美国6月CPI数据及关税影响分析 [page::0][page::1]

• 6月CPI同比上涨2.67%，环比上涨0.29%，核心CPI同比分别上升2.91%和0.23%。

- 关税导致的价格上涨主要体现在二手车及进口依赖的家具、家电等产品，房租等国内因素则表现疲软。

• 市场对美联储维持利率不变的预期稳定，7月和10月维持利率，9月和12月各降息25bp。

- 进一步加码关税空间有限，预计三季度关税对通胀影响将趋于消退。

• 风险点包括海外流动性恶化和地缘冲突突然加剧。

美元信用锚的历史阶段及未来展望 [page::1][page::2]

• 1913-1944年，美元依托黄金建立信用，黄金储备占比高达62%。

- 1944-1973年，布雷顿森林体系崩溃，美元与黄金脱钩，美元信用转向纯信用结构。

• 1973-2008年，石油美元体系形成，美元信用通过石油贸易和国债支持，但引发多次金融危机。

- 2008年至今，多轮QE引发债务货币化，美元信用松动，去美元化趋势加速。

• 未来1年美元将弱势震荡，1-3年结构性贬值明显，长期则逐步回归与经济实力匹配，稳定币或提高流通效率但无法阻止多极化趋势。

资产配置建议及风险提示 [page::2]

• 建议增配新兴市场股票和债券，侧重内需导向性股票。

- 黄金配置价值突出，中长期看涨，逢回调买入。

• 风险关注海外流动性超预期恶化及全球AI技术超预期发展。

山西证券研究早观点（2025年07月22日）详尽分析报告

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1. 元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题：山西证券研究早观点（20250722）

- 作者：李召麒，范鑫（宏观策略部分）

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布时间：2025年7月22日 上午08:10

• 研究主题：

- 美国宏观经济及货币政策动态监测
- 美元信用演变及其对全球金融市场的影响
- 外汇市场与资产配置策略

• 核心论点：

- 美国近期CPI数据开始明显反映关税影响，但对货币政策预期未构成过多改变，预计美联储将维持利率稳定，部分时间点有小幅降息预期。
- 美元信用锚经历了从金本位、布雷顿森林体系到石油美元及债务货币化的重大阶段性变迁，目前正处在逐渐弱化阶段，美元短期震荡，中长期看结构性贬值趋势明显。
- 新兴市场资产与黄金的配置价值提升，受益于美元走弱与全球货币格局转型。

• 评级与结论：

- 此报告为宏观策略及市场观察类研究，未给出具体投资评级，但明确提出资产配置建议及风险提示。

• 主要传达信息：

- 美联储政策路径稳定，关税对通胀的推动较为有限。
- 美元信用体系长期演变带来的地缘和结构性机会。
- 资产配置应顺应美元趋势及新兴市场发展机遇。

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2. 逐节深度解读

2.1. 【宏观策略】海外市场周观察（20250714~20250720）

关键论点及信息总结

• 6月美国CPI数据开始显现关税对价格的推升作用，表现为同比和环比均反弹。

- 初请失业金人数持续下降，经济劳动力市场稳健。

• 美联储政策路径预期变化不大，多数时间点保持利率稳定，9月、12月有较大概率降息25bp。

- 美股主要指数涨跌不一，大型科技股表现强势，美元指数持续上行，贵金属与油价小幅回落。

推理依据及数据解读

• CPI数据：

- CPI同比上涨2.67%（前值2.38%），环比上涨0.29%（前值0.08%）
- 核心CPI同比2.91%（前值2.77%），环比0.23%（前值0.13%）
- 重点分项数据显示二手车、家具及依赖进口的家电、纺织品价格回升，但房租持续下行。

