公司2025年上半年业绩亮眼 [page::0]

• 营业收入33.97亿元，同比增长41.60%。

- 归母净利润14.05亿元，同比增长40.44%。

• 加权平均净资产收益率提升0.89个百分点至3.73%。

业务板块表现突出 [page::0]

• 投资业务收入17.41亿元，同比增长63.86%，权益OCI投资增长113.14%至55.29亿元。

- 代理买卖证券业务净收入6.45亿元，同比增长46.38%。

• 投行业务收入1.09亿元，同比增长74.05%。

- 财富管理转型效果显著，股基交易量同比增长72%，机构客户佣金同比增长56%，两融市占率提升至1.09%。

财务预测与估值指标 [page::1]

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|--------------|---------|---------|---------|---------|---------|
| 营业收入(亿) | 63.55 | 78.48 | 93.98 | 101.27 | 110.05 |
| 归母净利润(亿) | 18.68 | 22.44 | 29.24 | 32.79 | 36.72 |
| 净利润同比增长(%) | 7.78% | 20.17% | 30.28% | 12.16% | 11.98% |
| ROE(%) | 5.40% | 6.06% | 7.30% | 7.50% | 7.82% |
| P/B倍数 | 1.17 | 1.09 | 1.01 | 0.93 | 0.86 |

• 净利润增速保持强劲，估值水平趋于合理，体现市场对公司转型的认可。

投行业务转型与资本市场表现 [page::0]

• 投行业务聚焦并购和产业投行转型，累计完成1单IPO等多项资本运作，募资规模30.82亿元，承销债券33只规模140.62亿元。

财富管理业务发展趋势 [page::0]

• 公司布局买方投顾，优化网点，推动机构经纪，财富管理业务交易量和佣金收入大幅提升。

【山证非银】国元证券2025半年报点评全面分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《【山证非银】国元证券2025半年报点评：财富管理转型加速，投资业务大幅增长》

- 作者：刘丽、孙田田，山西证券研究所

• 发布日期：2025年9月1日 08:55 上海

- 覆盖对象：国元证券（涉及财富管理、投资、经纪、投行业务等）

• 核心主题：深度点评国元证券2025年上半年度财报，强调财富管理转型加速、投资及投行业务显著增长，展望未来业绩及估值趋势。

- 核心论点及评级：
- 2025年上半年营业收入33.97亿元，同比增长41.60%，归母净利润14.05亿元，同比增长40.44%。
- 各业务线均有明显改善，尤其投资业务收入大幅增长63.86%。
- 财富管理转型成效显著，带动交易量上涨及佣金收入增长。
- 预计2025-2027年归母净利润分别为29.24亿元、32.79亿元、36.72亿元，同比增速逐年放缓，但持续增长。维持“增持-A”评级。

• 风险提示：市场大幅波动及政策推进不及预期风险[page::0], [page::1]

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二、逐节深度解读

1. 事件描述

报告首先概述国元证券2025年上半年的业绩亮点：

• 营业收入突破33亿，40%以上的高增长率体现强劲的业绩扩张动力。

- 归母净利润同比40.44%上涨，反映公司盈利能力显著提升。

• 加权平均净资产收益率提升0.89个百分点至3.73%，显示资本利用效率有所改善[page::0]。

2. 事件点评

• 各业务线表现辉煌：

- 经纪业务：通过买方顶级投顾布局及网点优化等方式，推动机构经纪转型，实现交易量及佣金显著增长。上半年股基交易量同比增长72%，机构客户佣金增长56%，两融市占率达到1.09%，创历史新高。
- 投行业务：核心围绕并购和产业投行转型，积极参与省级并购联合会，搭建交易撮合平台。上半年完成1单IPO、2单再融资、4单新三板和3单并购重组，总募集资金30.82亿元；债券承销33只，承销规模140.62亿元，增长显著。
- 投资业务：收入17.41亿元，同比增长63.86%。资产结构优化：债权类OCI资产下降8.63%，权益类OCI投资增幅翻倍达到113.14%至55.29亿元。策略调整为低波红利配置和ETF量化策略，固收偏向优化久期和杠杆结构。做市业务不断拓展，涵盖北交所和科创板，做市评价行业领先。此外，另类投资子公司“国元创新”扭亏为盈，达1.22亿元盈利，同比增加1.77亿元。
- 资管业务：表现不及预期，收入下滑47.48%，贡献较小，显示该部分业务短期面临调整压力。

