股指期货市场本周表现概览 [page::0][page::3]

• 四大期指(IF、IC、IM、IH)基差均明显上行，当季合约年化基差率分别为5.10%、2.13%、0.08%、4.87%。

- 跨期价差分位数处于近年中位偏低，体现远月投资者的乐观预期但不极端。

• 正反套套利空间不存在，基差升水构成显著成本。[page::3]

期指持仓量与成交量动态 [page::5]

• 四大期指持仓量整体波动不大，成交量周内虽有小幅下降但趋势向上。

- 成交与持仓变化体现节前谨慎而结构性活跃交易。

主动对冲策略及成本优化模型性能 [page::6][page::7]

• 主动对冲策略年化收益优于被动：IC年化收益-1.37%对比-5.73%，IF年化收益2.40%对比-2.18%，IH年化收益1.14%对比-1.79%。

- 夏普率提升明显，最大回撤缩小，表明策略有效降低了基差负面影响。

• 策略以多项式拟合形式捕捉分钟级价格趋势，通过一阶和二阶导数信号实现顺势开仓和平仓，减少随机震荡造成的回撤。

- 当前策略回撤时间较长但刚刚出现明显改善，预期随着市场稳定性增强继续表现优异。
| 品种 | 是否执行策略 | 累计收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普率 | 最大回撤 | 本周收益率 | 今年收益率 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| IC | 否 | -25.42% | -5.73% | 3.41% | -2.56 | 25.67% | -0.23% | -1.08% |
| IC | 是 | -6.60% | -1.37% | 7.92% | -0.55 | 15.76% | 0.39% | 0.34% |
| IF | 否 | -10.38% | -2.18% | 2.81% | -1.84 | 11.13% | -0.12% | -0.35% |
| IF | 是 | 12.53% | 2.40% | 6.85% | -0.09 | 13.22% | 0.75% | -2.93% |
| IH | 否 | -8.58% | -1.79% | 2.76% | -1.73 | 9.82% | -0.15% | -0.55% |
| IH | 是 | 5.78% | 1.14% | 7.25% | -0.26 | 10.67% | -0.03% | -4.19% |
[page::7]

商品期货市场回顾与配置观点 [page::8][page::9][page::10]

• 本周商品市场整体下跌1.24%，农产品板块跌幅最大，贵金属板块微涨。

- 纸浆、焦煤、玻璃等相关股票表现优异，体现产业链行情差异化。

• 价差偏离统计显示40个品种处于BACK结构，纤维板交易活跃度提升较大，20号胶下降。

- 商品与权益市场传导不畅，资金驱动行情占主导，基本面需求“验证期”将对价格产生关键影响。

期指主动对冲策略核心原理与参数设定 [page::12]

• 采用4阶多项式拟合1分钟价格数据，基于拟合函数一阶和二阶导数的符号判断趋势方向和强弱，决定开仓和平仓时机。

- 趋势加速时顺势开多或开空，趋势放缓时策略平仓，减少震荡行情损失。

• 关键参数：拟合阶数4，时间长度450分钟，止盈线1.10%，止损线-1.30%。

- 该方法创新性地结合日内趋势跟踪与期货对冲，有效降低了负基差带来的对冲成本风险。[page::12]

金融工程期指主动对冲策略报告详尽分析

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一、元数据与概览

报告标题： 期指主动对冲策略超额显著，基差升水对冲建仓时机佳——股指期货市场概况与主动对冲策略表现
作者与机构： 国金证券金融工程组，高智威分析师（执业编号S1130522110003），联系人郭子锋
发布时间： 近期，2023年9月下旬
研究主题： 股指期货市场动态及主动对冲交易策略表现评估；商品期货市场行情及相关股票表现；主动对冲策略模型及其优劣分析；风险提示。

核心论点与结论：

• 本周四大期指（指数期货）整体反弹，尤其大市值指数期货表现优于小型指数。多个合约基差升水明显，显示市场预期偏乐观，但结构稳定，没有过度波动。

- 主动对冲策略表现优于被动对冲，尽管近期策略回撤较长，但本周明显改善，未来表现有望进一步提升。

• 商品期货本周整体调整，但纸浆、焦煤、玻璃等品种表现相对强劲，相关股票亦表现活跃。价差结构仍偏BACK，部分品种价差极端情形有所缓解，节后需求验证期或将减少资金驱动的波动。

- 风险点主要来自模型失效、政策和宏观环境变化。

该报告意在通过详细的市场数据和模型回测，展示主动对冲策略相较传统被动策略的性能优势，并为投资者提供策略优化思路及市场配置参考。[page::0,3,6,8]

