2025年上半年业绩预增，归母净利润同比增长显著 [page::0]

• 预计归母净利润1.2-1.45亿元，同比增56.29%-88.86%。

- 扣非归母净利润0.9-1.15亿元，同比增58.2%-102.2%。

• 奶酪产业营业收入同比增长，其中C端增速个位数，B端增速更快。

成本端优势明显，毛利率和净利率有望提升 [page::0]

• 回溯股份支付费用后的归母净利润增幅达到70.3%-146.0%。

- 成本红利及奶酪产品结构改善贡献毛利率提升。

• B端放量提升占比，C端费用率下降，推动净利率改善。

股份支付费用逐年递减，利好未来利润表现 [page::1]

• 25年股票期权摊销成本约1789.2万元/季度。

- 26-28年摊销费用预计逐季度递减，影响业绩负担逐渐减轻。

下半年业绩基数较低，疫情整合影响消退，增长动力增强 [page::1]

• 24年下半年因蒙牛奶酪股权整合，基数较低。

- 预计收入和净利润增速环比及同比均实现提升。

• C/B端双驱动，国产替代及品牌协同效应突出。

盈利预测及投资建议调整 [page::1]

| 年份 | 营业收入(亿元) | 归母净利润(亿元) | EPS(元) | 估值PE(倍) |
|-------|-----------------|-------------------|---------|------------|
| 2025 | 53 → 53 | 2.0 → 2.4 | 0.39→0.48| 59 |
| 2026 | 61 → 62 | 3.0 → 3.5 | 0.59→0.68| 42 |
| 2027 | 70 → 71 | 4.2 → 4.5 | 0.83→0.88| 32 |

• 维持“买入”评级，风险提示包括宏观经济下行、食品安全及行业竞争加剧。

华西食品饮料：妙可蓝多（600882）研究报告详细解析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《妙可蓝多（600882）：业绩预增略超预期，看好新一轮收入加速及净利率提升周期》

- 作者及机构：寇星，华西证券研究所，发布于2025年7月14日7:29（北京）

• 行业/主题：食品饮料行业，重点分析上市公司妙可蓝多（600882）的财务表现及未来展望

- 核心论点及评级：报告认为妙可蓝多2025年上半年归母净利润及扣非净利润同比显著增长，且业绩略超市场预期。公司进入收入增长及净利率提升的良好周期。维持“买入”评级，目标价对应2025年至2027年市盈率分别为59倍、42倍、32倍[page::0,1]。

报告旨在传递妙可蓝多业绩强劲增长趋势及未来经营改善的期待，强化投资者对公司长期发展和盈利能力的信心。

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二、逐节深度解读

1. 业绩增长及收入分析

• 关键信息：

- 公司公布2025年上半年业绩预增，预计归母净利润1.2-1.45亿元，同比增长56.29%-88.86%；扣非归母净利润为0.9-1.15亿元，同比增长58.2%-102.2%。
- 2025年Q1营业收入同比增长6.3%，奶酪产业C端增长个位数，B端增速更快，预计Q2将延续此趋势。
- 利润方面，Q2归母净利润预计为0.38-0.63亿元，同比回溯后增长13.8%-89.5%（未经股份支付费用调整），调整股份支付费用后利润为0.56-0.81亿元，同比增长70.3%-146.0%。

• 逻辑与假设：

- 业绩增长被认为得力于成本红利及产品结构的优化，尤其奶酪产品结构的改善提升毛利率。
- B端放量占比提升与C端控费周期帮助费用率下降，共同推动净利率提升。
- 股份支付费用（员工持股及期权摊销）对净利润的影响较大，需回溯调整以更真实反映业务盈利能力。

• 数据解读：

- 收入增长并不突出（6.3%同比增长），但利润增长大幅超越收入增长，显示成本控制及盈利结构优化效果显著。
- 扣非净利润为更能体现主营业务盈利质量的指标，涨幅高达58%-102%，说明经常性业务表现极佳[page::0]。

2. 股份支付费用影响及趋势

• 内容总结：

- 2025年Q2股份支付费用（期权摊销+员工持股计划）合计约5367.7万元，季均摊销约1789.2万元。
- 预计Q3、Q4的股份支付费用影响与Q2相仿。
- 预计2026、2027、2028年季度摊销费用将逐年降低，分别约1371.5万、1034万、178.3万元，对利润的负面影响逐渐减轻。

• 关键推断：

- 股份支付费用目前是利润波动的主要不确定因素之一，随着费用摊销递减，未来利润弹性有望增强。
- 财务调整后利润增长更为稳健，股份支付的逐年降低预示未来净利润有更持续增长空间[page::1]。

3. 下半年业绩基数与增长周期判断

• 背景：

- 公司于2024年6月13日公告现金收购蒙牛奶酪股权，整合影响导致24年下半年基数较低。
- 24Q3、Q4追溯后营收和净利润均出现同比负增长，尤其净利润同比下降39.7%。

