指数成分券扩容与信用债ETF规模增长不匹配 [page::0]

• 6月以来8只基准信用债做市ETF规模增长显著，达1066亿元，规模较3月末增加777亿元。

- 指数成分券扩容节奏显著慢于ETF规模增长，导致成分券低估值成交活跃。

• 存续规模大且估值稳定成分券更受ETF青睐。

公司债-中证-中债利率传导与估值分化 [page::0]

• 交易所公司债与银行间可比券估值差异扩大，例如24中化16与25中化股MTN001估值差由2BP扩大至7BP。

- 信用债ETF放量推升3-5年期信用债配置需求，利差收窄促进高等级信用债估值下行。

一级市场科创债低估值买入空间分析 [page::0]

• 53只非金科创债中，40只是低估值发行，最大低估值达-25BP。

- 科创债估值多数处于可比券估值±2BP区间。

• 二级市场抢券行情或向一级市场传导，部分低估值发行科创债仍有空间，建议关注一级市场低估值-5BP以内的新发行科创债。

科创债ETF发行及成分券挖掘主线 [page::0]

• 成分券主线一为剩余期限5年以上，存续规模15亿元以上的长久期科创债，具有突出久期提升和规模扩容作用。

- 主线二为同时纳入科创债指数与信用债基准做市指数的非永续债，受益于两端扩容需求。

风险提示 [page::0]

• ETF久期测算偏差风险。

- 信用债突发负面舆情可能打压债市风险偏好。

国泰海通｜固收：博弈科创债ETF的抢券行情——投什么，怎么投【详尽解析】

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《博弈科创债ETF的抢券行情：投什么，怎么投》

- 发布机构：国泰海通证券研究所

• 报告日期：2025年6月26日

- 分析师：王宇辰、唐元懋

• 研究领域：固定收益（固收），特别聚焦科创债ETF的市场表现、估值、投资策略及抢券行情

- 核心论点：
- 科创债ETF发行带动市场抢券行情，一级、二级市场价差及估值的变化形成博弈空间。
- 抢券行情催生低估值成交，成分券扩容节奏明显滞后于ETF规模增长。
- 指数成分券中，存续规模大、估值稳定的信用债更受ETF追捧。
- 投资者可重点关注一级市场低估值发行（尤其低于基准估值5BP以内的产品），利用估值错配获得超额收益。

• 总体投资建议：利用科创债ETF抢券行情的市场结构特征，合理选择较低估值的科创债成分券，注意跟踪信用利差走势和成分券规模变化，兼顾一级市场的低估值发行，参与抢券带来的潜在收益机会[page::0].

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二、逐节深度解读

2.1 总体市场背景与ETF成长节奏

• 报告指出截至2025年6月20日，8只基准做市信用债ETF规模合计1066亿元，较3月末增加777亿元，6月单月就增417亿元。市场规模快速扩张，但构成成分券的扩容节奏显著滞后[page::0]。

- 上海做市ETF规模较信用债成分券的占比提升4.5个百分点至11.0%，深圳则提升4.8个百分点至12.4%。说明ETF资产快速增长，成分券实际供应跟不上规模扩充速度[page::0]。

• 这一错配催生抢券行情，尤其是在低估值债券方面，活跃成交明显，ETF通过抢券镇压了部分低估值债券的利差。

2.2 交易所公司债与银行间债券估值传导

• 报告探讨公司债-中证债券指数与中债债券指数的利率传导机制，特别关注交易所公司债与银行间可比券的估值差异。

- 以“24中化16”和“25中化股MTN001”为例，5月底前两者估值差异仅2BP以内，但6月差距放大至7BP，体现交易所债券相对于传统银行间债券的估值结构出现分化[page::0]。

• 信用债ETF久期差异明显，深证信用债ETF久期为3.05年，上海信用债ETF久期4.11年。ETF扩容推动了3-5年期限信用债的配置需求，这在一定程度上拉平了利率曲线，导致中高等级信用利差收窄及高等级债券估值整体下行[page::0]。

2.3 抢券行情与一级市场发行机会

• 科创债一级市场发行以“低估值”为主，票面利率普遍低于估值平均6个基点（BP）。

- 在53只拥有可比券的非金融科创债中：
- 13只高估值发行
- 40只低估值发行，其中13只低估值超过10BP，最大26BP低估[page::0]

• 当前整体利差走势表现为多数科创债估值处于可比券估值上下2BP区间，有部分债券显示估值负向溢价超过3BP，正向溢价则有8只。这提示存在一定价差交易及套利空间[page::0]。

- 二级市场抢券行情逐步传导至一级市场，部分低估值发行的科创债仍有挖掘价值，尤其推荐关注新发低估值较少（低于5BP以内）的品种，因未来估值或有望改善[page::0]。