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二、逐节深度解读

2.1 股指期货市场概况与主动对冲策略表现

本周市场行情回顾

• 指数表现： 四大期指均呈现反弹走势，上证50期指涨幅最大（涨幅1.88%），中证1000期指涨幅最小（0.34%）。整体说明大市值股表现更为强势。[page::3]

- 基差水平： IF、IC、IM、IH当季合约年化基差率分别为5.10%、2.13%、0.08%、4.87%，较上周显著上行，表明期货价格相较现货存在一定升水（期货高于现货），投资者预期相对乐观，但基差结构变化有限，预示未出现投资者情绪的大幅改变。基差升水是对冲头寸的良好信号，建仓时机较佳。

• 跨期价差分布： 各指数当月合约与下月合约的跨期价差处于2019年以来7.5%、9.8%、10.8%、30.4%的分位数中，位于左侧偏低区间，显示远期市场依旧乐观但不极端。

- 正反套套利空间： 目前无套利空间，反映期现价差及基差变化符合市场理性。

• 分红预期： 2024年各指数成分股预计分红在57.49-82.99点之间（对应IF最高），分红影响基差调整是策略重点。

- 历史“假日效应”： 国庆节前期成交下降，节后回升，节前两周收涨的年份较少（仅3次），节后两周收跌亦少（3次），预期当前成交量低迷但交易情绪已开始回暖，短期指数震荡幅度或缩小，假日后有望出现强势表现。

• 基差预判： 预计升水可能收窄或向贴水演变，提示短期对冲成本变化动态。

图表1全面展示了各指数本周涨跌幅、基差、成交及持仓量、跨期价差分位数及市盈率分布等数据，为上述论点提供了详实量化支持。[page::3-5]

主动与被动对冲策略表现

• 收益率比较： IC、IF、IH的被动对冲组合收益分别为-0.23%、-0.12%、-0.15%；相对应主动对冲策略表现优异，收益分别为0.39%、0.75%、-0.03%，说明主动策略能够有效降低对冲成本，甚至带来超额收益。

- 历史回测： 主动交易策略在交易限制较小情况下表现明显优于非执行策略，累积收益率分别提升，且最大回撤得以缩小，夏普率改善，波动性略有提升说明收益同时伴随波动性增加，但整体风险收益比优化。

• 策略信号与执行： 近期市场存在日内“随机”大幅波动影响策略表现，引致回撤延长，是自2019年以来最长，单周策略收益已显著提升，策略信号一致且反复，显示策略与市场趋势匹配。

- 模型机制说明： 基于多项式拟合日内行情趋势，通过捕捉趋势加速、放缓信号对仓位进行动态调整。

• 策略参数配置： 使用4阶拟合，450分钟历史数据窗口，止盈1.10%，止损-1.30%。[page::6-7,12]

总结： 主动对冲策略显著减少了传统被动对冲因基差负外部性的成本损失，有助于提高整体投资组合的风险调整收益率，推荐关注策略持续监控与动态优化。

2.2 商品市场回顾与最新配置观点

• 整体行情： 本周商品期货整体下跌1.24%，以农产品跌幅最大(-2.29%)，贵金属小幅上涨(0.38%)，[page::8]。

- 主要品种表现： 纸浆、焦煤、玻璃表现在细分品种中最优，相关上市公司股票表现对应上涨，显示产业链传导较明显（如纸浆股票涨超5.3%）。

• 价差结构： 56个统计品种中40个表现出BACK结构（即近月合约价格高于远月合约），该结构本周进一步扩大，反映期货多头预期增强且持仓积极。

- 交易活跃度变化： 纤维板换手率提升，20号胶下降，豆粕和线材价差偏离扩大(14.29%和-6.89%)，显示不同商品活跃度与资金流向分化。

• 市场资金结构与全市场表现： 南华指数创新高，但权益市场未同步上涨，近期呈现一定的反向波动，资金风险偏好主导短线波动。

- 基本面与资金面关系： 商品库存处于低位加上宏观经济边际改善，支持价格底部反弹，但部分品种涨幅较大，资金逼仓意愿增强，容易导致基差和价差波动剧烈但短期传导到权益市场不明显。

• 后周期评价： 纯碱等价差已回归历史均值，部分非极端区间，国庆节后实际需求检验将逐步展开，预计基本面将重回定价主导，商品CTA策略依然有较好表现预期。

图表25-31分布反映了南华指数各细分板块涨跌幅、历史走势、具体品种涨跌及价差率历史对比数据，体现了供需基本面和资金流逻辑的相互作用，是配置调整依据的重要视觉材料。[page::8-10]

