市场资金及宽基指数表现回顾 [page::0][page::3]

• 受中美贸易影响，全球宽基指数普遍下跌，A股资金及北上资金持续净流出，指数震荡下行。

- 创业板综跌4.3%，沪深300跌4.7%，上证跌5.1%。

• 上证50指数估值大幅下降，中小盘指数估值偏低，存在配置价值。

量化风格总体趋势 [page::4][page::5][page::6]

• 盈利和质量风格小幅修复，价值风格持续失效。

- 大盘股表现出盈利及质量风格恢复，动量偏好明显。

• 小盘股中小市值及质量风格最为突出，价值和成长表现不显著。

- 行业内国防军工和家用电器行业质量风格表现强势，成长风格分化明显。

日历效应分析风格季节分布 [page::8]

• 一季度小盘躁动，股价反转及低估值因子效果较好；

- 二季度风格趋于理性，盈利、价值风格主导；

• 三季度成长及价值显著提升，业绩惯性充分发挥；

- 四季度绩优蓝筹逆袭，价值和盈利风格突出。

分化度及资金流向分析 [page::9][page::10][page::11]

• 截止4月底，指数分化度9.7%，高于8%阈值，推荐配置阶段性弱势盈利（ROE）和价值（PE）因子。

• 北上资金继续流出上证50大盘蓝筹，偏好创业板、创业板指等小盘股。

- 两融资金净流出中大盘指数，沪深300及中证200降幅较大。

• 资金流角度推荐小市值、低估值及反转风格组合。

盈利预测及估值水平观察 [page::12][page::13][page::14]

• 2019年一季度以来沪深300、创业板及中小板盈利预测下降，沪深300稍有反弹。

• 创业板PE处于历史低位约20%分位，上证50估值亦降至30%分位，中证200、500估值显著偏低，具备中长期配置价值。

宏观事件及风格因子关联分析 [page::15][page::16][page::17]

• 关键宏观事件触发可提升BP、主营业务收入增长率、成交金额、换手率、股价反转等风格因子有效性。

- 推荐基于低估值及股价反转的风格组合。

绩优蓝筹风格趋势策略总结 [page::18][page::19]

• 策略基于沪深300成分股，结合市值与盈利因子，采用因子ICIR动态调整权重构建投资组合。

- 回测区间2016年底至2019年5月，年化超额收益8.82%，信息比率1.07，月度胜率64.3%，最大回撤8.93%。

• 2019年5月累计超额收益1.49%。

| 指标 | 数值 |
|------------|------------|
| 因子加权 | IC_IR动量加权 |
| 组合类型 | 平均加权 |
| 日期区间 | 20161230-20190510 |
| 月度胜率 | 64.29% |
| 年化超额收益 | 8.82% |
| 年化波动率 | 8.23% |
| 信息比率 | 1.07 |
| 最大回撤 | 8.93% |
| 月换手率 | 24.76% |
| 个股数量 | 30 |

风险提示 [page::0][page::19]

• 量化风格及策略均基于历史数据建模，存在市场环境变化导致模型失效的风险。

广发证券：2019年5月A股量化风格报告 深度分析

一、元数据与报告概览

• 报告标题：资金继续流出，关注盈利、质量风格——A股量化风格报告（2019年5月，上周市场表现及观点回顾）

- 作者及团队：
- 史庆盛（执证号：S02605130700042）
- 文巧钧（执证号：S0260517070001）
- 联系邮箱分别为shiqingsheng@gf.com.cn及wenqiaojun@gf.com.cn

• 发布机构：广发证券发展研究中心

- 发布时间：涵盖2019年5月6日至5月10日当周市场回顾及风格展望

• 报告主题：宏观视角与资金流动对A股量化风格演变的透彻分析，重点判定盈利和质量风格的逐步修复、价值风格失效，同时关注资金流出背景下绩优蓝筹的抗跌价值。

- 核心讯息：
- 市场资金（包括北上资金和融资资金）持续净流出，带来市场震荡调整。
- 盈利和质量（尤其盈利能力和现金流相关指标）风格在经历调整后显示修复迹象。
- 价值风格失效，市场短期偏好股价动量。
- 上证50估值大幅下降，中小盘估值低位具备较强配置价值。
- 结合日历效应与宏观事件，推荐短期重点布局绩优蓝筹风格，关注盈利和质量因子。

