海外宏观及中美经济动态综述 [page::0][page::1]

• 美俄阿拉斯加会谈虽称“进展顺利”，但未达成实质协议，地缘风险暂时缓和。

- 美国核心CPI创两月新高且PPI大超预期，令9月降息预期受挫，美联储货币政策路径仍存在不确定性。

• 日本经济二季度表现超预期，日央行考虑加快加息节奏。

- 中美关税延期提振国内市场信心，7月经济数据显示供需两端小幅收缩，内需压力较大。

全球资产与市场表现综述 [page::1][page::2]

• 创业板爆发8.58%上涨，全球主要股指普遍上行，美债10年收益率小幅上升6BP，中债收益率亦小幅上扬。

- 贵金属回落，黄金因避险需求下降和PPI大幅上行而走弱，原油则受供需前景悲观和库存累积压力震荡偏弱。

黄金与原油市场分析 [page::2][page::3]

• 黄金价格高位回落后持续震荡，主要受美联储降息预期调整和地缘风险缓和影响，长期看受实际利率下降和央行购金支持。

- 原油表现疲软，受全球经济放缓、库存高企及美俄首脑会谈无实质突破影响，预期未来维持震荡偏弱。

债券市场走势及展望 [page::3][page::4]

• 美国国债收益率因PPI利好及美联储附近鹰派预期上行，未来中长期实际利率有望下降，但通胀压力和地缘因素限制降幅。

- 中债收益率短期受经济数据弱和资金分流影响上行，中长期仍有下行空间，利率或受降准降息及供给减少支撑。

汇率市场最新动态 [page::4][page::5][page::6]

• 美元指数因消费者信心回落和9月降息预期盘整下行，欧元受经济稳健及资金流入支撑小幅走强。

- 英镑获得国内制造业和消费支撑，美元兑日元因日央行加息预期下行，人民币则受政策托底及资金活跃影响，表现稳定升值有限。

权益市场表现及风险展望 [page::6]

• 全球股市普遍上涨，日经225领涨3.73%，美股科技股表现韧性强，A股受政策与流动性宽松助推稳健增长。

- 中长期美股未来走势取决于美联储降息节奏与企业盈利，科技创新带来增长潜力同时估值风险仍在。

• 风险提示涵盖海外降息政策不确定、特朗普新政风险、地缘政治与国内政策落地效果等多重因素。

【中国银河策略】如何理解美国CPI和PPI的表征分化？——详尽分析解构

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1. 元数据与报告概览

报告标题：如何理解美国CPI和PPI的表征分化？

作者：杨超（中国银河证券首席策略分析师），研究助理薄一程

发布机构：中国银河证券研究院

发布日期：2025年8月18日

主题：围绕近期美国通胀数据的分化表现，即消费者价格指数（CPI）与生产者价格指数（PPI）走势的区别，剖析其对宏观经济、市场以及资产配置的影响。涵盖全球宏观经济、商品、债券、汇率、权益市场全景，并提出风险提示。