2.3 期现套利与分红预估细化方法

• 期现套利基础： 基于期货价格与现货价格趋于交割收敛的原则，利用价格偏差存在时进行正反向套利。

- 套利收益计算公式详述： 公式包括考虑交易费用、保证金比例、无风险利率和融券利率，计算正向与反向套利的收益率，指导市场套利空间判断。

• 风险提示： 保证金追加风险、基差不收敛、股利风险及流动性风险等均为套利过程潜在影响因素。

- 分红点数预测： 通过历史分红数据、市盈率和盈利预测对分红时间和分红金额进行预测，主要考虑业绩公布情况与稳定性分红模型。

• 指数分红影响调整： 分红对指数价格造成的调整被视为"额外基差"，需要在策略及套利时予以校正，以防误判策略收益。[page::10-12]

2.4 主动对冲策略技术细节

• 理论基础： 期指日内价格具有一定趋势性，可通过多项式拟合捕捉价格趋势。

- 数学表达： 多项式拟合$p(t)=ant^n + ... + a0$，对其一阶导数$f'(t)$与二阶导数$f''(t)$的符号及大小判断趋势方向与加速变化。

• 交易决策逻辑：

- $f'(t)>0$且$f''(t)>0$，趋势加速，上升，建立多仓。
- $f'(t)>0$且$f''(t)<0$，上涨放缓，平仓。
- $f'(t)<0$且$f''(t)<0$，下降加速，建立空仓。
- $f'(t)<0$且$f''(t)>0$，下降放缓，平仓。

• 参数配置： 4阶多项式，使用450分钟历史价格序列，经回测止盈设于1.10%，止损-1.30%。

- 该模型的优点是能自动适应日内价格动态变化，减少因基差负效应带来的对冲成本失效风险。[page::12]

2.5 风险因素

• 策略和预测均依赖历史数据及模型估计，若未来政策、市场环境变动，模型可能失效。

- 指数组成变化、重大资产重组、宏观政治风险均可能影响策略收益和分红预测准确性。

• 突发事件导致大类资产风险同向波动可能加大策略回撤风险。

- 权益市场波动可能反向传导商品市场信号，关注资金流向与基本面匹配度风险。[page::0,12]

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三、图表深度解读

3.1 股指期货基差与价差图解

• 图表1：本周期指表现概览

综合展示沪深300、中证500、中证1000和上证50的指数涨跌幅、主力合约涨跌幅、基差率、持仓与成交量，以及跨期价差分位数和市盈率分布情况。比如上证50主力合约涨幅1.88%，基差为0.691%，表明整体期货价格处于升水状态，跨期价差处于30.4%的较高分位，显示上涨趋势及活跃度。

• 图表2-9：IF、IC、IH、IM基差率和年化基差率时序图

这些柱状与折线图展示各指数主力及当季合约基差率的时间演变，一般都表现出最近一周强烈的基差升水，尤其IF和IH的基差明显拔高，且基差多数时间处于5%套利收益线以上位置，显示套利空间收窄与升水态势强烈。

• 图表10-13：年化基差与成交持仓

各指数持仓量稳定，成交量波动略显活跃，说明市场量能有一定支撑但未显著放大。

• 图表14-17：跨期价差频数分布

为各期指合约提供分期价差的历史频数分布，图中明示当前价差水平处于整体偏左区间，历史极端价差概率下降，有利于策略对冲安排。[page::3-6]

3.2 主动对冲策略回测与净值表现

• 图表19：策略回测数据表

显示是否执行策略的情况下，IC、IF、IH年化收益率与累计收益率差距明显，主动策略年化收益率均为正（-1.37%、2.4%、1.14%），而不执行时均为负值，最大回撤明显低于不执行策略。

• 图表20-22：净值曲线

从2018至2023年，主动对冲策略净值趋势明显优于不主动交易策略，特别是IF期货执行策略后净值表现强劲显著分化。

• 图表23-24：策略本周表现及开仓信号

本周主动执行策略均为正收益，IC(0.39%)、IF (0.75%)和IH (-0.03%)，开仓信号频繁且一致，体现策略灵活且响应市场变化较快。
此系列图表直观体现主动策略的收益改善效应及市场趋势适应能力。[page::7]

