碳中和政策推动绿色能源产业革命 [page::2][page::3]

• 传统煤炭能源高碳排放不可持续，全球气候协定推动各国能源结构转型。

- 中国能源结构仍以火电为主，碳排放高，电力行业约占全国碳排放的50%。

• 未来电力脱碳、推动非化石能源占比提升至25%是低碳发展的核心路径。

新能源装机量快速增长与成本持续下降推动行业价值重估 [page::5][page::6]

• 十四五期间风光装机年均增长预估超100GW，光伏新增装机复合增速达13.5%-17.9%。

- 风电和光伏发电成本多年下降，陆上风电成本下降76%，光伏度电成本下降67%。

• 平价上网时代到来，补贴退坡不再影响新能源运营资产估值。

政策密集出台，降低融资成本提升绿电投资动力 [page::7]

| 时间 | 主要政策内容 |
|------|--------------|
|2020.09|碳达峰、2060碳中和目标提出|
|2021.03|金融支持风电光伏发电健康发展通知|
|2021.04|非化石能源消费比重提升，装机目标明确|
|2022.01|促进绿色消费实施方案，激发绿电消费潜力|

• 央行以低利率支持清洁能源融资，有效降低运营商资金成本。

- 电力运营商现金流充裕，绿色电力投资意愿增强，着力建立优质新能源电站。

新型电力系统与需求增长驱动绿电量升逻辑 [page::8][page::9][page::12]

• 多能互补、源网荷储融合及多元互动推动电力系统转型。

- 电力应用场景扩展，工业、建筑等领域用电需求大幅增加。

• 2021年全社会用电量增速达10.34%，主要贡献来自第一和第三产业。

- 虽供需整体平衡，但局部地区因新能源不确定性出现紧平衡和电力缺口。

绿色电力交易推动市场化，碳排放权交易助力绿色低碳转型 [page::13][page::14]

• 绿色电力交易打通用电企业与新能源发电企业购买渠道，形成溢价。

- 绿证交易作为绿色电力消费凭证，完善促进绿色电力消费市场。

• 碳排放权交易上线，推动碳减排资金流向低碳技术，提升减排效果。

- 三者有效衔接，避免重复成本助力绿电市场指数级增长。

国证绿色电力指数：绿色电力产业链的代表性指数 [page::15][page::16]

• 指数成分股涵盖水电、光伏、风电、核电及新能源转型公司，覆盖面广。

- 股权市值分布均衡，既有大盘蓝筹也兼顾中小市值企业。

• 近年指数表现优于主流宽基，2021年收益显著超过沪深300和中证500，防御性强。

指数业绩与估值分析，绿色电力产业进入高景气期 [page::17][page::18][page::19]

• 疫情后净利润增速深度反弹，行业景气明显恢复。

- 指数估值水平安全，PE-TTM约25倍，远低于其他相关新能源主题指数。

• 凭借政策支持及能源结构转型机遇，净利润和估值中枢有望持续提升。

投资工具推荐：嘉实国证绿色电力ETF [page::19][page::20]

| 基金代码 | 159625 |
|----------|--------|
| 类型 | 股票型，被动指数型 |
| 成立日期 | 2022-04-06 |
| 基金经理 | 王紫菡 |
| 投资目标 | 紧密跟踪国证绿色电力指数，跟踪误差低于2% |

• ETF提供绿色电力主题行业投资的便捷渠道，紧扣国家“双碳”政策重点方向。

风险提示 [page::20]

• 电价上涨低于预期

- 组件成本可能上升

• 量化模型结论可能与研究策略观点不完全一致

报告深度分析报告：《碳中和背景下：绿电 ETF 选这只》

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1. 元数据与概览

• 报告标题：碳中和背景下：绿电 ETF 选这只

- 作者及团队：国泰君安证券金融工程团队，主要分析师包括陈奥林、殷钦怡、杨能等。

• 发布日期：2022年3月30日

- 报告主题：绿色电力产业链及其相关ETF投资机会分析，聚焦国证绿色电力指数及对应的绿色电力ETF（159625）。

• 核心论点：在碳中和政策驱动下，中国绿色电力产业（尤其是风光核等新能源）将迎来产业结构的重大转型与升值，电力行业脱碳进程加快。国证绿色电力指数估值偏低、业绩不断改善，存在业绩与估值“双击”的投资机会。推荐关注国证绿色电力指数及对应的绿色电力ETF。

- 主要信息传达：通过详尽的政策解读、行业增长、成本趋势、市场结构和指数表现等多维度论证，强调绿色电力产业链的投资价值及发展前景。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 碳中和政策引领国内新能源革命（第1章）