核心论点：

• 美国通胀数据出现分化，CPI（反映消费者端）温和上涨，而PPI（反映生产者端）显著超预期，导致市场对美联储降息节奏产生分歧，9月降息预期受挫；

- 全球宏观经济表现不一，美俄地缘政治缓和但未解决根本问题，美债收益率小幅上行，美元指数下行压力加剧；

• 商品市场震荡调整，黄金回落后震荡，原油偏弱受供需预期及库存影响；

- 权益市场受政策和基本面支撑普遍回暖，尤其中国市场流动性宽松、业绩回暖带动市场活跃。

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2. 逐节深度解读

2.1 摘要与宏观经济背景

报告开篇回顾了近期重要国际及国内经济事件：

• 美俄阿拉斯加会议虽称“进展顺利”，但无实质协议，地缘政治风险虽短暂缓解但未根本好转；

- 美国通胀指标出现分化，CPI保持温和但核心CPI小幅回升，PPI显著超预期，导致市场对9月降息预期发生调整；

• 日本经济表现较好，二季度GDP增速超预期，促使日央行考虑加快加息节奏；

- 欧洲经济总体稳定，PMI略降，市场风险情绪保持谨慎；

• 国内中美关税延期提振市场信心，但7月经济数据反映内需走弱压力较大；

- 资本市场资金活跃，尤其两融余额创新高，显示市场风险偏好提升。

经济大背景体现全球经济放缓的共性，但各地区表现分化，政策响应路径差异明显，投资者需要在不确定性中寻找确定性。

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2.2 全球大类资产表现

• 资本市场全景：美股、中日及欧洲主要股市普遍上涨，涨幅较大者包括创业板指（+8.58%）、深证成指（+4.55%）、日经225（+3.73%）。美国主要指数表现平稳，纳斯达克和标普500分别上涨0.81%和0.94%。这反映市场对未来货币政策宽松与企业盈利普遍好于预期的预期。

