恒瑞医药2025年H1财务表现及增长驱动力 [page::0]

• 2025H1实现收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%。

- 扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%。

• 2025Q2收入同比增长12.53%，归母净利润同比增24.88%。

- 创新药销售收入75.70亿元，同比增长快速。

• 研发投入高，2025H1累计研发投入38.71亿元，其中费用化32.28亿元。

创新药产品及临床进展 [page::0]

• 6款1类创新药获批上市，包括瑞卡西单抗、艾玛昔替尼片、瑞格列汀二甲双胍片等。

- 6个新适应症获批，包括艾玛昔替尼片新增3适应症，卡瑞利珠单抗等新增适应症。

• 5项上市申请受理，10项临床推进至Ⅲ期，22项推进至Ⅱ期，15项首次进入临床Ⅰ期。

创新出海与对外许可情况及其贡献 [page::0]

• 2025年累计完成3笔外部授权合作：与MSD、德国默克、GSK达成多项高额里程碑及销售分成协议。

- 已确认收入3.75亿美元外许可首付款。

• 对外许可构成恒瑞业绩增长新动力，推动经营业绩关键指标提升。

- 风险提示包括研发进度、市场竞争加剧、产品降价及注册延迟风险。

【银河医药程培】公司点评丨恒瑞医药（600276）全面详尽报告分析

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1. 元数据与报告概览（引言与报告导读）

报告标题： 【银河医药程培】公司点评丨恒瑞医药（600276）：业绩持续高增，BD常态化提供新增长引擎
作者： 程培、孙怡
发布机构： 中国银河证券研究
发布日期： 2025年8月25日 07:44 北京
研究主题： 恒瑞医药2025年半年报业绩及未来增长预期分析

核心论点总结：
本报告重点解读2025年上半年恒瑞医药经营业绩的高速增长，创新药物销售收入的快速提升成为业绩增长的主要驱动力。同时，报告强调公司BD（业务发展，Business Development）常态化开展，对外许可合作成为新的利润增长引擎，显著提升海外市场开拓成效。公司持续高研发投入保障创新能力，同时获批多款创新产品和新适应症，进一步巩固其产品竞争力和市场地位。报告公布的财务数据呈现收入及利润双增长，体现稳健的经营和创新成果的转化。
风险提示方面，报告指出研发进度、市占率竞争、定价压力及产品注册风险等潜在不确定因素。
报告目的明确，旨在通过详实的数据和业务发展回顾，支持投资者理解和评估恒瑞医药未来成长潜力及价值。整体语调积极，表明公司核心竞争优势明显，未来增量可期。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 报告导读与核心观点

• 收入与利润增长情况：

2025年上半年，恒瑞医药实现收入157.61亿元，同比增长15.88%。归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%，扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%。2025年第二季度单独看，收入85.56亿元，同比增长12.53%；归母净利润25.76亿元，同比增长24.88%；扣非归母净利润24.10亿元，同比增长17.56%。显示出公司在疫情后环境恢复下，持续推动产品销售及盈利的良好状态。

• 创新药贡献显著：

2025H1创新药销售收入达75.70亿元，显著驱动整体业绩增长。研发力度持续加大，累计研发投入38.71亿元，其中费用化支出占约32.28亿元，反映公司在创新研发上的长期资金投入和策略执行。

• 产品审批及临床进展：

半年内六款1类新药获批上市，包括瑞卡西单抗、艾玛昔替尼片等，同时6个新适应症获批覆盖风湿、肿瘤和骨科疼痛等多个领域。临床管线也积极推进，10项至Ⅲ期，22项至Ⅱ期，15项至Ⅰ期，体现丰富的产品储备和多线开发布局。

• 海外合作BD成果：

2025年已签署三笔重大对外授权合作，分别与MSD、德国默克及GSK达成合作，涉及首付款及潜在里程碑奖金总额高达数百亿美元规模，且已确认收到对外许可收入超2.75亿美元。这不仅为业绩增添收入，也说明恒瑞医药创新产品国际化认可度提升，BD体制常态化运行成为新增长引擎。

逻辑与假设：
报告认为高研发投入是创新产出的保障；多款产品获批和适应症拓展将显著推动收入；国际授权合作潜力巨大和为业绩提供高质量保证；整体行业环境和政策支持持续有利公司发展。[page::0]

2.2 风险提示

• 研发进度不及预期： 新药研发存在临床验证不确定因素，可能影响后续产品上市及销售贡献。

- 市场竞争加剧： 行业内竞争激烈，尤其仿制药及创新药领域，可能压缩市场份额。

• 价格降幅超预期： 政策导向下药品价格存在进一步下降风险，影响盈利水平。

- 产品注册进度滞后： 审批流程可能延长，影响新产品商业化节奏。

报告未具体提出风险缓解策略，但合理研发投入和多元化产品布局能部分防范风险。[page::0]

2.3 研究团队与背景介绍（附录）

• 主要分析师资质强，程培为资深医药分析师，具备多年行业经验，获得多项业内奖项。其他分析师覆盖医药研发、市场、财务等多领域，保障研究的严谨和多维度专业性。[page::1][page::2]

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3. 图表深度解读

图表1 ：《2025年上半年主要财务数据趋势图》（疑似图）

（因图片仅为背景色，推测在文本中配有业绩数据）

• 步调清晰的收入与利润增长： 2025H1收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%。利润增长幅度明显高于收入，说明经营效率或产品毛利率有所提升，体现公司核心产品盈利能力强。[page::0]

