分红公布及实施情况概览 [page::0][page::1]

• 截至5月25日，上证50成分股50家公布分红金额，2家公布除权除息日（均已实施）；沪深300公布282家，59家公布除权除息日（42家已实施）；中证500公布421家，115家公布除权除息日（91家已实施）。

- 分红对期指合约的剩余影响数据详见表格，下游实际价差经过分红点数修正后价差变化显著。

期指合约分红影响具体数据表 [page::1][page::2]

表1：上证50股指期货含分红价差
| 合约 | 收盘价 | 分红点数 | 实际价差 | 含分红价差 |
|--------|---------|---------|-----------|------------|
| IH1806 | 2646.80 | 22.31 | -14.49 | 7.82 |
| IH1807 | 2627.80 | 58.07 | -33.49 | 24.58 |
| IH1809 | 2631.00 | 64.99 | -30.29 | 34.70 |
| IH1812 | 2635.60 | 64.99 | -25.69 | 39.30 |

表2：沪深300股指期货含分红价差
| 合约 | 收盘价 | 分红点数 | 实际价差 | 含分红价差 |
|--------|--------|----------|----------|------------|
| IF1806 | 3789.2 | 20.48 | -27.30 | -6.82 |
| IF1807 | 3761.0 | 56.41 | -55.50 | 0.91 |
| IF1809 | 3739.4 | 65.97 | -77.10 | -11.13 |
| IF1812 | 3731.0 | 65.97 | -85.50 | -19.53 |

表3：中证500股指期货含分红价差
| 合约 | 收盘价 | 分红点数 | 实际价差 | 含分红价差 |
|--------|---------|----------|----------|------------|
| IC1806 | 5874.80 | 19.58 | -43.00 | -23.42 |
| IC1807 | 5838.80 | 43.91 | -79.00 | -35.09 |
| IC1809 | 5765.80 | 47.04 | -152.00 | -104.96 |
| IC1812 | 5699.20 | 47.04 | -218.60 | -171.56 |

• 以上数据表明分红显著减少期货合约实际价差，尤其是中证500指数影响明显。[page::1][page::2]

未来分红对期指价格剩余影响趋势 [page::2][page::3]

• 图示（图1-图3）显示上证50、沪深300、中证500不同合约分红剩余影响指数点的时间趋势，均呈现随着时间推移分红剩余影响逐渐消失态势。

- 分红影响集中在5-7月，大部分影响在该时间窗口内完成。

历史分红数据与趋势回顾 [page::4][page::5]

表4：指数历史分红点数及股息率

| 年份 | 上证50分红点数 | 沪深300分红点数 | 中证500分红点数 | 上证50股息率 | 沪深300股息率 | 中证500股息率 |
|--------|----------------|-----------------|-----------------|--------------|---------------|---------------|
| 2006年 | 27.3 | 28.5 | 14.5 | 3.43% | 3.09% | 1.68% |
| 2017年 | 65.4 | 72.9 | 49.4 | 2.86% | 2.20% | 0.79% |

• 06年至17年间，分红点数总体呈现上升态势，股息率逐步稳定，尤其上证50股息率最高，中证500最低。

- 分红时间高度集中于5-7月，基本涵盖绝大多数年报分红，图示数据支持分红时间分布的周期性。

2018年分红预测流程及模型框架 [page::6][page::7]

• 净利润预测优先依据年报、快报、预警和分析师盈利预测依次确定。

- 通过历史分红率假设预计各股票税前分红金额，调整估计权重以计算分红对指数的影响。

• 除权除息日采纳已公布日期或参考历史公布情形进行估算。

- 利用无套利定价模型并结合红利分配时间差异，输出理论期货价格及分红调整影响的完整模型。

风险提示与免责声明 [page::0][page::8][page::9][page::10]

• 分红预测存在假设风险，尤其是分红率可能由于市场环境变化而产生偏差。

- 本报告为东方证券研究所发布，包含详尽申明与投资评级定义，投资者需理性决策并注意本报告中信息的时效性与使用限制。

金融研究报告详尽分析报告

报告元数据与概览

• 报告标题： 分红对期指的影响 20180525期指分红历史回顾及展望

- 发布机构： 东方证券研究所

• 发布日期： 2018年5月27日

- 主要研究人员及联系方式： 朱剑涛(编号：S0860515060001)，联系人王星星、邱蕊

• 研究主题： 以分红为视角，分析2018年及历年上证50、沪深300和中证500三个主要A股股指成分股对相关股指期货价格的分红影响，并提出预测及动态追踪模型。报告聚焦分红如何影响股指期货合约的理论定价，提供对分红信息的解读与预判。