- 债券市场：美国10年国债收益率小幅上升6BP，反映市场对通胀持续和降息步伐放缓的担忧；中国中债收益率也出现小幅上调，上行压力来自短期资金分流股市。

• 商品市场：基本金属和能源品种涨跌分化，黄金和天然气明显下跌（黄金3.12%，天然气4.78%）。此背景下，避险情绪有所减弱，市场转向风险偏好更高的资产。

- 汇率：美元指数小幅下行，欧元和英镑因经济数据稳定及货币政策预期受益而升值，人民币虽稳健但升值空间受限。

该部分的数据整合展现了全球资产的动态调整，反映在风险偏好提升但宏观经济担忧依然存在的复杂环境中。

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2.3 大宗商品市场详解

黄金市场

• 本周黄金价格从高位回落并低位震荡，主要因美国7月PPI同比大幅超预期（环比+0.9%），削弱了9月大幅降息预期这一利好黄金的因素；

- 美俄阿拉斯加会晤阶段性缓和避险情绪，降低了黄金的风险防御需求；

• 长期来看，如果美联储进入实质降息周期、美元指数走弱以及地缘风险未消除，黄金有望重新走强。此外，全球“去美元化”趋势和央行持续购金将成为金价重要支撑。

原油市场

• 本周WTI油价震荡走弱（62-65美元/桶），Brent油价收于65.85美元/桶，主要受供给过剩预期和美俄会谈未达实质协议的影响；

- 美国原油库存攀升，汽油消费小幅下滑，均压制油价；

• 长期看，美欧高利率环境和全球经济放缓持续压制需求，中国虽有政策稳增长但能源消费也难以快速回升，地缘政治风险无重大恶化，原油将维持震荡偏弱趋势。

报告结合地缘风险指数及美国库存数据，描绘出原油市场的中短期供需矛盾及不确定展望。

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2.4 债券市场

美国国债

• 短期美债收益率受到美联储鹰派言论和通胀数据支撑小幅上扬；

- 9月降息预期收敛，推动利率走高，市场对未来利率路径存在较大不确定性，杰克逊霍尔会议和7月议息纪要将成为关键节点；

• 长期看，经济增长放缓及通胀下行背景下，实际利率有望走低，但地缘风险和关税成本会限制收益率大幅下跌。

中国中债市场

• 市场当前资金需求疲软，股市走强吸引资金，债市短期承压收益率上行；

- 长期利率有下行空间，因贷款负增长及消费下滑释放资金宽松信号，美联储放松预期和债券供给放缓将改善债市环境；

• 若风险偏好下降，资金或回流债市，支持收益率下行。

图表显示不同期限国债收益率走势和公开市场操作状况，反映政策和市场双重影响。

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2.5 汇率市场分析

美元指数

• 消费者信心指数下降但零售销售表现韧性，经济短期增长有支撑但消费动能隐忧；

- 市场预期美联储将于9月开启降息，利差优势减弱，美元指数小幅走弱；

• 长期上升压力来自财政赤字和债务供给，美元指数或在震荡中走低。

欧元兑美元

• 欧元区经济数据稳健，制造业、零售及工业产出保持增长，欧央行偏紧立场稳定欧元；

- 投资者风险偏好增强，资金流入非美市场，欧元兑美元小幅走强。

英镑兑美元

• 制造业PMI回升及零售销售改善，推升英镑；

- 美联储降息预期对美元构成压力，英镑受利差支持；

• 全球风险情绪波动可能影响汇率表现。

美元兑日元

• 日本GDP超预期，核心CPI维持高位，日央行或加快加息；

- 日元受利好及美元承压推动升值，但经济复苏脆弱限制升值力度。

美元兑人民币

• 市场受中美关税延期及A股上涨提振人民币资产吸引力，人民币稳定震荡；

- 中美利差仍压制升值空间，长期需关注经济增速差异和贸易摩擦对汇率的影响。

图表直观反映美元与相关货币指数和经济指标之间的互动与趋势。

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2.6 权益市场

• 全球主要股市普遍走强，反映市场风险偏好提升；

- 美国股市受降息预期和企业财报超预期支撑表现稳健，纳斯达克涨幅相对有限；

• 欧洲股市稳定向上，由能源价格和经济指标改善带动；

- 日本股市体现GDP超预期和货币政策调整预期的利好；

• 中国市场在政策托底、流动性宽松及业绩回暖下表现突出。

市盈率数据表明美国主要股指估值偏高，存在调整风险，但科技创新和结构性增长板块是潜在驱动。

中长期美股走势需要关注经济软着陆能否实现，以及美联储政策节奏与盈利可持续性。

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2.7 风险提示

• 海外降息政策存在不确定性；

- 美国政治变动如特朗普新政可能扰动市场；

• 地缘政治风险持续存在；

- 市场情绪波动可能造成资产价格剧烈波动；

• 国内政策落地效果可能不及预期。

报告提示投资者对上述风险因素保持高度警惕，合理配置资产，防范潜在冲击。

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3. 重要图表深度解读

3.1 图表说明与解读

• 图1（全球资产涨跌幅Bar Chart）：展示2025年8月中旬全球主要股票指数及大宗商品的周涨跌情况。创业板指涨幅最高，近9%。反映中国市场强劲风险偏好。反之，天然气、黄金跌幅显著，体现避险需求下降及相关供需因素矛盾[page::2]。
• 图2（黄金波动率与价格关系线图）：标准普尔VIX指数与黄金价格走势对比，显示避险情绪与黄金价格存在一定分离，表明近期避险情绪领先下降，金价震荡下滑[page::2]。
• 图3（地缘政治风险指数）：指数显示阿拉斯加会谈虽缓和短期风险，但未消除整体波动，地缘风险依然对能源价格构成重要变量[page::3]。
• 图4（美日原油库存变化）：显示美国API与EIA库存同步增加，供应压力明显，压制原油价格[page::3]。
• 图5（美国PPI与CPI走势）：体现PPI与CPI趋异趋势，PPI走强导致市场对降息预期调整[page::3]。
• 图6（美国国债发行量结构柱状图）：表现长期与短期债券发行占比，显示市场融资需求微调与供给结构变化[page::3]。
• 图7（中国债券收益率期限结构）：体现不同期限收益率的变化趋势，为判断市场利率预期和风险偏好提供参考[page::4]。
• 图8（中国公开市场操作资金流向）：展示央行通过净投放或回笼调控流动性的力度，映射流动性环境[page::4]。
• 图9-13（美元及非美元货币相关经济指标和PMI）：