图表2 ：创新产品研发及管线推进情况

（文中详细列出6款1类创新药获批及多条临床研究进展）

• 6个新适应症获得批准，反映产品生命周期的延展能力。

- 22项Ⅱ期、10项Ⅲ期临床显示较为成熟的创新药研发进度，预示未来数年会有持续产品进入市场。

• 15项Ⅰ期临床开始，说明研发管线充满潜力和创新活力。[page::0]

图表3 ：对外许可协议条款及合作金额亮点

• MSD HRS-5346协议包括2亿美元首付款及最高17.7亿美元里程碑支付；默克项目1500万欧元首付款及后续支付；GSK 5亿美元首付款及潜在达120亿美元的选择权支付。这些对外许可构成业绩成长新引擎，提升收入弹性。

- 已确认对外收入2.75亿美元，直接贡献利润增长，证实BD模式的成功执行和资金回收的有效性。[page::0]

表格分析底层假设：
各对外许可商业化前景基于公司产品技术优势及全球市场需求，假设创新药技术能够持续得到临床验证及监管认可，从而激励合作方支付里程碑。高额合作款项亦反应对公司产品未来商业价值的高度信心。[page::0]

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4. 估值分析

报告片段中无完整估值模型具体呈现，但基于报告核心，估值逻辑可以推断：

• 估值方法： 可能结合DCF（现金流折现）法和可比公司市盈率分析，重点估值驱动力在于创新药产品收入增长及核心盈利能力提升。

- 关键假设： 未来收入年增长约15%以上，净利润增长更快；研发成功率维持或提升；BD收入贡献显著，且国际市场扩展顺利。

• 敏感性因素： 研发项目成功率、海外市场开拓进度、价格政策变化将显著影响估值结果。

初步评级体系说明中，公司评级标准为：相对基准指数涨幅20%以上为推荐，结合公司业绩和增长动力，恒瑞医药很可能处于“推荐”层级。[page::3]

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5. 风险因素评估

• 研发进度风险： 创新药研发存在不确定性，临床失败或试验延迟均将影响产品商业化时间及规模。

- 市场竞争加剧： 伴随着国内外同行研发进展及仿制药竞争，恒瑞需要持续创新和差异化产品策略。

• 价格降幅风险： 国家医保政策调整可能压缩药品利润率，尤其在老品种或非首选创新药领域。

- 审批注册进程风险： 新药注册流程复杂，审批延误会影响收入实现节奏。

这些风险反映了医药行业的重研发、高投入、高不确定性特征，合理评估和管理风险对维持研发和市场竞争力至关重要。[page::0]

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6. 批判性视角与细微差别

• 政策风险未充分量化： 虽然报告指出降价风险，但未具体评估政策变化带来的财务影响区间，存在一定预测盲区。

- 研发投入对利润压力： 高研发费用化支出短期内压缩利润，虽然从长远看利于创新，但需注意现金流压力和管理效率。

• 海外BD合作风险： 巨额里程碑依赖合作方商业化成功，存在回款不确定性风险，报告未充分探讨回款时间和成功率。

- 增长假设较为乐观： 同比增长保持两位数的前提，需视市场竞争态势和宏观经济环境谨慎验证。

报告整体积极，可能因依托公司强劲研发和BD能力而对未来持过度乐观展望，投资者需关注潜在经营波动和政策变动风险。[page::0]

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7. 结论性综合

本报告从财务业绩、产品创新、研发投入到海外业务拓展全方位梳理了恒瑞医药2025年上半年的发展态势。公司实现收入157.61亿元，同比增长15.88%，归母净利润同比增长29.67%，创新药销售收入快速增长至75.7亿元，有效带动整体利润增长；持续高额研发投入（38.71亿元）保证了产品管线的持续活力；多个创新药获批和新适应症落地确保了市场空间扩展和生命周期延长。

海外BD模式成功建立，多个与全球领先制药企业的合作签订并已确认收入，构成了新的增长动能和现金流来源。这不仅带来了即时的收入贡献，也为公司未来多元海外市场布局铺路。产品临床研发进度稳定推进，多个产品处于临床中后期阶段，埋下中长期增长潜力。

然而，研发节奏、市场竞争和价格压力不确定性仍为公司未来经营带来风险。报告强烈建议关注政策调控及审批进度对业绩的潜在影响。

整体来看，恒瑞医药凭借其技术创新、丰富的产品管线和国际合作优势，展现出较强的市场竞争力和成长潜力。公司评级体系指标表明，基于当前业绩增长和未来潜力，恒瑞或处于“推荐”评级区间，投资者可重点关注。

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总结关键信息与推荐：

• 业绩和利润均实现两位数增长，创新药贡献突出。

- 高研发投入与创新产品获批数量大幅增加。

• 海外BD授权合作金额巨大，成为新的业绩增长引擎。

- 研发和政策风险需重点关注。

• 评级逻辑和投资建议偏向“推荐”。

该报告为深度洞察恒瑞医药当前创新能力、市场表现及未来成长潜力的权威分析资料，兼顾数据解读与战略展望，适合投资者全面理解公司价值及潜在风险。

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参考文献

- 银河医药程培团队《公司点评丨恒瑞医药（600276）：业绩持续高增，BD常态化提供新增长引擎》，2025年08月25日08:00，[page::0][page::1][page::2][page::3]

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