• ETF轮动策略核心构建及标的池筛选 [page::0][page::3]

- 以易方达基金管理的15只主题/行业及宽基ETF作为标的，剔除低活跃和高跟踪误差ETF，选取活跃且跟踪误差小的基金管理人产品。
- 标的覆盖电子、医药、军工、金融等多个行业，确保行业动量策略的多样性和广泛性。

• 动量因子定义及比较测试 [page::5][page::6][page::8]

- 构建20日、60日及120日动量因子，定义为过去 n 日收益率：
$MomentumFactorn^t = (pt - p{t-n}) / p{t-n}$
- 因子IC测试结果显示，120日动量因子表现最佳，IC均值达到9.67%，ICIR为0.35，预测能力最强。
- 分位数组合测试中，120日动量因子Top组合年化收益15.84%，明显优于市场组合，Bottom组合表现较差，验证因子的有效性。

• 基于120日动量因子的ETF轮动策略设计 [page::8][page::9]

- 策略采用每月调仓，选取前3名ETF动量最高的品种构建等权轮动组合。
- 采用严格成本假设，单边手续费千分之三，替代ETF收益数据以所跟踪指数收益回测。
- 回测区间2015.07.31至2021.08.13，轮动组合年化收益14.05%，基准仅6.11%，超额收益达8.27%。
- 组合夏普比率为0.49，信息比率0.69，月度换手率51.19%，虽换手较高但收益显著。

• 业绩表现和风险控制 [page::9][page::10]

- 2016-2020年连续5年里3年实现正超额收益，正收益年份平均超额收益10.81%，负收益年份平均亏损仅3.39%。
- 2020年与2021年（1月至8月）策略超额收益分别达24.09%和22.82%，表现出色。
- 最大回撤控制在35.38%，与基准接近，说明策略在保障收益的同时兼顾风险。

• 易方达基金管理人及旗下ETF布局优势 [page::0][page::11]

- 易方达基金成立于2001年，是大型基金管理公司，管理规模达1.57万亿元，非货币基金占比68.57%。
- 拥有丰富的股票型ETF产品线，涵盖主题/行业、宽基及策略类产品，为ETF轮动策略提供了丰富标的。
- 科技、新兴产业板块配置较多，顺应经济转型和科技发展趋势，为策略超额收益提供重要支撑。

• 风险提示 [page::0][page::12][page::14]

- 策略基于历史数据测试，市场环境和政策变化可能导致模型失效。
- 投资者应充分认识投资风险，合理配置资产，审慎参与。

基于动量因子的易方达基金ETF轮动策略“基”不可失系列之五——详尽解析报告

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1. 元数据与概览

报告标题： 基于动量因子的易方达基金ETF轮动策略“基”不可失系列之五
分析师： 高智威
发布机构： 东兴证券研究所
日期： 2021年8月
研究主题： ETF领域中的行业轮动策略，基于动量因子，通过ETF实现行业轮动，构建并验证以易方达基金旗下行业及主题ETF为标的的轮动投资组合策略。

核心论点与主旨：
报告确认了行业动量效应在中国市场的显著性，特别强调长期动量（120日动量因子）表现优于短期动量因子。报告以15只易方达基金管理的主题/行业ETF构建投资标的池，通过月度调仓选取表现最佳的ETF，形成基于动量因子的轮动组合。回测区间为2015年7月至2021年8月，产品显示出显著的超额收益及较好的风险调整指标。报告指出ETF具备流动性、成本低和透明度高的特性，适合做行业轮动。整体目标是推广ETF作为行业轮动工具，促进FOF-LOF产品发展。[page::0,2]

