固定收益：转债市场回调布局建议 [page::0][page::1]

• 中国经济结构转型加速及资本市场深改提供市场支撑。

- 转债市场回调空间有限，建议关注估值回归后的优质股性个券、被错杀的出口链转债及具条款博弈价值的低价券。

• 行业配置均衡，重点关注半导体、军工、消费及农业，避开出口受损严重的电子、家电，金融与贵金属具避险属性。

- 急跌时可低吸加仓，侧重波段操作，谨慎预防理财赎回风险和转债估值压缩风险。

石化行业：贸易摩擦与OPEC政策影响油价 [page::1]

• 原油近期价格波动大，布油阶段性跌至低价，后受主要产油国达成增产协议支撑小幅反弹。

- 中东局势阶段性缓和，短期降低风险溢价，但仍有不确定因素存在。

• 贸易摩擦重燃，美国拟加征中国关税对油价造成短期冲击。

- 预计2026年原油供应继续过剩，油价波动仍受政策和地缘影响。

交通运输：长假出游旺盛，301反制政策推动行业向好 [page::2][page::3]

• 国庆假期出游人次创新高，航空票价同比上涨，预计航司盈利持续向好，特别关注公商务恢复持续性。

- 油运运价假期短暂回落节后迅速反弹，运输需求旺盛，盈利展望乐观。

• 中国对美301措施启动反制，对相关航运市场影响可能被部分抵消，建议关注后续补偿政策。

传媒行业：游戏依旧火爆，电影国庆档表现一般 [page::3]

• 2025年9月手游发行商收入榜单显示腾讯、点点互动和网易稳居前三，米哈游排名进入前五。

- 点点互动两大手游持续领跑海外市场，收入增长强劲。

• 国庆档电影票房同比下滑13%，代表影片表现平稳。

- 建议重点布局业绩持续增长的游戏垂直细分领域。

国泰海通 · 晨报1014｜固收、石化、交运、传媒研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：

- 《应对回调，建议把握三个方向》（固收）
- 《贸易摩擦再次冲击油价》（石化）
- 《长假出游旺盛量价两旺，中国对美301启动反制》（交运）
- 《游戏市场热度延续，电影国庆档表现平淡》（传媒）

• 作者及单位：

- 固收：唐元懋，固定收益领域负责人
- 石化：朱军军，石油化工联席首席分析师
- 交运：岳鑫，交通运输首席分析师
- 传媒：陈筱，传播文化首席分析师

• 发布机构：国泰海通证券研究

- 发布日期：2025年10月12日至13日

• 主题涉及：固定收益（转债市场）、石油化工（原油市场）、交通运输（航空、油运及贸易政策）、传媒（游戏及电影市场）

• 总体核心论点：

- 固收：尽管面临中美贸易摩擦和市场波动，权益市场长期向好基础稳固，转债市场空间有限但仍有结构性机会，建议保持均衡布局，重视波段操作与个券挖掘。
- 石化：近期贸易摩擦以及地缘政治影响加剧油价波动，短期油价承压但有反弹可能，中期供应过剩态势未变。
- 交运：国庆假期出游火爆推动票价与量均创新高，油运市场行情好转，同时中国对美301调查启动反制，有望减弱相关航运企业冲击。
- 传媒：手游市场维持高景气度，头部发行商成绩优异，国庆档电影票房表现相对平淡，调整后产业细分领域仍具持续增长潜力。[page::0,1,2,3,4]

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二、逐节深度解读

2.1 固定收益市场分析 - 《应对回调，建议把握三个方向》

核心观点：

• 市场大环境方面：

- 经济结构转型加速及无风险利率下行，推动资金持续流入权益市场。
- 中国应对复杂国际环境能力增强，特别在关键资源领域采取更精准反制，使博弈主动权稳步提升。
- 资本市场制度和政策持续完善，四季度有望协同发力，市场支撑增强。

• 转债市场分析：

- 由于权益市场相对稳定，转债市场的下行空间被限制，尽管存在急跌现象，但可能成为布局机会。
- 转债供需偏紧：新券供应不足，存量券退市加速，机构持仓偏低，资金回流可能支撑价格。
- 当前转债整体估值处高位，系统性机会有限，因此建议侧重个券选择与波段操作。

• 建议聚焦三类转债结构性机会：

1. 转股溢价率大幅压缩的优质股性转债，估值回归后具介入价值。
2. 受贸易关税影响有限的出口链转债，尤其是已通过海外产能规避风险的企业。
3. 具有下修预期或条款博弈价值的低价券，可稳定组合表现，适合关注其正收益率买点。

• 行业配置建议：

- 美出口依赖较高的电子、家电行业可能面临压力。
- 半导体、军工、消费和农业等受内需及自主可控驱动的板块更具潜力。
- 金融与贵金属具备避险功能。建议均衡布局，注重波段操作，利用调整期低吸机会等待政策明朗。

风险提示：

• 理财赎回风险。

- 转债转股溢价率进一步压缩风险。

• 转债正股表现不及预期风险。[page::0,1]