• 展望及逻辑：

- 低基数效应使得2025年下半年同比增速有望明显提升。
- 公司处于产业周期的“新一轮收入加速及净利率提升阶段”，BC端业务增长势头良好，C端借助并购及品牌协同作用推进市场份额扩张。
- 认为利润改善主要由：
- C端市占率提升带来的规模效应
- B端业务结构优化
- 国产原料替代降低成本

• 行业地位判断：

- 公司被视为国产奶酪龙头，站在乳制品产业新一轮发展趋势的起点。

此板块强调公司未来潜力，看好基数效应和内生增长双轮驱动带来的业绩提升[page::1]。

4. 投资建议与财务预测调整

• 调整内容：

- 营业收入预测调整为：2025/26/27年分别53/62/71亿元（上调）。
- 归母净利润调整为2.4/3.5/4.5亿元，同样上调。
- 每股收益(EPS)预计分别为0.48/0.68/0.88元。
- 基于2025年7月11日收盘价28.34元，2025-27年静态市盈率对应59、42、32倍。

• 评级：维持“买入”评级。
• 风险提示：

- 宏观经济放缓可能影响消费需求。
- 食品安全风险不可忽视。
- 旺季需求不达预期的可能性。
- 行业内竞争加剧带来的压力。

预测基于公司业务扩张与成本优化，风险因素涵盖市场与行业体系普遍风险。整体保持乐观看法[page::1]。

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三、图表深度解读

• 报告首页图片体现“华西证券”品牌与研究权威，强调报告来源的专业性和严肃性。

- 第二页二维码图片用于方便读者关注“华西研究”，反映报告发布背景和受众限制，标明信息仅限专业投资机构客户，增加信息的合规性和严谨性。

这两张图片虽然无直接财务数据，但从品牌建设和合规层面体现了华西证券的专业标准及投资者教育功能[page::0,1,2]。

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四、估值分析

• 报告未明确具体估值模型，但通过P/E（市盈率）倍数法给出了合理估值参考。

- 目标价对应2025至2027年PE为59倍、42倍及32倍，反映出公司盈利增长预期及风险逐步释放。

• 结合业绩预告，估值体现较高成长溢价，因看好收入和净利率双提升周期。

- 未来季度股份支付费用减少及增速释放，将为估值提升提供实质支撑。

因此，估值基于盈利端的动态调整及行业竞争力，合理反映未来业绩成长与风险[page::1]。

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五、风险因素评估

• 风险列举：

- 宏观经济下行导致消费需求减少，可能压制公司营收增长。
- 食品安全问题在消费者层面影响品牌信誉及销售。
- 旺季需求不及预期可能影响季度利润表现。
- 行业内竞争加剧有可能导致价格战和利润率下降。

• 风险影响评估：

- 这些风险均可能削弱业绩弹性，尤其是宏观和行业竞争风险对收入端影响显著。
- 食品安全为基础性风险，若爆发可能带来短期内品牌和财务双重冲击。

• 缓解措施：

- 报告中未明确提出具体缓解措施，投资者需关注公司在质量控制及市场拓展上的执行力。

整体风险提示较全面，但缺乏详细缓解路径，提示投资者需存风险意识[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对股份支付费用的调整和解释较为充分，展现对利润真实增速的谨慎态度。

- 但对收入增长的乐观预期主要基于并购整合和市场结构改善，实际操作中存整合风险及不确定性。

• 股份支付费用摊销造成利润波动，尽管有逐年减少趋势，但2025年仍处于较高水平，可能掩盖部分经营问题。

- 报告对下半年业绩增长的判断依赖于低基数效应，实际增速持续性需关注。

• 风险提示较为标准，未深刻探讨行业竞争加剧具体影响路径，稍显概况化。

整体来看，报告逻辑严谨但存在一定成长假设乐观，需投资者关注未来实际业绩验证。

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七、结论性综合

华西证券关于妙可蓝多的研究报告系统性分析了该公司2025年上半年优异的业绩表现，重点剖析了奶酪业务收入增长及利润结构的改善。尤其通过股份支付费用的详细分析，揭示了归母净利润增长的真实性和潜在提升空间。

凭借2024年蒙牛奶酪股权收购的整合红利，公司下半年进入一个低基数叠加内生业务优化的增长周期。报告明确看好妙可蓝多作为国产奶酪龙头企业，借助B端的国产替代趋势及C端多品牌协同效应，驱动收入和净利率双向提升。

财务预测显示2025-27年归母净利润和EPS均有所上调，当前估值处于合理的成长期市盈率区间，维持“买入”评级。同时报告列示了宏观经济、食品安全、旺季需求以及行业竞争等风险因素。

图表虽少，但配合二维码图强化了报告的权威性和合规底蕴。

总结而言，报告用详实的数据和清晰的逻辑展示了妙可蓝多的成长轨迹及盈利改善潜力，体现了华西证券对国产乳制品行业未来发展的积极判断。[page::0,1,2]

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参考图片

报告