3.3 商品市场数据分析

• 图表25：南华指数板块涨跌

贵金属小幅上涨，农产品领先下跌，细分工业品、商品、有色金属均收跌，反映当前资金和需求结构的波动。

• 图表26：2022年以来板块指数走势

长期跟踪不同商品板块指数波动，显示总体的复苏走势与短期调整趋势。

• 图表27：细分商品涨跌幅

如纸浆涨4.5%，焦煤2.7%，玻璃2.35%，而苯乙烯跌幅达6.57%。能源如原油跌5.54%，显示能源板块大幅调整。

• 图表28：大宗商品关联股票涨跌

同步反映实际上市公司对商品期货价格变动的股价反应，纸浆相关股票表现最好。

• 图表29-31：价差偏离与交易热度

图29展示价差与成交持仓变化，其中纤维板价差偏离显著且成交持仓提升，20号胶反向表现，图30-31分别展示玻璃及纯碱价差处于历史正常区间，说明部分品种跨月价差极端情况已缓解。[page::8-10]

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四、估值分析

报告未涉及传统意义上个股估值模型或目标价设定，但其核心估值框架体现在对期指和商品期货基差、价差结构的理论分析与基差套利收益模型上，通过基差、价差的历史分位与当前水平对投资时机做量化识别，重点评估市场溢价与预期。主动对冲策略则通过多项式拟合模型预测价格趋势，结合动态交易决策避免基差负面影响，提高市场中性策略的有效收益。

估值的核心输入包括期货价格、现货价格、分红预期、交易成本、资金保证金比例和无风险利率等，并通过套利收益率公式量化优化组合策略，风险与收益的动态平衡贯穿全报告。[page::10-12]

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五、风险因素评估

• 模型风险： 历史数据依赖带来的模型失效，特别是在政策、市场规则和环境剧变时。

- 政策环境风险： 监管政策变化可能导致模型所依赖的资产表现关系破裂。

• 市场宏观风险： 国际政治摩擦、市场流动性骤变等将使大类资产同向高波动，影响策略稳定表现。

- 分红预估误差风险： 指数分红数据和预测差异，影响基差估值及套利收益判断。

• 流动性与资金风险： 中间断点风险和交易限制可能影响主动策略执行效果。

报告明确模型为基于历史统计，提示投资人根据市场环境变化调整策略风险管理。[page::0,10,12]

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六、批判性视角与细微差别

• 主动对冲策略表现显著优于被动，但回撤延长反映模型在出现“随机性大幅波动”时仍存在不足，策略对极端非理性行情适应度需进一步验证。

- 报告大量依赖多项历史分位和推断，现实市场变量（政策、事件风险、流动性骤变）可能导致模型判断失真，尤其跨期价差和分红分布预测具有不确定性。

• 商品与权益市场传导分析指出资金驱动与基本面脱节情况，表明基于基础面分析的配置可能无法完全解释价格波动，风险因子复杂。

- 某些图表解释偏重定量描述，对潜在非线性风险及极端事件应对策略探讨不足。

• 对分红调整基差的估算依赖历史分红数据及业绩公告，故对未来业绩发生重大变化的企业无法及时反映。

- 期现套利功能更多展示计算公式框架，实际操作中投资者还需关注合规风险、执行效率及资金成本差异。

总体，报告专业度较高，实操指导性强，但对宏观外生风险及事件冲击的持续应对策略提示较弱，需要投资者结合市场动态做动态调整。

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七、结论性综合

本报告系统详实分析了A股四大股指期货市场现状及基差价差结构，确认基差升水标志着风险偏好回暖，为主动对冲策略提供良好市场环境和建仓时机。主动对冲策略基于1分钟多项式拟合日内趋势波动，动态调整仓位，显著优于传统被动策略，年化收益率改善且最大回撤下降，表明策略在实务中具备较强的提升组合收益能力。当前策略虽存在近期回撤延续时间较长的挑战，但市场波动逐渐理性化，预期策略后续表现将更加稳定。

商品期货方面，虽整体行情偏弱，但部分品种价差结构依然利好，节后需求验证期将是价格驱动关键，资金流和基本面双重因素影响商品短期波动，CTA策略仍被看好。

报告细致列出套利条件、分红预估与风险提示，支持投资者对冲成本控制及套利策略优化。投资者需关注政策和市场环境变化带来的不确定风险，动态调整策略参数与风险管理。

综上，报告总体肯定主动对冲策略显著超额收益能力，强调合理利用升水基差与节假日市场结构特点做动态调整，支持投资者在现阶段期指市场中把握对冲建仓良机。报告评级倾向正面，推荐关注并积极应用主动对冲策略来提升风险调整后收益。[page::0-13]

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主要图片引用示例

图表1：本周期指表现概览



图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现



图表25：本周南华指数涨跌幅



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该分析综合了报告所有关键数据、图表、模型方法与风险评估，力求为投资者提供全面、细致且具有可操作性的期货市场与对冲策略理解框架。

报告