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2.2 石油化工行业分析 - 《贸易摩擦再次冲击油价》

关键论点：

• 油价走势回顾：

- 2025年9月至10月，布伦特油价调整至62.09美元。
- 展期开工增产，特别是OPEC+自4月以来由谨慎减产转为增产，令供需边际出现宽松。
- 9月底因中东旺季需求走弱及OPEC+增产影响，油价阶段性回落。
- 10月初主要产油国会议后，11月增产预期低于市场预期，油价小幅反弹。
- 10月5日会议决定维持11月增产13.7万桶/日，这被视为对前期自愿减产的回调，并将根据市场灵活调整。

• 地缘政治溢价收窄：

- 10月中东局势暂时降温，美国、以色列、哈马斯达成“和平计划”第一阶段协议，虽核心问题未完全解决，但显著缓解市场紧张情绪。
- 减少红海干扰、核协议前景与伊朗原油出口预期带来一定压力。

• 贸易摩擦及油价影响：

- 10月10日特朗普即将对中国加征100%额外关税及软件出口管制，导致布油大跌4.8%，价格跌破60美元。
- 短期内贸易争端加剧油价波动，可能存在短期反弹机会。
- 中期来看，OPEC+持续增产态势下，2026年油市预计继续供应过剩。

经济与政治风险提示：

• 全球经济衰退超预期风险。

- 地缘政治突发事件风险。

• 战略储备释放力度超预期风险。[page::1,2]

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2.3 交通运输行业分析 - 《长假出游旺盛量价两旺，中国对美301启动反制》

航空板块：

• 2025年国庆中秋连休及拼假效应推动跨区域人员日均流动同比增长6%。

- 铁路/公路/民航均创历史同期新高，民航增幅3%以上。

• 高客座率与收益管理推动国内含油票价同比上升，超预期表现。

- 预计2025年三季度盈利逆势增长，超越2019年同期，显示行业盈利向上潜力。

• 节后淡季仍维持较高客座率，票价保持同比增长。

- 若公商需求持续复苏，考虑票价市场化调整及机队增速放缓，2026年航司盈利中枢有望显著提升。

油运板块：

• 国庆假期间油运运价短期回落，但节后迅速反弹至高位（VLCC船型运价由9万美元回落至5万美元后再升至8万美元以上）。

- 供给方面，2026年VLCC船队预计增长3%以上，但老龄化、环保监管与影子船队制裁影响有效运力，令实际供给可能低于预期。

• 需求方面，OPEC+自10月起二期增产出台，南美和西非地区持续增产，支撑运量需求。

- 预计2025年三季度原油轮盈利达到近两年同期新高，显示下半年行情向好。

国际贸易政策影响：

• 中国针对美国301调查启动反制，交通运输部宣布对相关美国船舶收取特别港务费。

- 反制范围包括美国直接或间接持股25%以上企业运营船舶，涉及部分大宗贸易商及在美上市航运公司。

• 手段或导致部分承运人更换规避中国特别费，可能减少中美航运市场有效运力。

- 关注后续可能出台的补偿措施，反制措施有望弱化中国航运企业受美301调查的影响。

操作策略：

• 重视航空长逻辑，关注公商务需求持续回暖。

- 看好油运旺季行情，建议增持航空、油运与快递板块。

• 警惕经济波动、关税、地缘局势、油价汇率及安全事故风险。[page::2,3]

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2.4 传媒行业分析 - 《游戏市场热度延续，电影国庆档表现平淡》

市场表现：

• 2025年10月9-10日，SW传媒指数下跌3.83%，行业表现31个行业中排行最低，弱于大盘及沪深300，但略优于创业板指。

游戏市场：

• 9月份中国手游发行商收入榜中，腾讯、点点互动、网易排名前三，米哈游进入前五。

- 腾讯依托《三角洲行动》、《王者荣耀》和《和平精英》等头部游戏保持领先。

• 点点互动靠《Whiteout Survival》和《Kingshot》继续全球收入前二，9月《Kingshot》收入环比增长5%，累计超4亿美元；《Whiteout Survival》全球收入突破35亿美元。

- 柠檬微趣的合成手游《Gossip Harbor》蝉联收入冠军。

• 国内层面，腾讯游戏在App Store占据收入前三席，前十游戏中腾讯发行占七款。

- 游戏市场火热结合AI应用迅猛发展，龙头公司业绩预期持续高增，建议重点布局游戏板块中的细分龙头。

电影市场：

• 2025年国庆档整体票房18.35亿元，同比下降13%，表现平淡，2017年以来仅高于2022年。

- 票房最高影片《志愿军：浴血和平》占比25%，排片占20%，上座率10%。

• 其他三部票房超2亿元影片包括《731》、《刺杀小说家2》和《浪浪人生》。

风险提示：

• 游戏流水不及预期，电影票房不及预期风险较大。[page::3,4]

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三、图表深度解读

3.1 报告首页图示（衡阳衡山日出景观）

• 这张自然风光图强调“观天下 畅神·扩思 2025”主题，意在营造开阔的视野和长远战略思考基调。

- 图像未直接涉及财经数据，但体现国泰海通对市场宏观视角及深层次认知的期待。[page::0]

