2020年一季度市场风格回顾 [page::3][page::4][page::5][page::6]

• 疫情加剧市场分化，创业板上涨5.0%，沪深300下跌10%。

- 盈利成长风格强，小盘反转和价量风格波动。

• 大盘股盈利成长趋弱，动量转向反转，质量风格稳定有效。

- 小盘股投资偏好盈利成长，反转风格受市场波动影响减弱。

行业风格表现及差异分析 [page::7][page::8]

• 医药生物行业偏好小盘动量，价值盈利风格失效。

- 农林牧渔行业风格差异显著，投资者偏好上涨趋势龙头及活跃个股，盈利成长更强。

2020年二季度量化风格展望与日历效应 [page::9][page::10]

• 季节性风格轮动明显，一季度小盘反转和低估值风格显著，二季度价值风格复苏，三季度盈利成长均衡表现。

- 二季度盈利和成长风格有效性偏弱，小盘反转弱化，价值风格修复。

• 建议降低小盘暴露，增加价值风格配比。

分化度与资金流向分析 [page::11][page::12][page::13][page::14]

• 指数分化度持续升高至10.6%，显著高于8%阈值，风格反转策略推荐关注。

- 一季度大盘资金流出较少，创业板流出率较高，北上资金净流入创业板，流出上证50和沪深300。

• 融资资金集中流入中证500及创业板，整体市场资金偏好盈利、成长风格。

- 建议增配高流动负债和股价反转风格。

盈利预测与估值分析 [page::14][page::15][page::16][page::19]

• 2020年盈利预测显示中小板和创业板盈利稳步改善，沪深300盈利下滑。

- 创业板估值相对较高，处于历史中位以上，大盘蓝筹估值分位较低。

• 市盈率与市净率均显示小盘估值存在修复空间，有利于价值风格回归。

绩优蓝筹量化策略构建与回测表现 [page::20][page::21]

• 策略覆盖沪深300成分股，选用市值和盈利因子加权构建组合，风格偏好价值蓝筹。

- 2017至2020年3月该策略年化超额收益12.3%，信息比率0.95，最大回撤17.4%。

• 策略胜率53.8%，近期表现稳定，适合看好盈利价值风格的投资者。

广发证券《2020年二季度量化风格展望：关注绩优个股，盈利风格或增强》详尽分析报告

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一、元数据与概览

• 报告标题： 2020年二季度量化风格展望：关注绩优个股，盈利风格或增强

- 作者及机构： 广发证券发展研究中心，主要分析师包括史庆盛、文巧钧等资深分析师团体

• 发布日期： 2020年Q1末至Q2初发布

- 研究主题： 基于量化模型及市场风格因子，综合宏观经济、资金流、估值等多维度数据，预测A股市场2020年第二季度可能的风格动向，尤其聚焦绩优个股及盈利风格。

• 核心结论简介： 受2020年一季度疫情影响，市场呈现较大波动，大小盘风格分化明显，小盘反转风格受挫，盈利风格表现更为稳健。展望二季度，随着疫情影响逐步减弱，业绩公告带动基本面风格占优，盈利风格的有效性将增强，小盘反转风格或持续减弱，市场资金流向也更偏好高盈利、绩优蓝筹。报告建议投资者重点关注盈利风格。[page::0,3,19]

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二、逐节深度解读

1. 市场风格回顾（2020年一季度）

• 关键论点： 一季度市场受疫情冲击，经济指标恶化（工业增加值同比大幅下降，PMI短期下滑后回升），大小盘风格极端分化。创业板综上涨5%，中证500下跌4.3%，沪深300和上证50分别大幅下跌10%和12.2%。资金主要流出大盘指数，但融资资金和北上资金表现偏好小盘。

- 逻辑与依据： 基于Wind数据和指数涨跌幅，结合资金流数据，回溯一季度市场风格表现，默认疫情带来高波动和高度分化。

• 关键数据点： 图1展示了不同宽基指数一季度的分化表现；创业板强于沪深300，上证50最弱。资金流数据也佐证了资金对小盘的偏好和大盘的资金流出压力（图 13-14）。

- 结论： 基于风格IC指标及资金流，盈利成长风格相比之前更强，但仍有一定减弱趋势，价值风格开始回暖但尚不稳定，价量风格波动较大，建议聚焦绩优蓝筹。[page::3,5-6,11-14]

2. 主流风格详细表现与行业分析

• 风格表现细分：

- 全市场层面，2020年一季度盈利成长风格逐渐走弱，但小盘动量风格依然受宠。
- 大盘股中，盈利成长风格的显著性降低，动量风格切换反转，质量风格（流动比率、速动比率等）有效且稳定。
- 小盘股盈利成长风格有效性降低，反转风格显著但动量不明显。