这表明尽管关税推高了一些商品价格，但整体核心通胀结构仍较为温和，房租等权重大项拖累整体通胀，因此美联储的货币政策预期未发生根本变化。

• 劳动力市场：

- 初请失业金人数连续5周下降至22.1万人，体现劳动力市场依然紧俏，支持经济稳定。

• 市场表现：

- 道指微跌，纳斯达克与标普500上涨，尤其是美国科技巨头表现强劲，显示市场风险偏好尚存。
- 美元指数上升0.60%，反映美元整体强势，同时黄金和布油价格回落，可能受美元走强及市场供需影响。
- 10年期美债收益率上升至4.44%，暗示长期收益率压力上升，市场对未来利率仍较为敏感。

预测及推断

• 市场整体对美联储利率路径维持稳定的预期清晰，降息预期有分布在年内9月和12月，表明对经济增长和通胀状况有一定谨慎。

- 关税对通胀的影响被验证但程度有限，后续加码空间较小，不会引发通胀剧烈反弹。

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2.2. 关税对美国通胀的影响分析与风险提示

关键论点

• 关税加码可能性低，美国经济承受关税冲击能力有限，政府不愿短期经济衰退。

- 从分项CPI看，房租等关键指标较弱，说明内需支撑不足。

• 因此关税对通胀的负面冲击在三季度可能见顶，后续通胀压力有望缓解。

逻辑与依据

• 基于6月CPI反映关税效果后，未引发市场对于资产价格和货币政策的根本预期变化，表明主要是“已知风险兑现”而非新的冲击。

- 美国经济基本面难以承受进一步关税提升带来的成本压力，政府短期内政策灵活性受限。

• CPI核心分项房租持续下降，凸显内需疲弱，限制了整体物价的反弹空间。

风险提示

• 海外流动性超预期紧缩，可能压制全球经济增长。

- 地缘政治冲突加剧，带来不确定性风险。

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2.3. 【宏观策略】美元信用锚的百年变迁专题分析

美元信用锚阶段性演变解读

• 金本位的黄金时代（1913-1944）：

- 美元信用基于黄金储备，1945年美国占全球黄金储备62%，由黄金信用转向国家信用的逐步替代。

• 布雷顿森林体系悖论（1944-1973）：

- 体系设计中“特里芬难题”导致黄金储备与美元增长不匹配，最终1971年尼克松关闭黄金窗口，布雷顿森林体系终结。

• 石油美元体系（1973-2008）：

- 美元信用靠石油贸易和美债构成闭环，缺陷显现：拉美危机、亚洲金融风暴，次贷危机冲击美元信用核心。

• 债务货币化陷阱（2008年至今）：

- 量化宽松（QE）催生债务泡沫，担忧美国财政货币纪律，美元信用削弱，引发去美元化趋势。

未来美元展望

• 短期（1年内）：美元将震荡偏弱，主要受降息预期影响，地缘冲突可能引发反弹。

- 中期（1-3年）：美元结构性贬值趋势明显，受货币政策分化及财政问题推动，美国经济地位相对下滑。

• 长期（3年以上）：美元份额将回归经济基本面，技术进步可能带来美元稳定币的效率提升，但美元霸权不可逆转地进入多极化。

资产配置建议

• 加大对新兴市场股票和债券的配置，尤其是内需拉动型行业，受益于外资配置转向。

- 黄金仍具较高配置价值，中长期看涨，因弱美元效应、央行购金和地缘风险支撑。

风险提示

• 海外流动性恶化超过预期。

- 全球AI技术爆发超过预期，对市场带来结构性冲击。

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3. 图表深度解读

本报告附带二维码与品牌标识图片，主要用于推广和联系，并无直接数据意义，因此本板块重点关注文本中的数据和趋势说明。文中未附明显财务表格或柱状图，主要以文字说明关键数据指标，如CPI增长率、利率等。