3.2 各版块专家肖像及背景图

• 为提升报告的权威性和可信度，将各领域首席分析师形象列出，带来亲和力与专业感。

- 有助于读者快速识别分析师身份与专长领域，增强投资建议的针对性。

3.3 《游戏市场热度延续，电影国庆档表现平淡》中手游收入榜及排名变动图

• 该图表详细描述了各手游发行商在国内外市场的收入变化，说明了腾讯及点点互动、米哈游等头部企业的地位稳固。

- 通过环比增长33%、持续增收等细节体现其增长动力和市场份额扩大。

• 图表说明AI技术应用和游戏创新有效驱动收入提升，未来增长可期。

- 画面视觉集中反映市场分化及细分行业龙头竞争优势。[page::3]

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四、估值分析

• 报告中关于转债市场虽未使用复杂DCF模型，但通过对转股溢价率、YTM（到期收益率）等关键估值指标进行深入剖析，强调“转股溢价率压缩”对转债估值的影响，以及通过个券挖掘和波段操作实现投资价值。

- 油运与航空盈利预测基于行业供需动态、运价变化及政策影响，不同于传统企业估值模型，重点关注供给限制和需求增长。

• 传媒板块重点通过收入排名、环比增长及市场分化分析来判断细分行业头部公司的估值优势。

- 整体估值方法侧重于行业供需、政策因素、市场情绪及短中期业绩表现的结合运用。

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五、风险因素评估

• 固收：

- 理财赎回带来的资金流紧张风险。
- 转债估值因转股溢价率继续压缩导致下跌风险。
- 正股表现不及预期影响转债表现。

• 石油化工：

- 全球经济衰退可能导致原油需求降低。
- 地缘政治事件如中东局势突变，对油价造成剧烈波动。
- 战略石油储备释放超预期影响供需平衡。

• 交运：

- 宏观经济波动直接影响运输需求。
- 贸易摩擦及关税政策带来的不确定性。
- 地缘政治变动对贸易航线及航运安全的威胁。
- 油价和汇率波动影响成本及利润。
- 安全事故等突发事件可能造成人力、财务风险。

• 传媒：

- 游戏流水不及预期会影响发行商利润和股价。
- 电影票房低于市场预期导致相关公司盈利承压。

• 报告针对大部分风险均有较为明确的提示，但未明显提出针对性缓解措施，更多依赖投资者对行业前景判断和宏观政策演变的关注。[page::0-4]

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六、批判性视角与细微差别

• 固收方面，报告对市场长期看涨基调较为坚信，但对假设政策确实协同发力和国际贸易摩擦局势边际好转依赖较大，若中美贸易紧张加剧或政策支持力度不足，可能影响判断准确性。

- 石化报告中对中期供应过剩的判断较为审慎，但对地缘政治风险收窄持乐观，有待关注可能的突发事件反复。

• 交运部分建议均衡布局，强调板块盈利向好，但对反制措施可能引发行业结构变化及国际贸易链调整的深远影响论述相对有限。

- 传媒板块尤其是电影票房表现下行，说明短期市场调整风险，未来复苏仍依赖于优质内容和用户需求恢复，具备一定不确定性。

• 多篇报告整体保持较为中立和稳健的语气，强调行业内部结构分化和政策导向的重要性，体现了较高的分析深度和前瞻性思考，但部分结论对宏观政策依赖显著，存在未来不确定性风险。[page::0-4]

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七、结论性综合

该国泰海通晨报以固收、石油化工、交通运输和传媒四大行业为核心，全面解析了当前宏观环境与微观市场的最新动态。

• 固收市场方面，在复杂国际环境和较高估值压力下，转债市场调整中有结构性机会，投资策略强调均衡布局和波段操作，重点关注转股溢价压缩的优质标的及受政策支持的内需产业链转债。
• 石油市场则反映当前原油供需关系由OPEC+政策调整和地缘政治风险双重驱动，短期油价波动较大但中期供应过剩态势难改，建议投资者关注贸易摩擦带来的临时冲击与反弹机遇。
• 交通运输领域受益于假期出游及旺季需求，航空和油运盈利显著提升，同时中国海运部门对美国301调查实施反制措施，进一步影响市场格局，投资建议重视增长的航空与油运板块，及政策驱动下行业调整。
• 传媒行业游戏板块继续保持高速增长态势，头部企业市场份额稳固并借助AI等新技术深化产品竞争力；电影票房表现略显疲软，短期压力较大，但长远看仍具增长潜力。

整体图表信息及数据趋势显示市场结构分化明显，政策环境和国际局势变化为短期市场波动的主因，投资者需敏锐把握波动中的结构性机会和风险防范。

国泰海通证券研究团队通过深度的行业洞察和前瞻性的政策解读，为投资者提供了详实扎实的市场分析和可操作建议，具有较高的参考价值。[page::0-4]

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附件：图片引用示例

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总结

本报告集体现国泰海通证券研究所对宏观经济波动与行业结构调整的系统洞察，涵盖了当前热点行业的政策动态、市场表现、估值分析及风险提示，为投资者提供了全方位、多层次的参考指导，体现了专业、权威与前瞻的研究深度。

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