核心论点摘要：

1. 分红对股指期货价格有显著影响，特别是涵盖5月至7月分红集中的期货合约。

2. 结合上市公司已公布的分红金额及除权除息日信息，东方证券构建了动态预测模型来预测分红对不同期限期指合约价格的剩余影响。

1. 2018年三个主要指数的分红金额预测总体较2017年有所增长，尤其是中证500指数分红明显增厚。

4. 历史数据表明分红点数自2006年以来总体上升，但近两年趋于稳定。不同指数的股息率存在差异，上证50最高，中证500最低。

1. 预测模型详细说明了从净利润预估到计算分红影响的流程，具备一定的合理假设，风险提示警示了市场环境突变可能带来的预测误差。

6. 报告中包含对理论定价模型的技术阐述，分别从离散和连续红利派发的角度解析股指期货定价。

本报告未提供具体的投资评级和目标价，侧重于分红对期指价格的影响机制及量化预测，为投资者更好理解期指价格结构提供因子解读和历史数据支持[page::0,1,4,6,8]。

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逐章深度解读

1. 报告背景与预测结果综述

报告一开篇对2018年截止5月25日已有公布的分红数据进行了统计：上证50、沪深300和中证500成分股分别有分红金额公布50、282、421家，部分公司亦公布了除权除息日。基于年报与分红预案的信息，东方证券团队对各主要股指期货合约的分红影响进行了测算，重点列示了结合分红点数的含分红价差结果，反映了市场未充分消化分红因素时期货价格的偏差。如表1至表3所示：

• 以上证50为例，6月合约含分红价差由实际价差（-14.49）调整后变为正7.82，显示考虑分红后期货价格更合理。

- 沪深300股指期货6月合约含分红价差依然为负（-6.82），表明仍有调整空间。

• 中证500的价差负值最大，反映市场对分红影响的估计较强，且分红金额显著提升。

这些数字反映出分红因素在各合约定价中不容忽视，且分红对不同指数期货的影响差别明显[page::0,1,2]。

2. 历史分红情况回顾

通过整理2006年至2017年的历史数据，报告指出三个指数均呈分红点数逐年上升态势，尤其是近十年内增长明显，2017年上证50的分红点数达到65.4点，沪深300达到72.9点，中证500为49.4点。股息率方面，三者年均水平维持在约3%以下，上证50持续领先。图4与图5清晰展示了这一历史趋势，体现了市场成熟与利润分配政策的逐步稳定。

此外，报告分析了分红时间分布（图6），显示绝大多数分红集中在5至7月，9月完成分红除权流程，中报分红（9-12月）很少，可忽略。此特征对期指合约期限划分与分红影响预测非常关键。

本节强调了指数分红的时间和规模结构稳定性，为预测建模提供了重要历史依据[page::4,5]。

3. 2018年分红预测模型与流程

报告详细陈述了分红预测的四步流程：

1. 净利润预估：优先采用已发年报数据，再使用快报、业绩预警及分析师盈利预测数据填补空缺，实现较完善的利润预估覆盖。

2. 计算税前分红总额：对发布分红预案的公司用直接公布数据，对未公布的则基于去年分红率假定其保持不变。对于去年未分红或者利润为负的，则默认为不分红。

1. 分红对指数的影响估算：结合最新市值及权重（使用变权后的权重估算），计算单个股票的分红对指数点位的具体影响。

4. 确定除权除息日，推断对各期货合约剩余影响：综合公布除息日及历史除息日数据，累计计算各合约到交割日前的分红影响点数和比例，作为期指价格调整的重要参考。

预测流程结构清晰，逻辑严密，充分利用现有数据和合理假设，确保预测及时和准确性。作者还明确使用了月度成分股权重数据并利用股票涨跌幅调整权重，提升预测的精细度，显示模型细节的严谨性。分红的时点分解合理，充分结合了历史实际，体现实务操作的专业性[page::6,7]。