• 行业比较： 医药生物行业时值小盘动量风格，价值及盈利风格失效；农林牧渔板块中盈利成长及质量风格较强，资金青睐显著。

- 数据指标说明： 这里详细利用多种IC指标（因子信息系数，衡量风格因子与后续超额收益的相关性）评估风格有效性，指标从近半年、当季与长期历史比较。

• 结论： 投资者权益偏好表现为对交易活跃、盈利成长、质量指标指标（负债率、费用比例）有效度判断综合权衡。业绩基本面驱动风格逐渐回升。详见图3-8和图6-8。[page::5-8]

3. 量化风格展望

（一）日历效应分析

• 春季“躁动”显著：以小盘及反转风格为主；

- 二季度趋于理性，盈利及价值主导，风格趋于稳定；

• 三季度风格表现均衡，各大主流风格均显著；

- 四季度大盘蓝筹表现强，盈利及价值风格主导。

• 图示理解： 结合长期历史数据，二季度盈利和价值复苏的季节性强，作为投资依据具有一定概率保证。详见图8-10。

- 结论： 二季度盈利风格增强，小盘反转减弱，价值风格或修复。建议根据季节性趋势调整风格配置。[page::9-10]

（二）分化度指标分析

• 2020年3月底A股指数分化度为10.6%，高于8%的阈值，反映市场震荡加剧，风格切换明显，适合风格反转策略。

- 近期配置上建议增加价值风格暴露，降低小盘暴露。

• 图11-12展示历史分化度及对应风格权重调整。

- 结论： 维持灵活风格轮动，重点防范高估值及高波动个股风险，适时增配价值因子。[page::10-11]

（三）资金流向监测

• 总体资金流出压力下，大盘资金流出较小，中小盘资金流动活跃。

- 北上资金对创业板保持净流入，但大盘指数如上证50和沪深300资金流出显著（图13-14）。

• 融资余额主要聚焦中证500及创业板，维持中小盘市场活跃（图15）。

- 资金流向验证对盈利和成长风格资金倾斜，有助风格预测（图16-17）。

• 结论： 资金流量数据支撑盈利风格和绩优蓝筹受青睐，投资者应关注资金流入指标变化辅助决策。[page::11-14]

（四）盈利预测与估值分析

• 不同指数盈利预测从2019年至2020年3月呈现分化：中小板指和创业板指盈利预测稳中有升，沪深300持续下行（图18）。

- PE及PB指标显示大盘蓝筹估值下行压力较大，中小盘估值相对坚挺（表1-2，图19-20）。

• 宏观事件触发（如工业增加值突破布林带）对应风格因子表现增强，提示高成长、小市值风格关注重点（图21-25）。

- 结论： 当前低估值且基本面较好的绩优蓝筹更具吸引力，估值层面支持盈利风格稳固。宏观数据作为辅助判断工具效果显著。 [page::14-19]