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2. 逐节深度解读

2.1 投资摘要与策略引言

投资摘要部分强调了行业动量效应的学术理论基础和市场应用，行业动量指过去表现强劲的行业未来可能继续优异表现。ETF是实现行业轮动的优良工具，因其交易灵活、成本低、透明度高，适合构建基于动量因子的轮动组合。过去6年数据回测证实120日动量因子的显著性，IC均值达到9.67%，多空组合年化收益23.09%，夏普比率1.16，最大回撤相对较低。轮动策略采用月度调仓，费用考虑千分之三严格手续费，期望获得实盘可行性，回测收益较等权组合显著提升。（摘要重点见第0页）[page::0]

2.2 ETF投资标的池筛选（第3-4页）

筛选体系基于同一基金管理人旗下主题/行业ETF及宽基ETF，尤其纳入覆盖新兴科技的科创板50、双创50指数跟踪ETF，力图覆盖科技、新兴产业等高成长领域。筛选规则严格：剔除成立不足1个月和流动性不足（日均成交额<100万）ETF，优选管理主题ETF数量多、跟踪误差低、流动性好的管理人。最终选定易方达基金旗下15只ETF作为轮动池，涵盖科技、人工智能、生物科技、医药非银金融、军工、证券、低碳经济、银行、云计算、石化产业、电动汽车、科创创业板等广泛行业板块。

表2、表3详细列出15只ETF的代码、成立日期、费率、基金经理及所跟踪指数和主要行业构成，显示投资标的分布均衡，且覆盖热点行业（如科技、医药、电力设备新能源、计算机、非银金融等）。这一均衡分布为动量因子轮动提供了多元选择空间，有利于捕捉行业间轮动机会。[page::3,4]

2.3 动量因子构建与测试（第5-7页）

因ETF成立时间限制，采用ETF跟踪指数收益代替ETF历史收益，计算动量因子：

\[
MomentumFactorn^t = \frac{pt - p{t-n}}{p{t-n}}
\]

其中n为20、60和120交易日。

采用因子IC（信息系数）检验因子预测未来收益的相关性，IC数值越高预测能力越强。
表4显示：

• 20日动量因子IC均值3.49%，ICIR 0.13

- 60日动量因子IC均值5.30%，ICIR 0.19

• 120日动量因子IC均值9.67%，ICIR 0.35（最佳）

图1（120日动量因子IC时间序列）显示该因子IC波动但整体正向突出，验证长期动量预测有效。
分位数组合测试通过将ETF对应指数按动量因子值排序分为5组，构建从Top（高动量）到Bottom（低动量）组合，并计算其年化收益率、净值和多空组合表现。
图2、图3显示Top组合年化收益率高于市场平均16％以上，Bottom组合表现显著差于市场，充分印证动量因子分层效果。表5表明多空组合年化收益23.09%，夏普比率达1.16，最大回撤12.74%，风险调整收益指标表现优异。

20日、60日动量因子对应分位数组合表现较差，确认120日动量因子为优选。上述验证说明行业层面的长期动量特征更稳定有效，适合作为轮动核心因子。[page::5,6,7,8]

2.4 易方达基金ETF轮动策略构建与表现（第8-10页）

基于上述120日动量因子，采取每月末调仓，选择排名前三的ETF建立等权轮动组合，使用指数收益替代ETF实际数据进行回测，计入单边千分之三手续费。
图5、图6分别显示轮动组合净值和超额净值走势，明显跑赢15只ETF等权指数基准。

表6数据显示：

• 年化收益率14.05%，基准6.11%

- 年化超额收益8.27%

• 夏普比率0.49（优于基准0.25）

- 信息比率0.69

• 最大回撤35.38%，与基准相近

- 换手率高达51.19%，体现轮动策略交易频繁的特点

分年度超额收益（图7、8）显示策略五年内三年实现正超额收益，平均正收益率10.81%，负收益年份平均损失3.39%，整体胜率和盈亏比优良。特别2020年及2021年前八个月，策略表现突出，超额收益超过20%。报告认为，2020年后机构抱团和科技股强势推动了动量策略表现，轮动组合相对基准超配科技板块，是超额收益拉升的重要因素。[page::8,9,10]

