2025年9月货币供应量趋势与分析 [page::0][page::2]

• M1同比增速由6.0%升至7.2%，连续5个月改善，表明短期流动性明显活跃。

- M0增速小幅回落至11.5%，但依然保持高位。

• M2同比增速由8.8%降至8.4%，回落主要系非银存款高基数影响。

- 低基数效应及居民和企业存款活化被认为是M1增速提升的主要原因。

居民与企业存款及宏观数据表现 [page::3]

• 9月居民存款增速约10.17%，较前值9.8%略升。

- 制造业PMI回升至49.8%，连续两个月回升，企业经营状况指数BCI回到扩张区间（51.06）。

• 企业存款增速较上年同期有所提升，支持企业资金流动性回暖。

社会融资规模与政府债券变化 [page::4][page::5]

• 9月新增社融3.53万亿元，同比少增2297亿元。

- 企业直接融资和未贴现银行承兑汇票同比增加，政府债券融资放缓明显，同比少增3471亿元。

• 政府债发行放缓，尤其是地方政府债发行节奏减缓，但国债发行提速。

贷款结构变化与信贷动态 [page::6][page::8]

• 9月新增人民币贷款1.29万亿元，同比少增3000亿元。

- 居民短期贷款减少1279亿元，但中长期贷款同比多增200亿元，得益于房地产销售改善。

• 企业短期贷款同比多增2500亿元，中长期贷款小幅减少，票据融资同比减少4712亿元，主要受去年冲量效应影响。

货币政策前瞻及风险提示 [page::1][page::9]

• 四季度货币政策可能超预期宽松，降息幅度预计10-20BP，推动LPR下行。

- 配合财政政策，5000亿元政策性金融工具和约1万亿元化债工具将加速落地。

• 风险点包括政策误判、央行政策超预期调整、政府债券发行节奏变化及美联储政策影响。

深度分析报告：《拨云见M1 ——2025年9月金融数据解读》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：拨云见M1 ——2025年9月金融数据解读

- 作者与机构：中国银河证券研究院，中国银河证券宏观经济研究团队，分析师张迪、詹璐

• 发布日期：2025年10月17日

- 核心主题：全面解读2025年9月中国金融数据，以M1、M2货币供应量、社会融资规模（社融）、新增贷款等指标为中心，分析背后的经济含义及货币政策展望。

核心论点与目标：
报告聚焦2025年9月金融数据的变动，强调M1增速连续5个月改善且加速上行，超过市场预期，分析其背后的低基数效应、居民存款活跃及企业存款活化的因素；同时指出M2增速回落主要受非银行存款高基数拖累，社融和贷款新增量低于去年同期，信贷结构发生调整；结合宏观经济环境和政策背景，预测四季度货币政策或将超预期宽松。报告主要向投资者和政策分析者传递货币金融领域的最新动态与趋势判断，帮助市场理解当前金融数据变化的含义及后续可能的政策走向。[page::0,1,2,4,9]

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二、逐节深度解读

2.1 财务与宏观数据摘要

• 9月发布的央行金融数据显示：

- M1同比增长7.2%，前值6.0%，连续5个月改善且加速上行。
- M2同比增长8.4%，较前值8.8%有所回落，但仍处历史较高区间。
- 新增社会融资规模（社融）3.53万亿元，同比少增2297亿元，社融增速8.7%，基本持平前值。
- 金融机构新增人民币贷款1.29万亿元，同比少增3000亿元，贷款增速6.6%，较前月略降。[page::0,1]

论点理解

M1的明显回升表明流动性需求或经济活动的短期改善，M2的回落体现了中长期资金供应的增长放缓，社融和贷款的下行表明实体经济融资需求或有所收敛。总体上，货币环境呈现“短期活跃、中长期谨慎”的态势。

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2.2 本月M1增速超预期上行原因探析

作者详细推断了M1加快提升的三大主因：

1. 低基数效应：去年同期M1新增5726亿元，显著低于2019-2023年均值9377亿元，今年9月新增1.9万亿元，虽受基数影响，但绝对增量仍远高于历史均值。

2. 居民存款活化（股市赚钱效应）：股市上涨带动居民增持股票资产，居民存款从银行搬家至非银行理财的流动“搬家”现象，去年同期搬家速度极快形成高基数，掩盖今年仍然存在搬家趋势的事实。指标显示居民存款、非银行金融机构存款的增速结构体现了这一逻辑。