• 转型与市场机遇把握：

财富管理转型主导公司业绩进步，采用多维度创新手段增强客户黏性和交易活跃度，基于上述业务改善，公司2025年上半年净利润与收入皆同比大幅正增长[page::0]。

3. 投资建议

报告基于资本市场回暖和公司多业务线成长势头，给出了清晰的增长预测与估值判断：

• 预测2025-2027年归母净利润分别为29.24亿元、32.79亿元、36.72亿元，复合增长率约为11-30%之间，反映公司成长仍较为强劲。

- 对应的PB估值逐步下降1.01至0.86，暗示随着盈利提升，估值逐渐合理化甚至偏低。

• 评级维持“增持-A”，说明对公司未来业绩的积极判断[page::0]。

4. 风险提示

报告指出三大潜在风险：

• 金融市场大幅波动可能影响公司交易和投资业务表现。

- 资本市场相关改革政策推进不及预期，或降低业务拓展空间。

• 保持业务推进节奏但可能受内部及外部风险事件影响[page::0], [page::1]。

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三、财务数据与估值解读

1. 历史及预测数据

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
| -------------- | ------- | ------- | -------- | -------- | -------- |
| 营业收入（亿元） | 63.55 | 78.48 | 93.98 | 101.27 | 110.05 |
| 同比增长（%） | 18.99% | 23.49% | 19.76% | 7.76% | 8.67% |
| 归母净利润（亿元） | 18.68 | 22.44 | 29.24 | 32.79 | 36.72 |
| 同比增长（%） | 7.78% | 20.17% | 30.28% | 12.16% | 11.98% |
| ROE（%） | 5.40% | 6.06% | 7.30% | 7.50% | 7.82% |
| EPS（元） | 0.43 | 0.51 | 0.67 | 0.75 | 0.84 |
| P/E(倍) | 21.71 | 18.06 | 13.86 | 12.36 | 11.04 |
| P/B(倍) | 1.17 | 1.09 | 1.01 | 0.93 | 0.86 |

数据表明公司收入和盈利均保持稳健增长，净利润增速大幅提升推动ROE改善，估值水平呈现明显向合理甚至低估区域修复趋势。P/E从2023年的21.71下降至2027年预期的11.04倍，反映市场对未来盈利增加的预期，同时股价相对盈利更加便宜[page::1]。

2. 资产负债表与利润表

• 资产端：

- 货币资金及结算备付金稳步增长，2023A至2027E期间现金类资产增加，反映流动性充裕。
- 交易性金融资产和融出资金规模持续扩张，交易性资产2023年720亿元增至预计2027年约1150亿元，资金利用积极。
- 融出资金也由178.79亿元增至248.75亿元，显示证券借贷业务规模加大。

• 负债端：

- 应付短期融资款和卖出回购金融资产款增加明显，体现公司资金来源多元化，同时负债总额和权益皆增长。

• 利润表：

- 营业收入中手续费及佣金净收入和投资净收益贡献明显增长，手续费及佣金由12.54亿元增至27.38亿元，净收益也从17.39亿元增至40.21亿元，支撑收入结构优化。
- 利息净收入保持稳定增长，显示融资利差较为稳健。
- 营业支出及管理费用稳步提升，但利润增速更快，利润率持续提升。

• 财务指标：

- 净利润率从29.4%提升至33.38%，ROA和ROE改善反映盈利水平和资本效率提升。
- 资产负债率与资本充足率指标虽未详细披露，但资产负债结构合理，有利于风险管控[page::1]。