2.5 易方达基金管理人介绍（第11-12页）

公司成立于2001年，是中国领先的公募基金管理公司，总规模逾1.57万亿人民币。管理产品覆盖股票型、混合型、债券型等多类别基金，非货币基金占比68.57%。

图9显示股票型基金占比21.41%，混合型46%，债券27.47%。具备丰富的主题行业ETF布局，管理的股票型ETF超过27只，含16只行业主题ETF和10只宽基ETF，进一步提升本报告轮动组合标的稳定供给能力。

表7列示了主要ETF代码、跟踪指数、成立日期，涵盖策略风格、宽基、热点题材等，保持较高新产品创新力，行业覆盖面广，为轮动策略实现动态调整提供保障。[page::11,12]

2.6 风险提示 (第12页)

报告明确指出结论基于历史回测与模型推算，存在政策和市场环境变化带来的模型失效风险，投资者需谨慎。[page::12]

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3. 图表深度解读

图1：120日动量因子IC（第6页）

图1为120日动量因子IC的时间序列条形图，显示IC值周期性波动，但整体以正值为主。红线为IC的移动平均，维持在0以上。意味着该因子对未来收益预测普遍有效，能稳定指引组合选择具有较好收益潜力的ETF。[page::6]

图2：120日动量因子分位数组合年化收益率（第6页）

柱状图展示分组年化收益率，Top 组超过16%，明显优于市场平均6.5%左右，Bottom组负收益。表明动量因子在识别未来表现好的行业ETF中具有较强能力，支持利用该因子实现选股轮动。[page::6]

图3：120日动量因子分位数组合净值（第7页）

折线图显示Top组合净值显著高于市场及Bottom组合，表现出持续跑赢市场和规避表现差ETF的能力，有效累积超额回报，验证因子和策略有效性。[page::7]

图4：120日动量因子多空组合净值及月度收益（第7页）

多空组合净值线性上涨，年化收益23.09%，夏普比率1.16，表明通过做多高动量ETF同时做空低动量ETF策略可获得高风险调整收益，且最大回撤维持在12.74%。月度收益柱状图显示部分月份存在较大波动，需关注短期波动风险。[page::7]

图5：ETF轮动组合净值（第8页）

轮动组合净值相较基准持续上升，体现120日动量因子择时选股的超额能力。超额净值从2018年3月起显著增长，显示策略在较长周期及不同市场阶段均具备较强的稳定性。[page::8]

图6：ETF轮动组合超额净值（第9页）

超额净值阶梯式上升，表明策略的“超额收益”累积效应良好，表现不断优化，符合动量策略在牛市或行业轮动阶段捕捉机会的预期。[page::9]

图7和图8：分年度收益及超额收益率（第10页）

柱状图显示2016、2018年策略略有负收益，但2017、2019、2020年均实现明显正超额收益，2020年超额收益达24.09%，2021年截至8月超过22%，这反映策略在多个年份，尤其是科技行情推动的阶段表现突出，胜率和盈亏比良好，证明策略稳健实用。[page::10]

图9：易方达基金非货币基金布局（第11页）

饼图揭示混合型基金占46%，债券27%，股票21%基金规模占比，显示公司基金产品多元且偏向稳健配置，具备成熟资产管理能力。轮动组合标的依托这强大的基金体系，策略实施基础扎实。[page::11]

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4. 估值分析

本报告为策略类研究，未涉及传统企业估值，但通过IC测试、多空组合年化收益、夏普比率、最大回撤等量化指标深入展示因子效果和策略风险收益特征，属于量化策略评估范畴。因子IC（Information Coefficient）衡量因子预测收益相关性，是量化风格因子选取标准，IC调整率（ICIR）则表征因子稳定性。

风险调整指标如夏普比率衡量单位风险承担下的超额收益率，信息比率则考察主动组合收益超越基准的稳定性。策略月度调仓频率与千分之三单边交易成本考虑，使得理论回测更加接近实际交易情境，提升报告实际指导意义。[page::5-10]

