量化指增策略超额收益显著提升 [page::1][page::2]

• 2019年至2025年5月，500指增和1000指增的年化超额收益分别为10.20%和13.08%，最大超额回撤约为7.7%。

- 2025年前5个月，年化超额达24%+，超额收益斜率陡峭上扬，显著超过历史平均水平。

指增超额收益驱动因素分析 [page::2][page::3][page::4]

• 上涨股票集中度低有利于量化指增策略，数据显示超额收益与上涨集中度显著负相关。

• 成交额与超额收益呈显著正相关，市场流动性充裕扩宽选股范围。

| 系数 | T值 | P值 |
|------------|---------|--------|
| 截距项 0.3751 | 2.985 | 0.003 |
| 上涨集中度 | -0.089 | -3.299 | 0.001 |
| 成交额(万亿元) | 0.1704 | 1.598 | 0.111 |

交易成本与流动性改善对指增策略的影响 [page::4][page::5]

• 2024年9月后，全市场日成交额维持高位（约1.2万亿），流动性改善显著，满足流动性要求的个股数量大幅增加，指增策略选股域显著扩展。

- 大额交易的冲击成本随市值增大而降低，流动性充裕降低了交易滑点及冲击成本，有助于提升超额收益。

线性市值与非线性市值风格阶段性共振 [page::6][page::7]

• 线性市值（做多小盘做空大盘）与非线性市值（做多大小盘做空中盘）长期呈负相关，今年1月份及4月份出现罕见的同步上行，推动量化策略收益显著提升。

- 阶段性共振主要受小微盘风格极致走强驱动。

2025年量化指增月度超额及行情集中度的关系 [page::8][page::9]

• 2025年2月超额收益最低，与当月上涨行业集中度高（前五行业涨幅远超中位数）直接相关。

- 4月超额收益最高，行情集中度明显较低，表现出分散持仓优势。

小市值风格偏好及变化趋势 [page::10]

• 500指增与1000指增对小市值风格呈现“高-低-高”波动，2025年初达到近一年高位。

- 5月起500指增的对小市值偏好开始回落至历史中位数以下，1000指增对小市值偏好已回落至历史低位。

报告标题与概览

报告标题： 《2025为什么是量化指增大年？H1收益分析及超额分解》
作者： 陈奥林、陆达
发布机构： 浙商证券金融工程研究所
发布日期： 2025年6月16日
主题： 本报告聚焦于2025年上半年中国量化私募指数增强策略（简称“量化指增”）的表现，深入剖析其超额收益及驱动因素，重点探讨市场行情特征、流动性、风格因子共振等对量化指增收益的影响。

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核心观点摘要

• 2025年上半年，量化私募指数增强策略的超额收益显著优于历史平均水平，超额年化收益率超过24%，表现异常亮眼。

- 超额收益的三个核心驱动因素为：
1. 行情上涨集中度低，有利于分散持仓，减少超额收益的压力。
2. 市场流动性高度充裕，成交额维持高位，扩大了可选股池，降低了交易成本。
3. 风格因子（线性与非线性市值）罕见同步上行，小微盘风格明显走强，带来风格共振效应。

• 报告还指出2025年上半年量化指增对小市值风格的偏好呈现波动，部分风格偏好指标已回落或低于历史中位。

- 同时警示了基于历史数据的局限性及市场宏观不确定性风险。

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详细报告深度解读

1. 量化指数增强策略表现与超额收益动力（图1-图3）

报告梳理了2019年至2025年5月的500指增与1000指增策略的超额业绩表现。

• 年化超额收益分别为约10.2%与13.08%，最大回撤幅度在7.6%-7.76%之间，表明量化私募策略具备较为稳定的超额收益能力和较低回撤风险。

- 2025年上半年超额收益陡升，前五个月年化超额均超过24%，是历史平均水平的两倍以上，显示今年市场环境极为有利于量化策略发挥。

• 图1、2呈现累计超额收益曲线和回撤情况，曲线走势平稳且显著优于历史，回撤幅度有所控制。图3年度超额收益柱状图体现了2025年的突出表现。[page::1,2]