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三、图表深度解读

图1——2020年一季度不同宽基指数表现

• 展示了2020年1至3月，各大指数月度涨幅及一季度综合表现。

- 其中创业板表现最为出色，3月份回调明显；大盘表现较弱，3月大幅下跌推低整体季度表现。

• 数据体现市场小盘韧性与大盘压力，核心在于疫情对经济的冲击传导及投资者偏好转变。

- 支撑报告强调小盘反转风格受挫、大盘韧性不足的结论。

图13-15——资金流向相关

• 图13显示各指数对应的资金净流入率，创业板与中小盘资金净流出较小或正流入，大盘份额流出压力显著。

- 图14揭示北上资金偏好情况，创业板持股市值占比较高且增量流入明显，大盘资金流出率高。

• 图15融资余额占比图表明融资资金积极涌向中证500及创业板，反映机构杠杆资金偏好绩优成长股。

- 整体数据呈现资金对小盘及成长板块支持，背书了报告盈利风格增强的判断。

图18——不同指数年度盈利预测变化

• 中小板指和创业板指盈利预测持续看涨，反映市场对成长板块盈利能力的乐观预期；沪深300预测走弱，显示大盘盈利预期承压。

- 这说明市场盈利风格向中小盘偏移的预期合理，有助确认后续配置基本面价值及盈利风格。

图19-20——估值历史分位图

• 各指数当前PE(TTM)和PB(LF)均处于历史较低分位数区间，集中表现为大盘估值低迷，中小盘估值相对较高，但不处于极端高估状态。

- 估值合理性为盈利风格和价值风格持续发挥提供弹性空间。

图21-25——宏观事件驱动风格因子表现

• 通过宏观经济指标突破布林带的触发信号，观察相关风格因子IC值波动，验证宏观事件与个股风格的关联性。

- 例如工业增加值同比突破9个月布林带上界对应流通市值因子大幅正向反应（图23），说明宏观经济回暖有利于小盘风格。

• 毛利率、主营业务收入增长率等盈利指标风格IC在事件触发后表现优异，强化盈利经验型风格的可操作性。

- 这一分析辅佐基本面风格的重要性提升。

图26——绩优蓝筹风格策略回测表现

• 自2016年底至2020年3月底，该策略基于沪深300，结合市值与盈利因子动态加权，超额年化收益达12.3%，信息比率0.95，最大回撤17.4%。

- 2020年3月单月，该策略表现异常强劲，累计超额收益达7.6%。

• 该实证数据说明绩优蓝筹盈利价值风格在长时段具备持续超额收益能力，投资者可考虑持续配置。

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四、估值分析

• 报告回溯自2007年以来的PE(TTM)和PB(LF)历史分位，分指数分析当前估值水平，结合绝对及相对估值构建估值判断框架。

- 创业板估值虽相对较高（PE约42倍，历史第26百分位），但基于市场弹性及成长预期，估值承受力较强。中证200、500低估明显，尤其中证200当前处于历史第10%分位区间。

• 估值修复的空间提示盈利及价值因子后续具备复苏基础。驱动因素包括市场匹配基本面预期、资金偏好以及宏观事件诱发。

- 敏感性分析未显式提供，但报告通过宏观事件触发及历史IF分析体现了场景驱动的估值弹性。

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五、风险因素评估

• 报告明确指出，所有量化风格及策略的回顾与展望均基于历史数据统计、建模和测算，存在市场波动性与不确定性导致失效的风险。

- 其他潜在风险包括宏观经济突变、流动性急剧变化、政策调控及外部冲击等，均可能改变资金配置和风格表现。

• 报告未详细列出风险缓解策略，风险披露相对简明，提示投资者需结合市场实情灵活调整策略。

- 风险前瞻性提示符合成熟研究报告规范，有助投资者理性判断。[page::0,21]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体基于量化数据和模型，分析严谨，逻辑清晰，但以下几点值得注意：

- 数据样本时间限制：受限于截至2020年3月底数据，一季度极端疫情影响可能导致模型偏差，短期风格表现受到特殊事件干扰。
- 宏观事件预测稳定性：宏观事件触发风格变化虽有统计支持，但历史案例有限，未来结构性变化及政策调整可能导致依赖该信号的策略失效风险。
- 盈利预测下行的隐忧：沪深300盈利连续下行预示蓝筹盈利承压，且估值低位是否具备足够弹性仍待观察，假设盈利改善或被多重不确定因素冲击。
- 资金流向复杂性：资金偏好虽是关键驱动因子，跨市场、跨策略资金流互动复杂，单纯依赖资金流解读可能忽略潜在冲击风险。
- 策略模型的适用范围：绩优蓝筹策略基于沪深300成分股，未能涵盖全部市场风格，建议搭配其他策略形成多元配置。

• 需要注意小盘反转风格减弱与盈利风格增强的兼容性问题，投资者需根据自身风险偏好调整投资组合。

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七、结论性综合

本报告基于广发证券金融工程团队对A股市场截至2020年一季度的详细量化风格分析，结合资金流、估值、盈利预测及宏观事件，提出了2020年二季度的风格展望核心判断：小盘反转风格效应逐渐减弱，而盈利及价值风格有效性持续增强，绩优个股特别是大中盘蓝筹股盈利价值风格将成为投资主线。

具体来说，报告通过：

• 市场风格与资金流分析：明确一季度市场高度震荡，大小盘分化明显，且资金流向偏向小盘成长和绩优股。

- 风格IC与日历效应：利用长期数据明确二季度盈利和价值风格季节性增强，为投资提供时间窗口。

• 估值与盈利预测：深入剖析估值历史位置，结合盈利预测变动，提供动力学上的支撑和风险提示。

- 宏观事件信号：结合工业产值、PB布林带等宏观指标，辅以量化因子的规律验证，为风格配置提供辅助信号。

• 绩优蓝筹策略实证：关联量化策略回测结果，验证盈利价值风格投资的长期有效性，具备良好收益和收益风险比。

报告总结推荐二季度重点关注盈利风格，警惕小盘反转风格潜在的持续走弱风险，利用资金流与宏观事件数据灵活调整风格仓位，优先选择绩优蓝筹作为核心配置。

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参考资料页码

本分析中所有引用均注明来源原文页码，以便后续查证。具体包括但不限于报告正文和图表页，页码分别对应：

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结束语

综上所述，广发证券的本报告为A股投资者提供了基于量化风格和多维数据分析的系统展望和策略方向。其量化方法和多因子验证充分符合专业投资研究要求，虽存在短期市场异常以及宏观风险的不确定性，但作为风格配置决策参考具备较强的科学性和值得信赖性。投资者在遵循报告建议的同时，应结合自身风险偏好和实际市场环境灵活调整操作策略。

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