4. 理论定价模型解析

报告附录阐述了股指期货的定价理论，分为两种典型情况：

• 离散红利情形：指数成份股在期货存续期间有多次分红派发，需将各次红利折现至当前时刻后总和，期货价格理论由现货价格扣除红利现值再加上无风险利息确定。

- 连续红利情形：当红利发放高度密集且均匀时，可简化成指数年化股息率的形式，期货价格用现货价格乘以无风险利率与股息率的指数函数表示。

此部分不仅奠定了报告中计算期货含分红价差的理论基础，也有助于理解分红如何在期货定价中扮演关键角色，兼顾了实际场景复杂性和理论的数学严谨性，为投资者理解股指期货合约价格异动提供了理论支持[page::8]。

5. 风险提示

作者针对分红预测过程中潜在风险进行了谨慎提示，主要包括市场环境突变（如分红率大幅变动）带来的模型误差风险。明确指出模型基于合理但非绝对确定的假设，可能导致实际结果与预测出现偏差。此外提醒实际持有分红为税后金额，与预测税前计算存在差异，投资者需对此有充分认识。整体风险评估体现了报告的专业与负责[page::0,8]。

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图表深度解读

分红点数与价差表格（表1-3）

• 表1（上证50期货）

每个期货合约（6月、7月、9月、12月）的收盘价、预测分红点数、实际价差及含分红调整后的价差清晰列示。例如IH1806合约分红点数为22.31，实际价差-14.49，含分红价差正向调整至7.82，显示分红是价差背后的主要因素。随着交割月份延后，分红影响点数逐步增加，调整后的价差更为合理。

• 表2（沪深300期货）

类似格式，显示6月合约分红20.48点时，实际价差-27.30，调整后价差仍为负（-6.82），说明市场对分红的反应多有滞后或影响不足。跨期合约分红点数快速上升至约66点，但含分红价差趋负值，暗示存在市场复杂因素干扰。

• 表3（中证500期货）

分红点数及负价差更为明显，由19.58点至47.04点，实际价差负数幅度大且随合约月份推移扩大，调整后价差依然为负，反映中证500期货受分红影响较沪深300及上证50更剧烈，合约价格尚未完全调整。

这些表格数字表现出分红对期指价格产生较大影响力，未调整价差普遍存在负值，说明市场实际价格常因未充分考虑分红因素而低估期货价值[page::0,1,2]。

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图1~图3：未来分红对期货价格的剩余影响趋势（指数点）

• 图1（上证50）

四条线分别对应IH1806、IH1807、IH1809、IH1812合约，描绘5月底至7月底分红影响点数递减趋势，6月合约在6月中旬前迅速降至0，反映分红除权落地；9月和12月合约影响缓慢消解，显示分红对价格的持续扰动。最长期限合约的影响最高，同时体现了分红实施时间对期货价格的时间影响。

• 图2（沪深300）

同样的趋势，但整体分红影响点数较上证50略高且持续时间长，尤其12月合约分红影响超过65点，直至7月底仍未完全消解，说明沪深300期货对分红信息敏感度较高。6月合约在6月底前分红影响迅速释放。

• 图3（中证500）

分红影响整体较小，6月合约影响约20点，较前两指数少，但9月和12月合约分红影响时间延长，说明该指数分红节奏较错落，12月合约分红影响直到8月才接近消解。

三图所揭示的动态趋势验证了报告关于5-7月分红集中的结论，同时也说明了期货合约除权除息时间点对价格影响的渐进释放过程。投资者据此可以推断不同合约在不同时间点存在的分红调整空间及定价合理性[page::2,3]。

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历史分红点数与股息率图（图4与5）

• 图4（分红点数变化）

显示2006至2017年上证50、沪深300及中证500三个指数的分红点数持续攀升，沪深300分红点数整体领先，最高突破70点，中证500稳步上升但明显低于前两者，反映指数成分股利润分配政策分化及规模差异。

• 图5（股息率变化）

股息率则表现出较大波动幅度，2006年均较高，随后数年震荡下行，近五年保持在2-3%水平，且三指数幅度不一，上证50依旧维持较高股息率水平。分红点数增长与股息率稳定或下降的差异，主要源于股价变化的影响及指数调整。

这两幅图揭示了分红派息行为历经多年积累的趋势，为理解分红对股指影响的长期演变提供了实证基础，也侧面说明了预测模型采用分红点数而非股息率作为量化指标的合理性[page::4,5]。

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分红时间分布（图6）

• 图示2017年分红点数在月份的集中度，5月开始释放，6、7月为分红高峰，明显高于其它月份；中报分红（9-12月）极少。这一分布形态强化了报告核心：5-7月是股指成份股集中除权除息时间段，期货合约需要对此有充分的观测和计量[page::5]。