2. 超额收益驱动因素分析

2.1 上涨集中度对超额的影响（图4-图6）

• 报告通过构建“上涨集中度”指标（即周涨幅前五行业平均涨幅减去所有行业中位数涨幅）发现，超额收益与上涨集中度存在明显负相关关系，集中度越高，超额表现越差。

- 2025年行情集中度整体维持低位，2月与4月因贸易战影响出现集中度上升，期间超额收益波动较大。

• 图4显示了上涨集中度与周超额收益散点图和回归趋势，负相关趋势明显。表1的OLS回归进一步支持该结论，其中上涨集中度系数显著为负（-0.089，p=0.001），成交额系数虽为正，但统计显著性不足（p=0.111）。

- 图6行情集中度Z-score柱状图直观反映历史高低位分布，2025年2月和4月异常明显，上述时间点对应经济事件风险爆发。[page::2,3,4]

2.2 交易流动性对量化策略的支持（图7-图10）

• 报告强调，充裕的流动性环境显著降低了冲击成本和滑点成本，扩大了量化私募的选股池，从而改善了组合优化的表现，有利于超额收益。

- 图7和图8展示不同市值区间股票在不同交易量下的价格冲击基点指标。大额交易（如300万元）对于小市值股票价格冲击更大，而市场流动性提升则降低了这种冲击。

• 图9与图10展示全市场日成交金额及日成交额超过2000万元的股票数量，均显示成交额自2024年9月24日大幅上升，扩宽了交易标的范围，流动性环境达历史高位。

- 该流动性提升使得量化私募选股空间提升，交易更加顺畅，促进了策略施展空间扩大。[page::4,5]

2.3 风格因子共振及市值风格走势（图11-图20）

• 报告构建了基于宽基指数的线性市值组合与非线性市值组合。线性市值组合做多小盘股并做空大盘股，非线性组合同时考虑大小盘和中盘股的多空头寸，反映不同市值风格变化。

- 图11展示两个风格因子的收益散点图，长期负相关关系较强，但2025年1月和4月出现了罕见的正相关，说明今年小微盘风格极度强势，导致两个风格因子同时获益，实现阶段性共振。

• 图13与图14叠加曲线和收益进一步体现了该共振现象和收益改善。

- 图15和图16展示2025年私募指增月度超额收益及1000指增内部的超额分化，强调2月收益最低与行情上涨集中度高密切相关，4月行情分散度提升带来高收益。图17和18则直观展示了当月行业涨跌集中度及其对超额表现的影响。

• 风格偏好指标（图19、20）显示500指增与1000指增小市值偏好呈现高-低-高的波动走势，5月500指增已回落至历史50%分位以下，1000指增小市值风偏更明显回落，反映风格轮动迹象。[page::6,7,8,9,10]

3. 风险提示与声明

• 历史数据统计的结果不代表未来表现，投资者应警惕市场环境和经济状况的变化对量化策略收益的影响。

- 经济大幅不及预期可能导致股市成交缩量，影响策略表现。

• 本报告为案例研究，不涉及具体基金推荐或评价。

- 法律免责声明提醒读者谨慎投资，注意合规性、风险控制和自我判断。[page::0,11]

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图表数据及趋势分析总结

| 图号 | 说明 | 重点解读 |
|-------|--------|---------|
| 图1、2、3 | 500指增与1000指增累计超额收益、超额回撤及年化超额收益 | 量化指增长期稳定超额，2025年收益陡升突破24%历史新高。回撤控制良好。 |
| 图4 | 上涨集中度与周超额收益散点图 | 涨幅高度集中时量化策略超额收益承压，负相关关系显著。 |
| 图5 | 周成交额与超额收益散点 | 流动性高时支持超额收益，正相关但统计显著性一般。 |
| 表1 | OLS回归分析上涨集中度与成交额对超额收益影响 | 上涨集中度为显著负向驱动变量，成交额正向但结论待进一步验证。 |
| 图6 | 行情集中度标准化分布 | 2025年行情集中度整体偏低，2月4月略有例外。 |
| 图7、8 | 价格冲击指数基点，分不同市值和交易金额 | 小市值股票交易冲击成本高，流动性提升大幅降低交易成本。 |
| 图9、10 | 全市场成交额及活跃交易股票数量趋势 | 成交额维持高位，单日成交额超过2000万股票增加至5000只，流动性空前充裕。 |
| 图11-14 | 线性与非线性市值风格组合收益散点与趋势 | 長期负相关，2025年1月和4月异常正相关，显示阶段性风格共振。 |
| 图15、16 | 2025年月度超额收益及分位数差异 | 2月集中度高导致超额回落，4月行情分散促进超额上升。 |
| 图17、18 | 2025年2月与4月行业涨跌集中度 | 2月集中度高，4月显著低，解释了月度超额差异。 |
| 图19、20 | 量化指增小市值偏好分位数走势 | 1-3月偏好高点，5月500指增偏好回落至中位，1000指增已降至历史低位。 |