• 策略建议：把握绩优蓝筹风格，重点关注盈利和质量；警惕资金持续流出可能带来的风险。

- 风险提示：所有模型与策略均基于历史统计和建模，存在失效风险；市场波动不确定性大，投资需谨慎。[page::0,3,17,19]

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二、逐节深度解读

1. 近期市场风格回顾

本节全面回顾了2019年5月以来的市场风格特征：

• 全球受中美贸易局势影响，各宽基指数均呈现下跌状态。

- A股资金，包括外资“北上资金”和融资资金，连续净流出。沪深300、创业板指数均有超过4%的跌幅，上证指数跌超5%。

• 风格表现上，盈利和质量类风格因其出色的现金流和盈利能力指标开始回暖，尤其如净利润现金占比、ROE等指标得到市场认可。

- 价值风格持续失效，表现不佳，股价动量风格相对优异。

• 日历效应呈现，年报和一季度财报释放业绩信息，绩优蓝筹价值浮现。

- 板块方面，上证50估值明显下跌，显示较大投资价值；中小盘估值处于低位，具备配置吸引力。

• 行业板块：消费行业跌幅较小（家电、纺织），资源及钢铁、化工等大宗商品相关板块跌幅较大。

图1与图2分别以柱状和折线/曲线对比展现各宽基指数与行业指数的跌幅及历史表现趋势，清晰呈现当前市场风格及板块间的分化格局。[page::3,4]

2. 主流风格表现一览

(1) 全市场视角

2018年已推荐中小盘、盈利及价值风格布局。2019年一季度继续观察到交易活跃股及小盘股受青睐，明显的反转风格表现，价值及盈利风格失效幅度增大。上周盈利和质量指标（速动比率、净利润现金占比）风格有所修复，成长性指标ROE等开始出现积极信号。

图3以IC值表现为核心，横向对比了主要风格因子（盈利、质量、交易动量等）的相关性表现，直观显示盈利和质量因子逐步回升，价值类因子表现波动且承压较重。

(2) 大盘股视角

大盘股以价值风格为主，2018年表现优异，但2019年一季度因资金偏好小盘，动量与反转频繁切换。盈利和质量风格有所修复但整体风格分化明显，仍以动量风格主导。

图4详细展示了沪深300成分股各风格因子的当月IC表现，从颜色和幅度可见盈利与质量类因子小幅正向，动量与换手率指标波动剧烈。

(3) 小盘股视角

小盘股在2018年尤其受到市场波动影响，风格表现震荡但反转效应与低换手显著。2019年一季度延续股价反转显著，小盘股价值风格有一定发挥。

图5明显显示小盘股盈利和质量因子表现较强，价值及成长风格不明显。显示小盘层面仍存在一定的投机及炒作属性。

整体而言，大盘与小盘市场风格形态存在显著差异，盈利与质量因子表现正在逐步修复，价值风格延续压力。[page::4,5,6]

3. 行业内风格比较

重点剖析国防军工与家用电器两大走势强劲行业风格表现差异：

• 国防军工：质量因子（流动比率、速动比率）、成长、盈利因子表现突出，且行业内小盘股被偏好。

- 家用电器：质量指标依然体现强势，但成长类风格近乎失效，偏好大市值个股。

相关图6和图7通过对比全市场因子IC与行业内因子IC，分区表现蓝色（行业内）和红色（全市场），动态呈现不同风格因子的行业适用性差异。

这表明风格因子在行业不同会呈现显著不同的应用场景，行业内部风格分析对细分领域投资配置极具参考价值。[page::6,7]

4. 量化风格展望

(1) 日历效应（图8、图9）

• 春季躁动：一季度小盘股与股价反转风格最为突出，风格表现活跃但多以短期炒作为主。

- 二季度趋于理性，风格重归盈利与价值。

• 三季度表现最佳，成长与盈利风格走强，小盘加速回调。

- 四季度蓝筹逆袭，绩优价值股表现优异。

统计2001年以来分季度风格因子的IC变化（图9）印证了上述周期性规律。

(2) 分化度与资金流向（图10-15）

• 截至4月底，指数间分化度依然较高，建议配置前期表现较弱的盈利（ROE）和价值（PE）因子。

- 资金流持续净流出，但细分来看：
- 大盘蓝筹流出比率最高，沪深300净流出逾200亿元（图11）。
- 北上资金转向小盘股（创业板等），大盘蓝筹尤其上证50出现大规模资金流出（图12）。
- 融资资金也主要流出中大盘指数（沪深300、中证200）（图13）。