• 关键论点：传统高能耗、高碳排放发展模式不可持续，全球以《巴黎协定》为基础的碳减排压力巨大。中国的能源转型迫在眉睫，强调2030年前碳达峰、2060年前碳中和目标。电力行业碳排放占比约50%，是实现碳中和的核心领域。产业转型将由高碳向低碳、可再生能源主导的经济模式转变。

- 逻辑依据：全球温室效应与碳排放数据（图1、2）显示中国碳排放持续上升，与欧美等发达国家呈现下降趋势。国家政策明确信号和能源消费结构变化佐证转型迫切性。

• 数据阐释：图1展示1980-2020年中国对煤炭依赖及碳排放量持续增长，火电依然主导。图2表明中国碳排放在逐年攀升，远超美国、日本、欧盟。图3约半数碳排放源自电力行业，且从构成看，非化石能源占比逐步提升（2012年仅9.7%，2020年升至15.9%，预计2030年达25%）。

- 政策背景：习近平总书记在联合国大会中强调整体绿色低碳转型方向，促进技术革命及产业变革，推动绿色复苏。[page::2,3,4]

2.2 政策目标下风光装机增速及电力运营商转型（第2章）

• 关键论点：政策支持与市场需求推动装机容量高速增长，尤其是风电和光伏占比大幅提升，火电增速下降。新能源装机量年均增长超100GW。技术进步和产业链协同推动成本下行，风光项目逐步平价上网，减少对补贴依赖。电力企业投资绿色能源意愿提升，推动价值重估。

- 逻辑依据：中国政府明确风光装机到2030年需达12亿千瓦，十四五期间装机保持高速增长。IRENA数据展现风电和光伏LCOE大幅下降，已低于火电。中国光伏行业预测显示未来新增装机增速可达13.5%-17.9%左右。

• 数据解读：

- 图5显示2017-2021年新增装机中风光电占比逐年递增，2021年超58%。火电占比显著下降。
- 图6光伏新增装机呈现稳健增长，未来增长潜力巨大。
- 图7、8分别展示陆上风电、海上风电及光伏的度电成本下降趋势，技术进步带来显著降本增效，支持平价上网。

• 补贴风险降低：过去新能源补贴拖欠问题成为制约因素，平价上网时代到来，提升现金流稳定性。

- 政策环境：发改委及七部委出台多项促进绿色消费和新能源发展政策，降低融资成本（如央行1.75%利率支持清洁能源投资）。电力运营商资金充裕，新投资机会大量涌现。[page::4,5,6,7]

2.3 电能应用场景增多与发电效率提升（第3章）

• 关键论点：电力系统深化改革，构建以新能源为主体的新型电力系统，多能协同、多元互动特征明显，推动电能替代传统能源，扩大绿色用电场景和用电需求，促进行业需求端量升。新能源发电利用小时数提升，火电占比逐渐下降，核电和水电布局积极。

- 逻辑依据：中央财经委多次会议强调电力体制改革，推动构建多能互补（电-气-热-冷）、多态融合（源网荷储一体）、多元互动（产销融合）的电力系统。

• 数据解读：

- 图9显示2021年以来全社会用电量明显增长，特别是一、三产业用电需求显著爆发。
- 图10则揭示新能源利用小时数逐步攀升趋势，而火电呈下降趋势，体现发电效率提升和能源替代趋势。

• 核电及水电建设：

- 核电预测2025年装机7000万千瓦，长远规划达2亿千瓦，发电量占全国约10%，行业高度寡头垄断，安全监管严格。
- 水电作为成熟且灵活的可再生能源，联合风光打造水风光一体化基地，提升消纳和用电稳定性。
- 图14示意大型清洁能源基地布局，体现新能源多能互补及错峰发电的优势。[page::8,9,10,11]

2.4 电价市场化改革及绿电交易机制（第4章）

• 关键论点：十四五期间，电力供需保持紧平衡，地区供应结构不均导致局部限电现象。电价市场化深化，推动电价能涨能跌，分时电价机制优化，促进新能源发电和消纳。同时绿色电力交易、绿证交易及碳排放权交易机制相互衔接，推动绿电市场化发展，提高新能源运营企业盈利能力。

- 逻辑依据：供电区域与用电区域长期存在西多东少、北多南少格局。火电新增受限，煤价上涨削弱火电动力。新能源有不确定性，致使部分地区供需失衡。政策推动多层次统一电力市场体系，完善价格形成机制。

• 图表解读：

- 图15展示2021年全社会用电需求爆发，主要来自一产及三产。
- 图16显示发电量整体与用电量趋势相符，体现供需紧张格局。

• 交易机制说明：

- 绿电交易使用电企业能直接购买绿色电力产品，增强消费便利性。2021年试点交易绿电均价较常规电价溢价3-5分/度。
- 绿证作为绿色电力消费凭证，逐步实现交易规范化，有望推动市场活跃度增强。
- 碳排放权交易促进资金流向低碳减排企业，强化绿色技术创新动力。
- 政策推动三者交易机制的衔接，避免重复费用，促进绿电消费与碳减排一体化。