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估值方法与财务预测

本报告主要聚焦量化策略表现分析，不涉及传统企业估值模型、财务预测或市盈率估值等内容，重点是统计分析和因子层面挖掘。故无DCF、P/E等估值方法讨论。

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风险因素深入评估

• 历史数据局限性：所有模型和统计均基于过去数据，未来市场可能发生改变，风险不可忽视。

- 宏观经济波动风险：若经济增速大幅放缓或出现黑天鹅事件，股市成交量减少将抑制量化策略活跃度和表现。

• 交易成本不确定性：流动性波动可能导致交易成本回升，影响高频调整的量化策略超额收益。

- 行情集中度风险：若市场再次出现强烈板块或行业集中行情，量化指增由于持仓分散特性可能遭受业绩冲击。

• 模型参数与策略调整风险：未明确策略是否及时调整风格偏好，若风格轮动未能把握，业绩可能回落。

报告虽提供了风险提示，但未具体说明风险发生概率和详细缓释措施，投资者需自行评估并结合市场动态把握。[page::0,11]

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批判性分析与审慎观点

• 报告充分利用历史行情和交易数据，结构清晰，逻辑严密，数据支持充分。

- 但对成交额对超额收益的正向影响虽指出统计显著性不足，建议后续研究深化成交额与超额收益间的因果关系分析。

• 行情集中度与流动性指标虽被重视，但未系统探讨宏观经济、政策事件对指标波动的内涵及预测价值，存在一定的外生性隐含假设。

- 小市值风格偏好回落趋势提示未来量化指增策略可能面临风格逆转风险，报告未明显强调其对未来收益可能的负面影响。

• 报告围绕量化指数增强的超额表现展开，但未涉及与其他主动策略的比较，略显局限。

- 重新平衡和交易成本风险虽被提及，但对实际额度和模型调整策略缺乏具体揭示。

• 整体审慎度较高，但对未来的乐观态度可能未充分考虑宏观经济下行等不利变量。

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结论性综合

本报告详尽分析了2025年上半年中国量化私募指数增强策略的超额收益特征及其驱动机制，核心结论如下：

• 量化指增策略表现显著爆发，超额收益年化突破24%，显著优于过去六年均值，且投资回撤控制良好。

- 行情上涨集中度低为超额收益提供了宽松的分散持仓空间，避免了单一行业过热对策略收益产生负面影响。

• 市场流动性极佳，成交额创历史高位，成交活跃股票数量大幅增加，实现了选股池的扩展和交易成本的降低，从而增强量化优化组合的执行效率。

- 风格因子共振现象罕见，尤其是线性与非线性市值因子同期正相关，因小微盘风格强势，进一步放大了超额表现。

• 量化指增对小市值股票的偏好经历明显波动，其中部分风格指标已出现回落，提示未来策略需关注风格轮动风险和调整。

- 风险提示要求投资者谨慎对待历史数据的局限性和宏观经济的不确定性。

• 报告整体客观严谨，但未涉及基金推荐和具体操作建议，适合有一定量化投资背景的专业投资者作为研究思路参考。

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附：主要图表示例

• 图1：2019-2025年500指增与1000指增累计超额收益趋势图

• 图4：上涨集中度与周超额收益散点图

• 图7：不同流通市值股票价格冲击指数（基点）

• 图11：线性市值与非线性市值日收益散点图

• 图19：500指增小市值风格偏好分位数走势

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综述

此份研报以扎实数据研究和图表揭示，对2025年上半年量化私募指数增强策略的历史非凡业绩进行了全方位剖析。报告强调了行情分散、流动性宽松和风格因子走强共同作用，塑造了较为理想的量化投资环境，为行业提供了切实参考价值。投资者应结合当前风格轮动的动态，谨慎评估未来风险，灵活调整量化策略配置。未来是否延续类似的超额表现，仍有赖于宏观经济和市场微观结构的共同演化。

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