• 风格组合资金流动显示，主动及融资资金均偏好小盘股及盈利、低估值、股价反转等风格（图14、图15）。

(3) 盈利预测

2019年一季度以来，沪深300、创业板、中小板的盈利预测均处于下行通道，创业板盈利预测下行持续，中小板基本稳定但偏弱，只有沪深300出现一定反弹（图16）。

历史分析表明，中小创行情拐点通常伴随盈利改善，当前阶段行情更多受情绪驱动，二季度建议回归基本面，聚焦绩优风格。

(4) 估值角度（表1-2，图17-18）

• 大盘蓝筹（以上证50和沪深300为代表）经历2017年估值中枢上行后，当前估值已大幅回调，特别是上证50相对估值跌至30%分位附近。

- 创业板估值长期低位运行，具备独特的高弹性，近期冲高后回落至20%历史分位。

• 中证200与中证500估值保持较低水平，分位均在6%以下，绝对PE分别约14倍和19倍，显示配置价值相对较好。

- PB值同样反映了以上趋势，创业板市净率处于较低分位，大盘指标过去一周估值进一步下行。

综上，估值水平结合资金流和盈利预测，为风格配置提供量化支持。

(5) 宏观事件监测（表3，图19–图23）

• 建立了宏观因子事件库，定期检测宏观数据变化对风格因子的影响。

- 2019年4月底主要触发的事件包括“新增开户数突破9个月布林带上界”、“金融机构贷款余额同比突破6个月布林带上界”等。

• 该事件对应风格因子中，BP因子、主营业务收入增长率、换手率、成交金额及股价反转因子有效性提升，触发后风格IC和胜率均显著提高。

- 结合事件触发模型，建议5月重点配置低估值与股价反转风格组合。

总体而言，宏观事件为风格策略提供了额外预测信号，丰富了风格组合的动态调整能力。[page::8-17]

5. 风格策略推荐及表现

• 策略名称：绩优蓝筹风格趋势策略

- 选股范围：沪深300成分股

• 构建方法：采用市值及盈利因子，依据ICIR动态调整因子权重，基于打分选股构造组合。

- 投资适用者：看好价值蓝筹趋势投资者。

• 历史表现（2016.12.30至2019.05.10）：

- 年化超额收益8.82%
- 信息比（IR）1.07，领先市场表现明显
- 胜率64.3%
- 最大回撤8.93%
- 月换手率24.76%，持有约30只个股（表4）

• 2019年5月累计超额收益达1.49%

- 图24为绩优蓝筹策略净值与沪深300对比，显示策略表现稳健。

该策略体现了本报告对于绩优价值蓝筹的坚定看好，也是落地的量化投资指引。[page::18,19]

6. 风险因素

• 报告强调由历史数据建模得出的结论具有时效性和可变性。

- 市场波动、基本面变化、宏观事件异动等均可导致策略失效。

• 警示投资者勿单一依赖模型，需结合最新情况及个人风险承受能力审慎判断。[page::19]