1. 企业存款活化：主要受地产销售回暖（30大中城市商品房成交面积同比增长6.7%）、企业债务化解和企业预期改善（三个指数制造业PMI49.8%、BCI回升至51.06）带动企业资金流动及存款增长。[page::0,2,3]

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2.3 M2增速回落与存款结构

• M2增速下滑主要因非银存款的高基数拖累，数据上非银存款减少1.06万亿元，同比少增1.97万亿元

- 居民存款和企业存款分别多增2.96万亿和9194亿元，显示存款结构有所调整

• 政府债券发行前置，贷款稳定增长，也对M2形成支撑，但整体仍低于去年同期水平。[page::1,3]

此处作者强调M2回落的“基数效应”本质，表明货币供应的增长节奏有所放缓，需要关注非银体系的流动性变动。

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2.4 社会融资规模及贷款情况详解

• 社融同比少增2297亿元，成因一方面是对实体的人民币贷款和政府债券融资同比减少，另一方面未贴现银行承兑汇票、企业直接融资和外币贷款同比多增

- 外币贷款因人民币升值预期和企业“出海”需求不断增加

• 政府债券融资连续两个月下行，增速20.2%（较前值21.1%），预计四季度政府债券对社融的拉动减弱

- 贷款整体同比少增3000亿元，居民短期贷款减少1279亿元、居民中长期贷款小幅增加200亿元，企业短期贷款多增2500亿元，企业中长期贷款少增500亿元，票据融资同比大幅减少4712亿元，主要因去年冲量行为终止和利率上升导致冲量减少

• 非银贷款同比增加356亿元

- 表外融资基本持平，委托贷款、信托贷款与未贴现银行承兑汇票数据混合变化，未贴现银行承兑汇票同比增加1923亿元。[page::1,4,6,7]

贷款结构的复杂变化反映出企业和居民融资需求差异及融资环境的调整，尤其票据融资的萎缩标志着信用环境趋紧或冲量期结束。

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2.5 货币政策展望与风险提示

• 未来四季度货币宽松可能超市场预期，经济存在阶段性放缓风险，实际利率水平偏高，有调降空间

- 政府财政政策配合，5000亿元政策性工具和1万亿元化债工具推动资金流向实体经济

• 预测央行将采取主导降息10-20BP，LPR利率下降带动贷款和存款利率下行，同时可能重启国债买卖

- 主要风险包括：政策理解不到位、央行货币政策超预期、政府债券发行不及预期及美联储货币政策调控风险。[page::1,9]

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三、图表深度解读

3.1 图表《M1与M2同比增速走势》（页2）

• 显示2021年9月以来M1与M2增速变化趋势

- M1由负转正，并持续上升至7%以上，突破近期波谷产生明显反弹

• M2呈现相对平稳但略有下滑趋势

- 表明短期流动性活跃度提升，中长期货币扩张有所放缓，支持文字中“短期活跃、中长期谨慎”的论述。[page::2]

3.2 图表《制造业PMI与企业经营状况指数》（页3）

• PMI持续两个多月回升至接近荣枯线49.8，BCI企业经营指数提升至51.06，进入扩张区间

- 反映企业预期和经营环境改善，支撑企业存款和融资活跃度提升的逻辑。[page::3]

3.3 图表《企业存款与企业贷款增速对比》（页3）

• 显示企业存款增速近期触底反弹，企业贷款增速持续放缓

- 体现出企业资金流动性有所缓和，企业贷款需求增速减弱但存款回升

• 与分析中化债、库存资金活化相契合。[page::3]

3.4 图表《社融、M2和社融- M2走势差异》（页4）

• 显示社融增速与M2增速的同步性，社融略高于M2，但近期趋同且M2略有回落

- 蓝色填充区域（社融与M2差异）呈现波动表示非信贷资金变化，同时反映社融结构调整

• 佐证社融增速下行，主要来自非贷款项目的影响。[page::4]

3.5 图表《政府债券存量同比及去除政府债后的社融同比》（页5）

• 政府债券存量同比呈现连续增长趋势，但社融扣除政府债券后同比持续下降

- 进一步体现政府融资节奏放缓对社融拉动减弱的影响

• 是分析政府债券发行节奏不及预期及基数效应的直观佐证。[page::5]

3.6 图表《各类贷款新增量对比》（页6）

• 明确各类贷款与融资项目当月新增值，显示人民币贷款下降、外币贷款略增加、票据融资大幅减少

- 具体数字凸显票据融资同比下降较大（-1926亿元），居民短贷减少明显，企业短贷增加

• 数据直观支撑文本“企业、居民贷款结构复杂调整”的结论。[page::6]