然而，若考虑插图如二维码：

• 图片1（二维码）：导流至“深耕山西聚焦产业”微信公众号，体现机构对地方经济深耕的品牌形象构建。
• 图片2（机构标识背景）：加强专业性和权威感。

这些视觉元素虽不包含财务数据，但体现报告品牌与信息传播渠道的辅助功能。

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4. 估值分析

本报告为宏观及海外市场观察性质，未涉及具体股票或行业估值模型。

然而，在美元信用锚专题中谈及多套经济金融逻辑：

• 通过历史回顾理解美元价值演变，间接反映美元汇率与相关资产估值的内生根源。

- 资产配置建议中隐含对新兴市场股票和黄金的配置优势估值预期，基于货币政策、美元走势与地缘风险假设。

无具体DCF、市盈率等估值方法应用。

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5. 风险因素评估

报告明确指出多项关键风险：

• 海外流动性超预期恶化：可能引起全球资本市场波动性激增，影响资金跨境流动和市场定价效率。

- 地缘冲突超预期：冲突升级将加剧市场不确定性，冲击风险资产估值及避险资产需求。

• 全球AI技术爆发超预期：技术变革可能引发新一轮产业结构调整，影响传统行业估值和市场格局。

每类风险均具有潜在对冲难度，并对市场情绪和资金面产生深刻影响。报告无详细风险缓解策略，但建议关注动态评估。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告宏观判断逻辑严谨，基于历史与现时数据分析美元信用锚变迁及美国宏观经济；但部分关于关税影响的观点存在一定假设，即美国政府出于“不愿接受短期衰退”的假定，未来政策弹性和国际贸易摩擦仍具不确定性，可能对通胀和货币政策产生意外冲击。
• 美元信用未来路径的预测多依赖政策稳定性和技术进步，未深入探讨全球政治局势剧变或大规模金融危机可能导致的非线性牵连。
• 资产配置建议以美元贬值为核心假定，对全球其他主要经济体及其货币政策的影响相对轻描淡写，未来不确定性仍大。
• 风险提示较为宽泛，缺少对政策突变（如美联储鹰派转向）或系统性金融风险的详细定量评估。

总的来说，报告结构清晰，论据充分，但需警惕宏观环境快速变化带来的潜在分析偏差。

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7. 结论性综合

山西证券2025年7月22日早观点报告系统剖析了当前美国宏观经济背景下的通胀动态、美联储政策预期以及美元长期信用体系的变迁，提出了针对全球资产配置的战略思考。

• 通胀方面：

6月CPI数据确认关税已对价格构成一定推升，但总体通胀与政策预期稳定，核心商品和服务价格虽有反弹，但房租价格持续下行表明内需相对疲软，限制整体价格快速上扬的空间。这为预计美联储维持利率稳定奠定基础。[page::0,1]

• 美联储政策：

市场利用CME FedWatch工具推测7月、10月维稳，9月和12月预计降息25bp，显示经济疲软预期逐步显现，但整体政策路径稳健无剧烈波动。[page::0]

• 美元信用锚百年演变：

从黄金储备为核心的金本位，到布雷顿森林体系的悖论，继而转向以石油美元和美债为信用基础的体系，最终面对债务货币化挑战，美元信用体系正经历深刻重构，去美元化加速成为全球金融新趋势。[page::1,2]

• 美元未来展望：

短期震荡偏弱，中长期存在显著结构性贬值压力，技术创新如美元稳定币会带来支付效率提升但无法逆转全球多极化趋势。[page::2]

• 资产配置策略：

推荐增配新兴市场股票和债券，重点关注内需导向板块。同时，中长期黄金资产依然具备显著做多逻辑，如弱美元效应、央行购买和地缘风险溢价，适合逢低增持。[page::2]

• 风险要点：

需警惕海外流动性恶化、地缘政治冲突及技术革命（AI）带来的不确定性，对全球金融环境造成深远影响。[page::1,2]

整体来看，报告展现了对当前全球宏观经济环境的客观把握与前瞻性洞察，强调美元信用变迁对资产配置的重要影响，提示投资者关注新兴市场机遇与黄金避险价值，保持对政策与地缘风险的警觉。

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（注：本文中所有数据和观点均来自山西证券研究早观点2025年7月22日发布的内容，详见相应页码标注）

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