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三、重要图表与图形解析

本文关键图表遍布全文，下述讨论对重要图表进行了系统分析：

1. 图1、图3、图4、图5——宽基指数与不同市场层级风格IC对比

- 显示整体市场下跌趋势及风格相对强弱。盈利及质量因子IC回升，价值因子失效，动量风格突出。
- 图4与图5分解大盘与小盘风格，揭示市场风格轮动及差异。

1. 图6、图7——不同行业内部风格IC对比

- 国防军工行业质量指标异常突出，偏好小市值。
- 家用电器行业大盘风格明显，成长类指标失效。

1. 图8、图9——风格日历效应及因子季度表现

- 视觉化四季风格周期，强化季节性投资布局逻辑。

1. 图10、图14、图15——风格分化度及资金流对风格配置的指示

- 指出资金流和分化度作为风格切换与轮动的重要信号。
- 资金偏好小盘及盈利、低估值、反转等风格。

1. 图11、图12、图13——资金流方向和强度监测

- 直观展示大盘资金总体流出，大量流出上证50蓝筹，小盘股资金相对流入。

1. 图16、表1、表2、图17、图18——盈利预测与估值分位

- 盈利预测持续弱化，中小创缺乏基本面支撑。
- 估值分析明确大盘蓝筹估值回落，创业板低估值，中证200/500具备较强配置价值。

1. 表3及图19–图23——宏观事件触发风格因子表现

- 宏观信号有效增强分风格因子表现，提供风格配置依据。

1. 表4及图24——绩优蓝筹策略历史回测表现

- 极为稳健的超额收益体现较强的策略稳定性和市场适应性。

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四、估值分析解读

报告应用相对估值法为主，结合历史市盈率（PE）和市净率（PB）数据分位统计，明确主要指数当前估值水平及趋势：

• 关键点：

- 上证50与沪深300估值中枢经历前期提升，已出现40%左右的下跌，当前水准处偏低分位。
- 创业板估值自2010年以来低迷，创业板综合PE仅处于20%分位，部分弹性大，短期波动性高。
- 中证200与中证500估值极低，PE分位6.4%和5.7%说明估值尚有提升空间。

• 估值分位的含义：

- 低分位意味着当前估值历史较低，长期投资通常有安全边际。
- 高分位往往与市场泡沫和短期回调风险相关。

该估值视角为量化风格配置提供了稳健的价格基础判断，结合流出资金背景强调短期谨慎但中长期配置价值。[page::13-14]

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五、风险因素评估

• 模型风险：基于历史数据建模，未来市场环境变化可能导致模型预测失准。

- 资金流出风险：持续净流出增加市场下跌压力，可能引发风格与策略失效。

• 盈利预测不确定性：盈利下行通道扩大，业绩差异加剧，市场风格切换频繁。

- 估值风险：低估值的资产可能因市场恐慌而进一步调整，估值反转存在不确定性。

• 宏观环境风险：贸易局势、政策变化及宏观经济波动均可能影响市场节奏与风格表现。

报告未明确给出缓解方案，但强调结合多因子、多信号进行分散配置以降低单一风险。[page::0,19]

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六、批判性视角与细节提示

• 报告高度依赖历史数据与统计模型，市场情绪驱动及突发黑天鹅事件可能导致风格信号失灵。

- 资金持续净流出现象说明当前市场整体情绪较为悲观，策略成果可能受到资金环境限制。

• 价值风格失效反映当前市场对基本面认可度下降，短期内难以重塑市场信心，策略存在滞后性风险。

- 营利预测与估值分歧需持续关注，中小创风格炒作风险提示市场个股分化加大。

• 部分图表文字密集且因字体大小密集，部分风格因子的短期振荡和长周期波动未细致说明，需结合多维数据综合判断。

整体报告立足于科学量化，视角全面，风险提示到位，但须警惕宏观与情绪波动带来的非线性冲击。

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七、结论性综合

广发证券2019年5月A股量化风格报告展现了当前A股市场的多重动态：

• 资金流持续净流出，尤其大盘蓝筹阶段性遭遇较大资金撤离，北上资金向创业板等小盘股配置。

- 盈利和质量风格指标，尤其净利润现金占比、ROE、速动比率，显示逐步修复的信号，成为抗风险的重点风格因子。

• 价值风格整体依然走势疲软，短期内表现受限，市场更青睐股价动量风格。

- 基于日历效应、资金流、盈利预测和估值情况，报告重点推荐绩优蓝筹风格，尤其关注盈利和质量因素。

• 中证200和中证500等中小盘股票估值处于极低分位，配资性价比高，值得持续关注。

- 宏观事件分析显示新增开户数增长、金融机构贷款余额触顶等事件显著影响风格因子表现，特别是低估值和股价反转组合。

• 绩优蓝筹风格趋势策略，在沪深300样本内表现优异，年化超额8.82%，2019年5月月度超额收益显著。

图表反映出市场整体震荡调整、资金结构陆续变化以及风格轮动趋势，投资者应结合基本面、资金面和宏观事件，动态调整持仓结构。

总体评级和策略倾向为：短期内重点把握绩优蓝筹价值与盈利质量风格，防范大盘资金流出带来的波动风险，关注中小盘估值修复机会，循序渐进挖掘低估值与反转潜力。

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参考出处

本分析所有内容均基于原报告正文及图表，页码注明如下：

• 基本面和资金流动分析：[page::0,3,9-12]

- 风格因子及行业风格解读：[page::4-7]

• 量化风格展望与日历效应：[page::8-17]

- 估值及盈利预测分析：[page::12-14]

• 宏观事件影响及策略回测：[page::14-19]

- 风险提示及投资建议：[page::19,20]

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此报告深入剖析了当时A股市场的量化风格热点及资金面动态，结合丰富图表和历史数据，为投资者提供了科学严谨的风格策略参考。

报告