- 消费者信心与零售销售数据（美国）：说明经济韧性和潜在消费压力[page::4]；

- 欧元区和英国PMI及零售数据：显示经济基本面温和复苏，支撑货币[page::5]；

- 日元相关GDP及CPI数据：反映战后经济复苏和通胀压力的双重影响[page::6]；

- 人民币资产吸引力图表，和美元兑人民币汇率震荡状况[page::6]。

• 图14（全球主要股指涨跌幅柱状图）和图15（市盈率及历史分位数线图）：

显示全球股市近期表现亮眼，但估值水平存在分化，尤其美国市场估值处于历史较高位置，提示风险和回报的平衡需谨慎[page::6]。

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4. 估值与预测分析

报告涉及资产估值多为宏观层面流动性与政策调整的影响预期：

• 利率债券估值基于收益率曲线和通胀预期变化，长期收益率受经济基本面和政策制约；

- 外汇汇率受利率差异、基本面及地缘政治影响，中长期预测结合美联储周期变化和国际资本流动趋势；

• 权益市场估值通过市盈率对比历史分位数，结合企业盈利预期和科技成长性，强调估值修复的可能性与风险。

具体估值模型细节未详细披露，多以政策和经济数据触发的价格变动额度预估为主[page::6,8]。

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5. 风险因素评估

报告系统列出风险：

• 政策风险：海外降息节奏不确定、美国政治局势变化预期波动；

- 地缘风险：俄美关系及其他热点区域潜伏的不确定性；

• 市场风险：投资者情绪和市场波动明显，可能加剧资产价格调整；

- 国内政策执行风险：政策落地效果偏弱，影响经济恢复速度。

同时，报告指出对这些风险缺少明确的缓解策略，暗示投资者需在配置上保持灵活，重视风险管理。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告在强调美国PPI超预期的同时，适度指出CPI温和，体现一定的平衡视角，但对PPI涨幅引发的实际通胀压力及其传导机制讨论较为有限；

- 对于地缘风险，虽识别未达成协议的事实，但未深入分析其可能带来的长期全球贸易及供应链影响；

• 利率走势预测中着重政策预期动态，而对外部变量如全球经济增长放缓的系统性风险细节讨论较少；

- 评级体系和估值方法框架存在，但报告未提供具体个股或行业的目标价，限制了策略的具体应用指引；

• 整体分析条理清晰，但某些宏观假设（如美联储降息节奏、地缘风险缓和）存在较大不确定性，投资者应保持谨慎。

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7. 结论性综合

本报告通过系统梳理近期美国通胀数据分化背景，结合全球宏观经济、商品、债券、汇率及权益市场的表现，呈现出一个复杂微妙的市场格局：

• 尽管美国CPI表现温和，PPI超预期的现实使得市场二者分化印象深刻，这直接影响了对美联储货币政策走向的预期。市场观点逐渐趋向9月降息仍有可能，但幅度较小，降息节奏放缓成共识；

- 全球经济和政策分化明显，日本表现强劲引领加息预期，欧洲稳定但存在微妙风险，中国经济二季度表现好于预期但下半年压力增加；

• 商品市场侧重消化地缘政治缓和与供应链预期，黄金与原油价格短期遭遇调整，长期方向依赖宏观货币政策及供需基本面变化；

- 债券市场短期承压，收益率呈现微妙震荡；长期估值和政策预期共同作用，利率中枢或温和下降，但下行空间有限；

• 汇率市场美元承压，多数非美货币小幅回升，人民币稳定表现背靠政策和资金面支持；

- 权益市场反映出政策托底与盈利改善的阶段性机会，但估值水平提示后续波动风险仍存；

• 多项风险依然悬而未决，尤其是降息不确定性、地缘政治与市场情绪波动，投资者须保持警觉。

综合行情数据图表，创业板指数涨幅最大显现国内资本市场热度，美元指数与黄金价格走势的背离揭示市场对美国货币政策疑虑加深，债券与汇率市场的结构性反应体现了政策与基本面的持续博弈。

总体而言，报告立场中性偏谨慎，强调需动态跟踪通胀及政策走向，同时关注全球宏观经济复苏的不确定性，建议投资者在资产配置中兼顾收益与风险，动态调整策略。

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参考文献与标注页码

本分析基于《中国银河证券2025年8月18日发布的报告〈如何理解美国CPI和PPI的表征分化？〉》[page::0~8]及其中所有相关图表数据，具体页码见正文对应标注。

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附注：如需报告全文及更深入策略咨询，请联系中国银河证券客户经理。

报告