• 电价机制：优化分时电价，应对新能源波动；工商业取消目录电价，实现居民、农业以外电价市场化，增强市场活力。[page::12,13,14]

2.5 国证绿色电力指数介绍（第5章）

• 指数构成：覆盖绿色电力产业链（包括水电、光伏、风电、核电等）。

- 选股筛选规则：剔除上市未满6个月及流动性低的标的，选取50只市值最大兼具流动性的股票，依据绿色业务占比分配权重。

• 板块分布：清洁能源占比86.65%，其中水电28.87%、综合新能源24.52%、光伏15.27%、核电14.55%，新能源转型企业占13.55%。

- 市值分布：规模均衡，既有数只千亿市值大盘股，也涵盖多家200亿以下中小盘股，兼顾成长性和稳健性。

• 历史业绩表现：2011、2014、2018、2021年表现强势，2021年显著跑赢沪深300和中证500，且在2022年下跌周期中表现抗跌，兼具一定防御性和成长潜力。[page::15,16,17]

2.6 指数投资价值分析（第6章）

• 净利润增速：经历2016-2018年“V”型回升，受疫情影响2020年一度下滑，2020Q3起净利润增速回升并创近年来新高。调整后煤价回落及新能源装机提升支撑利润改善。

- 行业景气度：以营业收入同比增速衡量，自2021Q1以来显著提升，疫情影响消退后行业进入加速发展期。

• 估值比较：当前指数PE仅25倍，21年预期15.19倍，22年预期13.07倍，前五大权重股PE均小于20倍。相比其他新能源相关主题指数显著偏低，估值安全边际充足，有较大上涨空间。[page::18,19]

2.7 绿色电力ETF推荐（第7章）

• 基金基本信息：嘉实国证绿色电力ETF（代码159625），被动指数股票型基金，成立于2022年4月6日，跟踪国证绿色电力指数，力争跟踪误差极小。管理费率0.50%，托管费0.10%。

- 投资目标：实现紧密跟踪绿色电力指数收益表现，受益于绿色电力产业发展主题。

• 风险提示：

1. 电价上涨不及预期；
2. 绿色电力组件成本上升风险；
3. 量化模型推导结论与研究所整体策略可能存在不完全一致。

• 免责声明及合规：严格合规披露，强调风险提示与投资者谨慎决策。[page::19,20]

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3. 图表深度解读

1. 图1 & 图2：煤炭能源依赖及碳排放趋势

- 图1显示中国长期依赖煤炭，导致碳排量持续攀升，淘汰高碳能源的必要性显著。
- 图2比较全球主要经济体碳排放，中国反向持续上升，欧美逐年下降，强化转型紧迫感。

1. 图3：碳排放行业占比

- 电力行业约占47%，其次金属冶炼类19%、非金属矿产11%，突出电力行业脱碳的战略地位。

1. 图4 & 图5 & 图6：发电结构与装机量演变

- 火电虽下降但仍占主流；新增装机结构调整，风光占比近六成，示范新能源转型路径。
- 光伏装机预测展现行业增长潜力。

1. 图7 & 图8：风电、光伏度电成本的历史下降趋势

- 持续的成本下降为平价上网奠基，退出补贴催生新能源资产重估。

1. 图9 & 图10 & 图15 & 图16：用电需求及发电量走势

- 用电量快速恢复提升，尤其是第一产业和第三产业用电爆发。
- 火电利用小时数降低，新能源发电效率及利用率提升，整体发电与用电趋势吻合表现供需紧平衡状态。

1. 图12 & 图13 & 图14：核电与水风光基地布局

- 核电装机稳步增长，2025年目标7000万千瓦，行业高度集中。
- 水电基地与风、光互补布局促进能源综合利用，推动清洁能源协同发展。

1. 图17 & 图18：国证绿色电力指数行业及市值分布

- 指数清洁能源覆盖全面，规模分布均衡，保障指数流动性和成长稳定性。

1. 图19 & 图20 & 表3 & 表4：指数表现及估值对比

- 绿色电力指数在“双碳”带动下表现优于沪深300及中证500，且估值显著低于其他新能源主题指数，具备估值提升潜力。
- 表3彰显该指数在关键年份的超额收益及防御性能，表4对比显示其优于电力全指。