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预测流程图（图7）

• 采用箭头流程形象化净利润估计、分红总额计算，分红对指数及期指合约影响预测过程，表明逻辑的连贯性和步骤的严谨性，为理解技术细节提供直观辅助[page::6]。

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估值分析

本报告并非传统股票个股估值研究，核心聚焦分红对股指期货的影响分析，因此也未涉及传统的DCF、市盈率类企业估值模型。

然而，报告中提及股指期货的理论定价模型利用了无套利定价框架，以下为核心估值思路：

• 期货价格=（现货指数价格 - 红利现值） × （无风险利率调整因子）

- 通过离散红利或连续红利的贴现方式估算红利现值，区别在于红利发放的时点分布（是否集中或均匀）。

这些定价模型为期货价格本质上是被分红调整的现货价格提供了理论依据，解释了为什么即使现货价格不变，分红因素会对期货价格产生显著影响，是报告估值逻辑的核心[page::8]。

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风险因素评估

• 关键风险：

- 分红率的变化可能与预测假设存在差异，导致分红预测误差。
- 市场环境突发事件、宏观政策调整等可能改变企业盈利分配策略。
- 除权除息日信息若公布不及时或实际时间有调整，会影响分红对期货合约价格的时点影响估计。
- 实际股息为税后金额，报告预测基于税前数据，需注意两者差异，否则会对投资收益预期产生偏差。

• 风险缓释措施：

报告通过综合多种来源数据、优先选择最新权重和公开除权日信息来降低误差，同时持续动态跟踪分红数据，保证预测灵活调整。

总体无明确概率定量，但风险提示明确且合理，真实反映了分红预测模型内在的不确定性和市场风险，预防投资者单纯依赖预测数字[page::0,8]。

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批判性视角与细微差别

• 假设上的局限性：

- 分红率假定不变在短期内相对合理，但不排除部分行业或企业调整利润分配政策。
- 权重调整基于股票涨跌幅历史数据，假设其他因素不变，可能忽略成份股调整等结构性变动。
- 除权除息日期沿用去年数据在部分新分红公司中存在不确定性，潜在推测误差。

• 数据同期和分类差异：

不同指数分红点数及股息率的跨年份比较，未完全考虑指数成分股轮换带来的细微影响。

• 分红税前与税后的差别提示虽有但未量化分析，可能导致实际收益与模型预期偏离。
• 图表中的价差调整数据存在极端负值，如中证500期货某些合约实际价差极大负向，这可能除了分红因素，还受市场流动性、风险溢价等影响，但报告未在此深入探讨。

整体来看，报告逻辑严密，数据详实，但在假设透明度及外部因素综合考量上仍具提升空间。

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结论性综合

本报告系统性地回顾并预测了分红对中国A股三个核心指数（上证50、沪深300、中证500）及其对应期货合约价格影响的历史与当前态势。通过详实的数据统计与模型预测，报告展现了以下关键结论：

• 分红为股指期货定价的核心影响因素之一，尤其在涵盖分红高峰期（5-7月）的期货合约表现最为显著，动态调整后的含分红价差反映了市场对分红信息有充分但不完全的价格反应机制。

- 2018年分红规模预计同比有所提升，特别是中证500指数分红力度增强，带来期货价格更明显调整空间。

• 历史分红走势稳定且分布集中，支撑了基于历史除权除息时点的预测假设的合理性。

- 报告采用的预测流程科学严谨，能够灵活适应分红信息披露不完全带来的不确定性，通过权重动态调整及多数据源支持提升了模型的适应性和有效性。

• 理论定价模型扎实，结合无套利理论和红利现值计算，为理解期货市场价格结构提供了理论框架支持。

- 风险提示与免责声明充分，突出了模型假设限制及市场风险，提醒投资者理性看待预测结果。

图表中，分红点数与价差的具体数据和剩余影响趋势图为投资者揭示了分红因素如何逐日影响各期货合约价格的动态轨迹。上证50、沪深300及中证500三个指数的分红影响存在规模与时间上的差异，表明指数成份股结构和分红政策对期货价格产生的异质性影响。

综合来看，本报告科学细致地揭示了分红对期指市场的深层影响机制，具有较高的实用参考价值，尤其对于期货合约交易者和市场定价机制研究者，是一份内容详实、条理清晰且理论与实务结合紧密的专业研究成果[page::0-8]。

报告