2.4 科创债ETF发行与成分券配置策略

• 报告提出成分券挖掘的两大主线：

1. 剩余期限5年以上，存续规模15亿元以上的科创债，尤其长久期债券对组合久期提升显著，规模越大则抢券行情越明显，成分券挖掘空间更大。
- 上证科创债中，5-10年区间占比15.7%，10年以上占4.1%
- 深证对应分别为14.6%和1.7%[page::0]
2. 同时纳入科创债指数和信用债基准做市指数的成分券，非永续债的配置需求更为强劲，有望受益于双重指数扩容推动[page::0]。

• 该两条主线反映了投资者对成分券配置的关注点，体现对规模效应和久期管理的重视，预期这些券种在抢券行情中表现突出。

2.5 风险提示

列举风险包括：

• ETF久期测算存在偏差，可能导致投资组合风险管理失准

- 信用债市场突发负面舆情，打击债券整体风险偏好，扰动抢券行情及估值
这些风险提示反映了报告对市场波动性和估值合理性的审慎态度[page::0]。

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三、图表深度解读

报告正文未配备详细图表，唯一二维码图片【见page 1】，指向国泰海通证券研究所官方公众号，提供更多报告下载及市场资讯，但对直接数据支持有限[page::1]。

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四、估值分析

• 虽未明文列出具体估值模型，但隐含估值逻辑：

- 市场广泛应用可比券估值法，比较交易所公司债和银行间同类债券的利差差异进行估值判断。
- 估值水平以基准估值±2BP作为合理区域，超出范围即触发“低估值”或“高估值”标记。
- 利用ETF久期和规模变化，分析中高等级信用利差收窄对整体高等级信用债估值的影响。

• 重点关注一级市场发行利率与估值的定价偏差，用于寻找风险收益平衡，捕捉二级市场抢券行情与一级市场发行利差变化间的套利机会[page::0]。

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五、风险因素评估

• ETF久期计算差错可能引起风险管理失误。久期作为利率风险的关键指标，测算偏差会影响组合的敏感度与风险对冲效果。

- 突发负面舆情可能引发市场信用风险偏好急剧下降，甚至引发信用债的价格大幅下跌，直接冲击抢券行情。

• 抢券行情本质源于市场规模快速扩张与成分券供给不足的结构矛盾，一旦流动性收紧，或面临较大调整风险。

报告未显著提及具体缓解措施，提示投资者应持续关注市场异动[page::0]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对“抢券行情”的机会给予积极解读，建议参与一级市场低估值债券，呈现较强乐观情绪，或存在推动市场情绪向上的偏好。

- 报告强调估值稳定的成分券青睐ETF产品，但对成分券估值波动的潜在系统性风险探讨较少，缺乏对流动性风险或市场冲击的深入分析。

• 对于估值差异的扩散，作者主要用利差BP来衡量，缺少对影响估值背后宏观环境（如利率政策、信用风险事件）的剖析，假设信用利差收窄趋势持续可能乐观。

- 报告建议关注“存续规模15亿元以上的长久期科创债”，虽然规模助力流动性，但可能忽视集中度风险与单一债券风险的累积。

• 结论较为数据驱动，缺少对一个可能波动的市场环境下的压力测试或敏感性分析展现。

- 建议投资者结合更广泛市场信息和自身风险承受能力谨慎操作[page::0].

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七、结论性综合

本报告系统且详尽地揭示了科创债ETF发行与抢券行情下市场供需错配所带来的投资机会。ETF规模快速扩张推高指数成分券需求，但成分券扩容节奏缓慢，制造了低估值成交的活跃场景和价差博弈空间。特别指出：

• 公司债与银行间债券的估值传导分化趋势明显，利好结构性的套利机会。

- 一级市场发行普遍低估值，尤其是存续规模大、期限长的科创债成为机构关注焦点。

• ETF扩容带来的久期和规模需求问题，驱动投资者关注长期高质量成分券，以期获得收益提升和组合优化。

- 报告提醒ETF久期测算误差及信用债舆情风险，提示投资者应关注潜在市场波动与信用风险事件。

整体来看，报告建议继续博弈抢券行情，以较低估值入场、布局重点成分券和利差敏感的长久期债券。对市场结构和估值精细观察，是实现超额收益的关键路径。此报告为固定收益投资者提供了详尽的信息框架及操作思路，助力精准研判科创债ETF市场动态[page::0][page::1]。

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总体评价

该报告运用详实市场数据和估值分析，深入解构了科创债ETF抢券行情的市场背景及投资策略，具备较强的专业指导意义。其对市场结构性矛盾与核心驱动因素的抓取有效，能够支持投资者进行更科学的资产配置决策。但亦需补充对风险情境的进一步动态监测，以防单边行情带来的潜在冲击。

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参考文献与索引

• 报告原文核心内容及数据见[page::0]

- 作者及二维码相关内容见[page::1]

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截图/图像：



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（全文分析完毕）

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