1. 图21 & 图22：利润和收入增速提升趋势

- 绿色电力企业盈利能力和行业景气度明显回暖，业绩基础改善为估值提升提供支撑。

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4. 估值分析

• 估值方法：报告主要通过市盈率（PE）对比法，结合历史估值分位数分析绿色电力指数估值水平。未明确提供DCF或其他复杂估值模型。

- 关键输入与假设：实现评估基于当前及未来预期盈利（TTM及21-22年预测），以及市场其他新能源相关主题指数估值对比。逻辑基于新能源产业未来景气提升和政策红利持续发酵。

• 结论：绿色电力指数当前PE仅25倍，远低于储能、光伏等估值均超40倍的新能源细分板块，且净利润增速和行业景气明显改善，估值安全边际充裕，有望迎来估值中枢抬升。

- 敏感性分析：未见报告明示，但可由风险提示及政策依赖因素间接说明估值变化对电价、技术进步等因素敏感。

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5. 风险因素评估

• 电价上涨不及预期：电价是运营利润关键驱动，若市场化改革效果不足，新能源利润提升不足，可能影响指数表现。

- 组件成本上升：新能源设备制造成本回落趋势若逆转，可能压缩盈利空间和装机扩张速度。

• 模型结论与策略差异：报告结论完全基于量化模型，实际策略观点可能存在分歧，需投资者注意模型局限。

- 局部供需失衡与政策变动风险：报告虽强调整体供需紧平衡，但局部供需不均现象可能加剧价格与盈利波动。政策推动和落实也可能存在不确定性。

• 安全监管和技术风险：核电等领域存在高安全标准，任何事故或监管趋严，都可能影响相关企业盈利及指数表现。

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6. 批判性视角与细微差别

• 研究视角偏重宏观与中游运营端：报告集中于新能源装机、发电、供给侧和政策面，较少深入分析上游原材料（如硅料、风机制造）或下游电力需求变动的中长期不确定性。

- 估值分析多依赖市场对比，无DCF等详实模型披露：缺少对现金流和利润敏感度的系统量化分析，估值提升逻辑较为定性。

• 对政策持续稳定性的乐观假设：报告明确依赖政策推动支撑产业成长和市场预期，风险提示存在但对政策波动带来的冲击评估有限。

- 补贴风险仍存隐含不确定性：虽然平价上网时代减少对补贴依赖，但绿证和碳交易等机制尚处完善阶段，政策和市场变化仍具波动风险。

• 能源结构与电力市场波动复杂，单一指数难以全面反映：整体绿电指数覆盖较广，但不同细分领域成长性和风险特征差异明显，指数表现的多样性应引起关注。

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7. 结论性综合

本报告系统性地分析了碳中和政策驱动下，中国新能源产业特别是绿色电力行业的结构性变革与投资机遇。核心观点着重强调：

• 中国正处于能源系统重大转型期，以实现2030碳达峰和2060碳中和目标为导向，电力行业作为主要碳排放源之一，脱碳压力最大。政策导向清晰，支持新能源快速发展。

- 风电和光伏是新增装机主力，技术进步和产业链协同大幅降低了度电成本，使新能源发电逐步进入平价上网时代，减少对补贴依赖，提高了企业现金流稳定性及估值改善空间。

• 电力市场体制深化改革配合绿电交易、绿证和碳排放权交易，构建多维度协同促进机制，逐步实现电价市场化和新能源发电收益最大化。

- 电能应用新场景多元化，电力供需总量恢复增长，发电效率提升，核电及水风光一体化基地布局积极，为产业生态健康发展构建支撑。

• 国证绿色电力指数构建合理，涵盖多能源类型代表企业，兼顾市值和流动性，历史表现优于宽基指数，具备较强的攻防兼备特性。

- 指数整体估值显著低于可比新能源主题指数，净利润和行业景气度持续改善，为投资者提供高安全边际且具备估值提升潜力的投资标的。

• 绿色电力ETF（159625）作为对应投资工具，便于投资者分享上述主题成长机会，费用低廉、跟踪精准。

- 风险主要包括电价不及预期、上游成本变动、政策波动等因素，投资决策需结合风险管理。

综上，报告基于详实的数据和市场政策分析，提出绿色电力产业链及对应指数基金具备显著投资价值，符合当前及未来中国经济绿色转型大趋势，建议关注并参与绿色电力ETF投资以把握碳中和带来的产业及资本机遇。[page::0-20]

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主要图表示例附录（Markdown格式）

• 煤炭能源依赖与碳排放趋势图

- 中国碳排放构成饼图

• 新增装机量结构及风光占比

- 绿电成本趋势（陆风和海风）

• 绿色电力指数板块占比

- 绿色电力指数与主流指数对比图

• 净利润同比增速变化

- 估值对比柱状图

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（注：本分析全文引用均按原文页码标注，确保内容溯源准确。）

报告