规框架与信息透明。[page::2]

---

四、估值分析

• 报告未明确展开详细估值模型过程，但预测数据和对应PE估值指标已经披露，采用的是基于盈利预测的市盈率倍数法评估。
• 输入假设：

- 未来三年营收和利润增长基于当前产品及渠道拓展。
- 考虑市场竞争影响下调收益预测。
- 以2025年10月份市价28.08元为基准计算PE。

• 估值结论：

- 2025年PE较高为37X，考虑成长性仍具吸引力。
- 2026、2027年PE下降，反映盈利高增长带来的估值修复。
- 报告未提供折现率、永续增长率或详细DCF模型说明，估值聚焦于相对估值指标。

---

五、风险因素评估

• 提及风险：

1. 生育率快速下滑
- 直接影响公司主打婴童护理产品的市场需求和潜在客户规模。
2. 市场竞争加剧
- 可能压缩毛利率，增加营销和研发投入，影响盈利能力。
3. 新渠道拓展不力
- 线上及新消费渠道拓展的成功对于维持增速关键，若不及预期将限制业绩增长。

• 缓解策略及概率：

- 公司通过加码营销、产品多元化布局及拓展渠道积极应对，风险存在但伴随成长战略调整。
- 报告未明确风险发生概率及缓解具体措施，提示投资者需关注宏观人口政策及行业竞争动态。

---

六、批判性视角与细微差别

• 营销费用激增的双刃剑效应：

- 报告强调销售费用率提升为淡季加码营销，意在抢占旺季市场，但短期内净利率承压，若销量提升未达预期则存在利润进一步滑落风险。

• 婴童护理品类销量下降的风险：

- 季节性因素导致销量下滑，叠加人口生育率下滑的不可控风险，产品复苏存在不确定性。

• 缺乏详细估值模型与敏感性分析：

- 投资者难以评估关键假设变动对估值和推荐的影响幅度，存在信息透明度不足的问题。

• 产品结构变化对单价贡献未完全量化说明：

- 报告指出驱蚊产品单价上涨受产品结构影响，具体产品贡献及毛利率差异未作细化，未来利润弹性未知。

---

七、结论性综合

润本股份2025年第三季度在传统淡季实现营收和经营现金流平稳增长，突出表现为驱蚊系列产品销量和销售额大幅提升，带动整体营收保持16.67%的同比增长。然而，婴童护理系列面临销量下滑压力，主要受季节气温较高影响，精油产品销售亦有下降，整体业绩结构出现分化。公司为备战第四季度及双11旺季，加大营销投入尤其在婴童护理及青少年系列新品上的推广，致使销售费用显著攀升，拖累净利润同比下降2.89%。毛利率总体保持稳健，反映公司较好的成本控制和定价能力。

财务费用的微幅增加主要因利息收入减少，对利润形成进一步压力。总体期间费用率同比上升4.67个百分点，特别是销售费用率的大幅提升，清晰表征公司积极布局旺季市场份额扩张策略。现金流表现良好，经营活动现金流净额同比增长22.54%，反映销售回款质量提升。

投资方面，报告对润本股份品牌力和核心细分市场如婴童护理及驱蚊领域的竞争优势给予积极评价，线上渠道表现尤其突出，预期未来三年营收和净利润保持较快增长。尽管盈利预测因市场竞争压力有所下调，但基于公司精细化运营和渠道拓展，维持“买入”评级。收入增长与利润承压短期并存，第四季度旺季能否转换为利润增量将成为关键判定点。风险集中在人口政策变动、市场竞争和渠道建设成效上。

综合图表和文本信息，报告从收入品类细分、费用结构到投资评级均做了全方位论述，提供了较强的洞见价值。唯一不足是缺少更加精细的估值模型展开与细化风险应对措施，未来观察重点应放在新产品市场反馈、营销投入效率及宏观生育率趋势。

---

附：图表索引

• 

-

• 

---

（全文依据华西证券研究所《润本股份（603193）：Q3淡季积淀势能，关注Q4旺季与新品发力》报告整理分析）[page::0,1,2]

报告