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5. 风险因素评估

报告最后明确了该策略建立于历史回测及统计建模，未来若遇到政策调整或市场结构变化，模型可能失效，风险不可忽视。此外，高换手率（约51%）提示交易成本及市场冲击成本风险，需审慎控制交易执行路径。由于轮动策略依赖行业动量延续性，若市场风格快速转变，动量规律减弱会对策略表现产生负面影响，投资者应关注市场波动与环境变化对动量效应的冲击。[page::0,12,14]

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6. 批判性视角及细微差别

报告基于较长时间区间且结合了大量ETF及行业指数，方法扎实。但因使用ETF跟踪指数收益代替真实ETF收益，可能存在估算差异，特别在指数调仓和ETF实际流动性波动时，会带来误差。报告未详细披露成本对收益的敏感度分析，尤其高换手率带来的冲击成本和税务影响需要关注。
此外，120日动量因子虽表现优异，但夏普比率及信息比率未达到极高水平，说明策略并非完全无风险，强势年份超额收益拉升明显，负收益年份依然存在。

综合考虑，该报告的观点中性偏积极，强调动量策略优势，同时合理披露了模型限制，未有明显夸大成分，具有较强的实践参考价值和推广潜力。[page::0,5-10,12]

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7. 结论性综合

本报告系统验证了中国市场行业动量效应的显著性，特别强调长期（120日）动量因子的有效性，验证了以易方达基金旗下15只主题/行业及部分宽基ETF为投资池，利用月度调仓构建基于动量因子的ETF轮动组合，能够实现显著超额收益。

核心发现包括：

• 120日动量因子IC均值达到9.67%，因子对未来收益预测能力最佳，且分位数组合年化收益率分别展现出Top组合显著跑赢市场，Bottom组合表现逊色，显示动量效应层次分明。[图1-图4，表4-5][page::5-7]
• 基于120日动量因子构建的ETF轮动组合，年化收益14.05%，明显高于可比等权组合的6.11%，实现8.27个百分点的年化超额收益。风险调整后夏普比率0.49高于基准0.25，信息比率0.69，策略胜率和盈亏比高，最大回撤控制在35.38%以内，表现稳健。[图5-图8，表6][page::8-10]
• 策略的年化交易换手率高达51%，交易成本严格计入，但策略依然保持超额表现，体现良好策略执行及资产配置管理。[表6页] [page::9]
• 易方达基金作为国内领先的基金管理人，产品丰富且广泛覆盖科技、新兴产业、金融地产等热门行业，为该轮动策略提供了可靠且多元化的投资标的基础。[图9、表7][page::11,12]
• 报告客观指出模型基于历史数据，未来环境变化存在风险，并特别强调政策和市场变化可能导致策略失效的风险提示，保持审慎立场。[page::0,12]

综上，报告详细阐述了基于动量因子的行业轮动ETF策略的成效与现实应用价值，背靠成熟基金管理平台与丰富ETF产品体系，验证了中国市场行业动量效应的可投资性及ETF轮动策略的竞争优势，具有较高的参考价值和推广潜力，尤其适合关注新兴行业和科技板块的投资者。

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附：图表索引（部分）

• 图1：120日动量因子IC时间序列，展示因子预测稳定性。

- 图2、图3：120日动量因子按分位组合的年化收益与累计净值，突显动量效应的分层效果。

• 图4：多空组合收益净值曲线及月度收益表现，年化收益达23.09%。

- 图5-6：基于120日动量因子的ETF轮动组合净值与超额净值，长期跑赢市场。

• 图7-8：分年度轮动组合收益及超额收益，胜率及盈亏比优。

- 图9：易方达基金非货币类基金布局分布，显示强大产品支持能力。

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注：以上分析严格基于报告原文内容，所有数据均标注对应页码，供后续溯源使用。[page::0-15]

报告