3.7 图表《社融增速与人民币贷款增速趋势》（页7）

• 二者增速整体向下趋势明显，且人民币贷款增速低于社融增速，显示实体融资需求持续承压

- 再结合社融增速数据，透视资金链压力与融资环境的紧缩趋势。[page::7]

3.8 图表《企业直接融资新增量趋势》（页8）

• 企业债券融资走势震荡但整体处于较低水平，股票融资逐步企稳回升

- 城投债连续负增长，反映地方政府融资缓和

• 科技创新债券快速增长，为市场直接融资活跃的亮点，符合政策推动资本市场的预期。[page::8]

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四、估值与政策分析

本报告作为宏观数据解读，不提供具体公司估值指导，而通过数据解读对宏观经济金融环境提供逻辑推演：

• M1加速回升信号短期流动性活跃、企业和居民资金需求改善，有利于稳增长背景下资产配置逻辑。

- M2和社融回落反映中长期资金供应张力减弱，信贷节奏放缓，需关注流动性持续性和融资端风险。

• 货币政策展望显示央行或超预期放宽流动性，降息和LPR下调可能释放政策红利。

- 政策面协同财政，尤其债务再融资及化债工具推动，意在稳增长、稳就业。

整体判断为货币政策将对经济增长构成支撑，但结构性和边际改善仍需观察。

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五、风险因素评估

报告指出若干风险：

• 政策理解风险：市场对央行政策调控及公开数据解读存在偏差造成预期错位。

- 货币政策超预期风险：央行可能出台比市场预期更激进的货币政策措施，影响市场流动性和资产价格。

• 政府债券发行风险：债券发行节奏放缓可能导致财政资金紧张，影响经济刺激力度。

- 美联储政策风险：美国货币政策加息或收紧对人民币汇率、资本流动及跨境融资有不确定性冲击，间接影响国内金融市场。[page::1,9]

报告未细化具体概率和缓解措施，但提示市场需高度关注政策宏观环境变化。

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六、批判性视角与细微差别

• 数据基数问题显著：M1与居民存款活跃度提升在很大程度上受到较低基数影响，未来增速能否持续仍需审慎观察。

- 结构性风险依旧存在：企业贷款增速下降与票据融资萎缩，反映信用收紧，可能压制部分行业资金需求。

• 政策预期影响大：市场对降息及政策协同预期虽正面，但若相关政策落地缓慢，可能对经济形成拖累。

- 政府债券发行节奏放缓的双刃剑效应：财政资金可能紧张但也避免过度扩张，应持续追踪发行后续数据。

• 对居民存款搬家及非银理财的解读有较高不确定性：报告强调需持续观测，短期数据波动可能掩盖真实趋势。

整体报告数据详实、逻辑严密，但仍有部分结论依赖于未来数据确认和政策执行，投资者需保持动态关注。

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七、结论性综合

本报告系统详尽地解读了2025年9月中国货币金融数据的主要变化及背后动力机制。M1增速连续改善且超预期，居民和企业存款的活跃成为核心驱动因素，这与股市资产的赚钱效应及房地产销售回暖密切相关。相比之下，M2增速回落受非银行存款高基数影响显著，社融和银行新增贷款同比减少，反映实体融资需求的基数效应和结构性约束。贷款数据拆解显示居民中长期贷款有所回升，企业贷款结构调整明显，票据融资大幅下降，企业和地方政府直接融资走势错综复杂。

图表数据直观展示了上述变化，PMI和BCI指标回升，预示企业活动有所改善，与企业存款和融资活跃度提升形成呼应，而政府债券与非银资金存量同比下滑，进一步佐证资产负债表端融资的收缩。报告提出四季度货币政策或将超预期宽松，强调降息和财政配合工具落地，意图稳增长和支持充分就业，但亦点明政策误读及全球货币环境带来的风险。

综上所述，本报告提供了极具洞察力的宏观金融数据解读，强调当前中国流动性环境的“双轨并行”特质：短期流动性和经济活动表现增强，长期资金增速与融资收缩并存。投资者应关注即将出台的货币宽松政策及其对资本市场和实体经济的传导，同时需警惕政策落地不及预期及国际环境带来的不确定风险。

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参考文献与数据溯源

上述所有结论与数据均来自报告原文及附表：[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9]

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（完）

报告