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四、图表深度解读

报告中主要图表及表格体现：

• 图表1：资产负债结构演变

- 显示货币资金、交易性金融资产及融出资金持续增长，体现公司流动资产充足。
- 负债方面回购款和短期融资款增加，显现资金链条拓展。
- 该图支持文本中公司资金管理积极，流动性和杠杆控制合理[page::1],

• 图表2：收入构成及增长趋势

- 手续费及佣金和投资净收益显著提升，投资业务贡献尤为突出，符合上文中强调的业务结构优化。
- 投行业务虽体量较小但高增长，体现出可持续成长性。
- 利息净收入稳定，反映传统业务依然存在稳定现金流。

• 财务指标图：

- ROE、净利率提升趋势，支撑公司盈利能力改善的论述。
- P/E和P/B估值指标同步下降，市场估值趋于合理反映盈利持续增长节奏。

整体，图表与表格系统性地展现公司资金、盈利与盈利质量提升的全貌，支持投资判断[page::1]。

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五、估值分析

• 估值方法：未明确采用DCF等具体模型，报告基于财务预测及相对估值法（P/E、P/B倍数）进行估价。

- 关键假设：资本市场回暖带动公司业务扩张，投资及投行业务是主要利润增长驱动。估值基于可持续增长假设和行业复苏背景。

• 目标价与指标：预测未来三年公司PB逐渐下行至0.86，反映市场对公司未来盈利预期提升且估值相对合理。P/E降至11倍附近，为低估区间。

- 敏感性分析：未详尽说明，但风险提示中提及市场波动和政策推进风险，隐含估值存在不确定性[page::0], [page::1]。

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六、风险因素评估

• 市场波动风险：资本市场价格波动剧烈可能导致交易、投行业务收入波动，影响整体业绩表现。

- 政策风险：资本市场改革进程可能放缓，影响行业扩张空间及创新业务发展。

• 公司业务推进风险：业务扩张节奏若不及预期或出现风险事件，将影响业绩兑现。

- 缓解策略：报告未细述具体对冲或缓释措施，风险为外部宏观与政策环境主导，建议投资者关注政策动态及市场环境变化[page::0], [page::1]。

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七、批判性视角与细微差别

• 资产负债和利润表预测数据部分格式略显杂乱，个别数据排列出现拼接或重复问题（如资产总计、交易性金融资产部分），存在数据清晰度待提升的问题，可能影响直观理解。

- 报告强调投资业务的显著增长，但资管业务大幅下滑仍是潜在隐忧，报告中未深入探讨此业务弱势的原因及对公司整体业绩的长期影响，略显不足。

• 风险提示较为简略，缺少对潜在宏观经济波动如利率变动、流动性风险的具体量化分析。

- 估值分析主要依赖于多年度财务预测和相对估值，缺乏详细DCF模型说明及假设透明度，敏感性分析未见，可能限制对多样风险情景的判断。

• 报告评级“增持-A”较为坚定，反映较强的乐观预期，需留意市场环境及公司执行力带来的不确定性。

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八、结论性综合

该报告围绕国元证券2025年上半年财报展开，充分揭示公司多业务线协调发力、财务指标稳健改善的亮点。财富管理转型策略加速，带动经纪业务交易量及佣金持续增长；投行业务紧贴产业并购趋势，募集资金规模显著扩大；投资业务资产结构优化，收入大幅提升；这些均成为公司业绩向好的核心驱动力。财务数据和图表显示，公司资产规模与盈利能力均在稳步提升，估值水平随着盈利提高呈现合理修复趋势。

风险方面，市场波动和政策推进未达预期仍为潜在不确定性。资管业务下滑值得关注，宜跟踪后续调整。总体而言，报告对国元证券未来盈利增长前景充满信心，维持“增持-A”评级，强调稳健成长与转型机遇。

本报告细致且结构性地支持该判断，与数据和图表紧密契合，适合投资者深入理解国元证券的成长逻辑与潜在风险，具有较高参考价值[page::0], [page::1], [page::2]。

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附图

报告